熟悉“詩(shī)與星空”的朋友都清楚，星空君是個(gè)恒瑞吹。

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有記載以來(lái)第一篇吹噓恒瑞醫(yī)藥的文章是在2018年1月，當(dāng)時(shí)星空君正在進(jìn)行關(guān)于折舊的課題研究，通過(guò)對(duì)比分析，發(fā)現(xiàn)恒瑞醫(yī)藥罕見(jiàn)的使用了加速折舊法—年度總和法。

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一、折舊方法里藏利潤(rùn)

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先科普兩個(gè)概念。

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什么是折舊？

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上市公司的利潤(rùn)構(gòu)成，是收入減成本再減去各項(xiàng)費(fèi)用，加減投資收益、其他收益、營(yíng)業(yè)外收支等。

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購(gòu)買一把椅子，500塊，可以直接計(jì)入費(fèi)用；但購(gòu)買一臺(tái)50萬(wàn)的汽車，可能對(duì)利潤(rùn)影響比較大。財(cái)務(wù)人員會(huì)做一個(gè)假設(shè)，假設(shè)這臺(tái)汽車可以用10年，那么平均每年有10萬(wàn)計(jì)入費(fèi)用沖減利潤(rùn)，十年后抵消完畢。

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每年計(jì)提的費(fèi)用，就是折舊（實(shí)際上每月計(jì)提）；平均到每年計(jì)提的方式，叫做平均年限法。絕大多數(shù)上市公司的折舊，都采用了平均年限法。

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這種方法操作簡(jiǎn)便，但有明顯的不合理性。

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因?yàn)楹芏喔呖萍荚O(shè)備，越新帶來(lái)的產(chǎn)能越高，最后快報(bào)廢的兩年，產(chǎn)能極速下滑。平均計(jì)提折舊不符合它的真實(shí)價(jià)值，所以會(huì)有一些其他的計(jì)提折舊方法。

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比如，恒瑞醫(yī)藥2005年年報(bào)顯示：自2005年1月1日起，機(jī)器設(shè)備由平均年限法改為年數(shù)總和法，折舊年限由12年改為10年。

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什么是年數(shù)總和法？

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平均年限法好理解，年數(shù)總和法其實(shí)也不難理解。

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以一道會(huì)計(jì)題為例：

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有一臺(tái)設(shè)備，原值78000元，預(yù)計(jì)殘值2000元，預(yù)計(jì)可用4年，試用年數(shù)總和法計(jì)算每年折舊額。

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年數(shù)總和=1+2+3+4=10

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第一年=（78000-2000）×（4/10）=30400

第二年=（78000-2000）×（3/10）=22800

第三年=（78000-2000）×（2/10）=15200

第四年=（78000-2000）×（1/10）=7600

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不難發(fā)現(xiàn)，使用年數(shù)總和法計(jì)算，折舊額在頭幾年是巨大的，而最后幾年又少得可憐。

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這種折舊方法把絕大多數(shù)折舊額都體現(xiàn)在了前幾年，給公司的利潤(rùn)帶來(lái)了較大的壓力，采用這種折舊方法的企業(yè)，大概率是不差錢的。

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也就是說(shuō)，恒瑞醫(yī)藥通過(guò)折舊計(jì)提方法“隱藏”了不少利潤(rùn)。除了折舊方法，恒瑞的研發(fā)支出也全額計(jì)入費(fèi)用，財(cái)務(wù)核算非常豪橫。

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這是星空君看好其強(qiáng)勁增長(zhǎng)空間的原因。

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二、其他應(yīng)收款，靜悄悄的變化

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但是，企業(yè)是發(fā)展的，恒瑞醫(yī)藥的營(yíng)收規(guī)模和凈利潤(rùn)常年增速在25%以上，甚至有的年份超過(guò)30%。公司規(guī)模小的時(shí)候，高增長(zhǎng)并不困難，但恒瑞的營(yíng)收規(guī)模已經(jīng)逼近300億，仍然維持這種超高增長(zhǎng)率，從某種意義上已經(jīng)成了一種負(fù)擔(dān)。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：星空大數(shù)據(jù)

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星空君掐指一算，這樣的超高成長(zhǎng)性，再過(guò)十年，公司營(yíng)收規(guī)模要突破千億了… …

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但公司的規(guī)模不可能無(wú)休止的擴(kuò)張下去，要知道全球第一大藥企—輝瑞的營(yíng)收規(guī)模，也不過(guò)500億美元左右（2019年）。

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在營(yíng)收、凈利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)的途中，公司的財(cái)報(bào)在2018年發(fā)生了一點(diǎn)變化。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：星空大數(shù)據(jù)

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資產(chǎn)負(fù)債表顯示，其他應(yīng)收款從上年的2.6億激增到10億，翻了好幾番，這已經(jīng)不能用正常的業(yè)務(wù)邏輯來(lái)解釋了。

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公司在年報(bào)中宣稱，這是銷售人員的備用金。

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10個(gè)億的備用金，干什么用的？

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星空君隨后跟蹤公司的財(cái)報(bào)情況，發(fā)現(xiàn)該項(xiàng)指標(biāo)2018年以來(lái)略有波動(dòng)，但基本都在8-10億之間，規(guī)模相當(dāng)龐大。

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這實(shí)際上是什么東西？

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銷售員工先領(lǐng)了錢，然后去打點(diǎn)各路神仙，促進(jìn)產(chǎn)品銷量，本質(zhì)上是未入賬的銷售費(fèi)用。

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銷售費(fèi)用藏著醫(yī)藥行業(yè)最骯臟的秘密。

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據(jù)爆料，恒瑞醫(yī)藥一款名為“艾素”（多西他賽注射液）的產(chǎn)品在2010年廣西藥品集中采購(gòu)中標(biāo)價(jià)為483.96元，醫(yī)院給病人的零售價(jià)為556元左右。其中205元屬于“推廣促銷費(fèi)”，醫(yī)生拿到的回扣大約為120~140元。

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之所以通過(guò)備用金的形式體現(xiàn)，而不直接計(jì)入銷售費(fèi)用，有兩個(gè)目的，一是緩解對(duì)利潤(rùn)的壓力，新增10億左右的費(fèi)用，對(duì)于公司來(lái)說(shuō)壓力不?。欢翘岣咄茝V費(fèi)、學(xué)術(shù)會(huì)議資金的發(fā)放效率。

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不管是哪種目的，都說(shuō)明公司的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)性，開始有了折扣。

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公司不是業(yè)績(jī)優(yōu)異不差利潤(rùn)嗎？

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星空君翻閱公司近期的公告，發(fā)現(xiàn)剛發(fā)布了一則股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

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恒瑞的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃一向簡(jiǎn)潔明了，只要凈利潤(rùn)增幅達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)，就可以解鎖。

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2020年，公司的凈利潤(rùn)增幅20%第一次解鎖。

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高管們?nèi)绻胍@取足夠的股權(quán)激勵(lì)，就要想方設(shè)法的增加凈利潤(rùn)。除了正常經(jīng)營(yíng)外，還有很多財(cái)技可以增加凈利潤(rùn)，比如通過(guò)把應(yīng)該當(dāng)期計(jì)入銷售費(fèi)用的項(xiàng)目計(jì)入其他應(yīng)收款。

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在接受激勵(lì)的高管名單中，不出意外的發(fā)現(xiàn)了財(cái)務(wù)總監(jiān)周宋先生的名字。

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利益相關(guān)，業(yè)績(jī)直接關(guān)系到自己的荷包，當(dāng)然要努力工作。

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三、存貨的異動(dòng)

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除了其他應(yīng)收款，公司還有一個(gè)指標(biāo)在悄悄的發(fā)生變化：存貨。

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先看看存貨的增幅。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：星空大數(shù)據(jù)

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很“巧合”的是，存貨的激增也是從2018年開始的。

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當(dāng)然了，存貨的增幅合理性要和營(yíng)收規(guī)模掛鉤，但從圖形看，公司的存貨增幅和營(yíng)收增幅并不匹配。

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能夠說(shuō)明存貨變化狀態(tài)的最佳指標(biāo)，是存貨周轉(zhuǎn)率（天數(shù)）。

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數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFind，制圖：星空大數(shù)據(jù)

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星空君認(rèn)為，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)的變化，挺能說(shuō)明問(wèn)題的。

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之所以關(guān)注存貨，由于轉(zhuǎn)成本的原因，存貨和利潤(rùn)息息相關(guān)。

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如圖所示，這張圖解釋了從存貨到利潤(rùn)的轉(zhuǎn)化過(guò)程（轉(zhuǎn)成本），在轉(zhuǎn)成本的過(guò)程中，可以通一定的財(cái)技，實(shí)現(xiàn)少轉(zhuǎn)成本，最終虛增利潤(rùn)。

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怎樣判斷存貨的金額是否合理呢？可以對(duì)比連續(xù)幾年的存貨周轉(zhuǎn)率，如果出現(xiàn)明顯的下降且沒(méi)有正常原因，則極有可能通過(guò)存貨修飾了利潤(rùn)。

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四、總結(jié)

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很多人認(rèn)為，財(cái)報(bào)只代表了歷史數(shù)據(jù)，不能說(shuō)明企業(yè)的未來(lái)，在投資的時(shí)候沒(méi)有指導(dǎo)意義。

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但星空君告訴你，如果2005年看到恒瑞醫(yī)藥的折舊方法變更的時(shí)候買入，你現(xiàn)在早就財(cái)務(wù)自由了。

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財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能遙遙領(lǐng)先的精準(zhǔn)預(yù)測(cè)到公司的經(jīng)營(yíng)情況，未來(lái)都寫在過(guò)去的數(shù)據(jù)里，所以，當(dāng)恒瑞醫(yī)藥的部分財(cái)務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)不太好解釋的異常的時(shí)候，大家就應(yīng)該保持警惕了。

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話又說(shuō)回來(lái)，恒瑞醫(yī)藥的整體財(cái)務(wù)狀況依然是非常優(yōu)異的。

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只是星空君認(rèn)為在營(yíng)收、凈利潤(rùn)基數(shù)如此龐大的情況下，繼續(xù)維持超高成長(zhǎng)性，難度巨大，有刻意“做”數(shù)據(jù)討好投資者的嫌疑。