深度價值投資的理念是尋找錯誤定價的機(jī)會，在較強(qiáng)的安全邊際下等待均值回歸。深度價值投資策略源于本杰明·格雷厄姆在《證券分析》和《聰明的投資者》中提出的投資思想——安全邊際學(xué)說。安全邊際學(xué)說認(rèn)為股票會出現(xiàn)不合理的市場價格，極度樂觀時，貪婪使股票價格高于其內(nèi)在價值，極度悲觀時，懼怕又使股票價格低于其內(nèi)在價值，但市場價格總會回歸內(nèi)在價值，所以理性的投資者根據(jù)公司的內(nèi)在價值進(jìn)行投資，而不是根據(jù)市場的波動來進(jìn)行投資，即股市從短期來看是“投票機(jī)”，從長期來看則是“稱重機(jī)”。投資者通過估算公司的內(nèi)在價值，比較其內(nèi)在價值與公司股票價格之間的差價，當(dāng)兩者之間的差價達(dá)到某一程度時，就可選擇該公司股票進(jìn)行投資。內(nèi)在價值與買入價之間的價格差即“安全邊際”，安全邊際越大，投資的風(fēng)險越低，預(yù)期收益越大。

公司的內(nèi)在價值是由公司的資產(chǎn)、收入、利潤以及任何未來預(yù)期收益等因素決定，可分為數(shù)量因素和質(zhì)量因素。在格雷厄姆的投資理念中，內(nèi)在價值大部分來源于數(shù)量因素而非質(zhì)量因素，因為第一，質(zhì)量很好、看上去很有前途的股票價格相應(yīng)很高，股價已經(jīng)包含甚至超過了預(yù)期收益，第二，公司的快速增長不可能永久持續(xù)下去，對未來的樂觀判斷可能是錯的，所以基于質(zhì)量因素的投資風(fēng)險是不確定的。如果公司的內(nèi)在價值大部分來源于經(jīng)營能力、企業(yè)性質(zhì)和樂觀的成長率，那么就幾乎沒有安全邊際可言，因此深度價值投資策略認(rèn)為股票估值比公司質(zhì)量更重要，市場價格對內(nèi)在價值的貼現(xiàn)率（安全邊際）比盈利增長率、投資資本回報率更重要，同樣低估值的個股，高質(zhì)量的反而比不上低質(zhì)量的長期收益高。

格雷厄姆對內(nèi)在價值的估計非常保守，使用清算價值作為標(biāo)準(zhǔn)，即使破產(chǎn)清算，把資產(chǎn)賣掉也能有盈余，該方法涉及多種指標(biāo)，包括有形資產(chǎn)凈值、凈流動資產(chǎn)、凈凈營運資本、凈資產(chǎn)等。

投資者要擁有安全邊際，需要在企業(yè)內(nèi)在價值基礎(chǔ)上再打折扣，這樣哪怕這些資產(chǎn)賬面值和實際值有誤差，比如存在隱性債務(wù)，投資者也可以承受股價一定的跌幅。預(yù)期的安全邊際根據(jù)投資者的風(fēng)險偏好和預(yù)期收益率來選擇，決定了投資者的買入價。格雷厄姆曾把股票買入價定為公司凈流動資產(chǎn)的66%以下，對應(yīng)預(yù)期收益率50%。市場價值與內(nèi)在價值之間的比例越低，安全邊際越大，這個比例可以運用相對估值法的指標(biāo)，深度價值投資者傾向于選取低市凈率、低市現(xiàn)率、低市盈率、低市銷率等的股票。

分散化投資是深度價值策略的重要特征，持有股票的數(shù)量一般是兩位數(shù)甚至達(dá)到三位數(shù)。格雷厄姆在《聰明的投資者》中寫道：“投資者即使有一定的安全邊際，個別證券還是有可能出現(xiàn)不好的結(jié)果。因為安全邊際只能保證盈利的機(jī)會大于虧損的機(jī)會，并不能保證不會出現(xiàn)虧損。但是，當(dāng)能購買的具有安全邊際的證券種類越來越多時，總體利潤超過總體虧損的可能性就越來越大。這是保險業(yè)務(wù)的基本思想?！?/p>

深度價值投資是要以盡可能低的價格買盡可能好的、能夠長期持續(xù)經(jīng)營的公司。深度價值投資基本的世界觀是對商業(yè)世界和資本市場的復(fù)雜性和隨機(jī)性的充分認(rèn)識，不輕易相信線性外推式預(yù)測。在這兩個基本支柱的基礎(chǔ)上，構(gòu)造出用逆向思考做多情景假設(shè)，給不利的局面付出對價來構(gòu)造安全邊際的方法論體系。它的優(yōu)勢在于，基于已有的財務(wù)報告就能做出投資判斷，無需花費時間深入理解公司，無需準(zhǔn)確判斷未來公司的成長性。

理解格雷厄姆需要結(jié)合時代背景，在當(dāng)時市場很不成熟、投機(jī)盛行、方式方法十分混亂的情況下，1929年大蕭條背景下股災(zāi)持續(xù)了幾年的時間，資產(chǎn)價格和風(fēng)險偏好極低，格雷厄姆在遭受巨大損失后，把風(fēng)險放在第一位，用極度保守的估值方式（保守到清算價值還要大打折扣），開創(chuàng)了一條實現(xiàn)穩(wěn)贏的投資之路，在1936年到1956年，在長達(dá)20年的時間，年化收益率為14.7%。

深度價值投資的一個明顯的局限性就是符合標(biāo)準(zhǔn)的股票不多，該策略需要盡可能分散化的投資，然而當(dāng)市場估值在高位時，不太可能找到足夠多的符合多樣化需求的股票。1976年，格雷厄姆發(fā)現(xiàn)，可以完全滿足“價值五法”“安全五法”這十項準(zhǔn)則的公司越來越少了。另外，雖然市場價格最后會回歸內(nèi)在價值，但你并不知要等多久。

更重要的是，深度價值投資策略要求投資者具有極強(qiáng)的財務(wù)報表分析能力，能夠識別出其中的貓膩，否則投資者在執(zhí)行該策略時容易陷入“價值陷阱”，即“財務(wù)指標(biāo)呈現(xiàn)的低估值”不代表“折價”，有些股票在數(shù)字上看起來便宜但實際卻不然，這是因為它們存在經(jīng)營上的不足，或者因為支持這些估值的銷售額和盈利在未來無法被復(fù)制。查理·芒格認(rèn)為格雷厄姆方法在20世紀(jì)30年代適用，現(xiàn)在而言，如果一家企業(yè)陷入危機(jī)，資產(chǎn)負(fù)債表上的東西也會隨之消失，而且你無法完全撇開員工，將公司營運資本打包帶走。

巴菲特在1989年致股東的信里評價道：“除非你是清算專家，否則投資這類公司實在非常愚蠢。第一，原來看起來非常便宜的價格到最后可能一文不名。在陷入困境的公司中，一個問題還沒解決，另外一個問題又接踵而來，正如廚房里的蟑螂絕對不會只有你看到的那一只。第二，你最初買入時的低價優(yōu)勢很快就會被公司不佳的績效所侵蝕”，“與其以超低價格購買平庸公司的股票，不如以合理價格購買優(yōu)質(zhì)公司的股票?！?/p>

格雷厄姆是“價值投資之父”，菲利普·費雪則被稱為“成長股投資策略之父”，費雪的《怎樣選擇成長股》在1959年一經(jīng)出版就成為有史以來登上《紐約時報》暢銷書排行榜的第一部投資方面的著作。深度價值投資策略和成長型投資策略都注重安全邊際，但對安全邊際的理解不同，格雷厄姆的安全邊際來自于歷史的數(shù)據(jù)，那么費雪的安全邊際則看向未來。

選股和買點。成長型投資策略傾向于高盈利增長、高凈利潤率、高資本收益率(ROE)的股票，但這些指標(biāo)還只是初步篩選，公司的質(zhì)量才是關(guān)鍵，只有優(yōu)質(zhì)的公司才能保持高增長的勢頭。費雪非常強(qiáng)調(diào)公司的管理，找到現(xiàn)在被市場忽視、但是未來幾年內(nèi)每股盈余將有大幅度成長的少數(shù)優(yōu)質(zhì)股票。于是，當(dāng)前股票是否被極度低估并不重要，只要價格不太高就行，最佳買入點應(yīng)該是在“盈余即將大幅度改善，但盈余增加的展望還沒有推升該公司的股票價格時”。抓住最佳買入點的基礎(chǔ)就在于，能夠正確判斷目標(biāo)公司相對于整體經(jīng)濟(jì)會有什么樣的表現(xiàn)。另外，由于市場的原因?qū)е碌墓蓛r大幅下跌，也是買進(jìn)優(yōu)質(zhì)股的好時機(jī)。

持倉與賣點。費雪認(rèn)為，投資者如果過分強(qiáng)調(diào)分散投資，那么將可能對手中持有的大量股票無暇顧及，最終效果反而不好，所以費雪持有的股票數(shù)量往往是個位數(shù)，費雪在1987年《福布斯》專欄采訪表示，從30年代到現(xiàn)在，我總共只發(fā)現(xiàn)了14只核心股票。自己持倉最短一只時長是8~9年，最長的一只時長有30年。對于賣出持股，費雪認(rèn)為只能基于三個理由：首先是原始買進(jìn)時就犯下了錯誤；其次是公司出現(xiàn)了重大問題，管理出現(xiàn)退步，或者是增長潛力消耗殆盡，難于繼續(xù)擁有突出的表現(xiàn)。第三個理由是投資者又發(fā)現(xiàn)了比手中持有的股票更優(yōu)秀的品種。

評價。成長型投資策略尋找投資估值較低的、具有很大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L型股票，并長期堅定持有股票，度過股市的波動期，讓復(fù)利起作用，獲得巨大投資收益。不同于格雷厄姆關(guān)注的當(dāng)期價值與市場價格的比較，費雪關(guān)注的成長股是不同時期之間價值的比較，內(nèi)部價值的變化是焦點。費雪認(rèn)為，靠買入真正的便宜貨（嚴(yán)重低估，深度價值投資）等待數(shù)年價值回歸賺到的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如買入管理優(yōu)異的成長股所獲得的收益。費雪在14只核心股票中獲得了最少的7倍的投資回報，最多的收益甚至能達(dá)到幾千倍，平均年化收益率高達(dá)20%。

成長型投資策略的局限性：投資者執(zhí)行該策略偏好高盈利增長、高凈利潤率、高資本收益率的股票，但公司這樣的高景氣可能是曇花一現(xiàn)。確定公司真的是高質(zhì)量是一件難度很高的事情，費雪“閑聊法”鼓勵投資者通過和行業(yè)內(nèi)專業(yè)人士、公司管理層、行業(yè)管理部門、各種行業(yè)協(xié)會等閑聊，了解行業(yè)發(fā)展情況、了解行業(yè)內(nèi)最優(yōu)秀的公司的情況，各個競爭對手的情況，從而獲得重要的信息，但是所謂“閑聊”對普通投資者的門檻比較高。

GARP投資策略，全稱“Growth at reasonable price”，中文翻譯為“價值成長投資策略”，是一套比較成熟的將價值和成長結(jié)合起來的方法論。該方法論被現(xiàn)代投資者廣泛應(yīng)用，包括在金融工程和量化策略中。彼得·林奇是GARP策略的典型代表。

選股策略。深度價值投資策略偏好低成長甚至不成長的公司，成長型投資策略偏好高成長的公司，而GARP策略則偏好穩(wěn)定成長的公司，追求成長和估值的平衡，因此GARP策略的收益可以來源于兩個方面，一是沒有考慮成長潛力下，價值回歸帶來的投資收益，二是成長潛力釋放過程中帶來的價值增長。GARP投資策略與深度價值投資一樣希望股票具有較低的市盈率、市凈率，同時與成長型投資一樣希望公司擁有較高的凈資產(chǎn)收益率。然而，GARP策略最著名、最具有代表性的指標(biāo)是市盈率相對盈利增長比率（PEG）。PEG這一指標(biāo)因90年代以來彼得林奇的大力推崇而聞名于世，但其最早的使用者應(yīng)該是英國投資大師吉姆斯萊特，在他的幾本著作中（《祖魯法則》、《超越祖魯法則》等）也有較詳細(xì)的分析。

PEG是用公司的市盈率（PE）除以公司未來3或5年的每股收益復(fù)合增長率，彌補(bǔ)了市盈率PE對企業(yè)動態(tài)成長性估計的不足。比如一只股票當(dāng)前的市盈率為20倍，其未來5年的預(yù)期每股收益復(fù)合增長率為20%，那么這只股票的PEG就是1。當(dāng)PEG等于1時，表明市場賦予這只股票的估值可以充分反映其未來業(yè)績的成長性。

持倉。GARP策略選取標(biāo)的股票涉及多個行業(yè)、具有不同的市值規(guī)模和風(fēng)格，突顯了分散化投資的理念，避免了局部市場劇烈波動對投資收益的侵蝕。《彼得林奇的成功投資》一書中寫到：“我最多的時候持有1400多只股票，因為我的基金規(guī)模太過龐大，并且法規(guī)使其在一只股票上不能超過基金總規(guī)模的5％的限制?！?/p>

評價。GARP策略是同時考量價值因素與成長因素的一種混合型投資策略，試圖尋找某種程度上被市場低估的股票，同時又有較強(qiáng)的持續(xù)穩(wěn)定增長的潛力股。一方面利用股票的成長屬性分享高成長收益機(jī)會，另一方面，利用價值型投資標(biāo)準(zhǔn)篩選低估值股票，有效控制市場波動時的風(fēng)險。彼得林奇利用該方法在1977 至1990 的十三年間創(chuàng)造了年平均收益率高達(dá)29%的傳奇業(yè)績，實現(xiàn)基金投資業(yè)績同業(yè)排名第一。

GARP策略既然兼具價值和成長的優(yōu)點，那么也相應(yīng)擁有兩者的一些缺點，比如需要等待市場修復(fù)估值，對公司業(yè)務(wù)需要具有比較高的理解。這里重點指出彼得林奇的核心指標(biāo)PEG的局限性——PEG指標(biāo)的使用前提是持續(xù)盈利、穩(wěn)定增長（可預(yù)測性），即能用DCF估值的公司，才能算PEG，這就意味著增長持續(xù)性不確定或者周期性的公司，不能用PEG來衡量價值。另外，“PEG等于1”并非一成不變的真理，而是基于上世紀(jì)90年代高利率環(huán)境的一個經(jīng)驗法則，即受到不同利率環(huán)境的影響，合理PE不同，那么合理的PEG也就自然不同。