案例一

• 企業(yè)：德隆

• 關(guān)鍵人：唐萬新

唐萬新認(rèn)為，中國(guó)企業(yè)最大的發(fā)展空間在傳統(tǒng)行業(yè)。德隆核心理念：很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)都存在迅猛擴(kuò)大的機(jī)遇，但是由于體制以及觀念的落后，絕大多數(shù)企業(yè)規(guī)模偏小、投資分散、沒有競(jìng)爭(zhēng)力。因此，如果通過投資并購(gòu)的方式，將之進(jìn)行優(yōu)化整合，盤活存量，這將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的希望所在。

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由于“三駕馬車”（指德隆對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行重組之后形成的的三家代表實(shí)業(yè)企業(yè)）所貢獻(xiàn)的利潤(rùn)有限，而且均處在不能夠生產(chǎn)大量現(xiàn)金流的行業(yè)——一個(gè)更重要的現(xiàn)實(shí)是，德隆始終無法靠著良好的績(jī)效在股市獲得增發(fā)的資格，所以，實(shí)業(yè)整合的績(jī)效并不能支持金融擴(kuò)張所需要的資金流量。到了后期，為了支持龐大而高息的融資平臺(tái)，唐萬新反而被迫從事業(yè)公司中抽取資金向金融板塊輸血。

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唐萬新坐莊時(shí)，通過不斷釋放利好消息和運(yùn)用整合重組理念，將股價(jià)一步步抬高，然后從中倒貨牟利。盡管不斷還手倒貨，拉抬股價(jià)，但是德隆始終保持了對(duì)旗下企業(yè)的高控股率。這種坐莊做法的危險(xiǎn)在于，表面上上市規(guī)模越來越大，背后則是德隆為了維持高股價(jià)必須不斷為之輸血，其行為無異于自殘。2001年之后，為了不讓“德隆系”股價(jià)高臺(tái)跳水，唐陷于苦戰(zhàn)。

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德隆依靠的融資渠道很多都是違法的操作。

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第①種手法將上市公司作為“殼資源”，向銀行大量貸款——先由上市公司貸出用于下一步并購(gòu)的資金，在并購(gòu)?fù)瓿珊螅儆邢乱患?jí)被并購(gòu)企業(yè)向銀行貸款，翻過來上市公司擔(dān)保。同時(shí)，在“德隆系”內(nèi)，上市公司之間存在大量嚴(yán)重的關(guān)聯(lián)交易現(xiàn)象。

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第②種做法是委托理財(cái)。德隆以較高的利息，通過金融機(jī)構(gòu)向民間融集巨額資金，其性質(zhì)類同私募基金。與德隆有業(yè)務(wù)代理股權(quán)紐帶關(guān)系的金融機(jī)構(gòu)會(huì)以委托理財(cái)?shù)拿x跟企業(yè)簽訂合同，這種合同一般有兩份，一份供監(jiān)管部門檢查，一份“補(bǔ)充合同”則注明德隆承諾的較高的保底收益。

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郎咸平揭示了德隆從資本市場(chǎng)獲利的途徑：利用中國(guó)股市股權(quán)分置現(xiàn)狀，通過很低的價(jià)格受讓國(guó)家股或者法人股，實(shí)現(xiàn)對(duì)一家上市公司的控制，然后不斷制造并購(gòu)重組等投資性利好消息——投資額并不是很大，很難有規(guī)模效益。同時(shí)，選擇高送股【解讀：①截至股權(quán)登記日當(dāng)天收盤以前，所持有的某種股票的股東，享受每10股送給紅股（一般指股票股利）5股及以上的，被稱為該上市公司實(shí)施了高送股。②股權(quán)登記日是指董事會(huì)規(guī)定的登記有權(quán)領(lǐng)取股利的股東名單的截止日期，股權(quán)登記日通常在股利宣告日的兩周以后，在股權(quán)登記日擁有公司股票的人能夠分得股利】這種奇妙的分配方式，并沒有讓股東拿到一分錢的現(xiàn)金，卻推動(dòng)了股價(jià)的上漲。這個(gè)過程中，莊家從二級(jí)市場(chǎng)獲取巨額利益。

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德隆最終的結(jié)局成了一場(chǎng)“全民埋單”的悲劇。為了維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定，政府決定對(duì)個(gè)人投資者進(jìn)行保護(hù)，以債券金額10萬為界，高于此數(shù)的按9折收購(gòu)，低于此數(shù)者享受全額收購(gòu)，所需費(fèi)用均由各地政府財(cái)政承擔(dān)。

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德隆主要是對(duì)銀行或向私人借貸，這樣比較單一的融資結(jié)構(gòu)，一旦遇上風(fēng)吹草動(dòng)或者宏觀調(diào)控，銀行緊縮貸款，就變成了一種風(fēng)險(xiǎn)很大的融資方式。

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魯冠球認(rèn)為，德隆最大的問題是，實(shí)業(yè)發(fā)展太快了，資金跟不上，就需要金融來支持。而德隆主要是到二級(jí)市場(chǎng)上搞股票，把幾個(gè)上市公司的股票炒高，再抵押出去貸款，搞高吸吸貸，導(dǎo)致惡性循環(huán)。

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?案例二

• 企業(yè)：南德

• 關(guān)鍵人：牟其中

在企業(yè)發(fā)展的過程中，存在著三大風(fēng)險(xiǎn)：政治、行業(yè)、投資決策。

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牟其中被指控采用虛構(gòu)進(jìn)口貨物事實(shí)的手法，從中國(guó)銀行湖北省分行騙開信用證總金額8千余萬美元，承兌總金額7500余萬美元，其行為已構(gòu)成信用證詐騙罪。

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南德從來就是一個(gè)靠貸款維系者的吸氧型企業(yè)，他所宣布的那些“智慧型項(xiàng)目”都是向銀行求貸的理由之一。

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過強(qiáng)的政治參與意識(shí)和超越其身份和能力的政治謀劃熱情，讓他的思想常常飛進(jìn)政治家的花園而流連忘返。

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企業(yè)家所持有的政治姿態(tài)以及角色取決于企業(yè)生存所需要的合適的生態(tài)空間。任何一種政治立場(chǎng)或姿態(tài)，都是需要理由的。對(duì)于企業(yè)家來說，最根本的理由就是如何讓企業(yè)獲取最大可能的資源和社會(huì)支持。

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?案例三

• 企業(yè)：科龍

• 關(guān)鍵人：潘寧 ?顧雛軍

作為鄉(xiāng)鎮(zhèn)集體企業(yè)，珠江電冰箱廠盡管由潘寧創(chuàng)辦，但在產(chǎn)權(quán)上則屬于鎮(zhèn)政府。隨著廠子日益壯大，潘多次明示或者暗示政府能在這方面給予考慮，但是得到的回答都是含糊其辭。同時(shí)，容聲冰箱暢銷全國(guó)后，由于這個(gè)品牌的所有權(quán)歸鄉(xiāng)鎮(zhèn)，所以一些鎮(zhèn)屬企業(yè)也開始利用這個(gè)品牌生產(chǎn)其他小家電，嚴(yán)重干擾了珠江電冰箱長(zhǎng)的聲譽(yù)。

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于是，潘寧另辟蹊徑，將企業(yè)變身為科龍集團(tuán)，宣布新創(chuàng)科龍品牌，進(jìn)軍空調(diào)行業(yè)。在他的謀劃中，克隆品牌歸企業(yè)所有，由此可以逐漸擺脫政府的強(qiáng)控。

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但事實(shí)并沒有按照潘寧的想法。隨著科龍的壯大，政府對(duì)科龍的控制變得直接起來，并希望科龍收購(gòu)?fù)?zhèn)的華寶空調(diào)——一個(gè)尾大不掉的麻煩企業(yè)。雖然后來兩個(gè)企業(yè)合并了，但是實(shí)際上科龍和華寶從未融為一體，科龍沒有能力做好兩個(gè)不同品性的空調(diào)品牌。

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后來潘寧被撤去科龍集團(tuán)總裁職務(wù)。他走之后，科龍開始改革。

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一是人員整肅。而是改變潘寧“高投入、高利潤(rùn)、高收入、高發(fā)展”的戰(zhàn)略，轉(zhuǎn)為“消化、斷奶”的保守型策略。因?yàn)楫?dāng)時(shí)后繼者認(rèn)為中國(guó)家電已經(jīng)進(jìn)入利潤(rùn)為理念帶，因此要精打細(xì)算。體現(xiàn)在決策上，就是大幅度削減新模具引進(jìn)，當(dāng)期建設(shè)海外科研基地，要求集團(tuán)內(nèi)部的配件公司都獨(dú)立核算，自己“找食”。

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之后的發(fā)展中，科龍?zhí)潛p。從財(cái)務(wù)的角度分析可能有三種原因：①市場(chǎng)突發(fā)重大惡性事件，銷售急劇萎縮，因運(yùn)營(yíng)成本過大，造成巨額虧空——但是實(shí)際上當(dāng)時(shí)沒有這種情況②應(yīng)收賬款過大，巨大的呆壞賬——但是據(jù)屈云波所言，在2001年底應(yīng)收賬是在正常范圍內(nèi)。應(yīng)收賬款雖然多，但是沒有形成壞賬。③大股東有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的嫌疑。在潘寧創(chuàng)建科龍品牌之后，其上面一直存在著一個(gè)“容聲集團(tuán)”，它是科龍的大股東，受政府委托管理集體資產(chǎn)。

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顧雛軍的格林柯爾后來收購(gòu)了科龍?！邦欕r軍向政府表示，如果讓他收購(gòu)，容聲集團(tuán)欠科龍的錢就可以不用還了”。顧雛軍得到的科龍其實(shí)是一具已經(jīng)被掏空的虛弱軀體，他本人進(jìn)入之前，對(duì)其財(cái)務(wù)狀況的惡劣程度沒有得到準(zhǔn)確信息。

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很多企業(yè)的崩塌都不出意外地與兩個(gè)因素有關(guān)，一是違背了基本的商業(yè)規(guī)律，二是企業(yè)家個(gè)人欲望的膨脹。

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顧雛軍得手科龍后，開始大肆收購(gòu)，建立了“科龍系”。郎咸平對(duì)顧雛軍的諸多指責(zé)主要集中在兩個(gè)方面。①收購(gòu)過程中，格林柯爾與原來控股大股東之間存在關(guān)聯(lián)交易，“收購(gòu)當(dāng)年大量拔高各項(xiàng)費(fèi)用，造成上市公司巨虧，第二年壓低各項(xiàng)費(fèi)用，使公司一舉扭虧”。②動(dòng)用科龍強(qiáng)大的現(xiàn)金流完成收購(gòu)【一般來說，科龍的經(jīng)銷商都是先付款后提貨，而在供貨商和廣告商那里，科龍可以拿到30-90天的賬期。以平均60天來算，就有10億的現(xiàn)金一直留在科龍的賬面上】。利用一些地方政府急于加快國(guó)有企業(yè)退出的思路，挪用科龍資金將收購(gòu)與改制打包在一起。

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科龍問題的根子是產(chǎn)權(quán)體制。1984年創(chuàng)辦的公司，不是國(guó)有就是集體。但實(shí)際上，“出資”的不僅僅是政府的幾萬塊錢，還有潘寧團(tuán)隊(duì)的企業(yè)家人力資本。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的壓力使企業(yè)的控制權(quán)落在企業(yè)家手里，但是原先的體制卻不承認(rèn)企業(yè)家人力資本的合法權(quán)利。

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?案例四

• 企業(yè)：健力寶

• 關(guān)鍵人：李經(jīng)緯

健力寶出圈得益于其在亞足聯(lián)廣州會(huì)議的露面。當(dāng)年6月，健力寶成為中國(guó)奧運(yùn)代表團(tuán)的首選飲料。奧運(yùn)會(huì)上的成功，極大激發(fā)了全民的熱情和民族自豪感，健力寶也獲得了難以想象的關(guān)注。

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健力寶也存在產(chǎn)權(quán)上的問題。在20實(shí)際90年代中后期，隨著一些國(guó)有企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中顯示出“體力不支”，政府開始嘗試“國(guó)退民進(jìn)”的政策，國(guó)有資本從競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域逐漸退出，經(jīng)營(yíng)者被允許以各種方式購(gòu)買企業(yè)的資產(chǎn)。

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于是李經(jīng)緯決定投資10億在廣州建造健力寶大廈，把公司總部從偏遠(yuǎn)而且關(guān)系復(fù)雜的三水遷出。但是在三水市政府的官員們看來，他的所有舉動(dòng)無異于叛離。作為地方最大的財(cái)政來源，健力寶的離心行動(dòng)越來越讓他們坐立不安。

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健力寶集團(tuán)提出在公司內(nèi)部實(shí)行員工股份合作制改造的方案，由管理層自籌資金買下三水市政府所持有的股份，李經(jīng)緯開價(jià)4.5億，并在三年內(nèi)付清。三水市政府以“風(fēng)險(xiǎn)很大，有用健力寶資金買健力寶之嫌”拒絕。之后深圳一家咨詢公司又設(shè)計(jì)出另外一套方案，李經(jīng)緯團(tuán)隊(duì)持股75%，是那誰是政府再給李經(jīng)緯個(gè)人5%的股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)。三水市政府依然以“擔(dān)心經(jīng)營(yíng)層的錢來路不明”為由拒絕。

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之后健力寶依然沒有被交給李經(jīng)緯團(tuán)隊(duì)。

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在處置國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)的時(shí)候，握有生殺大權(quán)的地方政府出于對(duì)經(jīng)營(yíng)層的極端不信任，轉(zhuǎn)而試圖從外部尋找產(chǎn)權(quán)改造路徑，國(guó)有資產(chǎn)成為跨國(guó)公司和資本經(jīng)營(yíng)者爭(zhēng)相追逐的獵物。在這個(gè)過程中，對(duì)現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)層的無情排斥，與對(duì)外來力量的盲目信任形成了鮮明對(duì)比。如果說MBO【管理層收購(gòu)（Management Buy-Outs）】因?yàn)槿鄙偻该鞯牟僮髁鞒虝?huì)產(chǎn)生國(guó)有資產(chǎn)流失及不公平現(xiàn)象的話，那么健力寶式的改造途徑則產(chǎn)生了更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和交易的灰色性。

（End）