萬科今晚發(fā)布了半年報，營業(yè)收入增加14.19%，但歸母凈利潤卻下降了11.68%，主要原因就是毛利率由去年同期的31.8%大幅下降到了今年的22.9%，這個下降幅度超出了我的預期，小七之前在《保利、萬科、金地哪家房企最容易實現(xiàn)以量補價？》一文中曾經用凈利潤率和銷售增速這兩個指標分析過，如果不考慮資產減值等非經常性損益，保萬金這三家房企中金地在未來幾年最容易實現(xiàn)以量補價，保利次之，萬科壓力確實最大。

利潤表

按2020年的年報來計算，萬科9.9%歸母凈利潤率在這三家房企中最低，所以當萬科的凈利潤率下降2%時，營收就需要增長25.3%來保持歸母凈利潤不下滑，而在今天發(fā)布的這份半年報中，萬科的歸母凈利潤率下降了1.94%，但營收只增長了14.19%，那自然就無法實現(xiàn)以量補價了。

當然，由于萬科70%的凈利潤都會在下半年結算，所以我們也不能簡單地拿上半年的毛利率去推算全年毛利率，但考慮到去年三四季度萬科的毛利率分別為27.06%和28.03%，基數(shù)也非常高，所以想要在全年實現(xiàn)凈利潤轉正壓力還是非常大的。

地產股跌到現(xiàn)在這個份上，信心和確定性比什么都重要，萬科在這時候出了一份凈利潤下降11.68%的中報，確實非常打擊持股信心，那投資者自然會用腳投票，換入到一些銷售業(yè)績增速更快，成長性更確定的房企中，小七在上個月已經把一半萬科H股的倉位換成了華潤置地，那在對比分析完萬科和華潤的這兩份半年報后，我決定明天會把剩下的一半萬科H股也換成華潤，華潤的投資邏輯詳見：《商業(yè)航母——華潤置地2021年半年報點評》，萬科A股的倉位暫時不變。

和我之前的很多操作一樣，萬科換華潤也是屬于在同行業(yè)中優(yōu)中選優(yōu)的操作，不改變我認為萬科依然處在低估區(qū)間的判斷。

地產股專項數(shù)據(jù)

除了毛利率下降和銷售增速低于同行這兩點表現(xiàn)較差以外，萬科在其他各項指標依然體現(xiàn)了龍頭房企該有的水平，比如在有息負債和去年基本相同的情況下，利息支出大幅下降了14.5億，融資成本快速下降，利息費用化比例也進一步上升到了60.16%。萬物云上半年實現(xiàn)營業(yè)收入103.8億元，同比增長 33.3%，商業(yè)地產實現(xiàn)營業(yè)收入36.29 億元，同比增長19.0%，已開業(yè)項目整體出租率為92.3%。

現(xiàn)在地產股想要提升估值水平，除了看住開的基本盤以外，最重要的就是看商業(yè)地產和物業(yè)管理這兩塊業(yè)務未來的成長空間，萬科管理層當然也意識到了，所以今年提出了“從以房地產開發(fā)為主向不動產開發(fā)經營服務并重”的戰(zhàn)略轉型，萬科在物業(yè)這塊一直被奉為行業(yè)翹楚，但在商業(yè)地產這塊顯然還有很大的提升空間，我也非常期待萬科的管理層能在傳統(tǒng)的住開業(yè)務陷入瓶頸期后找到一把新的成長鑰匙。