顏值即正義時代，愛美客動作頻頻，野心勃勃。

在顏值即正義的時代，“整形”變成“輕醫(yī)美”，以玻尿酸為主營業(yè)務(wù)的愛美客也因此受到市場追捧。從去年9月登陸創(chuàng)業(yè)板至今，9個月時間里，愛美客股價最高漲到1300多元，瘋漲11倍，一度成為繼貴州茅臺、石頭科技之后的第三支A股千元股，市值也達(dá)到1700億元。

近日，愛美客動作頻頻，一方面是宣布赴港上市，沖擊首個“A＋H”醫(yī)美上市公司；另一邊是擬8.86億元收購韓國公司肉毒素項目，擴(kuò)張產(chǎn)品線。一系列布局背后，愛美客的野心不再躲閃。

不過，火熱的行情也難掩這家玻尿酸龍頭的隱憂，業(yè)務(wù)單一便是其一。愛美客99%以上營收來自玻尿酸產(chǎn)品，雞蛋都放在一個籃子里，風(fēng)險顯而易見。此外，雖然玻尿酸產(chǎn)品有著90%以上的驚人毛利率，但其并非不可替代，也就是說愛美客的護(hù)城河并不高。

收購肉毒素項目，愛美客改善業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的意圖不難窺見。不過，在高毛利的吸引下，越來越多的資本和跨家玩家進(jìn)入，市場競爭加劇，愛美客還能繼續(xù)“美”下去嗎？

7月6日，玻尿酸龍頭愛美客的股價有些震蕩，開盤后一路走低，盤中一度跌逾10%。午后雖有反攻，但仍以下跌6.41%收盤，報收于761.99元。

近9億買肉毒素項目，玻尿酸不靈了？

作為玻尿酸大王，愛美客是醫(yī)美行業(yè)的“偏科生”。與華熙生物、昊海生科等同行相比，只做醫(yī)美的愛美客業(yè)務(wù)嚴(yán)重依賴玻尿酸。

目前，公司旗下主要有5款核心產(chǎn)品，包括逸美、寶尼達(dá)、愛芙萊、嗨體、逸美一加一，這五款玻尿酸產(chǎn)品是愛美客的主要營收來源，占比達(dá)99%以上。

這其中，嗨體是國內(nèi)首款用于頸紋修復(fù)的醫(yī)療產(chǎn)品，目前市面上還沒獲批的同類競品。由于市場稀缺性，嗨體去年為愛美客貢獻(xiàn)了4.47億元的營收，占總營收的63％，成為愛美客的拳頭產(chǎn)品。

過度依賴單一核心產(chǎn)品，潛在風(fēng)險也很明顯。

愛美客早期投資人告訴鳳凰網(wǎng)科技，一方面，透明質(zhì)酸（即玻尿酸）產(chǎn)品的技術(shù)壁壘并不高，一旦嗨體這類拳頭產(chǎn)品遭遇天花板，將影響公司的業(yè)績增長；另一面，華西生物旗下cytocare玻尿酸無源植入物申報注冊時，將頸部抗衰老作為適應(yīng)范圍，預(yù)計3年左右能獲批文。

為了改變這種狀況，愛美客已經(jīng)在采取行動。6月24日，愛美客公告稱，擬8.86億元收購韓國公司Huons Bio部分股權(quán)，后者是一家從韓國藥企分拆出來的肉毒素業(yè)務(wù)部門，其肉毒素Hutox于2019年4月在韓國取得產(chǎn)品注冊證，目前該產(chǎn)品在國內(nèi)處于臨床3期階段。

從2020年Huons Bio業(yè)績表示來看，此次收購溢價達(dá)到74倍。資料顯示，Huons Bio去年營收1.20億元，凈利潤2803.80萬元。截至今年3月末，總資產(chǎn)1.60億元、凈資產(chǎn)0.40億元，公司整體估值29.67億元。

如此大手筆收購背后，不僅有愛美客急于擴(kuò)充產(chǎn)品線的壓力，更有對肉毒素市場前景的期待。從多方口徑綜合來看，預(yù)計2019年中國正規(guī)渠道肉毒終端市場規(guī)模在40-50億元。

加碼的肉毒素，能否為愛美客找到新的增長動力？

“現(xiàn)在來看還比較困難?！北本┏柲翅t(yī)院美容科主任向鳳凰網(wǎng)科技表示，由于肉毒素毒性較強(qiáng)，其審批流程非常長。在國內(nèi)立項到獲批上市，至少需要八年，若是從海外引進(jìn)產(chǎn)品到臨床實驗也需要五六年。按此計算，愛美客的產(chǎn)品最少也要2024年才能獲批上市。

對于愛美客而言，肉毒素或許能減緩產(chǎn)品單一的壓力，但短期內(nèi)還無法帶來營收增益。不過，肉毒素的高壁壘，也給想要入場的玩家設(shè)置了障礙，這意味著一旦獲批上市，愛美客還是能搶先一步占據(jù)醫(yī)美細(xì)分領(lǐng)域的紅利。

7億營收撐起千億市值，高增長何以為繼？

醫(yī)美是一個暴利行業(yè)，從各大企業(yè)的財報數(shù)據(jù)就能窺見，堪比印鈔機(jī)。

以愛美客銷售占比較大的玻尿酸產(chǎn)品愛芙萊為例，其2019年的單位成本僅30.41元，出廠售價達(dá)到310.83元，毛利率高至90.22%，而這一產(chǎn)品在美容機(jī)構(gòu)的報價可能是數(shù)千元甚至上萬元。

正是由于巨額的利潤空間，2020年愛美客的毛利率達(dá)了92.17%，超過了同期貴州茅臺91.68%的毛利率，被稱作“女人的茅臺”。與此同時，在二級市場上公司股價瘋狂上漲。截至7月6日收盤，愛美客報761.99元，總市值為1649億元。而在今年3月，其市值曾超過1700億元。

千億市值，年營收僅7億，愛美客的高估值也引發(fā)質(zhì)疑。相對于茅臺的稀缺性，愛美客的玻尿酸產(chǎn)品并非不可替代。而單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下，超九成的毛利率還能有多次增長空間？

“愛美客作為醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈的上游企業(yè)，議價權(quán)高，頗具優(yōu)勢?！币晃毁Y深投資人表示，愛美客之所以能夠維持如此高的估值，很大程度上源于醫(yī)美市場的景氣。

（圖源：2021年國信證券醫(yī)美行業(yè)研究報告）

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預(yù)計2023 年，全球醫(yī)療美容服務(wù)市場總規(guī)模將會達(dá)到1925億美元。由于玻尿酸、肉毒素等非手術(shù)類的醫(yī)美項目，具有風(fēng)險低、可修復(fù)、效果自然等特點，近年來市場高速增長，預(yù)計到2023年，非手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)市場規(guī)模將達(dá)到419億美元。

作為玻尿酸針劑生產(chǎn)商的愛美客，與華熙生物、昊海生科同屬于醫(yī)美產(chǎn)業(yè)上游。三家企業(yè)平均毛利都在80%以上，遠(yuǎn)高于中下游醫(yī)美機(jī)構(gòu)和醫(yī)美服務(wù)平臺。上述投資人表示，醫(yī)美市場本就是一片藍(lán)海，而愛美客又站在黃金賽道，股價才會一直走高。

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但實際上，愛美客的護(hù)城河并不高。從愛美客的研發(fā)投入來看，并未與同行拉開差距。2020年，愛美客研發(fā)投入為0.62億元，同比增長27.26%，占營收比重為8.71%；華熙生物研發(fā)費(fèi)用為1.41億元，同比增長50.35%，占營收比為5.36%；昊海生科研發(fā)投入為1.26億元，同比增長8.96%，占營收比重9.49%。

由此看來，愛美客主營的玻尿酸產(chǎn)品壁壘不是技術(shù)，而是準(zhǔn)入門檻。疊加醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)充斥著信息不對稱的現(xiàn)象，才導(dǎo)致高溢價。

在高毛利的吸引下，越來越多的資本和跨家玩家進(jìn)軍醫(yī)美領(lǐng)域，行業(yè)競爭也會越發(fā)激烈。有專家表示，預(yù)計未來三五年內(nèi)，可能會出現(xiàn)越來越多的平價玻尿酸產(chǎn)品，與原有玩家展開競爭。與此同時，隨著相關(guān)政策的不斷出臺，市場信息逐漸透明化。在此背景下，愛美客想在這一充滿紅利的行業(yè)持續(xù)保持高增長，絕非易事。