文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

據(jù)中商資料顯示，我國有三個省市2021年平板玻璃產(chǎn)量超過1億噸，分別是河北省、廣東省、湖北省。我國在2013年10月就產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，抬高行業(yè)進(jìn)入門檻，要求嚴(yán)禁新建，確有必要新建必須實施產(chǎn)能置換，2021年全國平板玻璃總產(chǎn)量高達(dá)101665萬重量箱，同比增長8.4%。

湖北的湖北億鈞耀能新材股份公司（簡稱：億鈞耀能）擬在深市主板上市，保薦機構(gòu)為銀河證券。2月16日更新了招股書，本次擬發(fā)行不超過3,820萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%， 擬投入募集資金15.74億元用于4×1200T/D鋁硅酸鹽面板生產(chǎn)線項目（一期）、年產(chǎn)800萬平方米Low-E鍍膜玻璃、100萬平方米中空玻璃項目和研發(fā)中心項目。

億鈞耀能實控人離婚致創(chuàng)始股東退出，報告期突擊引入外部機構(gòu)；營收與凈利潤起伏，毛利率與龍頭企業(yè)相近；董事長2020年年薪超500萬元，高額借款帶來利息支出；經(jīng)銷商客戶變動大，存在多家零人社?？蛻?；前五大供應(yīng)商現(xiàn)數(shù)人公司，存貨一路走高；遭供應(yīng)商起訴要求強制執(zhí)行，商譽減值近兩千萬。

實控人離婚導(dǎo)致創(chuàng)始股東退出，報告期突擊引入外部機構(gòu)

億鈞有限于2003年12月18日設(shè)立，億鈞耀能發(fā)起人為億鈞集團、李軍、李戀和張舒英，2007年3月1日，億鈞有限股改，名稱變更為荊州市億鈞玻璃股份有限公司。公司主要發(fā)起人億鈞集團成立于2000年2月22日，擁有的主要資產(chǎn)為持有的億鈞有限39.90%股權(quán)和湖北億鈞51.75%股權(quán)，億鈞集團主要從事加工、銷售玻璃、經(jīng)營建筑裝璜材料，石化產(chǎn)品等業(yè)務(wù)，2007年6月7日被公司吸收合并，億鈞集團注銷，債權(quán)債務(wù)由存續(xù)的公司繼承，公司注冊資本由4,740萬元增加至6,280萬元，實收資本增加至6,280萬元。

2018年5月30日，公司設(shè)立廣利投資、厚利投資2個員工股權(quán)激勵持股平臺，2018年6月20日，李傳兵將其持有的公司205.23萬股股份以7.80元/股的價格轉(zhuǎn)讓給廣利投資，轉(zhuǎn)讓價款為1,600.794萬元。同日，李傳兵將其持有的公司25.14萬股股份以7.80元/股的價格轉(zhuǎn)讓給厚利投資，轉(zhuǎn)讓價款為196.092萬元；李軍將其持有的公司150.79萬股股份以7.80元/股的價格轉(zhuǎn)讓給厚利投資，轉(zhuǎn)讓價款為1,176.162萬元。廣利投資、厚利投資受讓發(fā)行人股份的價格為7.8元/股，轉(zhuǎn)讓價格7.8元/股與股份支付對應(yīng)權(quán)益工具公允價值14.29元/股之間的差額確認(rèn)為股份支付費用金額。

截至招股說明書簽署日，李傳兵持有公司股份47,376,300股，占公司發(fā)行前總股本的41.34%，擔(dān)任公司董事長；李軍持有公司股份31,012,100股，占公司發(fā)行前總股本的27.06%，擔(dān)任公司副董事長。李傳兵、李軍合計持有公司股份78,388,400股，占公司發(fā)行前總股本的68.40%，李傳兵、李軍父子為公司控股股東、實際控制人。

李戀為李傳兵、張舒英女兒，張舒英與李傳兵于2009年11月離婚，根據(jù)離婚協(xié)議的約定，張舒英持有的公司股權(quán)歸李傳兵所有。2007年4月李戀一度持有1,308萬股股權(quán)，占比達(dá)27.59%，2009年9月公司增資后減為18.57%，而張舒英持股為12.67%。離婚后的2012年8月，張舒英、李戀將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給李傳兵、李軍、王萬倫和蘭文平，退出公司股東行列。

億鈞耀能股權(quán)激勵計劃于2018年6月實施后，相應(yīng)的員工離職情況有，2018年11月至12月，李獻(xiàn)軍、鄧天澤、趙強離職，2019年，范亞軍離職，2020年，楊愛波、杜敏、劉小軍、葛劍君、葛懷敏、付劍峰離職；2021年1-9月，匡永軍、任中軼離職，鄭祖樂從厚利投資退伙。

2019年7月，2020年12月和2021年2月，公司以增資價格為17.63元/股進(jìn)行了三輪增資，引進(jìn)了眾多的外部機構(gòu)；均以2018年凈利潤計算的PE倍數(shù)10倍確定本次增資投前估值為14.6億。

自設(shè)立以來，公司 2007年4月吸收合并賓倫化工、2007年6月吸收合并億鈞集團、2018年11月吸收合并耀能新材，還于2020年9月收購明達(dá)玻璃（武漢）有限公司（以下簡稱“明達(dá)玻璃”）100%股權(quán)，明達(dá)玻璃成立于2002年9月。本次收購前，明達(dá)玻璃（廈門）有限公司持有明達(dá)玻璃100%股權(quán)，明達(dá)玻璃持有子公司明達(dá)硅砂（石門）有限公司70%股權(quán)，經(jīng)營地址位于武漢市經(jīng)濟開發(fā)區(qū)，具有日熔化600噸優(yōu)質(zhì)浮法玻璃的生產(chǎn)及深加工能力。

營收與凈利潤起伏，毛利率與龍頭企業(yè)相近

億鈞耀能主營業(yè)務(wù)為玻璃原片及深加工玻璃產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售。公司主要產(chǎn)品為浮法玻璃、Low-E鍍膜玻璃、中空玻璃及其他深加工玻璃等。2018年-2021年1-9月，公司營業(yè)收入分別為10.826億元、9.121億元、12.799億元和16.250億元，2019年較2018年營收下滑15.75%，2020年比2019年營收上升40.32%；各期凈利潤分別為1.324億元、7,268.84萬元、2.693億元和5.568億元，2019年較2018年凈利潤下滑45.09%，2020年較2019年凈利潤增長270.43%。

報告期各期，浮法玻璃屬于玻璃原片，是公司主要產(chǎn)品之一，公司擁有4條自動化浮法玻璃生產(chǎn)線，可生產(chǎn)厚度為3～19mm的浮法玻璃，以及18m×3.66m的超大規(guī)格玻璃。浮法玻璃實現(xiàn)銷售收入分別為10.634億元、6.607億元、8.66億元和12.441億元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為98.74%、73.85%、68.03%和76.87%，占比較高；公司深加工玻璃收入分別為1,357.89萬元、2.374億元、4.069億元和3.743億元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為1.26%、26.15%、31.97%和23.13%。

最近三年，從浮法玻璃和深加工玻璃兩大類來看，深加工玻璃毛利占比上升，浮法玻璃毛利占比下降。

報告期內(nèi)，主要受益于玻璃價格上升，公司綜合毛利率分別為27.66%、24.11%、39.18%和 53.75%，呈現(xiàn)上升的趨勢。公司產(chǎn)品銷售區(qū)域包括湖北、湖南、安徽、江蘇等多個區(qū)域，2020年公司生產(chǎn)浮法玻璃1,692.38萬重量箱，銷售Low-E鍍膜、中空等深加工玻璃1,449.08萬平方米。根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示：2020年中國平板玻璃累計產(chǎn)量為 94,572.3萬重量箱，公司的市場占有率約為1.79%。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為27.50%、23.92%、38.99%和53.75%。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司主營業(yè)務(wù)整體毛利率主要受浮法玻璃毛利率和Low-E鍍膜玻璃毛利率變動的影響，2019 年億鈞耀能主營業(yè)務(wù)毛利率較2018年下降主要是由于浮法玻璃毛利率下降的影響，2020 年公司主營業(yè)務(wù)毛利率較2019年上升主要是由于浮法玻璃毛利率和Low-E鍍膜玻璃毛利率均上升所致，2021年1-9 月公司主營業(yè)務(wù)毛利率較2020年上升主要是由于浮法玻璃毛利率上升所致。

根據(jù)卓創(chuàng)資訊的統(tǒng)計，2020年浮法玻璃市場占比排名中，信義玻璃排名第一，占比接近8%，旗濱集團占比接近6%，南玻占比超過4%。行業(yè)龍頭的市場占有率不高，且龍頭企業(yè)的市場占有率比較接近。

報告期內(nèi)，公司毛利率與玻璃制造行業(yè)營收規(guī)模排名前列的信義玻璃、旗濱集團基本相當(dāng)，公司毛利率與金晶科技、耀皮玻璃、洛陽玻璃毛利率差異的原因主要是不同公司的產(chǎn)品類別及結(jié)構(gòu)存在差異所致。

光伏玻璃行業(yè)呈現(xiàn)雙龍頭的競爭格局，信義光能（00968.HK）、福萊特（SH.601865）處于行業(yè)前2位，卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計，2020年光伏玻璃前5名企業(yè)產(chǎn)能約占65%左右，其中信義光能、福萊特產(chǎn)能約占45%。根據(jù)信義光能2021年半年報，截至2021年6月末，信義光能光伏玻璃產(chǎn)能為日熔量11,800噸/天，根據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計，截至2020年末，福萊特光伏玻璃產(chǎn)能為日熔量5,400 噸/天。

根據(jù)信義光能2021年半年報，預(yù)計2021年下半年有2條日熔量1,000噸/天的光伏玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)，預(yù)計2022年有8條日熔量1,000噸/天光伏玻璃生產(chǎn)線規(guī)劃投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模增加日熔量10,000噸/天。根據(jù)福萊特2020年報，預(yù)計2021年有4條日熔量1,200噸/天的光伏玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)，有1條日熔量1,000噸/天的光伏玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)，預(yù)計2022年有5條日熔量1,200噸/天的光伏玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模增加日熔量11,800噸/天。根據(jù)旗濱集團 2021年半年報，旗濱集團2021年建設(shè)3條日熔量1,200噸/天的光伏玻璃生產(chǎn)線，預(yù)計2022 年投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模增加日熔量3,600噸/天。

董事長2020年年薪超500萬元，高額借款帶來利息支出

億鈞耀能招股書稱公司將在參考當(dāng)?shù)赝惼髽I(yè)工資水平、國內(nèi)物價指數(shù)、就業(yè)市場環(huán)境、行業(yè)發(fā)展情況等因素的基礎(chǔ)上，結(jié)合公司實際經(jīng)營情況，進(jìn)一步完善薪酬制度，注重員工的績效評估，進(jìn)一步完善激勵性的薪酬體系建設(shè)。從億鈞耀能的管理費用與研發(fā)費用、銷售費用對比上看，公司的管理費用占據(jù)了期間費用的一半之多，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了研發(fā)費用和銷售費用。

從億鈞耀能員工各階層的薪酬分布上看，公司的高層員工遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了中層和普通員工，甚至是普通員工的6-7倍，而作為公司實控人和董事長2020年年薪超500萬元，其子的年薪為111.96萬元，分別為普通員工的63倍和14倍。

報告期各期，公司的管理費用率總體高于行業(yè)平均水平，主要系公司管理費用中職工薪酬占營業(yè)收入比例及公司管理費用中折舊與攤銷占營業(yè)收入比例高 于同行業(yè)可比公司所致。報告期各期末，公司長期借款分別為9,000萬元、1.248億元、9,600萬元和8.29億元，占非流動負(fù)債的比例分別為90.04%、86.42%、51.47%和89.23%，占比較高。由此帶來了巨大的利息支出，報告期各期，億鈞耀能財務(wù)費用分別為455.89萬元、1,081.18萬元、1,659.92萬元和2,762.25萬元，主要是由利息支出構(gòu)成。財務(wù)費用總體呈上升趨勢，主要系公司擴大生產(chǎn)規(guī)模，銀行借款增加導(dǎo)致利息支出增多所致。

2018年-2020年，億鈞耀能確認(rèn)了大額的股利支出，從2018年的285.93萬元，一路上升至計入資本公積的累計金額達(dá)1,662.18萬元之多。

報告期各期，億鈞耀能其他收益分別為452.48萬元、1,574.58萬元、492.88萬元和3,590.87萬元，2019年度、2021年1-9月政府補助金額較大，主要是當(dāng)期收到政府對進(jìn)入上市掛牌輔導(dǎo)期的重點企業(yè)給予的政府補助，用于企業(yè)研發(fā)、技術(shù)改造。

經(jīng)銷商客戶變動大，存在多家零人社?？蛻?/strong>

報告期內(nèi)，億鈞耀能存在一定數(shù)量的經(jīng)銷商新增或退出的情況。2019年-2021年1-9月，退出經(jīng)銷商數(shù)量分別為104家、72家、68家，占上期末經(jīng)銷商數(shù)量比例分別為58.76%、40.9%和43.59%。如此頻繁的經(jīng)銷商變動，對公司的經(jīng)營業(yè)績必然有所影響。

報告期內(nèi)，公司客戶數(shù)量變動較大，公司稱原因系市場上存在大量的玻璃貿(mào)易商等經(jīng)銷商客戶，玻璃深加工廠、建筑施工企業(yè)等直銷客戶，公司采取市場化經(jīng)營策略，順應(yīng)市場變化，不斷加強經(jīng)銷渠道、直銷渠道的開拓力度，選擇綜合實力較強的玻璃經(jīng)銷商、直銷客戶進(jìn)行合作；每年亦存在一些經(jīng)銷商、直銷客戶因其自身經(jīng)營安排等原因與公司終止合作的情況。報告期內(nèi)，公司整體客戶結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。

報告期內(nèi)，億鈞耀能存在3家經(jīng)銷商客戶專門銷售公司產(chǎn)品。2018年-2021年1-9月，公司向蘇州瑞鼎玻璃有限公司銷售金額分別為1475.63萬元、2802.1萬元、3034.66萬元和3338.6萬元。查公開資料顯示，此客戶成立于2017年8月30日，注冊資本200萬，實繳資金0元，2018年-2020年社保繳納人數(shù)均為0人。

2018年-2021年1-9月，公司向上海卓之越玻璃有限公司銷售金額分別為1548.04萬元、2189.16萬元、3013.6萬元和3388.7萬元。查公開資料顯示，此客戶成立于2009年10月22日，注冊資本100萬元，實繳資本50萬元，2018年-2020年社保繳納人數(shù)分別為1人、1人和0人。

2019年-2021年1-9月，億鈞耀能向湖南賽哲貿(mào)易有限公司銷售金額分別為2464.86萬元、6205.52萬元和6505.17萬元。此客戶成立于2018年12月26日，注冊資本200萬元，實繳資本為0元，2019年和2020年社保繳納人數(shù)分別為0人和3人。

合肥杰亞玻璃材料有限公司成立于2018年12月5日，2019年即成為公司的第3大客戶，之后為第二大客戶，分別貢獻(xiàn)了4,589.88萬元、9,354.47萬元和11,147.07萬元，占比分別為5.05%、7.35%和6.89%，至今參保人數(shù)為0人。

同樣的還有成立于2020年3月4日的，成立當(dāng)年即成為公司的第四大客戶，2021年1-9月為第三大客戶，分別貢獻(xiàn)了6,015.85萬元和6,914.90萬元采購額，占比為4.73%和4.27%。其亦為零人參?？蛻?。

前五大客戶中，頻頻出現(xiàn)零人參?？蛻?，三家專門銷售公司產(chǎn)品的經(jīng)銷商為數(shù)人參保公司，且銷售金額占當(dāng)期經(jīng)銷收入的比例在10%上下，這讓投資者對億鈞耀能透過零人或數(shù)人客戶撐起的業(yè)績真實性有所生疑。

前五大供應(yīng)商現(xiàn)數(shù)人公司，存貨一路走高

日照東成國際貿(mào)易有限公司為公司2018年第二大供應(yīng)商、2019年第五大供應(yīng)商，公司向其采購石油焦金額分別為8712.87萬元和4705.36萬元，2019年和2020年此供應(yīng)商社保繳納人數(shù)分別為0人和9人。

南通鴻華化工有限公司為公司2018年第四大供應(yīng)商和2019年第二大供應(yīng)商，公司向其采購純堿金額分別為5722.99萬元和5758.08萬元，2018年和2019年此供應(yīng)商社保繳納人數(shù)分別為5人和4人。

石門金航硅砂有限公司為公司2021年1-9月新增前五大供應(yīng)商之一，公司向其采購石英砂金額為5821.89萬元。2021年11月1日，常德市生態(tài)環(huán)境局石門分局環(huán)境執(zhí)法人員對石門金航硅砂有限公司年開采100萬噸石英砂項目開展現(xiàn)場檢查，明確指出其礦山開采面積過大，未按照相關(guān)要求對采礦區(qū)完善污染防治設(shè)施，并要求迅速整改并落實到位。2021年11月16日，我局環(huán)境執(zhí)法人員再次對其年開采100萬噸石英砂項目開展現(xiàn)場檢查，發(fā)現(xiàn)公司正在生產(chǎn)，由于采礦面積過大，在采礦過程中，仍然對采礦區(qū)未加強精細(xì)化管理，對采礦點未采取集中收集處理等有效抑塵措施，導(dǎo)致進(jìn)行礦石開采的過程中產(chǎn)生的揚塵得不到有效控制，對周邊環(huán)境帶來影響。

常德市生態(tài)環(huán)境局石門分局對公司在采礦過程中“未采取集中收集處理、密閉、圍擋、遮蓋、清掃、灑水、等措施，控制、減少粉塵和氣態(tài)污染物排放”的環(huán)境違法行為處行政罰款伍萬元整（小寫：￥50000.00元）。

報告期各期末，億鈞耀能存貨賬面價值分別為1.684億元、2.333億元、2.543億元和3.702億元，隨著公司主營業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴大，存貨賬面價值呈持續(xù)增長趨勢。2018年-2020年，公司的存貨周轉(zhuǎn)率分別為4.73%、3.44%和3.17%，存貨周轉(zhuǎn)率下降。公司存貨周轉(zhuǎn)率與同行業(yè)可比上市公司差異主要原因系不同公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異和公司原材料庫存政策所致。

公司浮法玻璃采用“以產(chǎn)定銷”的經(jīng)營模式，深加工玻璃主要采用“以銷定產(chǎn)”為主、“備貨生產(chǎn)”為輔的生產(chǎn)模式，公司存貨賬面價值中以原材料為主，報告期內(nèi)，原材料賬面價值占比分別為88.84%、85.24%、93.25%、77.56%。

遭供應(yīng)商起訴要求強制執(zhí)行，商譽減值近兩千萬

2021年3月26日，山東省日照市東港區(qū)人民法院作出（2020）魯1102民初9639號、9640號《民事判決書》，判決解除雙方訂立的《采購合同》，并由公司向山東華貿(mào)控股集團有限公司支付違約金140萬元。公司及山東華貿(mào)控股集團有限公司提起上訴。2021年9月17日，日照市東港區(qū)人民法院受理了山東華貿(mào)控股集團有限公司提起的強制執(zhí)行申請。二審判決作出后，億鈞耀能向山東省高級人民法院提起再審申請，該案尚未執(zhí)行完畢。公司因該訴訟于2021年9月末計提預(yù)計負(fù)債140萬元。

2020年12月11日，湖北省荊州市中級人民法院作出（2020）鄂10民初21號《民事判決書》，判決億鈞耀能向安徽富煌鋼構(gòu)股份有限公司支付工程款533.97萬元及相應(yīng)逾期付款違約金，安徽富煌鋼構(gòu)股份有限公司向公司支付違約金48.02萬元，公司根據(jù)該判決已向安徽富煌鋼構(gòu)股份有限公司支付工程款533.97萬元，并根據(jù)雙方違約金的差額在2020年確認(rèn)違約金支出24.81萬元，在2021年1-9月確認(rèn)違約金支出21.84萬元。

2015年、2016年荊州市億鈞玻璃股份有限公司曾連續(xù)被荊州市環(huán)保局處以環(huán)保處罰，處罰總金額達(dá)119萬元。

2020年9月億鈞耀能收購億鈞耀能（武漢），因確認(rèn)遞延所得稅負(fù)債7,090.27萬元形成商譽，隨著遞延所得稅負(fù)債的轉(zhuǎn)回計提同等金額的商譽減值準(zhǔn)備， 2020年10-12月計提商譽減值損失164.20萬元，2021年1-9月計提商譽減值損失520.81萬元。

2021年1-9月，公司長期股權(quán)投資減值損失為公司對參股公司湖南云東科技有限公司的長期股權(quán)投資全額計提減值準(zhǔn)備。云東科技法人譚云清因涉嫌刑事犯罪被常德市公安局采取刑事強制措施，其銀行賬戶被凍結(jié)，財務(wù)印章被查封，對經(jīng)營產(chǎn)生重大影響，公司訴至法院請求判決解散云東科技，億鈞耀能對其投資存在無法收回的風(fēng)險，全額計提減值準(zhǔn)備。

公司子公司億鈞耀能（武漢）存在兩宗土地因“政府、政府有關(guān)部門的其他行為”被認(rèn)定為閑置土地的情形，子公司億鈞耀能（石門）存在一宗土地因“政府規(guī)劃調(diào)整原因”被認(rèn)定為閑置土地的情形，億鈞耀能（武漢）上述兩宗土地已辦理完成項目備案、取得建設(shè)用地規(guī)劃許可證，目前正在辦理建筑工程施工許可證，億鈞耀能（石門）上述一宗土地正在與政府協(xié)商土地處置方案，若前述三宗土地未能與政府協(xié)商妥善解決，公司存在被政府依據(jù)《閑置土地處置辦法》收回土地使用權(quán)的風(fēng)險。

2018年-2021年1-9月，LOW-E鍍膜玻璃產(chǎn)能利用率分別為4.73%、59.83%、88.47%和90.46%，產(chǎn)銷率分別為66.59%、98.37%、102.26%和94.8%；浮法玻璃產(chǎn)能利用率分別為96.05%、78.7%、98.65%和96.16%，各期產(chǎn)銷率分別為98.7%、77.06%、76.46%和74.84%。此次年產(chǎn)800萬平方米LOW-E鍍膜玻璃、100萬平方米中空玻璃項目是在公司現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)規(guī)?；A(chǔ)上擴大產(chǎn)能、提升產(chǎn)品性能的擴建投資項目。玻璃行業(yè)為國家嚴(yán)禁新建產(chǎn)能的行業(yè)，未來如果監(jiān)管政策有變，或整體經(jīng)濟環(huán)境導(dǎo)致新增產(chǎn)能難以消化，億鈞耀能的前景將變得難料。

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