編輯 | 于斌

出品 | 潮起網「于見專欄」

近幾天，“A股茶葉第一股”爭奪者八馬茶業(yè)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市獲受理。

它的招股說明書，牽出了500億泉州“富豪姻親圈”的文章，在各大平臺引起熱議。

八馬茶業(yè)的實控人王氏三兄弟——王文彬、王文禮和王文超及其家人合計持股62.8%。

其中，家族大哥和領頭人王文彬、陳雅婧夫婦合計持股32.84%，他們育有兩女一兒，每一個都與其他集團強強聯合。

其中，王文彬之子王焜恒與安踏老板丁世忠的千金丁斯晴聯姻，其岳父丁世忠，是安踏體育的實控人。

王文斌夫婦之女王佳琳，則與七匹狼實控人周永偉之子周士淵聯姻，王佳琳公公周永偉，除了是七匹狼的實控人之外，還是港股公司匯鑫小貸（1577.HK）和百應控股（8525.HK）的最終控股股東。

王文斌夫婦的另一個女兒王佳佳，則與從事房產的高力控股密切相關，她嫁給了高力控股的實控人高力。

由此，八馬茶業(yè)實控人王文彬的子女，用姻緣串起了泉州的“富豪圈”。

由招股書翻出的八卦，當做茶余飯后的瓜聽聽就好，將注意力放回八馬茶業(yè)的IPO上面，「于見專欄」閱讀了它的招股說明書，認為它的上市，還是有一定風險的！

苦不堪言的經銷商

百度搜“八馬茶業(yè)”，能看到連鎖門店應該是八馬茶業(yè)最引以為傲的事情了，因為它的數量被明晃晃寫在了首頁上，成為八馬茶業(yè)比其他品牌更有創(chuàng)新性和品牌知名度的一個見證，截至2020年10月30日， 八馬茶業(yè)為中國茶葉連鎖店第一品牌及中國茶葉連鎖專賣店第一品牌。

事實也如此，公司的銷售收入來源于“直營和加盟”兩個渠道，其中，直營又分為“線上+線下”雙平臺布局，以及獨立門店和聯營門店雙模式進行。

2018-2020年，公司通過線下加盟模式分別取得2.93億元、4.80億元以及5.95億元的營業(yè)收入，占到主營業(yè)務收入比重分別為41.12%、47.44%以及48.07%，占比接近一半，且呈現逐年上升的趨勢。

目前，經銷商和線下直營店門店數量超過2000家，其中，直營店僅為366家，余下的超過1600家門店，都是由加盟模式下的經銷商在經營，遠遠超過了直營店的數量。

加盟模式又可以分為直接特許和區(qū)域復合特許。

前者是指公司將特許經營權直接授予加盟商，加盟商按照合同約定設立加盟店，未經允許不得轉讓經營權；后者是拿到了某個區(qū)域的加盟權利之后，還可以自己把經營權授權給次級加盟商。

這種擴張模式，讓加盟店迅速擴大，八馬茶業(yè)得到越來越高的規(guī)模效應，雖然說八馬茶業(yè)制定了一些措施管理加盟商，但隨著加盟商越來越多，公司和加盟商都陷入了困境。

對加盟商而言，受到的保護越來越少：

「于見專欄」所在的商圈，相隔不到1km的地方，就有兩間八馬茶業(yè)的門店，其中一家是聯營的形式，開在商場的-1樓，另外一家是經銷商開設，也就是說，很大程度上經銷商的店和官方的店是擁有同一批客流的。

在與相關人員的交流中獲知，在剛加盟之時，八馬茶業(yè)的保護距離為1km，在一家店面半徑1km內，不能有另外的八馬茶業(yè)的門店，可是后來，合同中就把1km的距離改成500m，經銷商也很無奈。

線下的經銷商們，不僅面對著同公司線下競爭的風險，也面臨著同公司線上競爭的風險。

八馬茶業(yè)的線上線下單品非常統(tǒng)一，基本上線下有的商品，線上也能買到，為了防止市場亂價現象，八馬茶業(yè)對終端的價格看管地比較嚴，終端零售價要保持統(tǒng)一，因而在比較多的時候，線上和線下標價是相對統(tǒng)一的。

但是，線上銷售的平臺方市場會有活動，例如PLUS會員優(yōu)惠、滿減、隱藏優(yōu)惠券、雙11和618等，且購買時還會贈送小禮物，買下來價格總體比實體店便宜。

因而，這對被限價的經銷商而言，并不是一件好事情。

對公司而言，毛利率被攤低：

一方面，加盟模式更像一錘子買賣，在加盟的時候“買斷”，公司收到錢增加營收，但卻由于公司以一定的折扣比例向加盟商加盟銷售產品，因而毛利率較低，拉低了公司整體毛利率。

正常而言，公司線下直營店的毛利率可以達到73%，網絡平臺也可以達到56%，但加盟商模式，只有40%左右的毛利率。

而同是經營茶葉的天福，經銷商毛利率可以達到60%以上。

可以預想，隨著經銷商繼續(xù)擴展，公司以“一定折扣向經銷商銷售商品”的方式銷售的產品的數量增加，公司整體毛利率仍然有降低的可能；反過來，倘若公司想要提高毛利率，則必須是進一步壓縮經銷商的利潤，也不是一個良性循環(huán)。

而本次IPO，八馬茶業(yè)擬以3.03億元用于八馬茶業(yè)營銷網絡建設項目，說白了，就是繼續(xù)開店，計劃在全國15個城市新增308家直營店鋪，其中購物中心店44家、臨街專賣店168家、商超店96家。

這對公司而言或許是好事，但對經銷商而言，能笑得出來嗎？

獨有競爭優(yōu)勢下降

八馬茶業(yè)的明星產品，當屬“賽珍珠”系列的烏龍茶莫屬，無論你走到哪家八馬的門店，你都能看到賽珍珠系列被放在貨架最中間、最顯眼的位置上，這是因為八馬的創(chuàng)始人之一王文禮是國家級非物質文化遺產項目烏龍茶制作技藝（鐵觀音制作技藝）代表性傳承人。

但近幾年，公司優(yōu)勢產品烏龍茶貢獻的營收卻不斷下降，由2018年的43.26%降低到33.14%，反而是普洱和白茶的營收占比不斷提升。

而與之對應的，是茶葉的自主控制權的降低。

目前，公司只有鐵觀音及部分巖茶為公司自主生產，其他大部分茶葉產品，由供應商供應并生產，并冠以“八馬”品牌、其他子品牌或者合作品牌的形式對外銷售。

從數據上來看，2019和2020年，公司定制成品茶占公司采購總額比重接近一半，而采購的金額，也占到了營業(yè)成本的56.44%。

越來越少的自主產品，一方面，意味著茶葉的品控并不能非常統(tǒng)一：

茶葉有個特征，雖然品類多，但行業(yè)集中度不高，以綠茶為例，云南、四川等地是國內主要的綠茶生產省份，產量占全國綠茶產量的40%以上，東部省份的安徽、福建、浙江也不錯，占比超過25%，而這些企業(yè)，又主要以中小、私營企業(yè)為主。

繁多的中小供應商，多種品類，沒有行業(yè)統(tǒng)一標準下，質量不能得到最大的保證。

另一方面，這種模式，像不像零食領域的代工模式呢，我們如今可以輕松地在各大社交平臺找到xx零食的代工廠，價格立馬便宜一半。

茶葉的邏輯也一樣，打個“八馬”的品牌，就能獲得更高的產品溢價，市場是否真的愿意買單呢？

因此，當你走進八馬茶業(yè)的店里，店內的茶藝師給你介紹產品時，會很經常聽到：”這是我們公司與xx（業(yè)內其他有知名度的公司）合作的xx茶/xx茶具“，這時候你的購買決策，可要好好思考一番了。

茶葉生意，到底是不是好生意？

除了經銷商、經營模式外，八馬茶業(yè)的研發(fā)占比低、存貨減值風險大等也受到市場的質疑和討論，但我們不談這些，我們從更大的層面來分析，茶葉生意，到底是不是好生意？

「于見專欄」的答案是否定的。

一方面，茶企本質上，更像是一個貿易公司。

我們知道八馬除了烏龍茶外，其他多數茶是尋找供應商合作的，雖然茶企會對茶葉再加工、包裝出售，但本質上沒有研發(fā)、品牌和供應鏈的鋪設，因而與低買高賣賺差價的貿易商更相似。

這種模式下，即使進入A股，市場也難給這類企業(yè)高的估值。

另一方面，即使上市，茶企瞄準的依然是渠道，而不同于白酒，鋪的是品牌。

耳熟能詳的白酒品牌有很多，例如，聽到醬酒，立馬能想到茅臺；提到光瓶酒，腦子里可以出現牛欄山二鍋頭。

但茶行業(yè)中是另外一番景象，消費者可以津津樂道各地名茶，但倘若讓不懂行的消費者說出一兩個茶葉品牌，卻不是一件易事，八馬已經是少有的，可以讓消費者叫得出名字的茶葉品牌。

即使如此，我們還是可以看到，八馬茶業(yè)IPO募資主要是用于渠道的鋪建。

為何會如此呢？

茶企不似酒企，酒企可以從窯池開鑿開始，一個品牌延續(xù)至今，茶企則是從與茶農定購買合同，逐漸壯大的。

國內整體茶行業(yè)，產區(qū)、產能、從業(yè)人員，均帶有一定的農業(yè)屬性，發(fā)展起來較緩慢，且從業(yè)人員的思維定式有一定的局限性。

之前的經營模式是：種茶、開店賣茶，現在依然是這么做，很少有企業(yè)能跳出圈外，因而，傳統(tǒng)茶企打造品牌受限。

另外，于消費者而言，茶葉是非標品，“品茶”重在品，對于茶湯、茶味、茶葉，每個人都有自己的判斷標準，由于茶企之前沒有品牌的設立，茶企缺乏行業(yè)選擇標準。

沒有行業(yè)的共同認知，就導致了沒有清晰透明的價格和產品判斷體系，久而久之，品類就成了茶葉的模糊區(qū)分標準，要改變這一消費者認知，要重設品牌，并不容易。

沒有品牌護城河，茶企只能通過渠道的鋪設，將茶葉賣給更多人以賺取更多利潤，因而看向未來，茶企業(yè)績的提高，就像多數制造業(yè)一樣，跑馬圈地，不斷進行店面擴張，但店面擴張是不足以形成護城河的。

資本市場里，誰喜歡辛苦賺錢，又沒有護城河的企業(yè)呢？