焦點研究院·焦點指數(shù)

出品時間：2022年10月13日

研究員：企業(yè)研究組

一、 測評體系與意義：

本輪房地產(chǎn)調(diào)控始于2020年，以金融管控為主線并且政策頻出，影響深遠(yuǎn)，從“三道紅線”和住房貸款集中度管理到“兩集中供地”、二手房指導(dǎo)均價等政策頻出，政策的不斷深化使得房地產(chǎn)行業(yè)邁入新的發(fā)展階段，原有的高杠桿、高周轉(zhuǎn)、高負(fù)債的經(jīng)營模式面臨著諸多挑戰(zhàn)，新政策在引導(dǎo)企業(yè)降低杠桿，實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。在行業(yè)轉(zhuǎn)型過程中，房企普遍面臨著組織變更、市場策略調(diào)整等諸多問題，部分房企未能及時調(diào)整市場策略，最終在發(fā)展過程中面臨著流動性問題，甚至出現(xiàn)債務(wù)違約和破產(chǎn)重組的情況。

現(xiàn)階段，政策持續(xù)回暖，多數(shù)城市出現(xiàn)邊際放松，但市場成交情況依舊低迷，房企經(jīng)營安全狀況仍不太穩(wěn)定。因此，持續(xù)關(guān)注房地產(chǎn)企業(yè)安全經(jīng)營狀態(tài)，防范房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險具有重要的現(xiàn)實意義。此次安全測評的意義在于規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營行為，引導(dǎo)房地產(chǎn)企業(yè)健康成長，有利于房地產(chǎn)行業(yè)的可持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。

二、 測評結(jié)果與說明：

根據(jù)測評體系，測評結(jié)果如下所示：

在本期測評中發(fā)現(xiàn)房企經(jīng)營安全總體上處于持續(xù)承壓的過程，在政策方面，央行和銀保監(jiān)會強調(diào)要因城施策制定政策利率，同時財政部和稅務(wù)總局指出要在二套房交易上給與契稅優(yōu)惠，多個地方政府繼續(xù)出臺放松政策，本月焦點研究院統(tǒng)計的30家典型上市房企銷售總額較上月小幅上漲，但規(guī)模仍在低位徘徊。土地市場方面，22城集中供地出讓進(jìn)入高峰期，城市之間的分化日趨明顯，僅個別熱門城市保持較高熱度。值得注意的是，本月融資狀況回暖，為了改善房企的融資狀況，銀保監(jiān)會強調(diào)要加大房企的融資額度，同時中債增擔(dān)保房企得到擴(kuò)容?？傮w上來看，市場底部已經(jīng)呈現(xiàn)，后期市場的復(fù)蘇將會是緩慢和曲折的，最終房企的經(jīng)營狀況得到大幅改善尚需時日。

在政策方面，相關(guān)部委關(guān)于信貸利率和契稅優(yōu)惠力度空前，地方新一輪救市開啟。9月29日，央行、銀保監(jiān)會決定階段性調(diào)整差別化住房信貸政策，對于符合條件的地方政府可以自主決定首套住房貸款利率下限。9月30日，財政部、稅務(wù)總局發(fā)文支持居民換購住房個人所得稅退稅。在地方政策方面，多個城市密集出臺放松政策，寧波、濟(jì)南等強二線城市松綁加速，市場下行壓力較大的區(qū)縣刺激政策應(yīng)出盡出。廣州、合肥、深圳和蘇州等城市針對“帶押過戶”給出了具體的操作措施。

在銷售方面，9月房企銷售表現(xiàn)平平，規(guī)模仍處于低位。9月30家典型上市房企合計銷售額為4020.6億元，環(huán)比增加9.2%，同比下滑34.6%，1-9月合計銷售額同比增幅由上月的-43.2%變?yōu)楸驹碌?41.9%，短期內(nèi)房企去化壓力仍然較大。九月作為傳統(tǒng)的銷售旺季，房企銷售并未有大的起色，出現(xiàn)這種狀況和需求疲軟有關(guān)，經(jīng)過多輪政策的刺激，購房者的購房訴求并未得到全面轉(zhuǎn)變，預(yù)計10月伴隨著新政落地和推盤力度加大，房企的銷售會有起色，但是改善幅度預(yù)期不如往年。

在投資方面，9月二輪土拍全部出讓完畢，三批土拍繼續(xù)保持寬松。進(jìn)入9月份，22個重點城市第三批次集中土拍進(jìn)入一個高峰期，第二輪土拍的鄭州、沈陽及長春也完成了土地出讓，月內(nèi)合計13個城市進(jìn)行集中供地土拍。為了提振土地市場熱度，保障土地順利成交，包括北京、上海在內(nèi)的不少城市第三輪集中供地提升了優(yōu)質(zhì)地塊的占比，設(shè)置利好房企的拍賣政策。總體上來說城市之間，城市內(nèi)部的板塊之間分化日趨明顯，部分新房交易表現(xiàn)較好的城市如杭州和上海，土拍市場復(fù)蘇較快，多數(shù)集中供地城市土地市場仍舊疲軟，沈陽和鄭州成交地塊多為地方國資兜底。

在融資方面，多家銀行合計新增6千億融資額度，民營房企有望迎來融資利好。2022年9月房企在境內(nèi)債和境外債兩個渠道共融資580.2億元，環(huán)比增加54.4%，本月融資情況回暖明顯。本月融資支持力度再次擴(kuò)大，工行、建行、中行等6家大行9月底時都接到監(jiān)管部門的通知，要求各地分行加大對房地產(chǎn)融資的支持力度，每家大行年內(nèi)對房地產(chǎn)融資至少再增加1000億元，后續(xù)房企的流動性困境有望進(jìn)一步緩解。此外民營房企卓越集團(tuán)在中債增信擔(dān)保的情況下，擬發(fā)行6億元中票，除5家示范民營房企以外，卓越集團(tuán)為今年來中債增信擔(dān)保的第六家房企，同時中駿集團(tuán)和金科股份等民營房企有望加入中債增信擔(dān)保名單，這表明政策的支持力度逐步變大，民營房企有望獲得政策的進(jìn)一步支持。

三、典型企業(yè)分析：

在行業(yè)承壓的背景下，國企央企性質(zhì)的房地產(chǎn)公司由于融資支持狀況表現(xiàn)較好，通常經(jīng)營狀況較為安全，在本批次測評中此類企業(yè)通常獲得五星級或四星級的測評。部分民營企業(yè)由于經(jīng)營穩(wěn)健仍舊取得不錯的評級，本文選出招商蛇口、碧桂園和越秀地產(chǎn)三家企業(yè)進(jìn)行分析，以求探尋其評級背后的經(jīng)營狀況。

招商蛇口：9月銷售額同比增加過半，公募REITs獲得擴(kuò)容

9月銷售額同環(huán)比增長，兩筆新增融資凸顯資本市場認(rèn)可。從短期表現(xiàn)來看，在銷售層面，由于加大推盤力度，招商蛇口9月銷售額為350.5億元，環(huán)比增長47.0%，同比增長50.2%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平；在融資層面，本月擬發(fā)行30億元的中票，公募REITs也獲得擴(kuò)容，新增光明科技園項目，產(chǎn)業(yè)園發(fā)展新模式獲得新突破。在投資層面，招商蛇口9月拿地金額達(dá)到92億元，主要聚焦在合肥、深圳、蘇州和杭州等核心熱點城市。企業(yè)9月在銷售保持高增長的同時融資渠道暢通，同時逆勢低成本擴(kuò)土儲，保障未來業(yè)績增長。

前9月銷售額突破兩千億，多元化業(yè)務(wù)快速增長。從長期表現(xiàn)來看，在銷售層面上，1-9月招商蛇口銷售額達(dá)到2016億元，同比下滑16.3%，遠(yuǎn)低于行業(yè)均值-41.9%。在償債能力方面，企業(yè)三條紅線指標(biāo)穩(wěn)居綠檔水平，其中凈負(fù)債率為43.7%，剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率為62.2%，現(xiàn)金短債比為2.4倍，完全可以覆蓋短期債務(wù)。在多元化業(yè)務(wù)層面上，企業(yè)上半年社區(qū)開發(fā)與運營營業(yè)收入達(dá)492.1億元，同比大幅增長54.1%，同時加大了收并購力度，順利完成匯勤物業(yè)并購項目，成功摘牌新中物業(yè)67%股權(quán)。在康養(yǎng)業(yè)務(wù)層面上，招商蛇口積極探索“地產(chǎn)+”模式助力地產(chǎn)營銷、康養(yǎng)特色業(yè)務(wù)賦能企業(yè)綜合發(fā)展，為后續(xù)長遠(yuǎn)發(fā)展助力?；谝陨隙唐谂c長期經(jīng)營表現(xiàn)，招商蛇口在本次測評中獲得5星級。

碧桂園：中債增15億中票獲超額認(rèn)購，權(quán)益回款率連續(xù)7年在90%以上

中債增15億元中票成功發(fā)行。從短期表現(xiàn)來看，在銷售層面上，碧桂園1-9月權(quán)益銷售額為2761億元，規(guī)模仍穩(wěn)居第一梯隊，9月單月銷售額為320.2億元，較上月環(huán)比增加10.7%。在融資層面上，9月，在中債信用增進(jìn)投資股份有限公司的支持下，碧桂園完成15億中票的發(fā)行工作，并且獲得2.86倍的超額認(rèn)購，最終票面利率為3.2%，在市場低迷的情況下，能夠成功低利率發(fā)債充分反映了資本市場對碧桂園的認(rèn)可?；谄髽I(yè)近期的經(jīng)營表現(xiàn)，穆迪仍將碧桂園國際評級定位Ba2級，在內(nèi)房企中仍處在較高水平。

權(quán)益回款率繼續(xù)維持高水平，新型建筑技術(shù)優(yōu)勢顯著。從長期表現(xiàn)來看，在償債能力方面，截至2022上半年，碧桂園有息負(fù)債2936.8億元，同比下降7.6%，其中短期借款529.73億元，較2021年末下降17.7%，企業(yè)有效實現(xiàn)債務(wù)結(jié)構(gòu)的主動優(yōu)化。在三道紅線方面，碧桂園剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率為72.1%，凈負(fù)債率48.1%，現(xiàn)金短債比達(dá)到2.0倍，企業(yè)在手現(xiàn)金完全可以覆蓋短期債務(wù)，三道紅線指標(biāo)暫時處于黃檔。其良好的償債能力基于對銷售回款率的積極掌控，1-6月碧桂園權(quán)益現(xiàn)金回款1702.9億元，權(quán)益回款率達(dá)到92%，已經(jīng)連續(xù)第七年穩(wěn)定在90%以上，持續(xù)的現(xiàn)金回流利于企業(yè)的穩(wěn)健運營。此外，碧桂園長期孵化的建筑機(jī)器人和新型建筑技術(shù)等效果顯現(xiàn)，截至2022年9月底，已有32款建筑機(jī)器人正式使用，累計應(yīng)用施工超1000萬平米，使得施工成本下降，起到了降本增效的作用，后開發(fā)時代的優(yōu)勢將會更加顯現(xiàn)?；谝陨隙唐谂c長期經(jīng)營表現(xiàn)，碧桂園在本次測評中獲得5星級。

越秀地產(chǎn)：9月銷售額同比增加178%，TOD業(yè)務(wù)優(yōu)勢顯現(xiàn)

銷售額持續(xù)穩(wěn)定增長，低利率融資成功發(fā)行。從短期表現(xiàn)來看，在銷售層面上，2022年9月，越秀地產(chǎn)全口徑銷售金額約為166.81億元，環(huán)比增加105%，同比上升約178%，同環(huán)比漲幅遠(yuǎn)高于行業(yè)均值，企業(yè)在9月實現(xiàn)銷售的強勢增長主要原因在于廣州布局項目較多，且加大了推盤節(jié)奏。在融資層面上，本月新增兩筆企業(yè)債融資，合計為25.9億元的企業(yè)債融資，利率水平均處于行業(yè)低位，這充分反映了資本市場對于越秀地產(chǎn)穩(wěn)健運營的認(rèn)可。

財務(wù)穩(wěn)健融資成本下滑，TOD業(yè)務(wù)優(yōu)勢成果顯現(xiàn)。從長期表現(xiàn)來看，在銷售層面上，企業(yè)1-9月銷售額達(dá)到796.74億元，占全年銷售目標(biāo)的65%，在業(yè)績發(fā)布會上企業(yè)管理層表示有信心完成全年銷售目標(biāo)。在償債能力方面，上半年于境內(nèi)成功發(fā)行低成本企業(yè)債券合共61.5億元人民幣，平均借貸成本較2021年上半年下降0.24個百分點至4.11%，融資成本持續(xù)優(yōu)化。截至2022年6月底，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比分別為69.4%、59.7%和1.45倍，處于綠檔水平。在TOD業(yè)務(wù)方面，TOD項目合同銷售金額達(dá)120.7億元，同比上升58.8%，占越秀上半年銷售額的24.7%。上半年越秀地產(chǎn)在杭州收購了勾莊TOD項目，增加TOD土地儲備達(dá)37萬平方米，首次實現(xiàn)了TOD項目的異地復(fù)制。企業(yè)高管表示，TOD項目的建設(shè)和運營額能力逐步成為企業(yè)的核心競爭力，后續(xù)將為企業(yè)發(fā)展貢獻(xiàn)更多營收和利潤。基于以上短期與長期經(jīng)營表現(xiàn)，越秀地產(chǎn)在本次測評中獲得5星級。