“正榮地產(chǎn)的去庫存化周期3.5年，行業(yè)平均水位為1.87年?！?/p>

作者｜夏天天

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出品｜財經(jīng)涂鴉

雖然正榮地產(chǎn)集團(tuán)有限公司（下稱“正榮地產(chǎn)”，06158.HK）在2019年的營收和凈利潤均實現(xiàn)兩位數(shù)增長，但擺在正榮地產(chǎn)面前的問題卻越來越多，正榮地產(chǎn)不僅面臨較長的庫存去化周期，融資成本在今年以來也在不斷攀升。

不僅如此，從銷售額來看，今年前5月，正榮地產(chǎn)僅完成1400億元的銷售目標(biāo)的29%。

庫存去化周期長于眾多房企

從中金公司最新研究測算可以看出，部分房企庫存去化周期偏長，尤其是正榮地產(chǎn)的去庫存化周期達(dá)到3.5年，領(lǐng)先包括恒大、碧桂園、龍湖、融創(chuàng)等在內(nèi)的眾多房企，且遠(yuǎn)高于1.87年的行業(yè)平均水平。

中金公司研報還指出，不同于境內(nèi)房企報表中地產(chǎn)項目庫存通常體現(xiàn)在存貨科目，包括開發(fā)產(chǎn)品和開發(fā)成本等細(xì)項，港股房企原始報表里地產(chǎn)存貨一般為可供出售物業(yè)、發(fā)展中物業(yè)和在建物業(yè)等。將原始報表中可供出售物業(yè)或發(fā)展中物業(yè)科目/銷售回款測算庫存去化周期，其中銷售回款為前述的營業(yè)收入+預(yù)收賬款的增加值來推算，由此將主要港股民營房企庫存去化周期，樣本中房企平均庫存去化周期約1.87年。

從正榮地產(chǎn)經(jīng)營狀況來看，截至2019年底, 正榮地產(chǎn)的營收為326億元，同比增長23.1%；核心利潤為29億元，同比增長42.7%；歸屬母公司核心利潤為23.1億元，同比增長20.4%。

在合約銷售表現(xiàn)方面，正榮地產(chǎn)表示，盡管2019年市場經(jīng)歷了諸多波動，但還是順利實現(xiàn)了累計合約銷售金額1307億元，完成全年合約銷售目標(biāo)按年增長21%；累計合約銷售建筑面積為8,439,482平方米及合約平均售價為每平方米人民幣15,488元。

雖然銷售和凈利潤等各項指標(biāo)均實現(xiàn)兩位數(shù)增長，但正榮地產(chǎn)也不得不面對毛利率下滑的事實。2019年，正榮地產(chǎn)實現(xiàn)毛利率為20%，同比下降2.8個百分點。正榮地產(chǎn)表示，這主要是由于2019年平均售價較低的建筑面積截至2019年底占總交付建筑面積的比例增加所致。

與部分地產(chǎn)公司不同，在土地投資方面，正榮地產(chǎn)堅持區(qū)域深耕策略，聚焦具有強(qiáng)基本面的二線城市，2019年，正榮地產(chǎn)共新增41幅土地，累計進(jìn)入共30座城市，全年新增土地儲備建筑面積約560萬平方米，當(dāng)中85%位于強(qiáng)二線城市。截止2019年底，正榮地產(chǎn)在全國30個城市擁有建筑面積26.15 百萬平方米的土地儲備，當(dāng)中74%位于一、二線城市,每平方米土地的平均成本為人民幣4,647元。

正榮地產(chǎn)認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)充足的可售資源將支持實現(xiàn)有品質(zhì)、可持續(xù)的增長，盡管一季度經(jīng)濟(jì)受到新型冠狀病毒疫情的沖擊，在大環(huán)境的影響下亦波及房地產(chǎn)行業(yè)銷售及工程進(jìn)度,但受疫情影響的剛性購房需求將在未來得到補(bǔ)償性釋放，因此將2020年合約銷售目標(biāo)定為1400億元。

另據(jù)IPO早知道消息，正榮地產(chǎn)的關(guān)聯(lián)公司正榮服務(wù)將于本周內(nèi)尋求上市聆訊，計劃募集資金約1.5億美元（約11.7億港元）。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2017-2018年及2019年前9月正榮服務(wù)營業(yè)收入分別為1.5億元、2.5億元、2.5億元，同比增速67.23%、61.25%；同期實現(xiàn)年內(nèi)溢利分別為0.2億元、0.4億元、0.7億元，同比增速94.73%、160.24%。

但正榮服務(wù)對于關(guān)聯(lián)方的依賴以及高負(fù)債率值得關(guān)注，2017-2018年及2019年前9月正榮服務(wù)來自正榮地產(chǎn)開發(fā)的項目的在管建筑面積占總建筑面積的77.1%、74.4% 及 47.9%，同期關(guān)聯(lián)方收益貢獻(xiàn)率分別為88.2%、71.9%及67.7%。截至2019年9月末，正榮服務(wù)負(fù)債總額為9.18億元，總資產(chǎn)為10.11億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)90.8%，處于行業(yè)高位。

前5月僅完成不足3成銷售目標(biāo)，高息融資迅速攀升

根據(jù)正榮地產(chǎn)公告，今年前5月，連同合營公司及聯(lián)營公司的累計合約銷售金額約為408.84億元，同比減少10.9%；累計合約銷售建筑面積約為2677902平方米，同比減少11.25%，合約平均售價約為15300元/平方米。

不過，前5月408億元的銷售額與該公司之前制定的1400億元的銷售額相比，完成率僅29%。

在今年3月底的2019年線上業(yè)績溝通會上，正榮地產(chǎn)董事會主席兼行政總裁黃仙枝稱，公司有信心完成1400億元的銷售目標(biāo)，今年約有2300億元至2500億元的可供貨，即使去化60%，完成目標(biāo)應(yīng)該不成問題。

黃仙枝還表示，經(jīng)濟(jì)越不好，房地產(chǎn)發(fā)揮的作用可能會越來越大，長期看好樓市。疫情后，改善型的需求特別旺盛；公司大部分的項目還是招拍掛獲取，可能毛利率會低，今年正榮地產(chǎn)的投資策略會有所改善。

東北證券報告也指出，截止至 2019 年底，正榮地產(chǎn)在手土儲 2615 萬平米，對應(yīng)貨值 4500 億元，位于一二線城市的土儲占比為 74%。預(yù)計 2020 年合計可推貨值為 2400 億元，若需要完成 1400 億元的銷售目標(biāo)則對應(yīng) 60%的去化率，因此，正榮地產(chǎn)有較大可能完成原定銷售目標(biāo)。

從融資成本來看，今年以來，在央行多次降準(zhǔn)降息，資金利率不斷下滑的背景下，正榮地產(chǎn)的融資成本卻不斷走高。為滿足債務(wù)再融資需求，6月5日，根據(jù)正榮地產(chǎn)公告，該公司發(fā)行一筆金額為2億美元的票據(jù)，年化利息為8.30%，此前在今年5月，正榮地產(chǎn)已發(fā)行票面利率8.35%的2億美元優(yōu)先票據(jù)。

而在今年1月，正榮地產(chǎn)發(fā)行的2.9億美元優(yōu)先票據(jù)，票面利率為7.875%，2月發(fā)行的另一筆2億美元的優(yōu)先票據(jù)，息票率僅為5.6%。這也意味著，不足半年時間，正榮地產(chǎn)的融資成本已經(jīng)攀升近300個基點。

面對不斷走高的融資成本，正榮地產(chǎn)在此前的年報中曾表示，財務(wù)管理方面，將以“現(xiàn)金流和利潤管理”為導(dǎo)向，繼續(xù)加強(qiáng)風(fēng)險管控能力，追求高周轉(zhuǎn)，堅持強(qiáng)運營、控投資、控桿杠的策略。

不過，從評級來看，根據(jù)正榮地產(chǎn)6月1日的公告，中誠信和大公資信先后授予其AAA級主體信用評級。

東北證券報告還指出，截止至 2019 年底，正榮地產(chǎn)凈借貸金額為 233.6 億元,同比上升 28.9%，凈負(fù)債率為 75.2%，較2018 年底微升 1.2個百分點，維持穩(wěn)健; 現(xiàn)金短債比更是由 2018 年的 1.19 倍上升至 1.76 倍，短期償債無憂。