編輯 | 于斌

出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」

投資大師芒格曾這樣描述中國投資者：“他們喜歡在股票上賭博?！苯眨x翹神州登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，發(fā)行價(jià)292.92元/股，刷新了早前由石頭科技的271.12元/股保持的A股最高發(fā)行價(jià)紀(jì)錄。自此，義翹神州也貼上了“A股最貴新股”的標(biāo)簽，一戰(zhàn)封神，也再次印證了芒格的洞察力。

據(jù)了解，當(dāng)日開盤，義翹神州股價(jià)報(bào)599.9元/股，盤間最高價(jià)599.96元/股。若以開盤價(jià)計(jì)算，每中一簽股民可以暴賺15.35萬元。截至當(dāng)日收盤，義翹神州漲幅雖有所收窄，收盤價(jià)也高達(dá)493.32元/股，日漲幅68.41%，以此計(jì)算，中簽的股民依舊可以賺到超過10萬元。投資者在股市賭博的一幕，如同當(dāng)時(shí)石頭科技IPO上市的景象昨日重現(xiàn)。

據(jù)了解，與石頭科技所不同的是，義翹神州是一家十足的抗疫概念股。只不過，物極必反的真理，在股市也經(jīng)常被應(yīng)驗(yàn)。義翹神州此時(shí)的高山之巔，或許也是山雨欲來。畢竟，疫情期間地?cái)偨?jīng)濟(jì)被鼓吹后如曇花一現(xiàn)，泡沫幻滅只在一瞬間已是前車之鑒。而部分投資者入局后，由巔峰跌入低谷的慘痛，還歷歷在目。

業(yè)績看漲但基礎(chǔ)薄弱，義翹神州的股價(jià)泡沫

據(jù)了解，義翹神州這家公司主營生物試劑研發(fā)、生產(chǎn)、銷售并提供技術(shù)服務(wù)，主要業(yè)務(wù)包括重組蛋白、抗體、基因和培養(yǎng)基等產(chǎn)品。而且，從收入構(gòu)成上看，義翹神州的營業(yè)收入主要來自重組蛋白、抗體、基因、培養(yǎng)基、CRO服務(wù)五大項(xiàng)，其中以重組蛋白、抗體為主。因此，疫情的突如其來與長期持續(xù)，也讓這家公司“因禍得福”，在全球經(jīng)濟(jì)大蕭條的時(shí)候依然受到投資者熱捧，股價(jià)高得可怕。

據(jù)「于見專欄」觀察，投資者之所以蜂擁而至、趨之若鶩，是因?yàn)槠浣甑牧裂鄢煽儭?020年以前，其業(yè)績表現(xiàn)平平，并不出色。不及2億的營業(yè)收入，以及30%-40%的增長速度，讓其淹沒在眾多創(chuàng)投企業(yè)中。不過，2020年的一場(chǎng)疫情，讓其重組蛋白、抗體業(yè)務(wù)的需求劇增，訂單也隨之出現(xiàn)了很大爆，公司業(yè)績也水漲船高，營收相對(duì)往年甚至翻了數(shù)倍，義翹神州就此逆襲。

數(shù)據(jù)顯示，2020年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入為16億元，同比增長782.77%；扣非后歸母凈利潤為11.2億元，同比增長2469.65%。今年第一季度，公司營業(yè)收入和扣非后歸母凈利潤分別同比增長311.16%和414.19%。值得一提的是，據(jù)招股書顯示，2020年?duì)I業(yè)收入中，新冠病毒相關(guān)產(chǎn)品占當(dāng)期營業(yè)收入的84.07%。

營收與利潤的如此高速的增長，也為其順利IPO、成功登陸A股資本市場(chǎng)添了一把火。據(jù)了解，其毛利率逐年攀升，并由2018年的83.35%飆升至2020年的95%以上。2021年第一季度，其毛利率依然保持著較高水平，甚至已經(jīng)超過了茅臺(tái)的91.41%的毛利率。

不過，高毛利之下，義翹神州卻并沒有表現(xiàn)出過人的高科技，也沒有太多專利技術(shù)，據(jù)了解，目前義翹神州僅有5項(xiàng)專利。與同為生物制劑研發(fā)企業(yè)的科興制藥相比，可謂相形見絀。要知道，科興制藥研發(fā)的專利目前累計(jì)申請(qǐng)達(dá)60項(xiàng)，已通過的有38項(xiàng)。

而且，盡管疫情肆虐，義翹神州也沒有在研發(fā)投入上重金加碼。2018年-2020年，義翹神州研發(fā)投入分別為2236.65萬元、2327.99萬元和2605.91萬元，分別占當(dāng)期營業(yè)收入的16.06%、12.87%和1.63%。

這也意味著，其研發(fā)投入在營收的占比中逐年減少，而且疫情期間由于營收的暴漲，研發(fā)投入占營收的比重更是大幅下降。也就是說，即便是在疫情最嚴(yán)重的時(shí)候，義翹神州也沒有加大研發(fā)投入的傾向。

與此同時(shí)，義翹神州的研發(fā)人員平均薪酬也明顯低于公司銷售人員和管理人員，且顯著低于同行。雖然自2018年以來，該部分員工的薪資在逐年上漲，但是年薪依然不及15萬元。

從多維度的數(shù)據(jù)不難看出，義翹神州在研發(fā)上并沒有多么激進(jìn)與不惜成本，而是在人才儲(chǔ)備上，除了少數(shù)負(fù)責(zé)確定產(chǎn)品研發(fā)方向和策略的核心研發(fā)人員外，招募的都是基礎(chǔ)性操作實(shí)驗(yàn)人員，甚至可能是實(shí)習(xí)生。因此，其依靠少數(shù)核心人才研發(fā)的技術(shù)與產(chǎn)品，估值卻如此虛高，不得不讓人懷疑，其中的泡沫有多大，投資的風(fēng)險(xiǎn)幾何。

財(cái)務(wù)獨(dú)立性存疑，如何讓投資者信服？

拋開其專利技術(shù)的薄弱、研發(fā)投入力度不足，義翹神州的獨(dú)立性問題也倍遭質(zhì)疑。據(jù)了解，義翹神州與神州細(xì)胞背后的實(shí)際控制人都是我國病毒疫苗研發(fā)和生產(chǎn)領(lǐng)域的專家謝良志。

據(jù)其招股書顯示，義翹神州與神州細(xì)胞有很長一段時(shí)間是共用同一財(cái)務(wù)系統(tǒng)。直到2019年8月，義翹神州才購置自己的財(cái)務(wù)軟件系統(tǒng)及配套設(shè)施，進(jìn)行單獨(dú)管理和維護(hù)，同時(shí)，義翹神州還與神州細(xì)胞在2017年7月12日-2018年12月16日期間，共用同一財(cái)務(wù)總監(jiān)。

值得一提的是，在2020年之前，神州細(xì)胞一直位列義翹神州應(yīng)收賬款前五大客戶首位。種種跡象表明，義翹神州與神州細(xì)胞有著千絲萬縷的關(guān)系。更令人生疑的是，神州細(xì)胞業(yè)績連年虧損，股價(jià)跌跌不休，甚至2020年?duì)I收只有32.8萬元，同比下降87.56%；但是僅2018年至2019年，凈虧損則就分別為4.5億元和近8億元。與義翹神州的表現(xiàn)恰恰相反。

據(jù)了解，神州細(xì)胞連年虧損的原因，是由于研發(fā)投入的持續(xù)增大：2018年至2020年，研發(fā)費(fèi)用分別為4.35億元、5.16億元和6.1億元，分別是其總營收的145倍、172倍和1860倍。謝良志實(shí)控的兩家公司，神州細(xì)胞連年虧損，卻大手筆投入研發(fā)；義翹神州盈利能力倒是不錯(cuò)，但是研發(fā)投入?yún)s少得可憐。這也不禁令人懷疑，相互之間的關(guān)系既微妙又緊密。

要知道，在2020年，義翹神州是神州細(xì)胞的第六大供應(yīng)商，只比第五大供應(yīng)商的關(guān)聯(lián)交易金額少了一百多萬。究其原因，義翹神州向神州細(xì)胞提供的商品和技術(shù)服務(wù)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)價(jià)。不過，與這種合作分布形成鮮明對(duì)比的是，神州細(xì)胞在2020年之前，卻一直是義翹神州的第一大客戶。

據(jù)了解，2019年底，神州細(xì)胞在義翹神州應(yīng)收賬款上排名榜首，高達(dá)1200萬。而神州細(xì)胞的全年?duì)I收，也不過區(qū)區(qū)264萬元。彼時(shí)，義翹神州的壞賬準(zhǔn)備為1752.3萬元。

由此可見，義翹神州在財(cái)務(wù)、經(jīng)營上的獨(dú)立性存疑，未來或許存在一定的財(cái)務(wù)危機(jī)與投資風(fēng)險(xiǎn)。而投資者目前之所以重金加倉，或許是因?yàn)槠涮幱谛鹿谝咔榈娘L(fēng)口浪尖，概念十足。不難預(yù)見，一旦疫情趨于穩(wěn)定，大多數(shù)明智的投資者，必定會(huì)見好就收。

靠兩次疫情成長起來的義翹神州，能走多遠(yuǎn)？

實(shí)際上，沖擊IPO的并非只有義翹神州。同樣有概念股的資格，即將奔赴資本市場(chǎng)的諾唯贊、百普賽斯、菲鵬生物與義翹神州相比，無論是技術(shù)能力還是業(yè)務(wù)能力，也毫不遜色。

尤其是百普賽斯，也是本次新冠疫情中的獲益者，而且與義翹神州的業(yè)務(wù)重合度搞，也同樣是重組蛋白試劑中的佼佼者。剔除新冠產(chǎn)品影響后，百普賽斯非新冠病毒蛋白2020銷售金額1.53億元，同比增長57.36%。而且，拋開新冠疫情的影響，2020年義翹神州與百普賽斯的業(yè)績?cè)鏊倨鋵?shí)相當(dāng)。這也意味著，義翹神州的異軍突起，有新冠疫情突發(fā)后，業(yè)務(wù)倍增有關(guān)。

而拋開這些短期因素的影響，其并無領(lǐng)先于同行的任何優(yōu)勢(shì)。這也意味著，其無論是體量還是收入規(guī)模，也將因?yàn)樾鹿谝咔榈闹饾u穩(wěn)定，而縮小差距。而導(dǎo)致疫情期間其占據(jù)優(yōu)勢(shì)的根本原因，是因?yàn)榱x翹神州在產(chǎn)品的布局上更加多元化、且基于其在傳染病領(lǐng)域的研發(fā)積累，與相關(guān)部門保持良好的合作關(guān)系，因?yàn)橐部焖佾@得新冠病毒基因序列，從而在產(chǎn)品研發(fā)上獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

綜上所述，義翹神州無疑是本輪疫情的受益者。疫情期間，義翹神州通過更快的產(chǎn)品研發(fā)速度和產(chǎn)能擴(kuò)張速度，更早地切入了新冠診斷試劑領(lǐng)域，也拿到了更多的訂單。不過，雖然在新冠一役中表現(xiàn)尚可，但對(duì)于義翹神州來說，更大的考驗(yàn)毫無疑問是疫情過后，真實(shí)實(shí)力會(huì)“水落石出”。

對(duì)于義翹神州來說，其競(jìng)爭對(duì)手除了國內(nèi)即將上市的那幾家，可能還在海外。無論是R&D Systems、Abcam、PeproTech等國際品牌的步步緊逼，還是義翹神州在品牌知名度、 資金規(guī)模等方面與這些頭部品牌之間的差距，都讓義翹神州很難靠疫情發(fā)家之后，難以一勞永逸。

結(jié)語

義翹神州入局的賽道固然前景十分寬闊，但是值得注意的是，其定位的生物制劑領(lǐng)域，在國內(nèi)的市場(chǎng)十分分散，競(jìng)爭者隨處可見，因此也對(duì)企業(yè)的規(guī)模和效益也提出了更高的要求。這也意味著，對(duì)于義翹神州而言，做大做強(qiáng)或?qū)⒚媾R新的挑戰(zhàn)，以其目前的體量，要走的路顯然很遠(yuǎn)。

尤其是義翹神州只是因?yàn)樾鹿谝咔槎唐诘募t利，而拔得了市場(chǎng)頭籌。但是深究其技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品布局，并沒有因?yàn)檫@次登上神壇而發(fā)生多大的改變，甚至連投入都沒有相應(yīng)增加。這是否意味著，這家企業(yè)的格局，注定只會(huì)是一家“小而美”的企業(yè)，而其是否能成大器，還得看其造化？