這個秋天冷的有點早，全國多地拉閘限電引起了廣泛關(guān)注，部分制造業(yè)、化工業(yè)企業(yè)受到影響，甚至部分地區(qū)居民用電也遭到波及。

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關(guān)于限電的原因，眾說紛紜。

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其實限電、限產(chǎn)都離不開一條主線：碳中和。

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全球變暖的趨勢已愈發(fā)嚴峻，節(jié)能減排和發(fā)展新能源成為改善環(huán)境的兩大主要方向。

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近年來，雖然國家大力發(fā)展風(fēng)電、光伏等新能源，但煤電仍然是我國電力的主要來源。

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截止2020年底，燃煤發(fā)電量占我國總發(fā)電量的60%左右，風(fēng)電和光伏只貢獻了10%左右。

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煤炭屬于不可再生資源，今年煤炭價格持續(xù)走高，火電企業(yè)發(fā)電越多虧損越多，每度電虧損可能超過5毛錢！

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而光電、風(fēng)電屬于可再生能源，是實現(xiàn)?“碳中和”的有力舉措。

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西北區(qū)域是我國新能源的富集區(qū)，擁有豐富的風(fēng)電資源和充足的光照環(huán)境，因此也誕生了一批風(fēng)力、光伏發(fā)電企業(yè)。比如，位于寧夏的嘉澤新能（601619.SH）。

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1、半年報業(yè)績

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雖說寧夏風(fēng)力資源豐富，但由于電網(wǎng)消納能力不足、風(fēng)力發(fā)電不穩(wěn)定等原因，棄風(fēng)限電的現(xiàn)象普遍存在，制約了風(fēng)電企業(yè)的發(fā)展。

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今年上半年，寧夏地區(qū)的棄風(fēng)率達到3%，和全國棄風(fēng)率3.6%基本持平。

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為了緩解棄風(fēng)限電的影響，新能源發(fā)電企業(yè)的銷售電價可以采用市場化交易定價模式，即電費收入由電網(wǎng)公司支付的基礎(chǔ)電費和國家新能源補貼兩部分組成。

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但是，嘉澤新能的銷售電價還是以國家定價為主，因為作為生活中的必需品，電價波動太大會引起連鎖反應(yīng)。

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目前陸上風(fēng)電成本有望降至1毛錢/度，與煤電成本相比優(yōu)勢明顯，再疊加“碳中和”政策的影響，新能源發(fā)電企業(yè)將迎來行業(yè)發(fā)展的高光時刻。

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今年上半年，嘉澤新能實現(xiàn)營業(yè)收入7.12億，較上年同期增長35.16%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.53億，同比增長113.97%。

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從以往披露的收入構(gòu)成來看（2020年財報未披露收入構(gòu)成），風(fēng)電貢獻了90%以上的收入，并且風(fēng)電的毛利率在50%左右，略高于光伏。

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公司的產(chǎn)品銷售毛利率為61%，高出行業(yè)平均毛利率17%；凈利率也達到35%，是行業(yè)平均水平的3.5倍。

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業(yè)績看似一路走高，但財報中關(guān)于上網(wǎng)標桿電價下降的風(fēng)險，成功地引起了星空君的注意。

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根據(jù)現(xiàn)有政策來看，風(fēng)力、光伏發(fā)電的上網(wǎng)標桿電價會隨其發(fā)展規(guī)模逐步降低。

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2021年起，國家發(fā)改委發(fā)布通知，對新備案集中式光伏電站、工商業(yè)分布式光伏項目和新核準陸上風(fēng)電項目，中央財政不再補貼，將實行平價上網(wǎng)。

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這意味著，今后逐漸降低的上網(wǎng)標桿電價將會顯著影響企業(yè)的收入水平。

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如果不能嚴控成本，凈利潤將很有可能大打折扣。這幾年為了建設(shè)風(fēng)電、光伏電場，嘉澤新能負債累累。

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2、沉重的借款負擔(dān)

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今年上半年，公司長期借款達到39.47億，因執(zhí)行新租賃準則，又產(chǎn)生11.61億的租賃負債，資產(chǎn)負債率在63%左右。

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為了獲得借款，受限的資產(chǎn)達到89.34億，占總資產(chǎn)的70%。

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今年上半年利息支出為1.61億，相當于60%的凈利潤都上交給銀行。從以往幾年的情況來看，年度利息支出甚至超過凈利潤，預(yù)計今年利息支出將超過3億。

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為什么要借這么多錢呢？

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表面看似乎是為了建造風(fēng)電、光電場地以及購建發(fā)電設(shè)備，其實不然。

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3、現(xiàn)金流緊缺的真相

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自上市以來，嘉澤新能的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額累計27億，上市、增發(fā)及發(fā)行可轉(zhuǎn)債共募集了20億。建造電場、采購機器設(shè)備、投資其他公司等共支出32億，實際上自有資金和募集資金已完全足夠。

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但是，嘉澤新能仍然大量借款，獲得現(xiàn)金流31億，同時償還債務(wù)、支付利息、分紅等支出現(xiàn)金47億。

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經(jīng)營、投資、籌資活動現(xiàn)金流的變化，至少說明兩個問題。

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一是投資項目并未獲得等額或超額回報，產(chǎn)生的經(jīng)營現(xiàn)金流有限，投資回報率欠佳。

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二是公司在自由資金和募集資金足夠支付投資支出的情況下，借入款項最后基本用于歸還借款本金、利息以及分紅等。

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長此以往，這么多的借款和利息已經(jīng)導(dǎo)致公司現(xiàn)金流非常吃緊。

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從哪些方面體現(xiàn)的呢？

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首先，每年的現(xiàn)金凈增加額波動較大，目前賬面貨幣資金1.81億，受限的就有1.03億，流動資金不足1億。

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其次，控股股東及一致行動人共質(zhì)押76725萬股，占出質(zhì)人持有股份的76.32%，說明公司的資金鏈問題不容樂觀。

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最后，大多數(shù)公司的慣用招數(shù)還有出售子公司來緩解資金壓力。今年6至7月，嘉澤新能轉(zhuǎn)讓三家全資子公司——新疆嘉澤、寧夏愷陽新能源、寧夏博陽新能源公司100%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓款共計19.42億。

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資金問題已如此緊迫，公司卻依然慷慨分紅？

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4、失血式分紅

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往年的分紅比例通常在30%左右，2020年歸母凈利潤較上一年下降32%，但是分紅比例卻翻了一倍。

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其實慷慨分紅對于投資者來說是件好事，但仔細一想，大部分股利還是流進了給了大股東的腰包，收獲最多的也是大股東。

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控股股東金元榮泰持股24.20%，其實控人陳波通過直接、間接方式共持有嘉澤新能27.86%的股權(quán)。

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失血式分紅為了誰？懂得都懂。

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4、總結(jié)

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隨著風(fēng)電、光電場的建設(shè)規(guī)模逐漸擴大，上網(wǎng)標桿電價的下調(diào)已不可避免，控制成本成為盈利的關(guān)鍵。

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目前嘉澤新能的應(yīng)收賬款接近20億，前五名客戶欠款占總欠款的99.99%；預(yù)付款接近2億，預(yù)付前五名的款項占比98.99%?？蛻艉凸?yīng)商都高度集中，長期合作容易滋生利益輸送；一旦過度依賴的個別大客戶出現(xiàn)異常時，還可能導(dǎo)致公司業(yè)績暴雷。

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應(yīng)收賬款逐年遞增、客戶高度集中也印證了現(xiàn)金流回收的難度，發(fā)生壞賬的風(fēng)險正在不斷積累。

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對于嘉澤新能來說，資金成本是眼下亟待解決的問題。

客戶和供應(yīng)商都高度集中，這種長期合作的情況，容易滋生利益輸送現(xiàn)象，同時也存在著過度依賴的個別大客戶出現(xiàn)異常時，導(dǎo)致營收規(guī)模斷崖式下滑的風(fēng)險。

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公司的應(yīng)收賬款余額逐年遞增、客戶高度集中也印證了現(xiàn)金流回收的難度不小，因此發(fā)生壞賬的風(fēng)險也越來越大。

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隨著風(fēng)電、光電場的建設(shè)規(guī)模逐漸擴大，上網(wǎng)標桿電價的下調(diào)已不可避免，控制成本成為盈利的關(guān)鍵。對于嘉澤新能來說，資金成本就是眼下亟待解決的問題。