4月15號(hào)，央行發(fā)公告，決定在4月25號(hào)，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)。

那很多人開(kāi)始奔走相告：水又來(lái)了！

我覺(jué)得，還是不要過(guò)度解讀。

這是一次“聽(tīng)話”的降準(zhǔn)，也是一次非常保守的、小氣的、預(yù)期之內(nèi)的貨幣寬松。

前幾天，國(guó)常會(huì)上提了要求，要適時(shí)運(yùn)用降準(zhǔn)工具。

上面發(fā)話了，央行就得聽(tīng)。

一般來(lái)說(shuō)，只要國(guó)常會(huì)提到降準(zhǔn)，兩個(gè)星期內(nèi)，央行就會(huì)執(zhí)行。

比如，2014年4月、5月，從提出來(lái)，到央行執(zhí)行的時(shí)間，分別間隔了6天、10天。

2018年4月、6月、12月，從提及到落地，分別間隔了5天、4天和11天。

這一次，只間隔了兩天。

時(shí)間之短，創(chuàng)了記錄。

同樣的，只降了25BP，幅度之小，也創(chuàng)了記錄。

銀行是孩子，央行是媽媽。

孩子的錢，要有一部分存在媽媽那里，以備不時(shí)之需。

這些錢，是有一定比例的，叫“存款準(zhǔn)備金率”。

有時(shí)候呢，媽媽覺(jué)得孩子在外面不容易，就跟孩子說(shuō)：允許你少交點(diǎn)錢。

存到媽媽那里的錢變少了，那孩子手里的錢，肯定會(huì)變多嘛。

孩子手里的錢變多了，那花出去的錢，自然也就變多了。

這就是“降準(zhǔn)”。

以前呢，每次降準(zhǔn)的幅度，大部分情況下都是50BP，少數(shù)情況下100BP，可這次只降了25BP，有史以來(lái)第一次。

比如，上一次降準(zhǔn)是在去年12月份，降了0.5個(gè)百分點(diǎn)，釋放了1.2萬(wàn)億。

按央行的公告，這一次釋放了5300億。

這一次，只對(duì)沒(méi)有跨省經(jīng)營(yíng)的城商行、存款準(zhǔn)備金率高于5%的農(nóng)商行，再額外多降25BP。

也就是：全面降準(zhǔn)0.25%+定向降準(zhǔn)0.25%。

降準(zhǔn)，走的是小碎步。

降息的預(yù)期，也落空了。

同一天，央行發(fā)公告，作了1500億的MLF，100億的逆回購(gòu)，利率沒(méi)有任何變化。

這句話該怎么理解呢？

那我們得先聊聊，央行是通過(guò)什么手段印鈔的。

咱們國(guó)家的基礎(chǔ)貨幣投放，主要是由“外匯占款”和“央行對(duì)其他存款性公司債權(quán)”組成。

2014年之后，出口沒(méi)那么猛了，外匯占款一直下降，后者就成了主要的貨幣投放方式。

什么叫“對(duì)其他存款性公司的債權(quán)”呢？

其他存款性公司，就是銀行。

還是按照上面說(shuō)的，媽媽把錢給孩子，但不是白給的，是借給孩子的。

這筆錢的形式，就是平時(shí)我們經(jīng)常說(shuō)的MLF、SLF、PSL，各種公開(kāi)市場(chǎng)操作的工具。

孩子把錢存到媽媽那一部分，就是存款準(zhǔn)備金。

既然是借的錢，當(dāng)然要有抵押物，也有期限。

到期之后，繼續(xù)借，借多少，或者不再借，取決于央行的態(tài)度。

有個(gè)數(shù)字大家可以感受一下，就這個(gè)“央行對(duì)其他存款性公司的債權(quán)”，從2011年7月的將近1萬(wàn)億，擴(kuò)張到2018年7月的10萬(wàn)億，7年擴(kuò)張了十倍。

所以，MLF，是非常重要的印鈔方式。

MLF的利率，就是LPR報(bào)價(jià)的“錨”。

這一次，MLF的利率不降低，加上本月MLF到期規(guī)模也是1500億。

這意味著：本月的MLF，也只是等量續(xù)做，沒(méi)有額外凈投放。

保守的降準(zhǔn)，利率也沒(méi)有降，也沒(méi)有向市場(chǎng)額外投放更多的錢。。。

以上種種，只能說(shuō)明一個(gè)事實(shí)：

央媽覺(jué)得，市場(chǎng)里的錢已經(jīng)夠多了！

所以，這是一次“小氣”的印鈔。

為什么央媽變得“小氣”了？

有幾個(gè)原因：

1，大洋彼岸那邊，開(kāi)始扇動(dòng)蝴蝶的翅膀。

央行在公告里明確說(shuō)了：“密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策調(diào)整，兼顧內(nèi)外平衡”。

美聯(lián)儲(chǔ)最近的會(huì)議紀(jì)要，宣示了更加鷹派的態(tài)度。

市場(chǎng)預(yù)期接下來(lái)的加息會(huì)更猛、收水會(huì)更快、甚至可能多次加50個(gè)基點(diǎn)。

然后我們看到，4月11號(hào)，中美10年期國(guó)債利差出現(xiàn)倒掛。

美國(guó)10年期國(guó)債收益率達(dá)到了2.764％，中國(guó)10年期國(guó)債收益率是2.752％。

這可是2010年以來(lái)的第一次。

其實(shí)在3月底，和4月初，2年期、3年期的中美國(guó)債利差，已經(jīng)出現(xiàn)了倒掛。

10年期國(guó)債收益率，是極其重要的風(fēng)向標(biāo)，因?yàn)槭菄?guó)家信用擔(dān)保的長(zhǎng)期債券，通常就視作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，是一個(gè)國(guó)家所有金融性資產(chǎn)提供定價(jià)的錨。

要知道，資本往哪里流動(dòng)，是為了“有利可圖”。

按正常邏輯，資本借發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的廉價(jià)貨幣與利率，去投資新興市場(chǎng)，中間賺差價(jià)。

但現(xiàn)在利差倒掛，新興經(jīng)濟(jì)體的國(guó)債收益率比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體還要低。

這樣一來(lái)，資本外流的壓力，就會(huì)凸顯出來(lái)。

所以我們看到，全世界的貨幣格局，被美聯(lián)儲(chǔ)這一通操作，搞的雞飛狗跳。

4月13號(hào)，新西蘭與加拿大，趕在美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)手之前，加息50個(gè)基點(diǎn)，我先加我自己，先下手為強(qiáng)。

雖然我們的貨幣政策，一直是“以我為主”。

但在中美長(zhǎng)端利差倒掛的環(huán)境下，在等待外部狂風(fēng)暴雨來(lái)臨的時(shí)候，央行當(dāng)然會(huì)比較克制。

2，其實(shí)市場(chǎng)里根本“不缺錢”。

這一次降準(zhǔn)之前呢，去年7月和12月，都降了50BP的準(zhǔn)備金率。

今年，央行還上繳了1萬(wàn)億利潤(rùn)給財(cái)政，這也屬于變相的寬松。

這1萬(wàn)億，屬于外匯占款的管理收益。

就把它當(dāng)成賬本，利潤(rùn)上繳后，這些錢在負(fù)債端，就轉(zhuǎn)移到“政府存款”科目下。

如果財(cái)政把錢花出去了，就變成了企業(yè)、居民的存款或者現(xiàn)金，從而增加了“基礎(chǔ)貨幣”的投放。

對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的刺激效果，也相當(dāng)于全面降準(zhǔn)了50個(gè)BP，或者說(shuō)增加1%的財(cái)政赤字。

說(shuō)白了，跟降準(zhǔn)的效果一樣。

而且，過(guò)去一年，像MLF、逆回購(gòu)，大都是是等量甚至超量續(xù)作，貨幣的閘門，已經(jīng)開(kāi)得不小了。

所以，這一次降準(zhǔn)的公告里，央行說(shuō)了一句大白話：“當(dāng)前的流動(dòng)性，已處于合理充裕水平”。

錢，已經(jīng)夠了。

可是，市場(chǎng)里的錢多了，不代表問(wèn)題不存在。

4月以來(lái)，整車貨運(yùn)流量指數(shù)均值是80.6%，顯著低于3月的111%。

華創(chuàng)宏觀張瑜說(shuō)，中國(guó)之大，300多個(gè)城市，2000多個(gè)縣。

任何一個(gè)城市經(jīng)濟(jì)體量占比都不算大，即使大如上海，也只占了3.8%而已。

如果局部時(shí)空的管控只影響自身，對(duì)全國(guó)全年的經(jīng)濟(jì)的沖擊當(dāng)然沒(méi)多大。

但如果這個(gè)影響，以被動(dòng)的方式輻射出去，那沖擊幅度會(huì)以難以估量的方式放大。

包郵區(qū)代表的是全國(guó)1/3的網(wǎng)購(gòu)體量，快遞業(yè)務(wù)量方面，江浙滬合計(jì)占32.4%，網(wǎng)購(gòu)總量方面，合計(jì)占比34.3%。

不用太多數(shù)據(jù)羅列，正如高層經(jīng)濟(jì)會(huì)議和央行貨幣例會(huì)上所說(shuō)：

“供給沖擊”、“需求收縮”、“預(yù)期轉(zhuǎn)弱”，是我們?nèi)庋劭梢?jiàn)的。

當(dāng)供應(yīng)鏈成為癥結(jié)，降準(zhǔn)釋放多少資金，貨幣開(kāi)閘的口子有多大，已經(jīng)沒(méi)那么重要了。

治病，講究對(duì)癥下藥。

所以，我們看到4月18號(hào)，高層開(kāi)了全國(guó)保障物流暢通、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定的會(huì)，明確說(shuō)：要足量發(fā)放使用全國(guó)統(tǒng)一通行證，核酸檢測(cè)結(jié)果48小時(shí)內(nèi)全國(guó)互認(rèn)，實(shí)行“即采即走即追”閉環(huán)管理，不得以等待核酸結(jié)果為由限制通行。

這一招，遠(yuǎn)比降準(zhǔn)要好使。

同樣的邏輯，也適用于房地產(chǎn)。

據(jù)中指研究院統(tǒng)計(jì)，3月50城住宅成交面積2147平米，同比降幅擴(kuò)大到了46%。

TOP100房企銷量降了52.7％，單月銷售連續(xù)第8個(gè)月下降。

任憑發(fā)出來(lái)多少貨幣，房地產(chǎn)，依舊沒(méi)有起色。

非但沒(méi)有起色，降幅反而越來(lái)越大。

這個(gè)時(shí)候，降準(zhǔn)對(duì)樓市的“邊際效用”，已經(jīng)越來(lái)越低了。

或者說(shuō)，已經(jīng)沒(méi)有任何刺激作用。

貨幣是貨幣，房子是房子，兩者的關(guān)系，漸行漸遠(yuǎn)。

這種罕見(jiàn)的“結(jié)構(gòu)”，只有在不斷加碼的政策火力下，在棚改貨幣化、利率打折、民企放開(kāi)融資的多重作用下，才會(huì)轉(zhuǎn)變。

這樣來(lái)看，房地產(chǎn)的弱勢(shì)，可能會(huì)維持到第三季度，才會(huì)有轉(zhuǎn)機(jī)。

所以，擺在央行面前的形勢(shì)是：既要寬貨幣，又不能給的太多。

錢是印出去了，可步子邁的太大，產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫怎么辦？銀行和企業(yè)套利，貨幣空轉(zhuǎn)怎么辦？

現(xiàn)在，企業(yè)的短貸占比，已經(jīng)接近歷史峰值，中長(zhǎng)貸的需求很差，擴(kuò)信用，比寬貨幣更重要。

還有上面說(shuō)的中美利差倒掛，還有，上個(gè)月PPI還在飆升，全世界的大宗商品都快上天了，原材料供給沖擊，由此帶來(lái)的輸入性通脹，又怕把物價(jià)帶飛。

今天看到華創(chuàng)宏觀的點(diǎn)評(píng)，說(shuō)的很到位。

這一系列操作的背后，體現(xiàn)出央行當(dāng)前夾在諸多矛盾中的艱難“取舍”，面臨許多“既要又要”的痛苦平衡。

我打個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋确剑汉帽群瓤蓸?lè)不能對(duì)瓶吹，只能拿著小酒杯嘗嘗過(guò)嘴癮。

貨幣政策，畢竟不是萬(wàn)能的。

把就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)鏈、通脹、匯率、進(jìn)出口、內(nèi)需、消費(fèi)這么多目標(biāo)，都?jí)旱截泿攀侄紊?，都寄希望于央行做一個(gè)萬(wàn)能“管理者”的角色，這樣的擔(dān)子，未免太沉了點(diǎn)。

易行長(zhǎng)曾在2020年寫過(guò)一篇文章，當(dāng)時(shí)，在美聯(lián)儲(chǔ)帶領(lǐng)全世界無(wú)底線放水的環(huán)境下，央行保持了難能可貴的定力，很長(zhǎng)一段時(shí)間里堅(jiān)持不降息，現(xiàn)在回過(guò)頭再看，還是能讓人產(chǎn)生很多感慨。

藍(lán)白摘抄幾段話：

成功經(jīng)濟(jì)體，必須保持幣值穩(wěn)定。

大力度刺激政策，在初期有一定作用，但邊際效用遞減，退出難度遞增。

長(zhǎng)期看，還可能會(huì)刺激債務(wù)擴(kuò)張和資產(chǎn)泡沫，固化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲，影響收入分配的公平。

貨幣政策，最重要的，就是守護(hù)好老百姓手里的錢袋子，不讓老百姓手中的票子變“毛”了，不值錢了。

又當(dāng)?shù)之?dāng)媽，央行很克制，央行其實(shí)不容易。