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　　編輯 | 于斌

　　出品 | 于見

　　兩年前，房地產(chǎn)大佬萬科的一句“活下去”震驚了整個行業(yè)，沒想到兩年后這句話一語成讖。

　　從18年開始，中央經(jīng)濟工作會議提出的“房住不炒”就為近兩年的房地產(chǎn)市場定下了主基調(diào)，整體房地產(chǎn)市場環(huán)境轉(zhuǎn)冷、降溫并保持平穩(wěn)運行。然而，隨著今年年初疫情的出現(xiàn)，房地產(chǎn)市場遭受到了更為嚴重的沖擊。

　　根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，今年1月-2月，全國房地產(chǎn)投資、銷售、拿地等均出現(xiàn)較大幅度的下滑，其中開發(fā)投資下降了16.3%，商品房銷售面積下降達到39.9%。并且，面臨著嚴峻的現(xiàn)金流問題，不少中小型房企陸續(xù)宣布破產(chǎn)，根據(jù)人民法院公告網(wǎng)信息顯示，截至3月23日，共有98條房企宣布破產(chǎn)的公告。

　　中小企業(yè)陸續(xù)破產(chǎn)，大房企的日子也不好過。眼下多家龍頭房企公布了2019年財報，通過整理各大房企年報發(fā)現(xiàn)，雖然這些房企的營收都有一定的增長，但是整體表現(xiàn)難言樂觀。以融創(chuàng)為例，雖然其2019年的多項營業(yè)指標都有顯著增長，但規(guī)模擴張所帶來的財務(wù)風險也為企業(yè)敲響了警鐘。

　　融創(chuàng)多項指標創(chuàng)歷史新高，但銷售額增速放緩

　　2019年，融創(chuàng)多項經(jīng)營指標都創(chuàng)下了歷史新高。根據(jù)財報顯示，2019年融創(chuàng)實現(xiàn)營業(yè)收入1693.16億元，同比增長35.73%;實現(xiàn)歸母凈利潤260.28億元，同比增長57.11%;凈資產(chǎn)收益率37.2%，較上年增長4.3%;每股收益達5.99元，同比增長58.0%。

　　財報中提到，融創(chuàng)收入和利潤大幅增長的原因是銷售業(yè)績的持續(xù)攀升。2019年，融創(chuàng)實現(xiàn)合同銷售金額約5562.1億元，目前位列行業(yè)第四，行業(yè)龍頭地位較為穩(wěn)固。

　　不過，受到宏觀環(huán)境以及疫情的影響，融創(chuàng)的銷售額增速明顯放緩。2016年、2017年融創(chuàng)的銷售額增速達到了100%，也正是這兩年，融創(chuàng)的銷售規(guī)模從不足1000億增長到3620億，但是2018年和2019年，融創(chuàng)銷售額增速出現(xiàn)大幅下滑，僅為27.3%和20.7%。

　　另外，因為合作開發(fā)的模式越來越盛行，合約銷售額已經(jīng)無法體現(xiàn)房企實際的銷售水平，所以以剔除非權(quán)益部分的權(quán)益銷售額進行分析更能體現(xiàn)房企的真實銷售狀況?？梢园l(fā)現(xiàn)，融創(chuàng)2019年全年實現(xiàn)權(quán)益合約銷售額為3839.2億元，同比增長僅為16.71%。

　　除了銷售額增速的減緩，近兩年融創(chuàng)去化率的下滑也是顯而易見的。

　　2017年，融創(chuàng)去化率(當年實際銷售額與年初計劃可售貨值的比值)為88%，2018年、2019年分別為68%和71%，明顯低于2017年。

　　除此以外，雖然融創(chuàng)的營收增長達到了35.73%，歸母利潤同比增速也高達57.11%，但值得注意的是，因為當期融創(chuàng)從聯(lián)營公司獲得的投資收益同比增加了81.46億元，以致于當期利潤的增加，如果剔除這部分的收益重新計算，那么歸母利潤增速只為7.94%，很顯然，利潤增速并不高。

　　并購投資資金流出明顯，融創(chuàng)短期負債風險上升

　　融創(chuàng)是國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的“并購之王”，從2015年開始，中渝置地、西安天朗、萊蒙國際等多家房企就出現(xiàn)在了融創(chuàng)成功“狩獵”的名單上。近年來，融創(chuàng)又先后完成了萬達文旅城、樂視、融科、環(huán)球等多個百億級別的并購案。

　　得益于在并購市場的“大刀闊斧”，融創(chuàng)在行業(yè)高速發(fā)展期完成了土地的儲備積累。根據(jù)2019年財報顯示，融創(chuàng)集團連同其合營公司及聯(lián)營公司共擁有土地儲備2.39億㎡，合計貨值預計達到3.07萬億元。如果以2019年5562億元的銷售額進行估算，預計可以滿足未來5年左右的銷售需求。

　　但也正是因為融創(chuàng)“任性”的“買買買”，導致企業(yè)并購投資資金的流出明顯，融創(chuàng)短期的負債風險加大。

　　根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2019年融創(chuàng)用于投資活動的現(xiàn)金流出為620億元，比2018年的341億元增加了81.82%，與此同時，公司在經(jīng)營活動中所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流入為273億元，與2017年的751億元和2018年的521億元相比，分別減少63.65%和47.6%，這也就說明了企業(yè)日常的經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金貢獻能力下降，而由于投資活動產(chǎn)生的資金流出增加，企業(yè)的現(xiàn)金流壓力增加。

　　另外，公司短期負債規(guī)模增加更為明顯，截至2019年年底，融創(chuàng)借貸總額為3222.7億元，增長40.5%，其中一年內(nèi)到期借貸為1357億元，長期借貸為1865億元，公司現(xiàn)金為779億元，現(xiàn)金覆蓋短期債務(wù)的倍數(shù)為0.57，說明公司短期償債壓力較大。

　　而在現(xiàn)金流和短期負債的重壓下，融創(chuàng)“斥巨資”收購的文旅城項目和酒店資產(chǎn)，其變現(xiàn)能力也不甚樂觀。

　　融創(chuàng)中國的營業(yè)收入分為物業(yè)開發(fā)、文旅城運營及其他(主要為物業(yè)管理)。2019年財報顯示，物業(yè)開發(fā)實現(xiàn)營收1594.70億元，占總營收的94.19%;文旅城運營實現(xiàn)營收28.52億元，占總營收的1.68%;物業(yè)管理實現(xiàn)營收69.93億元，占總營收的4.13%。

　　文旅城長期運營現(xiàn)金流回正至少需要5年的時間，可以預見的是，在短期內(nèi)文旅城運營所能做出的營收貢獻很難會有較大的提升。而疫情的出現(xiàn)，對旅游業(yè)、酒店業(yè)的影響還將持續(xù)較長時間，即使融創(chuàng)打算變賣文旅資產(chǎn)緩解壓力，但能否找到合適的買家還要打上一個問號。

　　很顯然，融創(chuàng)也意識到了這些問題。在業(yè)績會上，融創(chuàng)董事長孫宏斌表示，未來將淡化銷售規(guī)模目標，“利潤與降負債已經(jīng)變成第一位”，并且為了獲得更多現(xiàn)金流，2020年融創(chuàng)會處置一部分資產(chǎn)，如酒店、樂園等商業(yè)項目。

　　從2018年開始，國內(nèi)的房地產(chǎn)市場就進入了存量房時代，“房住不炒”的政策面不會有所變化，房價的上升幅度非常有限，這對于重點布局一二線城市的融創(chuàng)來說并不是一件好事。而另一方面，近兩年，房企的融資成本升高，融資的渠道也在進一步收窄。目前融創(chuàng)的償債壓力較大，在這樣的背景下，如果融創(chuàng)繼續(xù)“高歌猛進”的話，其債務(wù)風險將進一步加劇。