文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

我國已成為僅次于美國的全球第二大包裝大國，2019年我國包裝行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入10032.53億元，同比增長1.06%，走入萬億產(chǎn)值行列。包裝行業(yè)規(guī)模在增長，但增速在下降，其中紙和紙板容器的制造占比28.88%，為最大的包裝細(xì)分市場。

從事包裝用紙及其制品的森林包裝集團(tuán)股份有限公司（簡稱：森林包裝）10月29日上會通過，擬上市地點(diǎn)為上交所。此次IPO擬募資10.16億元，用于綠色環(huán)保紙包裝網(wǎng)上定制智能工廠建設(shè)項(xiàng)目1.98億元，年產(chǎn)9,000萬平方米紙箱包裝材料擴(kuò)建項(xiàng)目1.92億元，綠色環(huán)保數(shù)碼噴墨印刷紙包裝智能工廠3.76億元，補(bǔ)充流動(dòng)資金2.5億元。

森林包裝99%股權(quán)高度集中，2016年、2017年連續(xù)出現(xiàn)違規(guī)轉(zhuǎn)貸共計(jì)4.27億元；營業(yè)收入及凈利潤的增速并不穩(wěn)定，增長或難持續(xù)，2019年稅收優(yōu)惠占?xì)w屬于母公司股東凈利潤比例近60%；原材料對外依賴度高，禁廢令下或面臨窘境；向數(shù)人供應(yīng)商采購超億元，零人供應(yīng)商注銷；曾出安全事故致人身亡，向客戶討要貨款訴訟連連；擴(kuò)產(chǎn)消化或面臨挑戰(zhàn)。

99%股權(quán)高度集中，頻繁的關(guān)聯(lián)交易與擔(dān)保

森林包裝的股東林啟軍持有29.79%的股份，其弟弟林啟群持有25.53%的股份、哥哥林啟法先生持有17.02%的股份、姐夫林加連先生持有17.02%的股份，林啟軍、林啟群、林啟法和林加連合計(jì)持有森林包裝本次發(fā)行前89.36%的股份，并通過森林投資和森林全創(chuàng)控制公司9.64%的股權(quán)，合計(jì)控制森林包裝99.00%的股權(quán)，四人簽訂了一致行動(dòng)協(xié)議，為公司控股股東、實(shí)際控制人。如此持股比例很難排除控股股東有利用絕對控股權(quán)進(jìn)行一些不利中小股東權(quán)益的事項(xiàng)發(fā)生的可能性，如違規(guī)擔(dān)保，關(guān)聯(lián)交易，資金挪用，甚至募投資金另外占用。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj查閱資料知，森林包裝實(shí)控人及關(guān)聯(lián)方曾經(jīng)與公司發(fā)生過頻繁的關(guān)聯(lián)交易，目前正在履行的關(guān)聯(lián)擔(dān)保多達(dá)31項(xiàng)，擔(dān)保金額超過7億元；已經(jīng)履行完畢的關(guān)聯(lián)擔(dān)保則有85項(xiàng)之多。此外，森林包裝自曝稱，內(nèi)部控制存在缺陷，報(bào)告期內(nèi)，子公司森林造紙為了滿足貸款受托支付要求，存在通過取得貸款情況，2016年、2017年，森林造紙通過供應(yīng)商取得銀行貸款金額分別為1.69億元、2.58億元，合計(jì)4.27億元，金額之大令人咋舌，如此違規(guī)操作，涉及的各方是如何自圓其說，成功完成的？不得不讓人提出質(zhì)疑？

經(jīng)營業(yè)績增長或難持續(xù)，稅補(bǔ)凈利潤近七成

森林包裝集團(tuán)成立于1998年，注冊資金1.5億元，其主要產(chǎn)品包含原紙、瓦楞紙板、瓦楞紙箱等產(chǎn)品。2016年-2019年1-6月，森林包裝營業(yè)收入分別為11.69億元、21.55億元、24.76億元、9.41億元；凈利潤分別為0.58億元、2.30億元、2.69億元、0.58億元，2017年公司營收同比增加84.35%，凈利潤同比增加296.55%，增長較為突出，2018年?duì)I收、利潤增長率已下滑至14.90%及16.96%，2019年上半年的凈利潤甚至僅為2018年的兩成，其2017年?duì)I收和凈利潤暴增或不可持續(xù)。

2019年1-6月，受國際貿(mào)易形勢變化及廢紙進(jìn)口政策調(diào)整的影響，國內(nèi)造紙和紙制品行業(yè)與去年同期相比經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)下滑。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，2019年1-6月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額同比下降2.4%，降幅較1-5月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)；其中，造紙和紙制品業(yè)營業(yè)收入同比下降2.3%，營業(yè)成本同比下降1.2%，利潤總額同比下降25.4%。受行業(yè)整體景氣度下滑影響，森林包裝2019年1-6月經(jīng)營業(yè)績同比減少22.66%；凈利潤同比減少 64.98%，難掩盈利下滑的態(tài)勢。

其中原紙是森林包裝主要營收來源，2016年至2019年上半年，原紙收入占比分別為59.12%、70.50%、72.57%、72.82%。報(bào)告期內(nèi)，公司原紙產(chǎn)品（牛皮箱板紙和瓦楞原紙）毛利率分別為 14.83%、19.23%、16.40%、12.10%，波動(dòng)幅度較大，同時(shí)，公司綜合毛利率分別為18.76%、20.54%、18.10%、14.49%，均出現(xiàn)了先升后降的態(tài)勢。

此外，森林包裝享受的稅收優(yōu)惠主要為增值稅即征即退和高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠，稅收優(yōu)惠政策對公司利潤影響很大。2016年-2019年1-6月，森林包裝享受的稅收優(yōu)惠占?xì)w屬于母公司股東凈利潤比例逐步提高，分別為11.55%、38.06%、38.36%、57.90%，若未來稅收政策發(fā)生變化，或者該公司不能繼續(xù)獲評高新技術(shù)企業(yè)，將對其利潤產(chǎn)生較大影響。

政府補(bǔ)助，是指從政府無償取得貨幣性資產(chǎn)或非貨幣性資產(chǎn)，分別為與資產(chǎn)相關(guān)的政府補(bǔ)助和與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助，如果再加上報(bào)告期內(nèi)政府補(bǔ)助與歸母凈利潤占比分別為12.63%、3.91%、4.15%和17.47%，森林包裝的凈利潤構(gòu)成可謂不佳，2019年上半年，稅補(bǔ)占?xì)w母凈利潤的75.37%之多。

原材料對外依存度高，采購自競爭對手

森林包裝的原紙產(chǎn)品的主要原材料是廢紙，瓦楞紙板和瓦楞紙箱的主要原材料是原紙，報(bào)告期內(nèi)廢紙和原紙占主營業(yè)務(wù)成本的比重分別在55%和15%左右，廢紙等原材料的價(jià)格波動(dòng)也對企業(yè)的原材料采購成本控制、維持產(chǎn)品毛利率等各方面提出了更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。如果沒有穩(wěn)定的原料供應(yīng)渠道，生產(chǎn)經(jīng)營將會受到一定影響。

森林包裝2017年-2019年1-6月從國外采購的廢紙金額分別為1.23億元、1.09億元、0.41億元，進(jìn)口廢紙占公司廢紙總額的比例分別為12.78%、9.73%、8.96%，平均單價(jià)分別為1889.70元/噸、1513.93元/噸、1608.40元/噸。除了直接向國外的供應(yīng)商采購，森林包裝還向從事進(jìn)口廢紙的經(jīng)銷業(yè)務(wù)的供應(yīng)商采購。2016年-201年森林包裝從平湖榮成環(huán)?？萍加邢薰九c無錫榮成環(huán)?？萍加邢薰静少徑痤~合計(jì)分別為4143.25萬元、4358.88萬元、6506.20萬元、1756.83萬元。其中平湖榮成環(huán)?？萍加邢薰九c無錫榮成環(huán)保科技有限公司是江蘇榮成環(huán)?？萍脊煞萦邢薰镜淖庸?，從事進(jìn)出口業(yè)務(wù)。

來源：招股書

平湖榮成環(huán)?？萍加邢薰緸榕_灣法人榮成紙業(yè)股份有限公司（其股票于1985 年在臺灣證券交易所上市）控制的公司，主要產(chǎn)品為工業(yè)包裝用牛皮紙和瓦楞原紙，此外，榮成紙業(yè)股份有限公司還控制了無錫榮成環(huán)?？萍加邢薰?，也是森林包裝競爭對手之一。

森林包裝在招股書中稱目前，國內(nèi)廢紙供應(yīng)量偏低，仍需大量進(jìn)口"質(zhì)量好、價(jià)格低"的國外廢紙，對外依存度依然較高。但近年來，我國生態(tài)環(huán)境保護(hù)要求全面提高，逐步強(qiáng)化固體廢物污染防治，對進(jìn)口洋垃圾實(shí)行更加嚴(yán)格的監(jiān)管和限制，在2018年6月24日，國務(wù)院公布《中共中央國務(wù)院關(guān)于全面加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)堅(jiān)決打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)的意見》，意見提出要"強(qiáng)化固體廢物污染防治"。全面禁止洋垃圾入境，嚴(yán)厲打擊走私，大幅減少固體廢物進(jìn)口種類和數(shù)量，力爭2020年年底前基本實(shí)現(xiàn)固體廢物零進(jìn)口，未來我國將全面禁止進(jìn)口廢紙，如此形勢，森林包裝或面臨原材料供應(yīng)不足的窘境。

向零人或數(shù)人供應(yīng)商采購超億元

森林包裝2017年的前五大供應(yīng)商中的揚(yáng)州金逸再生資源有限公司、揚(yáng)州明泰再生資源有限公司、寶應(yīng)鑫恒再生資源有限公司系受同一實(shí)際控制人控制的公司，森林包裝在2016年和2017年向三家公司合計(jì)采購金額分別為1.88億元和7267.68萬元。查其年報(bào)信息顯示，這3家公司的社保繳納人數(shù)均為0人，在2017年12月，成立于2015年7月，揚(yáng)州金逸再生資源有限公司和成立于2016年3月的揚(yáng)州明泰再生資源有限公司都被注銷。

另外，根據(jù)工商信息顯示，其中的寶應(yīng)鑫恒再生資源有限公司，寶應(yīng)縣國家稅務(wù)局稽查局因?yàn)槠淦髽I(yè)檢查期間的記帳憑證丟失，2018年對其進(jìn)行2000元罰款，同時(shí)2017年到2019年的年度報(bào)告均未披露被列入異常經(jīng)營名錄。

作為森林包裝2016年和2017年前五大供應(yīng)商之一的亳州根寶廢舊物資回收有限公司，兩年的供應(yīng)額分別為1.425億元、6303.96萬元。查其2016年和2017年年報(bào)顯示，社保繳納人數(shù)僅為3人。安徽省家昇再生資源有限公司2016年貢獻(xiàn)采購額為5939.11萬元，查其2016年年報(bào)顯示，社保繳納人數(shù)為2人。

如此看來森林包裝篩選供應(yīng)商的能力或仍需提升，零人供應(yīng)商或數(shù)人供應(yīng)商，供應(yīng)金額合計(jì)超億元，業(yè)務(wù)往來的真是不得不讓人懷疑？

擴(kuò)產(chǎn)消化或面臨挑戰(zhàn)，客戶質(zhì)量不佳

森林包裝在其招股書風(fēng)險(xiǎn)提示中提到了造紙行業(yè)未來產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)，并稱如果消費(fèi)市場未能同步或稍快增長，將會對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，森林包裝主要業(yè)務(wù)局限于浙江省市場，省內(nèi)市場貢獻(xiàn)了90%以上的營收，并且公司的85%以上的業(yè)務(wù)收入來源于臺州、溫州、寧波、麗水、金華和紹興等浙江南部市場，對于其他市場很難開拓。

目前公司的競爭對手如浙江、浙江、平湖榮成環(huán)保、浙江紙業(yè)、浙江巨鼎包裝、浙江包裝等均在長三角地區(qū)具有較大產(chǎn)能，部分企業(yè)還存在擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，新產(chǎn)能的投放將進(jìn)一步加劇區(qū)域市場的競爭。隨著市場競爭的加劇，森林包裝面臨競爭格局將更加復(fù)雜，并可能影響公司的市場開拓和經(jīng)營業(yè)績。

而此次產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，森林包裝的瓦楞紙板將新增產(chǎn)能29,200萬平方米，增加156.9%。但在業(yè)績下滑后，森林包裝2019年上半年瓦楞紙板的產(chǎn)能利用率已下降至80.5%，尚有不少產(chǎn)能空閑。森林包裝2019年上半年業(yè)績下滑后,瓦楞紙板的產(chǎn)能利用率已下降至80.5%，不少產(chǎn)能已然空閑，在募資擴(kuò)產(chǎn)后能否消化，面臨不少的挑戰(zhàn)。

此外，值得注意的是森林包裝曾出安全事故致人身亡，2019年5月14日，森林包裝發(fā)生一起導(dǎo)致一人死亡的安全事故，經(jīng)調(diào)查，原因系抱車司機(jī)未及時(shí)發(fā)現(xiàn)走進(jìn)抱車作業(yè)區(qū)域的人員，致其被軋身亡，發(fā)行人對事故的發(fā)生負(fù)有責(zé)任，對其處以罰款200,000元；發(fā)行人水印廠區(qū)主要負(fù)責(zé)人林昊未督促、檢查本單位的安全生產(chǎn)工作，對事故發(fā)生負(fù)有責(zé)任，對其處以罰款60,285元。

此外，中國裁判文書網(wǎng)顯示，2020年尚未結(jié)束，但森林包裝有關(guān)判決文書已有14份，主要以森林包裝向客戶訴訟討回貨款為主。光森林包裝作為定作合同糾紛執(zhí)行實(shí)施類執(zhí)行申請人就多達(dá)17份之多，而大多數(shù)的客戶都是5－10萬之間的定作合同款項(xiàng)，此類客戶突顯了森林包裝在服務(wù)中小企業(yè)甚至是自然人時(shí)，客戶的質(zhì)量可見一般。森林包裝雖然已成功過會，但未來發(fā)展如何，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj和大家一起靜觀后續(xù)。