作者 l 橙子

房地產(chǎn)作為一個(gè)典型的杠桿驅(qū)動(dòng)型行業(yè)，近年來(lái)，隨著市場(chǎng)環(huán)境逐步進(jìn)入寒冬期，此前瘋狂舉債擴(kuò)張的負(fù)作用也越發(fā)明顯。到2021年，已經(jīng)有不少房企股債雙殺，債務(wù)爆雷，嚴(yán)重拖累公司正常經(jīng)營(yíng)。

在市場(chǎng)環(huán)境難以通過(guò)實(shí)際經(jīng)營(yíng)，快速及時(shí)補(bǔ)充企業(yè)資本的背景下，確保外部融資渠道暢通，便成為不少房企抵御寒冬的稻草。

近日，“黑馬”房企中梁控股（02772·HK）發(fā)布公告稱：

公司已提前由境內(nèi)銀行賬戶完成匯出所有必需的資金至其境外銀行賬戶，用于2022年1月31日票據(jù)到期時(shí)償還余下的本金金額及應(yīng)計(jì)利息。本次償付后，未來(lái)2個(gè)月中梁無(wú)到期美元債需償還。

圖片來(lái)源：中梁控股官方公告

中梁還在公告中稱：

公司已于2021年12月29日，注銷累計(jì)本金總額達(dá)6881萬(wàn)美元（占初始發(fā)行本金額約27.52%）的2022年1月到期優(yōu)先票據(jù)。

此后至1月14日，中梁控股稱已購(gòu)回（但未注銷）累計(jì)本金總額5189.3萬(wàn)美元的優(yōu)先票據(jù)。

1月25日，中梁再度發(fā)布公告稱：

1月17日到18日集團(tuán)進(jìn)一步購(gòu)回2022年1月票據(jù)累計(jì)本金總額達(dá)1610.3萬(wàn)美元，占2022年1月票據(jù)初始發(fā)行本金總額的約6.44%，或占于首次注銷后2022年1月票據(jù)之未償還本金總額約8.89%。

于本公告日期，中梁累計(jì)本金總額達(dá)6539.6萬(wàn)美元的2022年1月票據(jù)已被進(jìn)一步注銷（第二次注銷）。于第二次注銷后，2022年1月票據(jù)的未償還本金總額為1.16億美元，占2022年1月票據(jù)初始本金總額約46.32%。

圖片來(lái)源：中梁控股官方公告

在當(dāng)前美元債頻頻爆雷的環(huán)境下，中梁能夠如約且提前還款，對(duì)于提升投資者信心作用明顯。但這波操作，或許也從側(cè)面說(shuō)明中梁對(duì)海外融資渠道暢通的渴望。

高周轉(zhuǎn)、高負(fù)債

現(xiàn)金流對(duì)中梁控股至關(guān)重要

隨著三道融資紅線，以及市場(chǎng)環(huán)境對(duì)房企國(guó)內(nèi)融資通路的多重限制，近年來(lái)房企內(nèi)地融資屢屢受阻，由此海外融資也成為不少房企首選，中梁控股也不例外。

一方面，作為有業(yè)內(nèi)小碧桂園之稱的中梁控股，自2016年以來(lái)，便借助樓市最后一個(gè)黃金期依托高周轉(zhuǎn)模式，實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。

2016年，中梁銷售規(guī)模只有區(qū)區(qū)190億元，到2018年，中梁僅用了三年時(shí)間，便成功邁入千億房企俱樂(lè)部，全年銷售規(guī)模達(dá)到1015億元。

到2020年，中梁全年銷售規(guī)模已經(jīng)增至1688億元，幾乎可以排進(jìn)國(guó)內(nèi)一線房企陣營(yíng)。

2021年，盡管中梁銷售增速大幅下滑，降至1.78%，且未完成1800億年度銷售目標(biāo)，但全年銷售規(guī)模仍達(dá)到1718億元，排進(jìn)百?gòu)?qiáng)房企陣營(yíng)綽綽有余。

圖片來(lái)源：中梁控股官方公告

而中梁這種依靠高周轉(zhuǎn)支撐的規(guī)模增長(zhǎng)，需要輔之以充沛現(xiàn)金流。從拿地到蓋樓再到銷售，都需要資金去支撐快速流轉(zhuǎn)。

另一方面，中梁近幾年高速增長(zhǎng)所積累下來(lái)的高額債務(wù)，在如今市場(chǎng)寒冬背景下，面臨更大的償付壓力。

根據(jù)其2021年半年報(bào)：

截至去年6月，中梁負(fù)債總額已經(jīng)達(dá)到2595.76億元。而在2016年業(yè)績(jī)起飛之前，其負(fù)債總額只有456.70億元，2015年則只有137.44億元。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

且在中梁高額負(fù)債結(jié)構(gòu)中，流動(dòng)負(fù)債占主要比例。

2021年上半年，中梁流動(dòng)負(fù)債總額高達(dá)2274.53億元，占總負(fù)債比例達(dá)88%。其中短期借款158.39億元，應(yīng)付賬款及票據(jù)258.23億元，其他流動(dòng)負(fù)債則高達(dá)1293.96億元。

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在中梁整體有息負(fù)債中，截至2021年6月就達(dá)到近546億元，其中需要1年內(nèi)償還的有息負(fù)債合計(jì)達(dá)232.39億元。

圖片來(lái)源：中梁控股2021年半年報(bào)

同期中梁控股現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為355.35億元，盡管勉強(qiáng)能覆蓋一年內(nèi)到期債務(wù)，但算上其他上千億流動(dòng)負(fù)債，中梁償債壓力之大，可見一斑。

而且，廣為詬病的明股實(shí)債，也在進(jìn)一步做大中梁的真實(shí)負(fù)債水平。

中梁所奉行的阿米巴模式，其本身就是一種明股實(shí)債。

即把投資人當(dāng)作股東，而不是債主，投資人不是借錢給企業(yè)，而是投資企業(yè)。投資人的收益，不再是利息，而是分紅。

其好處在于不僅可以投資名義變相融資，還能確保投資人不會(huì)隨時(shí)退出?？杉幢闳绱?，中梁每年仍要拿出一部分利潤(rùn)對(duì)投資人的“償債”。

由此，也導(dǎo)致中梁少數(shù)股東權(quán)益長(zhǎng)期居高不下。根據(jù)其2021年半年報(bào)，中梁控股少數(shù)股東權(quán)益為225.78億，占全部股東權(quán)益比例超6成。

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一面是高周轉(zhuǎn)經(jīng)營(yíng)需要大量現(xiàn)金流，一面是較大的償債壓力，中梁對(duì)現(xiàn)金流的渴求度之高，可見一斑。這也就不難理解為何如此缺錢仍要提前還債，其目的或許還在于確保信用評(píng)級(jí)，以便下一筆融資。

盈利質(zhì)量不高的飛速發(fā)展

之所以如此，從根本上來(lái)講，還在于中梁規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)的同時(shí)，卻沒(méi)有與之匹配的高盈利質(zhì)量。

2016年以來(lái)，中梁進(jìn)入發(fā)展快車道，營(yíng)收也從2016年的29.25億元，增至2021年上半年的329.06億元。

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但營(yíng)收快速膨脹，其毛利率和凈利率卻并沒(méi)有同步增長(zhǎng)。

從2016年至去年上半年，中梁毛利率始終維持在20%左右，凈利率則常年維持在7%-10%左右，低于行業(yè)平均水平。

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由此也導(dǎo)致中梁現(xiàn)金流情況并不算太好，2021年上半年，中梁僅實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額22.81億元，而在銷售情況比較好的2020年和2019年，該指標(biāo)則分別為4.41億元和-203.29億，整體波動(dòng)性較大。

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此外，1月16日，由于多元業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)欠佳，中梁控股在一份集團(tuán)組織架構(gòu)調(diào)整通知中，表示控股集團(tuán)總部相關(guān)職能將與地產(chǎn)集團(tuán)總部進(jìn)行整合，此舉也意味著中梁將回歸地產(chǎn)主業(yè)。

據(jù)媒體報(bào)道，此次架構(gòu)整合涉及三個(gè)部門共345人，包括控股集團(tuán)總部148人，新基礎(chǔ)建設(shè)支撐集團(tuán)164人，以及其他組織33人，其中80余人擇優(yōu)回流。

1月17日起，這些因架構(gòu)調(diào)整導(dǎo)致沒(méi)有明確落位的員工將安排正式離職，此次調(diào)整涉裁人數(shù)預(yù)計(jì)超百人。

這也從側(cè)面說(shuō)明，中梁的創(chuàng)新業(yè)務(wù)拓展并不順利，回歸地產(chǎn)主業(yè)從某種程度而言，也是無(wú)奈之舉。

不過(guò)，按法定程序?qū)﹄x職員工進(jìn)行賠償，中梁也算當(dāng)前裁員潮中的良性企業(yè)。

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