“現(xiàn)金和銀行結(jié)余已經(jīng)不足以覆蓋125億元的短期債務(wù)?！?br/>

作者：項(xiàng)誠(chéng)

編輯：tuya

出品：財(cái)經(jīng)涂鴉

在經(jīng)歷了數(shù)年的快速擴(kuò)張之后，2019年，家居賣場(chǎng)龍頭紅星美凱龍家居集團(tuán)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“紅星美凱龍”，01528.HK，601828.SH)的日子并不好過(guò)，雖然營(yíng)業(yè)收入依然保持兩位數(shù)的增長(zhǎng)速度，但凈利潤(rùn)卻幾無(wú)增長(zhǎng)，且現(xiàn)金流狀況較2018年惡化明顯。

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惠譽(yù)評(píng)級(jí)近日認(rèn)為，紅星美凱龍的現(xiàn)金和銀行結(jié)余已經(jīng)不足以覆蓋125億元的短期債務(wù)，因此將紅星美凱龍長(zhǎng)期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)、高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)以及2022年到期、3億美元高級(jí)票據(jù)評(píng)級(jí)從“BBB-”下調(diào)至“BB+”。

增收不增利，財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加

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財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，2019年，紅星美凱龍的營(yíng)業(yè)收入為人民幣164.69億元，相比2018年同期的142.40億元增長(zhǎng)15.7%；實(shí)現(xiàn)毛利107.34億元，相比2018年的94.26 億元增長(zhǎng)13.9%；但綜合毛利率為65.2%，相比2018年的66.2%卻下降1.0個(gè)百分點(diǎn)。

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雖然營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)則微乎其微。2019年，紅星美凱龍歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為44.80億元，相比2018年的44.77億元基本持平；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為26.14億元，相比2018年的25.66億元僅增長(zhǎng)1.85%。

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《財(cái)經(jīng)涂鴉》根據(jù)紅星美凱龍的財(cái)務(wù)報(bào)告分析可以看出，銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用的快速增長(zhǎng)是拖累其2019年利潤(rùn)的主要原因，其中又以財(cái)務(wù)費(fèi)用的增幅最為明顯。

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2019年，紅星美凱龍銷售費(fèi)用為22.91億元，相比2018年的17.00億元增長(zhǎng)34.7%；管理費(fèi)用為17.52億元，相比2018年的14.91億元增長(zhǎng)17.5%。?

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增幅最大的則是財(cái)務(wù)費(fèi)用，財(cái)務(wù)費(fèi)用由2018年的15.33億元增加至2019年的22.60億元，增幅 47.4%，其中利息支出由2018年的18.74億元增加至2019年的26.77 億元，增幅42.9%。

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紅星美凱龍認(rèn)為，財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加主要是為滿足經(jīng)營(yíng)發(fā)展需要，2019新增銀行借款及發(fā)行境內(nèi)公司債券和商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券，導(dǎo)致有息負(fù)債規(guī)模上升以及市場(chǎng)整體利率上升綜合所致。

經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流入下降超過(guò)30%

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值得注意的是，紅星美凱龍的經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流入與2018年相比大幅下降，且賬上現(xiàn)金不足以償還未來(lái)一年內(nèi)到期的債務(wù)。

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2019年，紅星美凱龍經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流入為40.94億元，相比2018 年同期凈流入58.58億元減少了17.64億元，降幅超過(guò)30%。

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貨幣資金及現(xiàn)金亦明顯減少，截至2019年末，紅星美凱龍持有貨幣資金為72.29億元，其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為67.76億元，相比2018年末85.28億元（其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為76.15億元）減少12.99億元。

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貨幣資金和現(xiàn)金已經(jīng)大幅少于短期債務(wù)，在紅星美凱龍的有息負(fù)債總額中，一年內(nèi)或按要求償還的部分為125.37億元，應(yīng)于一年以上但不超過(guò)兩年償還部分為98.18億元，應(yīng)于兩年以上但不超過(guò)五年償還部分為119.39億元，應(yīng)于五年以上償還部分為69.07億元。

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就資產(chǎn)抵押及質(zhì)押情況而言，截止2019年底，紅星美凱龍已抵/質(zhì)押賬面價(jià)值合計(jì)為690.39億元的投資性房地產(chǎn)及在建工程和賬面余額合計(jì)為7.07億元的其他權(quán)益工具投資及限制性貨幣資金用于獲得借款，獲得借款的余額為302.11億元。

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在資產(chǎn)負(fù)債率不斷走高的同時(shí)，利息倍數(shù)也在下降。

資本投入大，運(yùn)營(yíng)效率下降

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為持續(xù)提升核心競(jìng)爭(zhēng)力和實(shí)施發(fā)展戰(zhàn)略，近年來(lái)，紅星美凱龍不斷快速推進(jìn)家居商場(chǎng)建設(shè)，經(jīng)營(yíng)商場(chǎng)數(shù)量及營(yíng)業(yè)面積擴(kuò)張顯著，而家居商場(chǎng)建設(shè)屬于資金高度密集行業(yè)，良好的運(yùn)行和發(fā)展對(duì)資本投入的依賴比較大。

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數(shù)據(jù)顯示，2015 年末紅星美凱龍共經(jīng)營(yíng)管理 177 家“紅星美凱龍”家居商場(chǎng)，營(yíng)業(yè)面積 1,166.05 萬(wàn)平方米，分布于全國(guó) 126 座城市；而截至 2019 年 9 月末，共經(jīng)營(yíng)管理 319 家商場(chǎng)，營(yíng)業(yè)面積 2,016.71 萬(wàn)平方米，覆蓋全國(guó) 204 個(gè)城市。

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截至?2019?年?9?月末，紅星美凱龍?jiān)诮?、擬建項(xiàng)目共?16?個(gè)，預(yù)計(jì)未來(lái)資本支出約?63.17?億元。

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近年來(lái)，紅星美凱龍的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率始終處于不足0.2的較低水平。對(duì)于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較低的原因，公司認(rèn)為主要由于持有大量物業(yè)，這部分業(yè)務(wù)雖然盈利能力較強(qiáng)，但是回收周期較長(zhǎng)。?

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近年來(lái)，存貨周轉(zhuǎn)率也下降明顯，從2016年的64.88下降到2019年前9個(gè)月的18.23，?公司認(rèn)為，主要原因在于2017 年起，開始發(fā)展高端家具的進(jìn)口業(yè)務(wù)導(dǎo)致存貨增加，存貨周轉(zhuǎn)率下降。

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2019 年 5 月 27 日，紅星美凱龍與阿里巴巴簽訂戰(zhàn)略合作新協(xié)議，在新零售門店建設(shè)、物流倉(cāng)配等方面開展合作。隨后南京、上海兩城的紅星美凱龍門店率先加入天貓家裝“同城站”。

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此外，為充分激發(fā)員工活力與積極性，今年2月，紅星美凱龍股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃落地。本激勵(lì)計(jì)劃首次授予的激勵(lì)對(duì)象共計(jì) 1,023 人，本激勵(lì)計(jì)劃擬授予激勵(lì)對(duì)象的股票期權(quán)數(shù)量為 3,085萬(wàn)份，約占激勵(lì)前公司股本總額35.5億股的0.87%。

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融資是未來(lái)發(fā)展的關(guān)鍵，紅星美凱龍表示，若融資要求不能被滿足，將影響未來(lái)資本支出的計(jì)劃和發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)，并對(duì)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生不利影響。

現(xiàn)金不足以覆蓋短期債務(wù)，評(píng)級(jí)下調(diào)

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4月7日，惠譽(yù)將紅星美凱龍長(zhǎng)期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)（IDR）、高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)以及2022年到期、3億美元高級(jí)票據(jù)評(píng)級(jí)從“BBB-”下調(diào)至“BB+”，主要原因在于由于冠狀病毒爆發(fā)造成的干擾以及圍繞整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性，紅星美凱龍的財(cái)務(wù)狀況將惡化。

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惠譽(yù)認(rèn)為，紅星美凱龍的信用指標(biāo)在中期可能不會(huì)恢復(fù)到與“BBB-”評(píng)級(jí)相當(dāng)?shù)乃健?/strong>由于疫情爆發(fā)，紅星美凱龍已經(jīng)暫停了擴(kuò)張計(jì)劃，并可能會(huì)審查其資本支出速度，這將影響其杠桿狀況的可持續(xù)性。

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快速擴(kuò)張導(dǎo)致了資本支出推高了杠桿，惠譽(yù)認(rèn)為，紅星美凱龍的杠桿率可能在2020年升至8.0倍以上，利息覆蓋率則降至2.0倍以下；該公司2018年的經(jīng)常性利息覆蓋率為2.1倍，2019年預(yù)計(jì)為2.0倍。

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數(shù)據(jù)還顯示，紅星美凱龍除了已將賬面價(jià)值為690億元的投資性房地產(chǎn)質(zhì)押以獲得借款外，今年3月10日，紅星美凱龍還公開發(fā)行了5億元公司債券，息票率4.95%，公司債券剩余額度為15億元人民幣。

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惠譽(yù)認(rèn)為，紅星美凱龍 2019年的現(xiàn)金和銀行結(jié)余72億元人民幣，不足以覆蓋125億元人民幣的短期債務(wù)。

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就其國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)而言，經(jīng)中誠(chéng)信國(guó)際評(píng)定，紅星美凱龍的主體信用等級(jí)為AAA，評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定。

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與此同時(shí)，中誠(chéng)信國(guó)際也關(guān)注到受限資產(chǎn)占比較大以及債務(wù)規(guī)模上升較快，未來(lái)面臨一定資本支出壓力等因素可能對(duì)紅星美凱龍經(jīng)營(yíng)及整體信用狀況造成的影響。