在“碳達(dá)峰”、“碳中和”目標(biāo)提出的背景下，光能作為可再生能源的重要形式之一，帶動(dòng)光伏產(chǎn)業(yè)飛速發(fā)展。

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根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2020年全球光伏新增裝機(jī)130GW，同比增長(zhǎng)13%。

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光伏組件中最重要的部分是光伏玻璃，其強(qiáng)度、透光率等直接決定了光伏組件的壽命和發(fā)電效率，因此光伏玻璃行業(yè)與光伏行業(yè)聯(lián)系緊密、相輔相成。

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2006年以前，由于光伏玻璃行業(yè)的進(jìn)入門檻較高，且市場(chǎng)需求量較少，國(guó)內(nèi)光伏組件企業(yè)完全依賴進(jìn)口光伏玻璃進(jìn)行生產(chǎn)。

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如今，我國(guó)已成為全球最大的光伏玻璃生產(chǎn)國(guó)，產(chǎn)量達(dá)到全球光伏玻璃產(chǎn)量的90%。其中，信義光能和福萊特[601865.SH]產(chǎn)能已形成“雙寡頭”局面，二者合計(jì)產(chǎn)能超過國(guó)內(nèi)光伏玻璃總產(chǎn)能的50%。

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福萊特的產(chǎn)品中，光伏玻璃收入占比80%以上。經(jīng)過長(zhǎng)期發(fā)展，與隆基股份、晶科能源、東方日升等一大批全球知名光伏組件廠商建立了長(zhǎng)期合作關(guān)系。

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另外還生產(chǎn)工程玻璃、浮法玻璃、家居玻璃等，雖然家居玻璃收入占比不大，但是與宜家達(dá)成戰(zhàn)略合作將更有利于開辟家居板塊業(yè)務(wù)市場(chǎng)。

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近期福萊特因大量股票解禁和斥巨資買礦引起了投資者和證交所的關(guān)注。此次股票解禁數(shù)量為11.59億股，占公司總股本的53.99%，以最新市價(jià)計(jì)算，解禁市值接近500億元。

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2020年和2021年部分股票解禁時(shí)，董監(jiān)高管理人員曾減持股票1900萬股和1600萬股，套現(xiàn)金額約2億和5億元。

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而此次解禁的股票涉及8名股東，其中有4人是公司實(shí)際控制人，8名股東之間還存在親屬關(guān)系，是典型的家族企業(yè)。

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有了前車之鑒，難免令人擔(dān)憂，此次股東們是否會(huì)減持股票，引發(fā)又一輪股價(jià)震蕩？

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另外，從2021年10月就公告要買兩個(gè)礦，突然在今年公告不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，引來證交所問詢。

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也許正是忙于回復(fù)證交所的問詢，福萊特原本在年底就會(huì)披露的業(yè)績(jī)預(yù)告遲遲未出，但從三季報(bào)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及問詢函的提示來看，需要警惕利益輸送以及資金流失的風(fēng)險(xiǎn)。

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1、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的背后

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近年來在光伏行業(yè)利好政策頻出以及下游需求大幅提高的雙重因素下，光伏玻璃價(jià)格暴漲，福萊特的業(yè)績(jī)節(jié)節(jié)攀升。

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2021年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收63.37億元、歸母凈利潤(rùn)17.17億元，同比分別增長(zhǎng)57.78%和111.5%。

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這個(gè)行業(yè)是典型的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，福萊特在浙江嘉興、安徽鳳陽以及越南都有生產(chǎn)基地，并且為了擴(kuò)充產(chǎn)能，還在不斷新建生產(chǎn)線。

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安徽二期的兩個(gè)75萬噸光伏玻璃產(chǎn)能的項(xiàng)目，以及四條光伏玻璃生產(chǎn)線，均通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債和非公開發(fā)行股票籌集資金。

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除此之外，還有多個(gè)地區(qū)的生產(chǎn)線需要不斷注入投資，資金缺口只有通過借款解決，可想而知資金負(fù)擔(dān)非常重。

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截止2021年第三季度，長(zhǎng)、短期借款達(dá)到27.88億，利息費(fèi)用達(dá)到5772.82萬元，預(yù)計(jì)全年利息費(fèi)用將突破1億。

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然而費(fèi)用化利息僅僅是其中一部分，還有資本化利息隱藏在在建工程中。

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2、在建工程中的貓膩

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試想利息總額確定的情況下，如果資本化利息被高估，費(fèi)用化利息將偏低，導(dǎo)致凈利潤(rùn)偏高。

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2020年報(bào)披露的在建項(xiàng)目共有8個(gè)，資本化利息為5153萬；2021年中報(bào)在建項(xiàng)目還有7個(gè)，資本化利息卻只有958萬。

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并且年產(chǎn)75萬噸光伏組件蓋板玻璃項(xiàng)目的資金來源是可轉(zhuǎn)換債券，2020年資本化利息為2981萬，但2021年中報(bào)卻沒有確認(rèn)資本化利息。雖然是半年報(bào)數(shù)據(jù)，但巨大的差異仍然說明資本化利息的確認(rèn)存在一些貓膩。

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除此之外，越南福萊特光伏玻璃生產(chǎn)線已接近完工，期初金額加上新增投資約15.7億元，但轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的金額只有10.75億。

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近5億的差異如果按年報(bào)中披露的折舊年限4-10年計(jì)算，每年折舊額將少計(jì)提5000萬-1.25億，那么利潤(rùn)將多出5000萬-1.25億。

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以上種種跡象都說明福萊特的在建工程有一些水分，疑似存在盈余管理。

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除了資本化利息說不清道不明，預(yù)付的巨額款項(xiàng)同樣迷霧重重。第三季度末，包含一年內(nèi)到期的非流動(dòng)資產(chǎn)中的預(yù)付款總額約28億，證交所也在問詢函中要求福萊特說明，購(gòu)買資產(chǎn)的過程中是否存在利益輸送。

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3、斥巨資買礦的合理性存疑

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光伏玻璃的主要原料是純堿和石英砂，為了鎖定上游原材料價(jià)格、發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)以降低單位生產(chǎn)成本，福萊特在2021年10月公告，將以36.5億的價(jià)格收購(gòu)鳳砂集團(tuán)持有的大華、三力兩座礦山。

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二者之間關(guān)系匪淺，收購(gòu)礦山的前三年，福萊特向鳳砂集團(tuán)采購(gòu)的石英砂占采購(gòu)總額的比例平均接近50%。

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而鳳砂收購(gòu)大華、三力礦業(yè)僅2個(gè)月就轉(zhuǎn)讓給福萊特，并且標(biāo)的公司整體凈資產(chǎn)溢價(jià)14倍。這兩座礦到底有何特別之處？?

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首先，業(yè)績(jī)成迷。

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三力礦業(yè)有兩年因停產(chǎn)沒有營(yíng)業(yè)收入，平均虧損2500萬元，平均凈資產(chǎn)為-4081萬元；大華礦業(yè)也僅在2021年獲得營(yíng)收6895萬元，平均虧損68萬元，平均凈資產(chǎn)為3491萬元。

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其次，保有儲(chǔ)量不明。

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資產(chǎn)購(gòu)買預(yù)案中三力和大華礦山的保有儲(chǔ)量為3744.5萬噸和1537萬噸，而評(píng)估報(bào)告中分別為3278.3萬噸和1648萬噸，總共相差355.2萬噸。巨大的差異將直接影響資產(chǎn)評(píng)估結(jié)論的準(zhǔn)確性。

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最后，生產(chǎn)規(guī)模不確定。

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大華礦山計(jì)劃將生產(chǎn)規(guī)模從50萬噸/年擴(kuò)大至?260 萬噸/年，三力礦山計(jì)劃從190萬噸/年擴(kuò)大至400萬噸/年，然而相關(guān)手續(xù)能否辦理成功尚屬未知。

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以上幾點(diǎn)表現(xiàn)實(shí)在難以讓人信服標(biāo)的公司整體凈資產(chǎn)能溢價(jià)14倍，雖然今年交易價(jià)格減少為33.4億，但資產(chǎn)發(fā)生巨大增值的合理性仍然存疑。

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更夸張的是，在生產(chǎn)規(guī)模變更不確定的情況下，雙方約定股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議生效后10個(gè)工作日內(nèi)支付交易總價(jià)款的60%作為第一期款項(xiàng)，即20億元。并且交易對(duì)方提供擔(dān)?；蛉〉酶ＨR特的豁免后，可預(yù)先得到7億元收購(gòu)誠(chéng)意金。

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一方面，這樣的資金安排與資產(chǎn)交割嚴(yán)重不匹配，存在一定的資金損失風(fēng)險(xiǎn)。

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另一方面，目前福萊特賬面資金僅有19.76億，前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為

-9億，投資項(xiàng)目和日常運(yùn)營(yíng)需要的資金量已經(jīng)非常大了，因收購(gòu)預(yù)付的巨額款項(xiàng)將帶來更沉重的資金負(fù)擔(dān)。

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4、總結(jié)

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光伏行業(yè)龍頭企業(yè)多是重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，通過新建生產(chǎn)線、擴(kuò)大產(chǎn)能來提升營(yíng)收和利潤(rùn)，然而在建工程卻容易成為藏污納垢的科目，淪為盈余管理的工具。

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福萊特預(yù)付的大額款項(xiàng)，表面看似用于支付工程款、原材料采購(gòu)款等，實(shí)際上還有部分用于收購(gòu)。

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至于收購(gòu)的礦山能否真正有助于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，還要看交易雙方達(dá)成的協(xié)議是否真實(shí)，而不是疑似利益輸送。

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