相信一個(gè)人，需要經(jīng)過(guò)許多歲月，費(fèi)些周折；相信一位投資人，更應(yīng)如是，“盡量長(zhǎng)的業(yè)績(jī)記錄”是一位基金經(jīng)理能獲得信任的前提條件，“盡量好的長(zhǎng)期年化回報(bào)”是一位基金經(jīng)理能獲得信任的必要條件，衷心感謝持有人把投資的任務(wù)托付給我們！

--韓冬燕

證券從業(yè)19年，基金管理7年，金牛獎(jiǎng)獲得4次，在管產(chǎn)品近一年業(yè)績(jī)皆為同類前1%，2只產(chǎn)品任期業(yè)績(jī)排進(jìn)同類前10%。

這樣一位經(jīng)驗(yàn)豐富且業(yè)績(jī)出色的基金經(jīng)理，由于低調(diào)的行事作風(fēng)，可能很多投資者對(duì)她并不熟悉。

她就是諾安基金的韓冬燕，可以說(shuō)是最低調(diào)的金牛獎(jiǎng)得主之一。

韓冬燕有多低調(diào)？今年4月，她在一場(chǎng)小型媒體見面會(huì)上的第一句發(fā)言是：

「這是我人生中第一次同時(shí)接受這么多家媒體的采訪?！?/p>

在瘋狂造星的年代，很難想象一位基金經(jīng)理還能如此長(zhǎng)期拒絕外界的干擾。

近一年產(chǎn)品業(yè)績(jī)同類前1%

韓冬燕是行業(yè)老兵，曾就職于華夏基金，先后從事基金清算和行業(yè)研究。2010年加入諾安基金從事行業(yè)研究，2015年起任諾安先進(jìn)制造基金經(jīng)理，現(xiàn)任諾安基金總經(jīng)理助理、權(quán)益投資事業(yè)部總經(jīng)理。

韓冬燕的短期業(yè)績(jī)出眾，截至2023年10月12日，其單獨(dú)管理的諾安行業(yè)輪動(dòng)、諾安先進(jìn)制造、諾安中小盤精選年內(nèi)業(yè)績(jī)分別為20.75%、19.30%、13.72%，同期滬深300漲跌幅為-4.37%。從銀河證券排名來(lái)看，截至9月29日，三只產(chǎn)品近一年業(yè)績(jī)皆為同類前1%，分別為3/1448、2/317、7/1448。

同時(shí)，韓冬燕也是一位長(zhǎng)期主義者，她一直在思考如何實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益。

她認(rèn)為，投資的核心在于預(yù)判未來(lái)，階段性的成果不難出現(xiàn)，但階段性成果背后可能不是實(shí)力而是偶然，投資中需要盡力客觀地總結(jié)出可持續(xù)正確決策的能力。

因此，韓冬燕的投資一直在向兩個(gè)方向進(jìn)行努力，第一個(gè)是避免永久性損失風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)是獲取長(zhǎng)期更優(yōu)秀的回報(bào)。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

這樣的投資理念讓韓冬燕管理的產(chǎn)品表現(xiàn)非常穩(wěn)健，尤其是在熊市表現(xiàn)出不俗的韌性。例如，在最為困難的2018年、2021年和2022年，她管理的產(chǎn)品均未出現(xiàn)大幅回撤，相對(duì)市場(chǎng)也有較好收益，其中2018年諾安行業(yè)輪動(dòng)業(yè)績(jī)排名更是位于同類前4%（12/366，來(lái)源銀河證券）。

其實(shí)，做投資不怕慢就怕虧，因?yàn)橐坏┏霈F(xiàn)巨額虧損，再想重新往上積累盈利會(huì)很難。而A股最大特點(diǎn)就是牛短熊長(zhǎng)，并且熊市往往非常“兇殘”，所以很多時(shí)候防守比進(jìn)攻更為關(guān)鍵。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，截至2023年10月11日

而近年來(lái)，韓冬燕在保持出色的防守能力之余，更是以更加客觀的心態(tài)面對(duì)市場(chǎng)，從回避波動(dòng)進(jìn)化為適當(dāng)擁抱波動(dòng)，這也使得其長(zhǎng)期業(yè)績(jī)依然能夠排在同類靠前的位置。

銀河數(shù)據(jù)顯示，截至2023年9月30日，其管理時(shí)間最長(zhǎng)的諾安先進(jìn)制造近七年同類排名依然保持在前6%，具體為7/121。

拉長(zhǎng)到整個(gè)任期來(lái)看，據(jù)iFinD數(shù)據(jù)顯示，截至2023年10月11日，在韓冬燕任期內(nèi)諾安先進(jìn)制造實(shí)現(xiàn)收益166.03%，年化收益率13.11%，同期普通股票型產(chǎn)品中排名11/138；諾安行業(yè)輪動(dòng)累計(jì)收益率115.33%，年化收益率12.93%，同期偏股混合型產(chǎn)品中排名42/462；諾安中小盤精選實(shí)現(xiàn)收益77.62%，年化收益率8.45%，同期偏股混合型產(chǎn)品中排名145/434。

需要指出的是，近些年重新被大家認(rèn)可的丘棟榮、鮑無(wú)可等人都有這樣的業(yè)績(jī)特點(diǎn)，看似每年業(yè)績(jī)都不浮夸，但拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)卻非常誘人。

由于長(zhǎng)期穩(wěn)定的業(yè)績(jī)，韓冬燕受到機(jī)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注。據(jù)iFinD數(shù)據(jù)顯示，截至2023年2季度末，機(jī)構(gòu)持有的諾安先進(jìn)制造、諾安中小盤精選和諾安行業(yè)輪動(dòng)的比例均在30~40%區(qū)間。

同時(shí)，諾安中小盤精選有13只FOF持有，諾安低碳經(jīng)濟(jì)C有6只FOF持有，諾安低碳經(jīng)濟(jì)A有3只FOF持有，諾安先進(jìn)制造A有3只FOF持有，諾安行業(yè)輪動(dòng)有1只FOF持有。

逆取、證加、順守和溢賣

韓冬燕的投資框架非常完整，倉(cāng)位擇時(shí)、行業(yè)配置和個(gè)股選擇均有涉及。

倉(cāng)位擇時(shí)方面，韓冬燕會(huì)綜合宏觀預(yù)判、結(jié)構(gòu)比較和個(gè)股選擇相互驗(yàn)證。

行業(yè)配置方面，韓冬燕從中長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間、景氣度、估值兌現(xiàn)程度等角度進(jìn)行選擇。

個(gè)股選擇方面，韓冬燕則基于比較的好行業(yè)、好公司和好價(jià)格，在結(jié)構(gòu)和個(gè)股的迭代過(guò)程中，努力從機(jī)會(huì)成本角度做更多的風(fēng)險(xiǎn)收益比較和權(quán)衡分析。

在投資框架落地上，韓冬燕主要奉行“逆取、證加、順守和溢賣”八字方針。

逆?。旱撞繒r(shí)積極挖掘定性變化、對(duì)定量變化保持期待；基本面的復(fù)雜演繹。

證加：逆取和均衡是為了保持敏銳，敏銳有了深度和證實(shí)要趨于更好地集中。

順守：從中長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間、景氣度、估值兌現(xiàn)程度等多角度權(quán)衡把握；預(yù)期的復(fù)雜演繹。

溢賣：高位時(shí)對(duì)定性變化保持跟蹤、對(duì)定量變化進(jìn)行質(zhì)疑;長(zhǎng)短相形、高下相傾。

想具體了解這套方法論，可以閱讀券商中國(guó)文字《“八字"投資方法論！諾安基金韓冬燕：用“光明心"變短期風(fēng)光為長(zhǎng)期業(yè)績(jī)》，里面有韓冬燕更為詳細(xì)的解讀。

行業(yè)配置+個(gè)股選擇提供主要收益

投資最重要的是知行合一，構(gòu)建完整的投資框架很難，將投資框架映射到產(chǎn)品上更難。

我們以諾安中小盤精選為例，一起通過(guò)數(shù)據(jù)來(lái)看看韓冬燕是如何在實(shí)踐中落實(shí)投資框架。

1、倉(cāng)位靈活

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，2016年1季度至2023年1季度

上文提到，韓冬燕會(huì)綜合宏觀預(yù)判、結(jié)構(gòu)比較和個(gè)股選擇互相驗(yàn)證，并對(duì)倉(cāng)位進(jìn)行調(diào)整。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，諾安中小盤精選的股票占資產(chǎn)凈值比呈現(xiàn)與市場(chǎng)波動(dòng)正相關(guān)的走勢(shì)。

可以看到，在2019年之前韓冬燕一直保持著較為審慎的態(tài)度，其中2018年更是將倉(cāng)位降至最低，這也是她當(dāng)年能夠抵抗住市場(chǎng)回撤的原因之一。

韓冬燕也曾表示，會(huì)在市場(chǎng)極端時(shí)刻進(jìn)行大的倉(cāng)位擇時(shí)，回避組合的絕對(duì)性風(fēng)險(xiǎn)和損失，會(huì)通過(guò)堅(jiān)持優(yōu)選公司回避個(gè)股的絕對(duì)性的風(fēng)險(xiǎn)和損失。

2019年確認(rèn)市場(chǎng)行情好轉(zhuǎn)之后，韓冬燕果斷出擊，一度將倉(cāng)位提升至90%以上。

2022年，在市場(chǎng)惡化之后韓冬燕又果斷減倉(cāng)，一直到2022年年末市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)重新釋放之后才再度抄底將倉(cāng)位提升上來(lái)。

這里需要注意的是，2019年之后諾安中小盤精選股票倉(cāng)位平均值拉高，在過(guò)往采訪中韓冬燕也對(duì)此做了解釋。

2019年成長(zhǎng)風(fēng)起，諾安先進(jìn)制造在市場(chǎng)的排名急轉(zhuǎn)直下。這期間韓冬燕不斷反思，進(jìn)化心性，優(yōu)化策略，與團(tuán)隊(duì)共同成長(zhǎng)。從保守到客觀心性，從懼怕到擁抱波動(dòng)，從穩(wěn)到穩(wěn)中有進(jìn)，這一程艱難的經(jīng)過(guò)對(duì)韓冬燕來(lái)說(shuō)是“修業(yè)”也是“修身”，客觀、平和、自律、耐心，是磨練后的逐漸懂得，她也逐漸確立了力爭(zhēng)在避免永久性損失風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，獲取長(zhǎng)期更優(yōu)秀回報(bào)的投資目標(biāo)。

2、行業(yè)配置精進(jìn)均衡

在行業(yè)配置方面，韓冬燕追求“精進(jìn)均衡”。均衡比較好理解，也就是極少重倉(cāng)某一行業(yè)。從數(shù)據(jù)來(lái)看，韓冬燕第一重倉(cāng)行業(yè)基本在15%~30%區(qū)間波動(dòng)。

這也是韓冬燕對(duì)風(fēng)險(xiǎn)把控的一個(gè)手段之一，即“不激進(jìn)、堅(jiān)持動(dòng)態(tài)權(quán)衡，不極端、堅(jiān)持適度，不盲目、堅(jiān)持以基本面為核心的高標(biāo)準(zhǔn)”。

但是精進(jìn)怎么理解？這個(gè)詞似乎與平衡存在矛盾。

韓冬燕對(duì)此的解釋是“均衡型涉及的行業(yè)較多，但不等于分散；要不斷優(yōu)化組合創(chuàng)造更多超額收益，保持敏銳，從長(zhǎng)期發(fā)展空間、盈利模式、中期趨勢(shì)、成長(zhǎng)和估值匹配度、風(fēng)險(xiǎn)收益比等角度綜合考慮，選擇發(fā)展空間變大、盈利能力變強(qiáng)、成長(zhǎng)速度加快、估值不貴的公司。”

筆者的理解是可能與韓冬燕“逆取、證加、順守、溢賣”的投資策略有關(guān)，在證明行業(yè)邏輯之后，通過(guò)提高行業(yè)倉(cāng)位來(lái)進(jìn)一步提高收益。這也是她區(qū)別于其他均衡型基金經(jīng)理的優(yōu)勢(shì)。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，2016年1季度至2023年2季度

從歷史的持倉(cāng)數(shù)據(jù)來(lái)看，韓冬燕的第一重倉(cāng)行業(yè)具有一定的連續(xù)性，并且有從布局到加倉(cāng)的動(dòng)作。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，2016年1季度至2023年2季度

我們以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)對(duì)Brinson模型對(duì)諾安中小盤精選超額收益進(jìn)行拆分，可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)配置為諾安中小盤精選提供雖然不算夸張但非常穩(wěn)定的超額收益，這也正是配置均衡的結(jié)果。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，2016年1季度-2023年2季度

我們?cè)僖跃唧w時(shí)間段來(lái)看，2017年至2018年醫(yī)藥提供主要超額收益，2019年至2020年大消費(fèi)在提供主要超額收益，2021年新能源在提供主要超額收益，2022年年末至今則是通信和電子提供主要超額收益，這則是韓冬燕在重點(diǎn)行業(yè)“精進(jìn)”布局的結(jié)果。

值得一提的是，今年中報(bào)顯示韓冬燕2季度明顯提高了醫(yī)藥行業(yè)持倉(cāng)，而從近期表現(xiàn)來(lái)看這又是一次不錯(cuò)的調(diào)整。

3、精選個(gè)股，精準(zhǔn)“逆取”

上文數(shù)據(jù)可以看到，諾安中小盤精選超額收益的主要來(lái)源是個(gè)股的選擇。

在質(zhì)地方面，韓冬燕選取的多為行業(yè)龍頭，重倉(cāng)時(shí)間最長(zhǎng)的股票分別為伊利股份、中國(guó)聯(lián)通、大華股份、云南白藥、張?jiān)、美的集團(tuán)等龍頭企業(yè)。

在具體的投資操作方面，韓冬燕奉行的便是“逆取、證加、順守、溢賣”八個(gè)字，其中逆取選的是“變好、變快、低估”的公司，順守則是選“好、快、不貴”的公司，到了上漲后期，投資策略跟隨變?yōu)椤耙缳u”。

業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順iFinD，2016年1季度至2023年2季度

從結(jié)果上看這套投資策略有著非常有效。據(jù)iFind數(shù)據(jù)顯示，在諾安中小盤精選的2017年1季度至2023年2季度前十大重倉(cāng)股中，新進(jìn)重倉(cāng)股往往能提供不錯(cuò)的收益。

同時(shí)，有增持和連續(xù)增持動(dòng)作的重倉(cāng)股也能夠貢獻(xiàn)不錯(cuò)的收益，而有減持和連續(xù)減持動(dòng)作的重倉(cāng)股后續(xù)貢獻(xiàn)的收益則明顯減少。

而分析諾安中小盤精選在2020年以來(lái)的買入交易數(shù)據(jù)，也可以發(fā)現(xiàn)個(gè)股買入后60個(gè)交易日有明顯超額收益。

這兩個(gè)數(shù)據(jù)一方面可以證明，韓冬燕“逆取”比較精準(zhǔn)，很少追高買入，不會(huì)面臨著回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，另一方面則是“證加”也能夠帶來(lái)收益。

寫在最后：

很多投資者是通過(guò)諾安成長(zhǎng)才認(rèn)識(shí)諾安基金，有些投資者主觀認(rèn)為諾安基金的投資風(fēng)格就是激進(jìn)的。

而了解諾安基金的投資者應(yīng)該知道，風(fēng)險(xiǎn)控制是諾安基金的準(zhǔn)測(cè)，旗下多數(shù)基金經(jīng)理投資風(fēng)格仍傾向于穩(wěn)健，例如楊谷、王創(chuàng)練、楊琨和韓冬燕等。

也是因?yàn)檫@樣的原因讓他們盡管長(zhǎng)期業(yè)績(jī)出色，但短期業(yè)績(jī)?nèi)狈Ω泄偕系拇碳ぃ菀资艿酵顿Y者的忽視。

其實(shí)優(yōu)秀的基金經(jīng)理就像一杯白開水，只有以更長(zhǎng)的時(shí)間視角才能感受到他的好。