洲際酒店集團(tuán)是典型的高質(zhì)量的輕資產(chǎn)企業(yè)，開展的是經(jīng)常性收費(fèi)業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)換成本很高。

預(yù)計(jì)洲際酒店未來5年應(yīng)該會有5-9%的收入增長。

該公司擁有足夠的流動性，能夠撐到2022年酒店業(yè)復(fù)蘇。

洲際酒店集團(tuán)（股票代碼：IHG）是一個高質(zhì)量的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，我們已經(jīng)關(guān)注它一段時間了，決定看看它是如何處理疫情帶來的危機(jī)。我們本以為能找到便宜貨，然而，其股價仍然比我們的合理估值高出10%。

有吸引力的商業(yè)模式

洲際酒店集團(tuán)是一個典型的輕資產(chǎn)企業(yè)，99%的客房都是管理型或特許經(jīng)營型，其本質(zhì)上是做的是一門經(jīng)常性收費(fèi)業(yè)務(wù)、轉(zhuǎn)換成本很高的生意。所謂轉(zhuǎn)換成本高是指，洲際酒店集團(tuán)與酒店業(yè)主的合同期限為20-30年，如果酒店業(yè)主想要撕毀合同，取消合同的成本將是巨大的。因此，轉(zhuǎn)換成本很高，這為洲際酒店集團(tuán)確保了一個穩(wěn)定的、經(jīng)常性的收入流。

疫情期間的表現(xiàn)

在新冠疫情爆發(fā)時期，洲際酒店的表現(xiàn)略好于希爾頓和萬豪。每間可用客房的收入下降了75%。希爾頓的每間可用客房收入下降了81%，萬豪則下降了84%。

洲際酒店7月份每間可用客房收入下降了58%。盡管我們預(yù)計(jì)今年剩余時間每間可用客房收入的下降幅度不會低于50%，但這些數(shù)據(jù)正在改善。第二波新冠隔離措施已經(jīng)在世界各地開始實(shí)施。巴黎將關(guān)閉酒吧，紐約在許多熱門地區(qū)禁止室內(nèi)和室外就餐。我們預(yù)計(jì)洲際酒店接下來的兩份收益報告充其量也只能說是平淡無奇。然而，當(dāng)你談?wù)撘粋€公司有20-30年的合同在手時，我們?yōu)槭裁催€要費(fèi)心思去分析短期內(nèi)會發(fā)生什么呢?

洲際酒店的CEO凱斯·巴爾在電話會議上指出，盡管自4月份以來情況有所改善，但未來仍不確定。

“讓我們回顧一下我們擁有的5900多家酒店。與我們5月份相比，情況有所改善。目前有317家酒店關(guān)閉，占我們酒店總數(shù)的5%，而截至4月底約有1,000家酒店關(guān)閉。酒店的入住率也開始緩慢上升，美洲的入住率達(dá)到45%左右，大中華區(qū)超過50%。但我們要強(qiáng)調(diào)這不是線性的，復(fù)蘇的速度和規(guī)模仍然不清楚?！?/p>

洲際酒店相對于其他酒店運(yùn)營商的一個優(yōu)勢是，它嚴(yán)重依賴于主流酒店。洲際酒店擁有假日酒店和快捷假日酒店品牌，占總房源的60%。

仍在增長

特許經(jīng)營酒店業(yè)務(wù)的驚人之處在于，盡管疫情肆虐，但客房總數(shù)仍在增長。

洲際酒店首席財務(wù)官Paul Edgecliffe-Johnson在上半年的電話會議上指出，公司將繼續(xù)增加客房。

盡管交易頭寸異常艱難，但我們在上半年還是增加了1.2萬個房間。我們繼續(xù)關(guān)注現(xiàn)有品牌的長期健康和質(zhì)量，因此計(jì)劃取消1.2間客房，其中2000間客房與之前標(biāo)記的德國酒店組合有關(guān)。

這些客房增加和取消帶來了凈規(guī)模同比增長3.2%。

洲際酒店集團(tuán)目前在全球5900多家酒店擁有88.3萬間客房。今年上半年，該公司又簽下了2.6萬間客房。

在未來的幾年里，我們可以期待每年5%的客房增長率。revPAR（指每間可供租出客房產(chǎn)生的平均實(shí)際營業(yè)收入）稍有改善，不難看出營收每年增長8-9%。

股價高估了10%

由于2020年和2021年的前景黯淡，我們用2022年的EBITDA來評估公司。按照每股55美元的價格計(jì)算，2022年的EV/EBITDA是歷史平均水平的15倍。最近幾個月，洲際酒店集團(tuán)的股價在50-55美元之間波動。

經(jīng)過計(jì)算，洲際酒店集團(tuán)的股價沒有折價，不僅如此，我們認(rèn)為該股被高估了10%。

流動性問題?

洲際酒店集團(tuán)的債務(wù)超過了我們對輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的預(yù)期。目前的凈債務(wù)為25億美元。此外，出乎意料的是，該公司目前擁有超過20億美元的流動性。這樣的流動性足以保證它在幾乎沒有收入的情況下，還能夠運(yùn)營到2021年，直到2022年酒店業(yè)復(fù)蘇。幸運(yùn)的是，最近差旅業(yè)務(wù)的反彈使洲際酒店的現(xiàn)金流趨于中性。

洲際酒店計(jì)劃在2020年將成本降低1.5億美元。在未來五年內(nèi)，其投資資本有望產(chǎn)生36%的高回報，而資本成本為8%，我們認(rèn)為使用杠桿是一個好的選擇。

總結(jié)

我們認(rèn)為，洲際酒店集團(tuán)是一家高質(zhì)量的輕資產(chǎn)企業(yè)，目前估值合理。該公司有長期合同的經(jīng)常性收入，未來5年應(yīng)該會帶來5-9%的收入增長。目前該股的估值是合理的，但投資者應(yīng)密切關(guān)注其業(yè)務(wù)發(fā)展情況，等待回調(diào)。

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