作者：七佰

藝術(shù)品投資市場(chǎng)是國(guó)際公認(rèn)的三大投資市場(chǎng)，僅次于房地產(chǎn)、股票。全球最權(quán)威的TEFAF藝術(shù)報(bào)告顯示，藝術(shù)品市場(chǎng)每年交易額為4000億-5000多億元，年均交易額為4000億元。

近年來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，人民生活得到了很大改善，喜歡和涉足書(shū)畫(huà)藝術(shù)的人越來(lái)越多。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，預(yù)計(jì)2026年國(guó)畫(huà)一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的交易額將分別達(dá)到186億元和228億元。

隨著國(guó)畫(huà)市場(chǎng)一同發(fā)展起來(lái)的，還有藝術(shù)品交易平臺(tái)。

近日，有著國(guó)畫(huà)界“淘寶”之稱的泰豐文化再次遞表港交所，沖刺主板IPO。

國(guó)畫(huà)交易毛利率堪比白酒行業(yè)

泰豐文化所處的領(lǐng)域在資本市場(chǎng)中尚屬小眾，在藝術(shù)品交易行業(yè)中，兩大知名的拍賣(mài)行蘇富比及佳士得都已經(jīng)私有化?？v觀整個(gè)港股市場(chǎng)，擁有藝術(shù)品交易相關(guān)業(yè)務(wù)的僅保利文化、東京中央拍賣(mài)、大唐西市等寥寥幾家公司。

不過(guò)，泰豐文化曾于2017年在新三板掛牌，2020年1月摘牌。對(duì)于資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，并不算陌生。但此后泰豐文化走向資本市場(chǎng)的路就不太平了，曾于2020年6月30日、2023年2月1日兩次向港交所遞交上市申請(qǐng)，均以“失效”告終。

招股書(shū)顯示，泰豐文化是中國(guó)知名當(dāng)代國(guó)畫(huà)交易平臺(tái)。弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，截至2022年12月31日止，泰豐文化交易額于中國(guó)所有當(dāng)代國(guó)畫(huà)交易中排名第一，市場(chǎng)份額占比為18.3%；交易中介市場(chǎng)上當(dāng)代國(guó)畫(huà)的交易額為116億元，占國(guó)畫(huà)交易中介市場(chǎng)總體市場(chǎng)規(guī)模的比例最大，占比為48.8%；泰豐文化在中國(guó)所有交易中介中的國(guó)畫(huà)交易額排名第一，市場(chǎng)份額為8.4%。

在業(yè)績(jī)上，泰豐文化也頗有可點(diǎn)之處。招股書(shū)顯示，2020年、2021年、2022年、2023年截至6月30日止6個(gè)月（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”），泰豐文化收益分別為1.34億元、1.94億元、2.69億元、2.05億元；年/期內(nèi)溢利分別為3185.8萬(wàn)元、6759.5萬(wàn)元、8603萬(wàn)元、7359.9萬(wàn)元。

招股書(shū)顯示，泰豐文化的收入全部源自提供的畫(huà)作代理服務(wù)，據(jù)此向當(dāng)代國(guó)畫(huà)賣(mài)家收取傭金。泰豐文化的盈利模式，就是做畫(huà)作的代理商，配對(duì)當(dāng)代國(guó)畫(huà)賣(mài)家（包括藝術(shù)家及畫(huà)作擁有人）與買(mǎi)家的需求。

其中，一手售賣(mài)對(duì)應(yīng)藝術(shù)家，泰豐文化收費(fèi)的平均傭金率為82.4%-86.7%。二手售賣(mài)對(duì)應(yīng)收藏者，收費(fèi)的平均傭金率為5.6%-8.7%。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)泰豐文化來(lái)自藝術(shù)家的收益分別為6816.2萬(wàn)元、1.19億元、1.67億元、1.36億元，來(lái)自畫(huà)作擁有人的收益分別為6556.7萬(wàn)元、7504.8萬(wàn)元、1.02億元、6905.2萬(wàn)元。

這種業(yè)務(wù)模式下，泰豐文化獲得了較高毛利率。報(bào)告期各期，其毛利率分別為69.7%、67.4%、70.3%、65.5%。這一盈利能力堪比最吸金的白酒行業(yè)，IPO參考統(tǒng)計(jì)，2023年上半年，17家白酒企業(yè)毛利率均超60%。泰豐文化雖然比不上貴州茅臺(tái)91.8%的毛利率，但也高于白酒行業(yè)的平均水平了。

高度綁定藝術(shù)家 委托保證金風(fēng)險(xiǎn)難控

從收入構(gòu)成上看，泰豐文化的主要收入來(lái)自創(chuàng)作者，即一手售賣(mài)對(duì)應(yīng)的藝術(shù)家。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期泰豐文化分別與94、128、203及210位藝術(shù)家合作。其中，絕大部分藝術(shù)家為中國(guó)美術(shù)家協(xié)會(huì)會(huì)員。

對(duì)于泰豐文化而言，創(chuàng)作者是其產(chǎn)品數(shù)量與質(zhì)量的保證，只有維護(hù)好與藝術(shù)家群體的關(guān)系，才能持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值。

泰豐文化也在招股書(shū)中稱，如果不能維持及發(fā)展與現(xiàn)有賣(mài)家的關(guān)系，或未能進(jìn)一步擴(kuò)大與新進(jìn)賣(mài)家的客戶群體，其業(yè)務(wù)可能會(huì)受到重大不利影響。尤其是無(wú)法保證藝術(shù)家及畫(huà)作擁有人將在合同到期后繼續(xù)聘用其服務(wù)。一旦當(dāng)代國(guó)畫(huà)供應(yīng)量減少，將影響其通過(guò)畫(huà)作代理服務(wù)獲取的傭金收入，進(jìn)而對(duì)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況造成重大不利影響。

泰豐文化為了吸引當(dāng)代國(guó)畫(huà)精品并留住客戶，在全額收到買(mǎi)家支付的畫(huà)作價(jià)款之前，會(huì)向大部分客戶預(yù)付免息委托保證金。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期末，泰豐文化向客戶支付的委托保證金總額（計(jì)提信貸虧損撥備前）分別為1.20億元、1.05億元、1.71億元、8630萬(wàn)元。

泰豐文化在招股書(shū)中表示，如果無(wú)法向客戶全額收回委托保證金，或其退還委托保證金的時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，其進(jìn)行資本支出和╱或向其他客戶提供委托保證金的能力可能會(huì)受損，從而可能影響財(cái)務(wù)流動(dòng)性，還可能會(huì)被要求向客戶提起訴訟或進(jìn)行仲裁，以收回其委托保證金，這可能將產(chǎn)生巨大成本，以及資源分散。因此，如果客戶在償還委托保證金的過(guò)程中出現(xiàn)重大違約，其業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況可能會(huì)受到重大不利影響。

委托保證金模式意味著泰豐文化的現(xiàn)金流不只需要支撐日常的運(yùn)營(yíng)，還需要為未來(lái)可能需要的委托保證金做好準(zhǔn)備。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，泰豐文化現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為5630萬(wàn)元、1.61億元、1.48億元及3388萬(wàn)元，同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為818.3萬(wàn)元、1.1億元、5510萬(wàn)元及1.76億元。

如果按照泰豐文化在招股書(shū)中對(duì)未來(lái)業(yè)務(wù)量的增長(zhǎng)的判斷，其目前的現(xiàn)金流情況或許并不足以覆蓋委托保證金的支出。

經(jīng)營(yíng)困于蘇浙 是挑戰(zhàn)也機(jī)遇

IPO參考發(fā)現(xiàn)，展覽是泰豐文化非常重要的銷(xiāo)售途徑。2023年上半年，泰豐文化共舉辦了308場(chǎng)線上或線下展覽。

泰豐文化表示，展覽與泰豐藝術(shù)商城平臺(tái)可以互為補(bǔ)充。一方面，在展覽開(kāi)始前，通過(guò)泰豐藝術(shù)商城平臺(tái)組織在線預(yù)展，潛在買(mǎi)家可在此提前欣賞擬于展覽展出的當(dāng)代國(guó)畫(huà)。同時(shí)，也讓未組織展覽的地區(qū)以及無(wú)法參加展覽的潛在畫(huà)作買(mǎi)家，推廣委托其銷(xiāo)售的當(dāng)代國(guó)畫(huà)。另一方面，展覽能使?jié)撛谫I(mǎi)家透過(guò)多種方式體驗(yàn)當(dāng)代國(guó)畫(huà)，即視覺(jué)體驗(yàn)（觀賞當(dāng)代國(guó)畫(huà)實(shí)物）、學(xué)習(xí)體驗(yàn)（導(dǎo)賞員講解）及參與體驗(yàn)（與藝術(shù)家及其他參觀者進(jìn)行討論及互動(dòng)）。

不過(guò)，從展覽地點(diǎn)上看，泰豐文化的經(jīng)營(yíng)主要集中在長(zhǎng)江中下游地區(qū)的蘇浙區(qū)域。上半年的308場(chǎng)線上或線下展覽中，在江蘇舉辦了183場(chǎng)，浙江組織了112場(chǎng)，另在上海舉辦4場(chǎng)。時(shí)間拉長(zhǎng)至整個(gè)報(bào)告期，僅有2021年在香港組織過(guò)一次展覽，其余場(chǎng)次均在江浙區(qū)域。

正因?yàn)榻?jīng)營(yíng)地域的局限性，此次募資用途中，泰豐文化計(jì)劃將約百萬(wàn)港元用于進(jìn)一步拓展銷(xiāo)售管道和網(wǎng)絡(luò)，包括在中央商務(wù)區(qū)設(shè)立區(qū)域辦事處及在上海、南京及大亞灣區(qū)（廣州、深圳）的商業(yè)區(qū)設(shè)立銷(xiāo)售分公司。

此外，泰豐文化還提供驗(yàn)證、估值、溯源、集中托管等增值服務(wù)，具備的區(qū)塊鏈鑒證及溯源系統(tǒng)在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位。報(bào)告期各期，分別有約5400幅、10000幅及13960幅以及15800幅畫(huà)作及相關(guān)詳情儲(chǔ)存于泰豐文化的泰豐藝術(shù)區(qū)塊鏈。

泰豐文化認(rèn)為，泰豐藝術(shù)區(qū)塊鏈上可溯源及可靠的記錄有助于增強(qiáng)當(dāng)代國(guó)畫(huà)鑒定、鑒證及驗(yàn)證的準(zhǔn)確性，從而提高交易的透明度及公正性，提升潛在買(mǎi)家的信心，推動(dòng)交易完成及促成畫(huà)作銷(xiāo)售。

區(qū)塊鏈技術(shù)為泰豐文化增添了不少科技屬性，不過(guò)對(duì)于藝術(shù)品市場(chǎng)而言其價(jià)值還有待驗(yàn)證。

從行業(yè)市場(chǎng)層面來(lái)看，國(guó)畫(huà)市場(chǎng)剛剛經(jīng)歷了一次小周期。

本世紀(jì)初，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，進(jìn)而引發(fā)了全民收藏?zé)?，投機(jī)資本也流入市場(chǎng)，國(guó)畫(huà)的價(jià)格開(kāi)始大幅上漲。不過(guò)，由于缺乏市場(chǎng)秩序，國(guó)畫(huà)市場(chǎng)在2010年初經(jīng)歷了嚴(yán)重的低迷，并進(jìn)入了調(diào)整和停滯期。2016年短暫的回調(diào)后，后來(lái)又受一系列藝術(shù)品仿冒事件、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)低迷等影響，國(guó)畫(huà)市場(chǎng)始終處于低速增長(zhǎng)階段。2019年起，國(guó)畫(huà)市場(chǎng)在此后4年里以11.7%的復(fù)合年增長(zhǎng)率實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇。

泰豐文化作為國(guó)內(nèi)最大的當(dāng)代國(guó)畫(huà)交易中介，雖然能夠跟著行業(yè)發(fā)展攫取紅利，但也要面對(duì)不確定的周期性所帶來(lái)的考驗(yàn)。

固然，藝術(shù)品收藏是一個(gè)經(jīng)久不衰的產(chǎn)業(yè)。但對(duì)于專攻中國(guó)當(dāng)代國(guó)畫(huà)的泰豐文化來(lái)說(shuō)，業(yè)務(wù)單一、高度綁定藝術(shù)家、經(jīng)營(yíng)區(qū)域難以突破等問(wèn)題，或?qū)⑹瞧銲PO路上的“攔路虎”。

泰豐文化最終能否以小眾藝術(shù)品交易平臺(tái)的角色登陸資本市場(chǎng)？IPO參考將持續(xù)關(guān)注。