建立投資體系的第61篇文章

前面的文章我們研究了騰訊的護城河，下面我們就分析一下騰訊這家企業(yè)到底值多少錢？

在茅臺的案例中《用現(xiàn)金流折現(xiàn)法評估企業(yè)價值——以茅臺為例》，我們解釋了現(xiàn)金流折現(xiàn)法并不常用，而《相對估值法》是一種比較常用的方法，本文我們繼續(xù)使用此方法。

騰訊發(fā)展了多年，企業(yè)已經(jīng)非常成熟，處于比較穩(wěn)定的階段，根據(jù)企業(yè)特點適用于相對估值法中的市盈率估值法。

在前文的例子《用相對估值法評估企業(yè)價值——以茅臺為例》中，我們解釋過此方法。

并且解釋了選擇滾動市盈率（TTM）的原因，以及確定合理市盈率的辦法，這里就直接拿過來用了。

市盈率法比較簡單，由凈利潤乘以企業(yè)合理的市盈率，即可得出企業(yè)合理的價值。

1. 首先確定騰訊的凈利潤

我們從投資網(wǎng)站上查詢即可，如果不放心可以多查幾個網(wǎng)站核對一下數(shù)據(jù)。

騰訊2022年的歸母凈利潤為1882.43億，稍微多往前看幾年，就發(fā)現(xiàn)問題了。

如下圖所示，騰訊去年凈利潤下跌16.27%，前年還增長40.65%，大前年還增長71.31%，這利潤波動太大了，和茅臺完全不一樣，不像個成熟企業(yè)。

很顯然，我們不能直接用去年的凈利潤。那么應該怎么辦？

事出反常必有妖，最近三年顯然是非正常的年份，我們需要分析最近三年的情況特殊情況，找到一個正常的凈利潤。

咱們先分析2020年的利潤情況，年報第10頁中的數(shù)據(jù)（百萬人民幣）如下圖所示。

注：非國際財務準則凈利潤=凈利潤 + 股份酬金 + 減值及無形資產(chǎn)攤銷 - 來自投資公司的收益凈額。

由2020年年報可以看到【本公司權(quán)益持有人 應佔 盈利】是1598.47億，【非國際財務報告準則本公司權(quán)益持有人應佔盈利 ?】是1227.42億。兩者差了371億，而上一年2019年只差了10億。這里面顯然有特殊情況，我們需要具體分析。

我們看一下利潤表，也就是年報第164頁的綜合收益表和綜合全面收益表。

可以看到，利潤表中其他收益凈額 2020年為571億，2019年為197億，增加了374億（附注7有詳細解釋）。

所以咱們大概知道原因了，這顯然是非常規(guī)收益，咱們把它除掉也就是1227億。

剩下的2021年和2022年也就簡單了，咱們直接查看非國際財務準則凈利潤，然后重新統(tǒng)計如下。

這時候發(fā)現(xiàn)，最近三年的利潤正常了一些，三年平均為1207億。

這個時間（寫文章的時間2023.8.24）騰訊2023年的半年報已經(jīng)出來了，非國際財務準則凈利潤700億，可以說全年1200億以上幾乎無懸念，也就確定了今年利潤不會再下滑了。

所以，最終我們把騰訊的合理凈利潤定在1207億。

2. 下面確定合理的市盈率

怎么找合理的市盈率呢？

在評估茅臺價值的時候，為了確定合理的市盈率，我們分別找到近10年的企業(yè)歷史數(shù)據(jù)、國內(nèi)同行企業(yè)歷史數(shù)據(jù)、國際同行企業(yè)歷史數(shù)據(jù)，并把它們加總求平均。參考茅臺的案例《用相對估值法評估企業(yè)價值——以茅臺為例》。

此處我們繼續(xù)使用這個方法。

然后又發(fā)現(xiàn)一個問題，與騰訊同行的企業(yè)太少了，且騰訊的業(yè)務復雜，差不多的幾乎沒有。勉強找一個都屬于社交媒體的公司，就是美國的Meta（FaceBook）。

參照的企業(yè)數(shù)量太少，可能會導致算出來的市盈率不靠譜。

那我們再擴大一下范圍，把社交媒體的行業(yè)擴大到互聯(lián)網(wǎng)有護城河的龍頭企業(yè)。

國內(nèi)企業(yè)（騰訊、百度、阿里）近10年的市盈率，如下圖所示。

由上圖可以看到國內(nèi)三家企業(yè)近10年的市盈率情況。百度2019年市盈率偏出很多，為了更加合理，我們把異常的數(shù)據(jù)進行處理（以前學AI時的異常值處理思路）。

由圖中的數(shù)據(jù)可以得出騰訊近10年的市盈率平均值為31.14，國內(nèi)三家公司近10年的市盈率平均值為31.44 。

國際企業(yè)（Meta、谷歌、微軟）近10年的市盈率，如下圖所示。

由上圖可以看到國際三家企業(yè)近10年的市盈率情況。Meta前三年的數(shù)據(jù)偏離很多，我們同樣把異常的數(shù)據(jù)進行處理。

由圖中的數(shù)據(jù)可以得出國際企業(yè)近10年的市盈率平均值為28.37。

下面我們計算騰訊相對合理的市盈率。

即，合理市盈率 = （騰訊近10年的市盈率平均值31.14 + 國內(nèi)企業(yè)近10年的市盈率平均值31.14 + 國際企業(yè)近10年的市盈率平均值28.37） ÷ 3 = 30.32 。

3. 最后計算騰訊的企業(yè)價值

通過以上兩步得到所需要的數(shù)據(jù)之后，我們就可以通過公式計算企業(yè)的價值。

公式：企業(yè)價值 = 歸母凈利潤 × 市盈率。

由于歸母凈利潤的非常規(guī)波動，我們用合理凈利潤代替。

??騰訊的企業(yè)價值 = 合理凈利潤為1207億 × 合理市盈率30.32 = 36,596.24億（人民幣）。

4. 更準確的方法

不像茅臺那樣，騰訊的業(yè)務非常復雜，所以我們在評估護城河時把騰訊的業(yè)務拆分為了四大部分：社交網(wǎng)絡、數(shù)字內(nèi)容、游戲和云計算。

如果想要獲得一個更加準確的結(jié)果，我們也可以把每個部分分別進行評估。

統(tǒng)計每個部分的凈利潤，然后找到這部分的合理市盈率，計算出它們各自的價值。

最后把這四大部分的價值相加，就得到騰訊的企業(yè)價值。

感興趣的可以自己算算。

5. 總結(jié)

相對估值法非常的簡單，是最常用的方法，而市盈率法又是相對估值法中最常用的。

簡單計算一下，就知道企業(yè)價值的大概情況，就能做出基本的判斷。

在實際應用中，直接對比PE的高低就可以，關(guān)鍵就在于要找到合理的市盈率。

關(guān)于市盈率法多說一句：對于一個有很強護城河的企業(yè)，通常已經(jīng)進入成熟期，且凈利潤比較穩(wěn)定，適用于市盈率法，也往往是價值投資的標的。

本文只是解釋相對估值法的案例，不作為投資建議。

我是小貝，你有哪些想法？在留言區(qū)分享吧。

推薦閱讀：

《一只股票是否值得投資——以茅臺為例》

分享給朋友，投資不孤獨~~