研究員：零號

出品：煉金研究所

過去我曾在《聯(lián)邦快遞的至暗時刻》中提到過Shopify（SHOP.US）這家電商平臺，這家公司在此后表現(xiàn)蒸蒸日上，并一躍成為了加拿大市值前三的新貴。

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但是我第一次聽說Shopify是在2016年初，彼時我正在某信證券當(dāng)一名小小的分析師助理，這家成立于渥太華市一家小小咖啡店的電商公司，當(dāng)時以3位數(shù)的收入增長抓走了我的眼球。

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在Shopify以每股17美元的價格進行IPO，并以每股28美元的價格開始交易后，就如同所有爆炸增長的公司那樣，它的高估值在每個季度都會得到分析師們的種種猜忌。

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上周公司的估值已經(jīng)來到43.4倍的市凈率,這是一個接近微軟、亞馬遜的估值水平，我得承認(rèn)它目前的估值有些過了頭。

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但是Raymond James撤銷了對Shopify的買入建議仍然使我有些困惑，鑒于當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境下的不確定性，在他們自己都無法給出業(yè)績預(yù)期的情況下，為Shopify這樣在“大封鎖”中爆發(fā)潛力的公司給予評級有些不太理智。

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市盈率超過40倍，Shopify的估值讓它看上去有些像互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期那些公司的表現(xiàn)，理想情況下，一個在P/S比率下表現(xiàn)高估值的公司，通常會隨著銷售額的增長和該指標(biāo)的降低逐漸成長至估值區(qū)間之中。

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不過現(xiàn)實卻是隨著Shopify的銷售額增長，公司的估值越來越高，這樣的例子不禁讓我想起了我的“老朋友”特斯拉（TSLA.US），這樣的例子最終也必然會迎來自我逆轉(zhuǎn)。

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但僅僅是我的個人觀點而言，Shopify的股票讓人樂觀的一面是，它是通過技術(shù)/功能優(yōu)勢以及市場營銷來主導(dǎo)的市場空間，這也使得它成為全球“新電商”勢力中列入我們觀察的主要原因。

大多數(shù)的獨立/第三方開發(fā)者都對Shopify的平臺感到滿意，數(shù)量上看商家與第三方開發(fā)者的數(shù)量在過去一年里增加了三分之一（雖然還未披露2019年年報，但可以預(yù)測增長會較此更加迅猛）。

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顯然，該公司能夠通過提供豐富的額外服務(wù)，例如運輸、支付、POS等功能為公司的產(chǎn)品實現(xiàn)更可觀的貨幣化，這個趨勢在上個季度就已經(jīng)非常明顯了。

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更為重要的是，Shopify將戰(zhàn)略核心放在了“履行”上，而這是一個巨大的市場。什么是履行，履行是指客戶訂單的接受、處理優(yōu)化、物品揀選、訂單整合和包裝的過程。它包括對物品的物理操作和相應(yīng)的信息處理。

顯然，履行是實現(xiàn)配送中心功能的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，它決定了訂單執(zhí)行的效率、準(zhǔn)確性并負(fù)責(zé)反饋庫存可得性，最終決定了客戶的滿意度，是配送企業(yè)的核心競爭力之所在。

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同時，履行也是亞馬遜模式成功的一個關(guān)鍵部分，但Shopify在收購6?River Systems之后已經(jīng)擁有向亞馬遜發(fā)起突襲的實力。從定量的角度，因為“大封鎖”導(dǎo)致的更多增長階段的超過公司自己與分析師的估計，此前對于Shopify的預(yù)估都應(yīng)該被推翻，畢竟現(xiàn)在嘗試評估其履行網(wǎng)絡(luò)的能力還為時過早。

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因此，這家公司目前所持有的溢價估值可能是合理的，在我的推算中，從一個合理的時間尺度來看，Shopify將實現(xiàn)正的阿爾法，并回到可能在許多人看來都過高的估值水平。

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需要說明的一點是，Shopify大約有64%的收入來自于“商家解決方案”，而這些收入主要是由在平臺上交易的總商品交易量推動的，商家在疫情中受到影響是肯定的，我們目前還不清楚銷量具體下降了多少。

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但公司Q1的季報確實給出的是爆炸性的增長，甚至盈利能力也大大超過了之前的預(yù)期。在這里我想特別指出的是，Shopify有著基本的軟件收費，這反過來推動了公司每月的經(jīng)常性收入。上個季度MRR增長了32%，達到5400萬美元，而整個訂閱解決方案的收入則增長了37%。

Shopify真正為行業(yè)帶來的是什么？

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我們該系列的研究取向檢驗行業(yè)中真正具有價值的公司，那么Shopify為行業(yè)、為商家提供了什么價值呢？

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先說說我看見的一條針對Shopify很有意思的負(fù)面評價：該平臺的建立是為了吸引大量來自其他國家的低端商家轉(zhuǎn)售賣商品，而這些商家及其容易流失。

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很可惜，這從來不是Shopify的目的，該公司從來都沒有將戰(zhàn)略放在價格、折扣這些方向，而是專注于向其入駐商戶提供一套相當(dāng)復(fù)雜由不同組件組成的服務(wù)矩陣，而這些服務(wù)都是運營電子商務(wù)想要成功所必須的環(huán)節(jié)。

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這也符合我們對于電子商務(wù)下一階段的猜想，并不是圍繞用戶的打法，而是圍繞商家。針對不同的商家與品牌個性化的服務(wù)無疑是在提升產(chǎn)品的質(zhì)量，是真正觸及用戶需求的核心打法。

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同樣在隨著強生（JNJ.US）、聯(lián)合利華（UL.US）、寶潔（PG.US）等家喻戶曉的品牌入駐后，公司這套矩陣將接受大品牌的檢驗，如果這些功能仍然可以為品牌提升現(xiàn)有銷量，那么這樣的模式突破亞馬遜閉環(huán)將會是必然的。

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目前，Shopify對用戶收取的平均價格達2200美元/年，升級版PLUS服務(wù)價格從2000美元/月起。

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這里，我想著重說一下PLUS服務(wù)，該項服務(wù)包括了KitchenAid、Panama Jack和Cirque du Soleil，還有一些明星在自己的網(wǎng)站上提供商品。Plus的增長速度繼續(xù)超過公司的其他部分，目前它對MRR的貢獻為27%，在整個商業(yè)解決方案收入中所占的比例更高。Plus計劃在今年進行一次大的更新，這將增加一個重要的額外的功能/功能層，目前還不清楚這項計劃是否會因為疫情原因推遲。Plus還有其他增強功能，包括稱為Flow的功能(基本上是一個模板庫，用于加速創(chuàng)建電子商務(wù)商店的過程)、B2B和最近收購的握手功能(該功能增強了Plus在批發(fā)市場的作用)。

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海外電商近些年動靜其實不小，無論是Adobe旗下的Magneto還是才被Square收購不久的Weebly這些勉強算是Shopify競爭對手的公司都無法真的對其產(chǎn)生威脅，這也正是Shopify繼續(xù)享有溢價倍數(shù)的原因之一。我們認(rèn)為任何一個行業(yè)都不是一潭死水，任何一位新貴公司都可能為行業(yè)將帶來增量，而能帶來這些增量的公司才會是我們的價值取向。