《金證研》北方資本中心 林黛/作者 映蔚/風(fēng)控

近年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的更迭與革新，市場營銷方式及客戶流量入口發(fā)生了巨大變化，網(wǎng)絡(luò)流量入口呈現(xiàn)碎片化的趨勢，營銷渠道也邁向多元化。其中，“新舊”環(huán)境碰撞之下，傳統(tǒng)服裝實(shí)體零售業(yè)正受到電商不同程度上的沖擊,盡管如此，實(shí)體店和電商各有優(yōu)劣勢，并非彼此完全替代。此番沖擊資本市場背后，“淘寶店”日禾戎美股份有限公司（以下簡稱“戎美股份”）“一條腿走路”，產(chǎn)品全部通過線上渠道進(jìn)行銷售。

不僅銷售渠道依賴線上電商平臺(tái)，戎美股份線上銷售毛利率低于同行均值、自主生產(chǎn)比例到2020年已不足一成的問題，同樣值得關(guān)注。此外，戎美股份研發(fā)費(fèi)用率“落后”于同行平均水平的另一面，歷史上，戎美股份曾因存在著作權(quán)侵權(quán)行為而被推至“被告席”。報(bào)告期內(nèi)，戎美股份選擇的多家供應(yīng)商社保繳納人數(shù)寥寥無幾，交易真實(shí)性存疑。

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一、銷售渠道依賴線上電商平臺(tái)，自主生產(chǎn)比例不足10%

銷售渠道是商品和服務(wù)從生產(chǎn)者向消費(fèi)者轉(zhuǎn)移過程的具體通道或路徑，銷售渠道的建設(shè)是企業(yè)營銷戰(zhàn)略的重要組成部分。而戎美股份或面臨銷售渠道單一的窘境。

據(jù)發(fā)改就業(yè)〔2020〕293號文件，為順應(yīng)居民消費(fèi)升級趨勢，加快完善促進(jìn)消費(fèi)體制機(jī)制，進(jìn)一步改善消費(fèi)環(huán)境，國家鼓勵(lì)線上線下融合等新消費(fèi)模式發(fā)展。完善“互聯(lián)網(wǎng)+”消費(fèi)生態(tài)體系，鼓勵(lì)建設(shè)“智慧商店”、“智慧街區(qū)”、“智慧商圈”，促進(jìn)線上線下互動(dòng)、商旅文體協(xié)同。鼓勵(lì)有條件的城市和企業(yè)建設(shè)一批線上線下融合的新消費(fèi)體驗(yàn)館，促進(jìn)消費(fèi)新業(yè)態(tài)、新模式、新場景的普及應(yīng)用。

在此背景下，報(bào)告期內(nèi)，戎美股份所有產(chǎn)品均通過電商平臺(tái)渠道銷售。

據(jù)戎美股份簽署日為2021年6月30日的招股書（以下簡稱“招股書”），戎美股份是一家線上服飾品牌零售公司，其經(jīng)營服裝的企劃設(shè)計(jì)、供應(yīng)鏈管理和銷售業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括職業(yè)與休閑風(fēng)格的女裝及男裝和配飾等。

招股書顯示，戎美股份主要運(yùn)營一家淘寶門店“戎美高端女裝”及兩家天貓門店“Rumere旗艦店”、“Rongmere旗艦店”，并通過其直接向終端消費(fèi)者銷售商品。其中，淘寶門店“戎美高端女裝”用于每周定期上新產(chǎn)品，為戎美股份主要銷售門店。天貓門店占戎美股份營業(yè)收入比例較低，為輔助門店。

據(jù)招股書，戎美股份產(chǎn)品全部通過線上渠道進(jìn)行銷售。2018-2020年，淘寶門店“戎美高端女裝”的銷售收入分別為6.9億元、6.89億元、8.49億元，占戎美股份當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為97.94%、99.28%、99.69%。

值得一提的是，戎美股份銷售渠道依賴于大型電商平臺(tái)，面臨退貨率較高的情形。

據(jù)招股書，消費(fèi)者對線上門店商品缺乏直觀體驗(yàn)，而線上購物在觸碰體驗(yàn)和試穿環(huán)節(jié)存在一定的缺陷，影響顧客購買決策且造成購買后退貨率較高的情況。

此外，相比之下，戎美股份的可比公司銷售渠道或呈向多元化發(fā)展。

據(jù)招股書，在銷售模式差異中，戎美股份選擇錦泓時(shí)裝集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“錦泓集團(tuán)”）、安正時(shí)尚集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“安正時(shí)尚”）、欣賀股份有限公司（以下簡稱“欣賀股份”）、朗姿股份有限公司（以下簡稱“朗姿股份”），作為其服裝類可比公司。

據(jù)招股書，2018-2020年，上述4家可比公司的服裝線上銷售收入占比均值分別為14.49%、17.66%、23.95%，服裝線上銷售毛利率均值分別為69.18%、65.11%、56.71%。

2018-2020年，戎美股份服裝線上銷售收入占比均為100%，服裝線上銷售毛利率分別為40.31%、46.53%、44.55%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，戎美股份服裝類可比公司的服裝線上銷售收入占比均值均低于戎美股份，而戎美股份服裝線上銷售毛利率均值則低于同行平均水平。

據(jù)招股書，戎美股份選擇小熊電器股份有限公司（以下簡稱“小熊電器”）、科沃斯機(jī)器人股份有限公司（以下簡稱“科沃斯”）、水羊集團(tuán)股份有限公司（曾用名為御家匯股份有限公司，以下簡稱“水羊股份”），作為其電商行業(yè)可比上市公司。

據(jù)招股書，小熊電器產(chǎn)品主要通過線上經(jīng)銷、電商平臺(tái)入倉和線上直銷方式進(jìn)行銷售，同時(shí)，小熊電器布局線下銷售渠道以及出口銷售，將產(chǎn)品滲透至線下流通渠道，實(shí)施全渠道運(yùn)營的銷售模式，加速線上線下融合發(fā)展?？莆炙雇ㄟ^多種渠道實(shí)現(xiàn)銷售，其中“Ecovacs科沃斯”品牌家庭服務(wù)機(jī)器人和“TINECO添可”品牌高端智能生活電器在國內(nèi)外已形成了由線上渠道和線下渠道組成的多元化銷售體系。御家匯通過線上和線下兩種渠道對外銷售，以線上銷售為主。

可以看出，戎美股份電商行業(yè)的可比公司也均開展了線下的銷售模式。

不僅如此，報(bào)告期內(nèi)，戎美股份自主生產(chǎn)占比不足10%，且低于可比公司均值。

據(jù)招股書，觀其面輔料及外協(xié)生產(chǎn)采購總體情況，2018-2020年，戎美股份原材料采購金額占總采購金額的比例分別為53.2%、47.96%、43.84%；同期，戎美股份外協(xié)生產(chǎn)服飾采購的采購金額占總采購金額的比例分別為35.47%、35.43%、43.23%。

即報(bào)告期內(nèi)，戎美股份的原材料采購金額占比逐年下降的同時(shí)，其外協(xié)生產(chǎn)服飾的采購金額占比逐年上升。

據(jù)招股書，2018-2020年，戎美股份自主生產(chǎn)占總營業(yè)成本的比例分別為16.29%、12.46%、7.39%，其余生產(chǎn)模式為部分委托加工與完全委托加工。

2018-2020年，戎美股4家服飾類可比公司錦泓集團(tuán)、安正時(shí)尚、欣賀股份、朗姿股份的自主生產(chǎn)比例均值分別為44.37%、39.68%、51.19%。

2018-2019年，戎美股份電商行業(yè)可比公司小熊電器、科沃斯、水羊股份的自主生產(chǎn)比例分別為90.75%、89.95%。

即戎美股份的自主生產(chǎn)比例，均低于服飾類可比公司與電商行業(yè)可比公司的自主生產(chǎn)比例均值。

由上述情形可見，報(bào)告期內(nèi)，不及同行銷售渠道呈多元化發(fā)展，戎美股份銷售渠道單一，產(chǎn)品全部通過線上銷售。不止于此，戎美股份服裝線上銷售毛利率均值則低于同行平均水平。且截至2020年底，戎美股份自主生產(chǎn)比例不足10%，遠(yuǎn)低于同行均值，未來戎美股份將如何提高其供給彈性和產(chǎn)品質(zhì)量？尚未可知。

不僅如此，戎美股份創(chuàng)新能力情況，同樣值得關(guān)注。

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二、研發(fā)費(fèi)用率低于同行均值，曾因著作權(quán)侵權(quán)而“吃”官司

研發(fā)投入通常反映了企業(yè)的創(chuàng)新與持續(xù)經(jīng)營能力。而戎美股份的研發(fā)費(fèi)用率低于同行均值。此外，戎美股份曾因存在侵害著作權(quán)行為而“吃”官司。

報(bào)告期內(nèi)，戎美股份的平均薪酬低于可比公司均值。

據(jù)招股書，2018-2020年，戎美股份的平均薪酬分別為9.31萬元、10.11萬元、9.63萬元；同期，戎美股份可比公司錦泓集團(tuán)、安正時(shí)尚、欣賀股份、朗姿股份平均薪酬的均值分別為15.51萬元、16.07萬元、16.95萬元。

即2018-2020年，戎美股份的平均薪酬低于可比公司均值。

此外，近三年來，戎美股份研發(fā)費(fèi)用率不及同行均值。

據(jù)招股書，截至2020年12月31日，戎美股份的設(shè)計(jì)研發(fā)人員為48人，占其當(dāng)期員工人數(shù)的比例為12.97%。戎美股份設(shè)計(jì)研發(fā)人員包括IT部門、技術(shù)部、視覺部人員。

2018-2020年，戎美股份的研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的比例分別為1.6%、1.64%、1.42%。

據(jù)同花順iFinD數(shù)據(jù)，2018-2020年，錦泓集團(tuán)的研發(fā)費(fèi)用率分別為3.37%、3.26%、2%，安正時(shí)尚的研發(fā)費(fèi)用率分別為4.52%、3.3%、1.97%，欣賀股份的研發(fā)費(fèi)用率分別為3.69%、3.37%、3.22%，朗姿股份的研發(fā)費(fèi)用率分別為3.11%、3.44%、3.24%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，戎美股份上述同行業(yè)可比公司的研發(fā)費(fèi)用率均值分別為3.67%、3.34%、2.61%。

可以看出，報(bào)告期內(nèi)，戎美股份的研發(fā)費(fèi)用率落后于同行業(yè)可比公司均值。

需要指出的是，歷史上，戎美股份曾因侵害原告著作權(quán)行為，而被推至“被告席”。

據(jù)招股書，上海戎美品牌管理有限公司（以下簡稱“上海戎美”）系戎美股份的全資子公司。

據(jù)（2016）滬0107民初26898號文件，2017年12月27日，戎美股份及其子公司上海戎美因侵害了原告上海之禾時(shí)尚實(shí)業(yè)集團(tuán)商業(yè)發(fā)展有限公司（以下簡稱“之禾時(shí)尚”）對涉案作品《仙人掌》、《摩洛哥》的著作權(quán)，根據(jù)著作權(quán)法的相關(guān)規(guī)定，應(yīng)承擔(dān)停止侵害、賠償損失的民事責(zé)任，被上海市普陀區(qū)人民法院判決立即停止侵害原告之禾時(shí)尚《仙人掌》、《摩洛哥》美術(shù)作品著作權(quán)的行為，及賠償相關(guān)經(jīng)濟(jì)損失等。

據(jù)（2018）滬73民終212號文件，戎美股份及其子公司上海戎美不服上海市普陀區(qū)人民法院(2016)滬0107民初26898號民事判決，向上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院提起上訴。上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院于2018年4月13日立案后，依法組成合議庭進(jìn)行了審理。2018年5月30日，該案的判決結(jié)果為“駁回上訴，維持原判本案”。

且招股書顯示，戎美股份與之禾涉案商品已經(jīng)于2017年下架不再銷售，下架時(shí)該等涉案商品已經(jīng)相應(yīng)封存，財(cái)務(wù)上庫存的涉案商品均以盤虧方式處理。

面對與上海之禾著作權(quán)權(quán)屬、侵權(quán)糾紛，戎美股份品牌未來將面臨怎樣的考驗(yàn)？尚未可知。

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三、采購額超千萬元供應(yīng)商社保繳納人數(shù)寥寥無幾，交易數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑

在供應(yīng)商管理環(huán)節(jié)，戎美股份稱其建立起合格供應(yīng)商的評價(jià)體系以及產(chǎn)品質(zhì)量檢測機(jī)制，形成了合格供應(yīng)商數(shù)據(jù)庫。而實(shí)際上，報(bào)告期內(nèi)，戎美股份多家供應(yīng)商人數(shù)寥寥無幾卻“撐起”數(shù)百萬元甚至千萬元采購額。

據(jù)招股書，2019年，德清縣華煒紡織品有限公司（以下簡稱“華煒紡織品”）為戎美股份的第二大原材料供應(yīng)商，為戎美股份提供真絲、棉麻面料，戎美股份向華煒紡織品的采購金額為1,021.24萬元，占戎美股份當(dāng)期營業(yè)成本的比例為2.75%。

據(jù)招股書，華煒紡織品成立于2010年6月9日，自2015年起與戎美股份開展合作，且預(yù)計(jì)將繼續(xù)與戎美股份開展合作，其注冊資本為30萬元。2018-2020年，華煒紡織品收入約分別為1,500萬元、2,100萬元、1,100萬元，其中來自戎美股份的收入占其收入總額的比例分別為45.3%、48.6%、50.9%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018-2019年，華煒紡織品的社保繳納人數(shù)均為1人，2020年，其社保繳納人數(shù)未披露。

據(jù)公開信息，華煒紡織品實(shí)際控制人嵇偉良并無其他控股企業(yè)。

即華煒紡織品或不存在通過實(shí)控人控制的其他企業(yè)為其代繳員工社保的情形。

除此之外，戎美股份另一大原材料供應(yīng)商社保繳納人數(shù)也“屈指可數(shù)”。

據(jù)招股書，2018年，上海瀚德羊絨服飾有限公司（以下簡稱“瀚德服飾”）為戎美股份的第二大原材料供應(yīng)商，為戎美股份提供羊毛羊絨面料，戎美股份向瀚德服飾的采購額為1,836.96萬元，占戎美股份當(dāng)期營業(yè)成本的比例為4.38%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018-2020年，瀚德服飾的社保人數(shù)均為1人。

據(jù)公開信息，瀚德服飾實(shí)控人成奇并無其他持股企業(yè)。

不僅如此，據(jù)招股書，2018年，江陰圣利嘉服飾有限公司（以下簡稱“圣利嘉服飾”）為戎美股份的第五大原材料供應(yīng)商，為戎美股份提供羊毛羊絨面料，戎美股份向瀚德服飾的采購金額為913.04萬元，占戎美股份當(dāng)期營業(yè)成本的比例為2.17%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018-2020年，圣利嘉服飾的社保繳納人數(shù)分別為0人、0人、2人。

據(jù)公開信息，圣利嘉服飾由劉偉、張麗萍共同控制，兩人并無其他持股企業(yè)。

即圣利嘉服飾或不存在通過實(shí)控人控制的其他企業(yè)為其代繳員工社保的情形。

問題并未結(jié)束。戎美股份一名新增供應(yīng)商社保繳納人數(shù)常年為0人。

據(jù)招股書，常熟雨華包裝制品有限公司（以下簡稱“雨華包裝”）為戎美股份在報(bào)告期內(nèi)的主要新增供應(yīng)商，為戎美股份提供無紡布平口袋、掛衣袋、牛津布掛衣袋、棉布掛衣袋。2018-2020年，戎美股份向雨華包裝的采購額分別為101.66萬元、288.9萬元、455.47萬元，占戎美股份當(dāng)期營業(yè)成本的比例分別為0.24%、0.78%、0.96%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，戎美股份對雨華包裝的采購金額累計(jì)為846.03萬元。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018-2020年，雨華包裝的社保繳納人數(shù)均為0人。

據(jù)公開信息，雨華包裝實(shí)控人廖先藝并無其他持股企業(yè)。

而且，據(jù)招股書，海寧莉源服飾有限公司（以下簡稱“莉源服飾”）為戎美股份在報(bào)告期內(nèi)總采購金額大于500萬元的供應(yīng)商，為戎美股份提供皮草類服飾的外協(xié)生產(chǎn)。莉源服飾成立于2017年7月5日，注冊資本為50萬元，成立當(dāng)年即與戎美股份開展合作。

據(jù)招股書，2018-2020年，莉源服飾來自戎美股份的收入占其收入總額的比例分別為50%、30%、30%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2018-2020年，莉源服飾的社保繳納人數(shù)分別為0人、1人、1人。

據(jù)公開信息，莉源服飾實(shí)控人侯玲并無其他持股企業(yè)。

也就是說，“零人”供應(yīng)商雨華包裝累計(jì)為戎美股份撐起超800萬元采購額，其是否具備交易能力？而且，供應(yīng)商華煒紡織品、圣利嘉服飾、莉源服飾、瀚德服飾，社保繳納人數(shù)屈指可數(shù)，如何撐起戎美股份數(shù)百萬元甚至千萬元采購額？或該“打上問號”。

無蜜不招彩蝶蜂。對于戎美股份而言，未來如何為資本市場注入“強(qiáng)心劑”？仍是個(gè)未知數(shù)。