長(zhǎng)久以來(lái)，從格林斯潘的風(fēng)險(xiǎn)管理方法到早期的金本位正統(tǒng)觀念。美聯(lián)儲(chǔ)遵循了各種貨幣理論和框架，為使通脹和通脹預(yù)期平均保持在目標(biāo)附近，通脹暫時(shí)性地超標(biāo)是允許的，因?yàn)檫@可以抵消過(guò)去通脹不達(dá)標(biāo)的影響。在新的框架下，聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)還放棄了對(duì)僅僅伴隨著失業(yè)率下降而發(fā)生的通脹進(jìn)行先發(fā)制人地打擊。

通脹目標(biāo)制的幾種變體

許多政策框架，包括那些正在使用的（如靈活平均通脹目標(biāo)）其他仍在設(shè)計(jì)中的框架，都包含消費(fèi)者價(jià)格水平或變化率的目標(biāo)。我們可以把它們看作通脹目標(biāo)制的變體。每一種主要變體（政策框架）都有自己的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。

通脹目標(biāo)制最重要的目的之一是提高責(zé)任心和透明度。采用該制度的央行通常會(huì)提供有關(guān)其經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)、政策分析和政策預(yù)期的廣泛信息。通脹的具體數(shù)值目標(biāo)，加上對(duì)政策計(jì)劃及其原理的公開。

設(shè)定通脹目標(biāo)的央行試圖將通脹保持在宣布的目標(biāo)附近，但經(jīng)濟(jì)衰退、供應(yīng)沖擊或其他因素都可能會(huì)將通脹推離目標(biāo)。通脹高于或低于目標(biāo)同樣令人擔(dān)憂。

因此，在標(biāo)準(zhǔn)方案中，當(dāng)通脹因任何原因偏離目標(biāo)時(shí)，政策制定者都應(yīng)該采取措施使其重新回歸設(shè)定值。根據(jù)勞動(dòng)力市場(chǎng)的狀況、經(jīng)濟(jì)前景的風(fēng)險(xiǎn)、利率接近有效下限的程度以及其他因素，他們做到這一點(diǎn)的速度可能會(huì)有所不同。

不過(guò)重要的是，在標(biāo)準(zhǔn)的通脹目標(biāo)制下，政策制定者不會(huì)對(duì)之前通脹目標(biāo)偏離的規(guī)模和持續(xù)時(shí)間進(jìn)行彌補(bǔ)。無(wú)論起點(diǎn)是什么，目的都只是在合理的時(shí)間內(nèi)讓通脹回歸目標(biāo)。

與標(biāo)準(zhǔn)的通脹目標(biāo)制相比不同的是，價(jià)格水平目標(biāo)制有一些缺點(diǎn)。向市場(chǎng)和公眾解釋這種制度可能更加困難，這使得它既不那么有效，也不那么可信。此外，對(duì)于通脹性的供給側(cè)沖擊造成的經(jīng)濟(jì)下行，價(jià)格水平目標(biāo)制可能表現(xiàn)不佳。

由于以價(jià)格水平為目標(biāo)的央行旨在完全抵消供給側(cè)沖擊導(dǎo)致的物價(jià)上漲，而這反過(guò)來(lái)又需要將通脹暫時(shí)壓低至長(zhǎng)期平均水平以下，因此即使是供給側(cè)沖擊會(huì)令經(jīng)濟(jì)陷入衰退，它也不得不大幅收緊貨幣政策。

這些缺點(diǎn)可以通過(guò)通脹目標(biāo)制的第三種變體來(lái)解決，即那就是人們所說(shuō)的“臨時(shí)價(jià)格水平目標(biāo)制”。臨時(shí)價(jià)格水平目標(biāo)制和價(jià)格水平目標(biāo)制非常地接近，然而它能夠生效的情況卻非常特殊，只有在短期利率處于下限的有效標(biāo)準(zhǔn)線之時(shí)。

當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)使用臨時(shí)價(jià)格水平目標(biāo)制的時(shí)候，意味著在有效下限上實(shí)行一種強(qiáng)有力的“低且更久”的低利率政策，與普通的價(jià)格水平目標(biāo)制是相同的，最后目的是將通脹恢復(fù)到該臨時(shí)價(jià)格水平目標(biāo)制。

與此同時(shí)，就算是通脹超過(guò)基數(shù)也并不需要隨后人為使其低于目標(biāo)進(jìn)行補(bǔ)償，這就避免了普通的目標(biāo)制中不受歡迎的部分，即必須反轉(zhuǎn)由供給側(cè)沖擊引起的通脹超標(biāo)。此外，臨時(shí)價(jià)格水平目標(biāo)制可能比普通的價(jià)格水平目標(biāo)制更容易對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行解釋，因?yàn)檎吣繕?biāo)是以通脹來(lái)表示，而非價(jià)格水平。

總的來(lái)說(shuō)，靈活平均通脹目標(biāo)的采用反映了聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)的擔(dān)憂。由于低中性利率、平坦的菲利普斯曲線、低自然失業(yè)率以及頻繁遭遇有效下限的高風(fēng)險(xiǎn)，在這些因素的組合之下，通脹可能往往過(guò)低（低于2%的目標(biāo)），而不是過(guò)過(guò)高。

日本和歐元區(qū)（相比于日本程度更輕）的經(jīng)歷證明了極低通脹可能導(dǎo)致的問(wèn)題。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)下次重新審視其政策框架時(shí)，近期的通脹行為一是高通脹、低通脹還是達(dá)到目標(biāo)，將會(huì)是決定靈活平均通脹目標(biāo)保留還是修改的重要因素。

名義GDP目標(biāo)制

通脹目標(biāo)制及其變體，并不是唯一的政策框架。當(dāng)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)下次重新考慮其框架時(shí)，可能會(huì)討論的一個(gè)主要替代方案便是“名義GDP目標(biāo)制”。

盡管名義GDP目標(biāo)制度有幾種變體，但從名字就可以看出，其主要思想是央行制定政策的目標(biāo)將是名義GDP，而不再是通脹。

根據(jù)定義，名義GDP的增長(zhǎng)率等于實(shí)際產(chǎn)出增長(zhǎng)率和通脹之和。以這個(gè)變量而非通脹為目標(biāo)，有幾個(gè)潛在的優(yōu)勢(shì)。

首先，央行可以更明確地表明，它同時(shí)關(guān)注實(shí)際增長(zhǎng)。盡管靈活通脹目標(biāo)制的支持者也將就業(yè)考慮在內(nèi)，但名義GDP目標(biāo)制的支持者認(rèn)為，通過(guò)明確將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)納入目標(biāo)央行可以強(qiáng)調(diào)其支持就業(yè)和收入持續(xù)增長(zhǎng)的承諾。

其次，在經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊后，以名義GDP為目標(biāo)通常會(huì)推動(dòng)貨幣政策朝著正確的方向發(fā)展。例如，如果經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致實(shí)際增長(zhǎng)放緩，保持名義GDP增長(zhǎng)將需要更高的增長(zhǎng)和通脹，從而需要更寬松的貨幣政策，或者導(dǎo)致通脹上升、實(shí)際增長(zhǎng)下降的滯脹性供給側(cè)沖擊不一定會(huì)促使央行收緊政策，因?yàn)樵谶@種情況下，高通脹和低增長(zhǎng)對(duì)名義GDP增長(zhǎng)的影響互相抵消。

最后，以名義GDP增長(zhǎng)為目標(biāo)可能有助于央行應(yīng)對(duì)中性利率的下降。以實(shí)際值衡量的中性利率，往往會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)的趨勢(shì)增長(zhǎng)率而上下波動(dòng)，因?yàn)樵谠鲩L(zhǎng)較快的經(jīng)濟(jì)體中，資本投資的實(shí)際回報(bào)更高。

現(xiàn)在考慮一下，如果趨勢(shì)增長(zhǎng)率和實(shí)際中性利率下降會(huì)發(fā)生什么？對(duì)于一個(gè)有固定通脹目標(biāo)的央行來(lái)說(shuō)，實(shí)際中性利率下降1%意味著名義中性利率也會(huì)下降1%，這會(huì)限制央行施行貨幣寬松的能力。

然而，由于名義GDP增長(zhǎng)是實(shí)際產(chǎn)出增長(zhǎng)和通脹的總和，一個(gè)以名義GDP增長(zhǎng)為目標(biāo)的央行可以通過(guò)將通脹設(shè)定為隨著時(shí)間推移提高1%來(lái)彌補(bǔ)趨勢(shì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率1%的下降。

在通脹和通脹預(yù)期較高的情況下（盡管趨勢(shì)增長(zhǎng)率有所下降），名義中性利率也不會(huì)下降，從而保留了降息的可用空間。

在經(jīng)濟(jì)從大蕭條中緩慢復(fù)蘇的過(guò)程中，聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)在2011年11月的會(huì)議上曾經(jīng)考慮是否應(yīng)該設(shè)定名義GDP目標(biāo)，但最終的結(jié)論是否定的。

如果要美聯(lián)儲(chǔ)的政策有巨大的改變，應(yīng)該有一個(gè)很高的門檻，并且相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)通脹目標(biāo)，名義GDP的潛在優(yōu)勢(shì)不真實(shí)，更多地只是看起來(lái)很好。特別是，標(biāo)準(zhǔn)的通脹目標(biāo)制允許聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)在適當(dāng)?shù)那闆r下靈活地平衡通脹和就業(yè)目標(biāo)，而名義GDP目標(biāo)制在任何時(shí)候都實(shí)際上賦予了通脹和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)同等的權(quán)重。

在這一點(diǎn)上，紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)達(dá)德利指出，僅靠達(dá)到名義GDP目標(biāo)本身并不能保證聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)實(shí)現(xiàn)其雙重使命。

例如，5%的名義GDP增長(zhǎng)可以等于3%的實(shí)際增長(zhǎng)和2%的通脹，這是一個(gè)令人滿意的結(jié)果，但它也可以是經(jīng)濟(jì)零增長(zhǎng)和5%的通脹，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能令人滿意。

聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)參與者還指出了一個(gè)實(shí)際中的測(cè)量問(wèn)題：名義GDP數(shù)據(jù)是按季度計(jì)算的，獲得這個(gè)指標(biāo)需要相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期的滯后而且經(jīng)常被大幅修改，這些都會(huì)影響政策的及時(shí)制定。盡管存在這些擔(dān)憂，但多年以來(lái)，各種形式的名義GDP目標(biāo)制還是吸引了許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的支持。

提高通脹目標(biāo)

關(guān)于前文提到的有關(guān)于名義GDP的擔(dān)憂，人們總會(huì)留出足夠的余地來(lái)應(yīng)對(duì)。而另一種處理低中性利率和有效下限的方法是保留標(biāo)準(zhǔn)的通脹目標(biāo)制度，但提高目標(biāo)值。如果美聯(lián)儲(chǔ)可以成功地將通脹目標(biāo)定在比如4%而不是2%，那么，名義利率的總體水平也應(yīng)該上升約2個(gè)百分點(diǎn)，因?yàn)橥顿Y者會(huì)要求額外的通脹補(bǔ)償。

如果中性利率可以提高2個(gè)百分點(diǎn)，那么美聯(lián)儲(chǔ)將擁有顯著的額外政策空間使其能夠通過(guò)傳統(tǒng)的降息方式更有效地應(yīng)對(duì)更深層次的經(jīng)濟(jì)衰退，減少其對(duì)量化寬松或其他新政策工具的需求

提高通脹目標(biāo)值的簡(jiǎn)單性很有吸引力，但它會(huì)帶來(lái)巨大的成本和不確定性。長(zhǎng)期的高通脹本身對(duì)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)是代價(jià)高昂的。它給處于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)核心地位的價(jià)格體系增添了噪聲，使長(zhǎng)期計(jì)劃變得更加困難。

從實(shí)際的角度來(lái)說(shuō)，許多國(guó)會(huì)議員可能會(huì)認(rèn)為，提高通脹目標(biāo)與美聯(lián)儲(chǔ)維持物價(jià)穩(wěn)定的使命不一致。向更高通脹目標(biāo)值的轉(zhuǎn)變也可能十分棘手。

例如，本來(lái)已經(jīng)穩(wěn)定在2%附近的通脹預(yù)期可能會(huì)開始波動(dòng)，進(jìn)而造成金融和經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定。如果人們推斷通脹目標(biāo)數(shù)值會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)狀況或其他因素的變化而周期性地改變，那么通脹預(yù)期可能很難被重新設(shè)定在新的目標(biāo)值上。

此外，考慮到長(zhǎng)期以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)連將通脹提高到目前的2%都做不到，目前還不清楚更高的通脹目標(biāo)是否具有可信度。如果上調(diào)利率目標(biāo)不被信任，或者市場(chǎng)參與者預(yù)計(jì)上調(diào)目標(biāo)是暫時(shí)性的，那么美聯(lián)儲(chǔ)所期望的中性利率上升可能并不會(huì)發(fā)生。

出于這些原因，在其戰(zhàn)略評(píng)估中，聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)預(yù)先排除了任何提高通脹目標(biāo)的可能性。然而，委員會(huì)最終采用的靈活平均通脹目標(biāo)框架允許暫時(shí)且適度地通脹超標(biāo)，實(shí)際上是朝著這個(gè)方向邁出了一步。

在一段時(shí)間內(nèi)利率處于有效下限后，聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)將努力將通脹恢復(fù)到2%在靈活平均通脹目標(biāo)制度中，如果是相同的情況下，委員會(huì)的目標(biāo)是至少在一段時(shí)間內(nèi)讓通脹超過(guò)2%。

有了明確的政策框架，市場(chǎng)參與者將對(duì)指引可能采取的形式有更好的認(rèn)識(shí)，甚至是在指引給出之前。他們將了解可能導(dǎo)致政策偏離指引的情況，以及如何偏離。

而且，他們可以更有信心地相信，一旦美聯(lián)儲(chǔ)給予政策指引，就不會(huì)輕易放棄。簡(jiǎn)而言之，良好的政策框架總體上可以提高政策，特別是前瞻性指引的連貫性和可預(yù)測(cè)性。

美聯(lián)儲(chǔ)采取靈活平均通脹目標(biāo)的大背景是為了應(yīng)對(duì)不斷變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，包括中性利率的下降，這顯著增加了有效下限限制貨幣政策的可能性，以及人們?nèi)找嬲J(rèn)識(shí)到失業(yè)率可以在不引發(fā)通脹的前提下，長(zhǎng)期維持在比過(guò)去更低的水平。雖然美聯(lián)儲(chǔ)可能不會(huì)把目標(biāo)定在比如控制10年期長(zhǎng)期國(guó)債的收益率上，但控制近幾年國(guó)債的收益率是可行的。

因?yàn)槁?lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)確實(shí)可能會(huì)合理地對(duì)這一中等期限的短期利率進(jìn)行承諾。明確地將近幾年的收益率固定在接近有效下限的水平上，可以有力地加強(qiáng)遠(yuǎn)期利率指引。這是一種實(shí)事求是的方式，當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)環(huán)境將繼續(xù)變化，這可能會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)政策框架的進(jìn)一步演變。