——加密貨幣（Cryptocurrencies）能否挑戰(zhàn)美元霸權(quán)（Dollar's?hegemony）？

拿以前考的證書通過了B站財經(jīng)商業(yè)資質(zhì)，那就……發(fā)個這方面的文章試試（汗）？巴倫周刊（Barron's）最近一期有這么篇文章講了這個話題，提取些信息和英文詞匯吧。

貨幣戰(zhàn)爭這個詞其實存在時間也不長，以前都是講主權(quán)貨幣之間的傾軋或外匯市場上的大規(guī)模波動，近年來比特幣等加密貨幣的發(fā)展，實際是給貨幣戰(zhàn)爭開辟了一條新的戰(zhàn)線（Battle line）。

這些私人發(fā)行的加密貨幣（Cryptos），顯然會對以國家信用發(fā)行的貨幣體系、支付體系和銀行系統(tǒng)造成巨大的沖擊。如果回顧美元的歷史，正是由于19世紀(jì)中葉時各種商業(yè)銀行私自（Wild cat）發(fā)行貨幣所形成的混亂局面，才使得美聯(lián)儲發(fā)行統(tǒng)一的國家貨幣。只有這種不會有任何問題的（No question asked）貨幣才能讓商業(yè)活動高效率地進(jìn)行，也能讓政府不會失去對財政和貨幣政策的控制。

而現(xiàn)在的情況是，加密貨幣能在合法的商業(yè)環(huán)境中存在如此多的應(yīng)用實例（Use-cases），同時，由于區(qū)塊鏈（Blockchain）技術(shù)的顛覆性（Disruptive），它又需要政府發(fā)布一大串的（A cascade of）監(jiān)管新規(guī)才能維持舊有的秩序，所以全世界各國都在想辦法將自己的貨幣數(shù)字化（Digtalized）,或者至少讓它們之間產(chǎn)生有限的關(guān)聯(lián)，以保護(hù)自己國家的經(jīng)濟利益。美聯(lián)儲關(guān)于美元如何加入數(shù)字化競爭的報告很快就會發(fā)布。這份外界十分期待的報告將闡述其發(fā)行CBDC，也就是央行數(shù)字貨幣（Central?Bank Digital Currency）的計劃。在這件事上他們已經(jīng)有點落后了（后面第三，四段會細(xì)說CBDC）。

加密貨幣的總市值目前已經(jīng)達(dá)到了2萬億美元，光今年就翻了一倍；其中比特幣已經(jīng)達(dá)到9000億美元，而薩爾瓦多已經(jīng)將其視為法定貨幣（Legal?tender）。大量資本流入與加密貨幣有關(guān)的商業(yè)領(lǐng)域，近期的熱點就是與NFTs（Non-fungible tokens）相關(guān)的藝術(shù)品交易和Uniswap等去中心化交易所。當(dāng)然，加密貨幣現(xiàn)在還到不了能威脅擁有19萬億供應(yīng)量和占全球貿(mào)易一半結(jié)算量的美元的地步，盡管近25年來美元在各國央行儲備中的占比一直在下降，但60%仍是其最大競爭者歐元的三倍。加密貨幣對美元真正的威脅來自于電子商務(wù)（E-commerce）和各種游戲平臺，因為這些地方是它們天然的應(yīng)用場景。在未來的產(chǎn)業(yè)環(huán)境——虛擬現(xiàn)實VR（Virtual-reality）中，這些貨幣也已經(jīng)是底層設(shè)計中的一部分。當(dāng)經(jīng)濟逐漸過渡到這類相對封閉的環(huán)境中時（Walled garden），銀行和政府的資本可能就被擋在了外面。

加密貨幣對傳統(tǒng)銀行業(yè)最大的沖擊，就是其支付體系的快捷和低成本性。要知道，靠“運錢”抽成可是商業(yè)銀行一大收入來源，每年北美銀行體系和非銀行金融科技企業(yè)通過信用卡服務(wù)和支付系統(tǒng)獲得的收入達(dá)到了5000億美元，大概是全美GDP的2%。如果美元開始數(shù)字化，或者加密貨幣進(jìn)一步增加市場份額，對商業(yè)銀行來說將是前所未有的挑戰(zhàn)，這也是為何Visa和JP摩根等金融巨頭開始試圖將加密貨幣整合進(jìn)自己的業(yè)務(wù)中。然而，技術(shù)問題和數(shù)據(jù)分享是傳統(tǒng)商業(yè)銀行面臨的一大挑戰(zhàn)。

比如，被稱為2021年區(qū)塊鏈技術(shù)最大突破的Solana，號稱可以每秒處理65000筆交易，而每筆交易的成本只有0.00025美元，比以太坊（Ethereum）的技術(shù)要便宜和快捷得多。這對高頻交易行業(yè)的吸引力是十分巨大的。以Solana驅(qū)動的元宇宙（Metaverse）游戲 Star Atlas?對NFTs游戲的影響是革命性的。其市值已經(jīng)達(dá)到了410億美元，在今年增長了將近100倍。

CBDC是央行直接發(fā)行的數(shù)字貨幣，看上去似乎很容易理解，如果私人都可以通過區(qū)塊鏈發(fā)行貨幣，那央行也這么做的話，顯然可以完勝他們對吧？然而事實是這件事一點都不簡單。美聯(lián)儲內(nèi)部對此也有較大的分歧（spilt on the idea），原因就是如果這么做的話，商業(yè)銀行的“運錢”業(yè)務(wù)將會受到很大的沖擊，消費者直接通過數(shù)字貨幣在區(qū)塊鏈上記賬交易的話，由于央行不是利潤驅(qū)動的（Profit incentive），其中的費率會大大降低，所以像西聯(lián)和速匯金這樣的中間商可能就會被擠出市場（Cutting out the middle man）。如果實施CBDC計劃，會對傳統(tǒng)意義上的銀行體系產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

有人覺得現(xiàn)在要大干一場（Roll up?our sleeves），盡快研究CBDC的深層細(xì)節(jié)（Nitty-gitty）；據(jù)說明年很可能接任現(xiàn)任主席鮑威爾（In line for Powell's job）的理事布雷納德（Brainard）暗示過支持這一計劃，也有其他理事認(rèn)為，CBDC是一種拿著答案找問題的東西（Solution?in search?for a problem ）。

商業(yè)銀行顯然不會歡迎CBDC，除了”運錢“業(yè)務(wù)收入的下降，他們還害怕央行會吸走（Siphon away）存款和破壞他們的貸款業(yè)務(wù)。JP摩根就呼吁要把CBDC的額度控制在很低的水平以緩解其對存款業(yè)務(wù)的競爭性沖擊（Canibalize）。

最終的決定權(quán)已經(jīng)不在美聯(lián)儲一家了，因為加密貨幣和它背后所涉及的經(jīng)濟活動，是橫跨于所有監(jiān)管體系之上的，沒辦法將其劃進(jìn)任何一個單一的領(lǐng)域（Sitting astride of, not operating within）。在華盛頓，加密貨幣到底是貨幣、證券還是商品，仍然是一個沒有得到共識的爭議。SEC, IRS, CFTC等一系列機構(gòu)現(xiàn)在似乎都有管轄權(quán)，而國會更關(guān)心的，是如何避免加密貨幣經(jīng)濟活動造成的稅收損失，這些收入對于緩解目前的財政困難顯然是很重要的。盡管聯(lián)邦層面還沒有明確的規(guī)則，但各州政府早已坐不住了，德克薩斯和新澤西已經(jīng)開始針對BlockFi這樣的公司采取行動，禁止本州公民開戶。

其實對監(jiān)管機構(gòu)來說，最大的難題（Conundrum）很可能就是穩(wěn)定幣（Stablecoins）。這種加密貨幣是錨定美元（Pegged to the dollar）的，也就是說每一枚代幣（Token）背后都要有一美元的相應(yīng)資產(chǎn)支撐它的幣值。目前這種加密貨幣以Tether和USD Coin為主，流通市值在1100億美元左右。它實際上完全可以替代美元進(jìn)行交易——是不是聽上去很像私人版的CBDC呢？

曾經(jīng)轟動一時（Blockbuster）的Diem，就是以Facebook為首的26家公司組成的財團(tuán)（包括Uber\Coinbase\Spotify）試圖發(fā)行的一種穩(wěn)定幣，它的交易費率小于0.1%，遠(yuǎn)低于商業(yè)銀行體系。他們自稱為”監(jiān)管友好型“（Regulatory friendly），然而美國國會可不買賬?；貞浺幌略瞬癞?dāng)時被質(zhì)詢的樣子就了解了。

所以CBDC一旦發(fā)行，穩(wěn)定幣會受到最直接的沖擊。Diem的首席經(jīng)濟學(xué)家就表示一旦美元開始數(shù)字化，Diem就準(zhǔn)備將他們的代幣逐步淘汰（Phase out）。

這種穩(wěn)定幣和CBDC差在哪里了呢？就是背后支撐它幣值的那所謂一美元資產(chǎn)。發(fā)行穩(wěn)定幣的財團(tuán)有可能用的不是100%的美元現(xiàn)金資產(chǎn)，而是很大程度上會使用一些流動性更低的資產(chǎn)，比如商業(yè)票據(jù)（Commercial paper）、再回購協(xié)議（"Repo" aggreements）或其他證券。在正常的市場條件下這是沒有問題的，然而當(dāng)出現(xiàn)某些危機時，穩(wěn)定幣就可能變得不穩(wěn)定。而發(fā)行方對其代幣背后資產(chǎn)的具體情況又不會完全公布。

比如Tether這種市值最大的穩(wěn)定幣，發(fā)行方Bitfinex是在今年2月才和紐約州檢察長達(dá)成協(xié)議，公開了其準(zhǔn)備金的情況，結(jié)果只有3.9%的現(xiàn)金和2.9%的短期國庫券（T-bills），而65%都是商業(yè)票據(jù)。

這也是為什么很多經(jīng)濟學(xué)家都在說美國監(jiān)管機構(gòu)的動作已經(jīng)落后太多的原因?？此迫诵鬅o害的穩(wěn)定幣，才是最令人擔(dān)心的東西。不管美聯(lián)儲怎么去實施CBDC，這1100億已經(jīng)實際上“數(shù)字化”的美元所帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險，早已是他們背上的一個包袱。

加密貨幣相比美元，最大的優(yōu)勢還是在于其貨幣數(shù)量的穩(wěn)定，也是有人把它視為“數(shù)字黃金”的一個原因。畢竟美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表從2008年到現(xiàn)在已經(jīng)擴張了8.3倍。

但是想打敗美元也沒那么容易。日元、歐元都曾經(jīng)一度威脅過它的地位，但都沒能成功。而即便是這么瘋狂地印錢，在八十年代之后美國還沒有經(jīng)歷過一次像樣的通貨膨脹危機——直到這次的疫情爆發(fā)。在這之前，美聯(lián)儲甚至天天擔(dān)心通縮。抑制（Keep a lid on）通貨膨脹的因素，不管是發(fā)達(dá)國家的老齡化還是技術(shù)帶來的生產(chǎn)力提高（Productivity?gains）短期內(nèi)都不會消失。

歷史也站在美元一邊，畢竟沒有哪個政府會允許有另一種貨幣挑戰(zhàn)它的權(quán)威。技術(shù)會給監(jiān)管帶來挑戰(zhàn)但并非不可克服，而像比特幣這樣的私發(fā)貨幣，它越成功，將要面臨的絞殺力度也會越大。

但從目前情況來看，這條貨幣戰(zhàn)爭的新戰(zhàn)線會延續(xù)很長時間。畢竟以美國政界的效率，監(jiān)管規(guī)則的統(tǒng)一不會是件很快的事情。而且你也不要小看這些支持加密貨幣的財團(tuán)背后的政治影響力——既然已經(jīng)積累了大量資本，那么通過游說政客改變政策這件事也并非不可能辦到。它們的對手商業(yè)銀行們其實真正希望的是分一杯羹，打破這些純（Pure-play）加密貨幣技術(shù)公司的監(jiān)管套利（Regulatory arbitrarge），而不是完全的一刀切。技術(shù)的進(jìn)步是沒人能阻止的。

換句話說，決定加密貨幣和美元之戰(zhàn)的關(guān)鍵性因素，很可能并不是政策和監(jiān)管，而恰恰是其“數(shù)字黃金”的概念。到目前為止，還沒有任何跡象表明比特幣等加密貨幣能比美元更加具有避險資產(chǎn)的性質(zhì)。如果到了那種投資者嗅到一點點風(fēng)險（A whiff of?risk）就拋售任何資產(chǎn)的風(fēng)聲鶴唳之日，加密貨幣還能被留下的話，那才是具有說服力的證據(jù)。現(xiàn)在來看，顯然還差的很遠(yuǎn)。