“市場(chǎng)頭把交椅易主AMD也說(shuō)不定。”

研究員：零號(hào)

出品：涂鴉研究所

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疫情期間AMD (AMD.US)的穩(wěn)定表現(xiàn)令我印象深刻。盡管AMD目前的估值有些過(guò)高，但多個(gè)持有它的投資人告訴我他們并不愿意拋售手中的股票，在過(guò)去的一個(gè)月里AMD跑贏標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，并在本周累計(jì)漲幅了11%。

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這家從1969年開(kāi)始為商業(yè)和消費(fèi)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)計(jì)算機(jī)處理器和相關(guān)技術(shù)的跨國(guó)半導(dǎo)體公司在過(guò)去的幾年里一直屈居在對(duì)手NVIDIA (NVDA.US)與INTEL(INTL.US)之下，但是以技術(shù)為王的科技賽道里沒(méi)有永遠(yuǎn)的勝者，也沒(méi)有永遠(yuǎn)的輸家，AMD迎頭趕上的趨勢(shì)十分搶眼，在我們的價(jià)值取向中獲得了肯定，我們有理由相信接下來(lái)的十年AMD會(huì)創(chuàng)造更好的成績(jī)。

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事實(shí)上，自1969年至今，這家公司有著多個(gè)階段長(zhǎng)期盈利的狀態(tài)。細(xì)致的去看AMD上一個(gè)財(cái)年可以發(fā)現(xiàn)公司的收入增加了，但每股收益卻下滑了，尚且還不能算是“輝煌“，但如果看整個(gè)行業(yè)，AMD的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手NVIDIA和INTEL都公布了年度收入的負(fù)增長(zhǎng)表現(xiàn)，這份增長(zhǎng)就變得尤為優(yōu)異了。

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半導(dǎo)體行業(yè)的震蕩是短期的，導(dǎo)致這種下降的原因有許多，但都不是結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題。其中比較明顯的原因是智能手機(jī)和個(gè)人電腦的消費(fèi)需求進(jìn)入瓶頸期；其次，中美之間的貿(mào)易不確定性也對(duì)2019年整個(gè)行業(yè)帶來(lái)了一些疲軟。

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但從研究的角度而言，這給予了我們更好的觀(guān)察角度。往往真正具備長(zhǎng)期價(jià)值與競(jìng)爭(zhēng)力的公司都會(huì)在曲線(xiàn)的底部發(fā)生拐點(diǎn)，2019年里AMD在CPU與GPU領(lǐng)域的齊頭并進(jìn)，幫助它從競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手那里搶來(lái)了可觀(guān)的收入和不錯(cuò)的市場(chǎng)份額。

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在許多投資者和消費(fèi)者眼里，在大多數(shù)方面NVIDIA都是比AMD更好的選擇，前者無(wú)疑有著更加優(yōu)勢(shì)的技術(shù)，在更高范圍的GPU產(chǎn)品性能表現(xiàn)比AMD更加強(qiáng)大。特別是在游戲領(lǐng)域，NVIDIA長(zhǎng)期統(tǒng)治著頂級(jí)GPU的市場(chǎng)，但游戲只是微芯片應(yīng)用的領(lǐng)域之一。

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事實(shí)上，半導(dǎo)體行業(yè)增長(zhǎng)主要的驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于數(shù)據(jù)中心以及內(nèi)存。當(dāng)前的商業(yè)模式中游戲行業(yè)的客戶(hù)可能是個(gè)人；而數(shù)據(jù)中心的客戶(hù)則是企業(yè)。當(dāng)然，性能始終是一個(gè)重要的度量標(biāo)準(zhǔn)，但從價(jià)值的角度來(lái)看，效率才是驅(qū)動(dòng)這些業(yè)務(wù)決策的因素。

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這便是AMD有機(jī)會(huì)與這些龍頭對(duì)手一較高下的地方，如果我們看看這些公司提供的中檔位產(chǎn)品，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)AMD的GPU與CPU都更有著更具競(jìng)爭(zhēng)力的性?xún)r(jià)比，這也是AMD一再?gòu)?qiáng)調(diào)的核心主張。

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當(dāng)前行業(yè)的增長(zhǎng)面臨短期下行時(shí)，AMD不再滿(mǎn)足于停留在中檔位性?xún)r(jià)比的市場(chǎng)，而是憑借著自主研發(fā)的Zen架構(gòu)向著高端市場(chǎng)發(fā)起了沖擊，NVIDIA與INTEL也“后知后覺(jué)“地發(fā)現(xiàn)他們的這位“小老弟”似乎已經(jīng)有搶占他們核心地盤(pán)的能力。

AMD近來(lái)陸續(xù)發(fā)表的7納米R(shí)yzen的Zen架構(gòu)臺(tái)式、筆電型及EPYC服務(wù)器處理器都大獲好評(píng)。面對(duì)AMD的來(lái)勢(shì)洶洶，INTEL認(rèn)為14納米產(chǎn)能的恢復(fù)會(huì)是他們手中好用的一張牌，此外英特爾強(qiáng)調(diào)目前手上至少有9款10納米制程的芯片準(zhǔn)備發(fā)布，正面競(jìng)爭(zhēng)毫無(wú)怯場(chǎng)。

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此外，更長(zhǎng)期一些的例子還有AMD的超級(jí)計(jì)算機(jī)EI Capitan將提供超過(guò)目前200臺(tái)超級(jí)計(jì)算機(jī)加起來(lái)還要強(qiáng)大的性能等等。因此2020年對(duì)于AMD無(wú)疑將是一個(gè)重要拐點(diǎn)，高地要是上得順利，那么樂(lè)觀(guān)地推測(cè)，被制霸已久的市場(chǎng)頭把交椅易主AMD也說(shuō)不定。

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基于此，我們簡(jiǎn)單預(yù)估了AMD的營(yíng)收指標(biāo)：

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AMD的營(yíng)收預(yù)測(cè)是比較艱難的，因?yàn)楣镜臍v史數(shù)據(jù)有著U型特征，2019年略高于67億歐元，2010年又略低于65億歐元，在將近期上升趨勢(shì)結(jié)合公司財(cái)報(bào)中對(duì)于短期內(nèi)高收入的指導(dǎo)預(yù)期，我們制作了以上結(jié)合指數(shù)增長(zhǎng)和負(fù)線(xiàn)性元素的擬合多項(xiàng)式趨勢(shì)。

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DCF的估值方式只能提供給我們一個(gè)對(duì)未來(lái)趨勢(shì)的認(rèn)知，畢竟AMD所面對(duì)的不僅僅是NIVIDIA與INTEL，還有緊緊更在后面的ARM。后者在被亞馬遜宣布在服務(wù)器上搭載過(guò)后，相繼又被華為、蘋(píng)果看中。

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不過(guò)來(lái)自ARM的挑戰(zhàn)更多的壓力是在Intel身上，因?yàn)锳RM無(wú)論是在定價(jià)或者芯片尺寸上都沒(méi)有與AMD產(chǎn)生最直接的沖突。

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新的挑戰(zhàn)者同樣也是我們看好AMD的原因之一，Intel疲于應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)以及在效率方面的落后，都將為AMD與ARM這樣“年輕“又充滿(mǎn)斗志的公司提供彎道超車(chē)的機(jī)會(huì)，畢竟如果你真正了解Intel你會(huì)發(fā)現(xiàn)它的產(chǎn)品收入在過(guò)去的增長(zhǎng)幾乎都來(lái)源于價(jià)格的上漲，對(duì)這種”擠牙膏“式的公司效率，有最直接感受的無(wú)疑是它多年的合作伙伴和消費(fèi)者，可想而知，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)了更具效率的競(jìng)爭(zhēng)者時(shí)，市場(chǎng)份額的轉(zhuǎn)變不會(huì)是漸進(jìn)式的。