編輯 | 于斌

　　出品 | 于見（ID：mpyujian）

　　補(bǔ)貼退坡后的新能源車市，比想象的還要寒冷。

　　11月初，公布的數(shù)據(jù)顯示，10月份新能源汽車銷售下滑45%，這比前三個(gè)月的下滑幅度還要大。作為新能源汽車核心電池供應(yīng)商的寧德時(shí)代，顯然也面臨著挑戰(zhàn)。因?yàn)槌吮葋喌?，幾乎其他新能源車企都與它有合作。

　　寧德時(shí)代最新發(fā)布的三季報(bào)，似乎是喜憂參半。喜的是公司在動(dòng)力電池領(lǐng)域的市占率持續(xù)提升，三季度達(dá)到了驚人的62%。而憂心的是公司三季度凈利潤開始下滑。

　　較多分析認(rèn)為，寧德時(shí)代的市占率提升意味著短期利潤的下滑不足多慮，只要未來新能源汽車銷售重新放量，占有行業(yè)近半份額的寧德時(shí)代自然會(huì)水漲船高。然而，這種論斷卻忽視了行業(yè)最新的演化與發(fā)展，以及這種異常的高市占率大概率不能持續(xù)。而外國動(dòng)力電池巨頭的進(jìn)攻，國內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的加碼，無疑又讓其腹背受敵。因而，寧德時(shí)代三季度凈利潤的下滑，恐怕僅僅才是開始。

　　一、利潤下滑與市占率提升

　　10月25日，備受矚目的動(dòng)力電池龍頭寧德時(shí)代發(fā)布了公司三季度財(cái)報(bào)，數(shù)據(jù)顯示，公司第三季度裝機(jī)量7.79GWh，同比增長(zhǎng)21.15%，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入125.92億元，同比增長(zhǎng)28.80%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.62億元，同比減少7.2%。

　　市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)焦點(diǎn)，在于公司單季度利潤下滑，因?yàn)檫@是寧德時(shí)代這頭飛奔的獨(dú)角獸近年所少見的表現(xiàn)。尤其是在營業(yè)收入同比仍舊增長(zhǎng)的情況下，凈利潤出現(xiàn)下滑，說明這并非季節(jié)因素。

　　分析來看，寧德時(shí)代的營收增長(zhǎng)，而利潤下滑，在于公司毛利率的下降，以及期間費(fèi)用的提高。

　　公司三季度毛利率為27.9%，相比去年同期下滑3.3個(gè)百分點(diǎn)，較過去的2季度環(huán)比下降2.9個(gè)百分點(diǎn)。動(dòng)力電池的領(lǐng)域的激烈競(jìng)爭(zhēng)讓寧德時(shí)代毛利率不能再高高在上，至今已經(jīng)四個(gè)季度持續(xù)下滑。

　　一方面，由于三季度金屬鈷的價(jià)格反彈帶動(dòng)的正極材料的價(jià)格上漲，給公司的成本端帶來壓力。另一方面，在行業(yè)景氣度下行、新能源汽車補(bǔ)貼退坡的背景下，公司勢(shì)必要給整車廠家一定幅度的讓利，共同應(yīng)對(duì)下游市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)。

　　此外，公司第三季度期間費(fèi)用率達(dá)14.92%，同比增長(zhǎng)3.86個(gè)百分點(diǎn)。相較2018年同期，公司費(fèi)用增長(zhǎng)7.96億元，其中研發(fā)費(fèi)用增加4.13億元，銷售費(fèi)用增加2.75億元，管理費(fèi)用增加1.85億元。

　　公司的各地產(chǎn)能的投放，剛性費(fèi)用的支持將越來越大。例如，公司位于德國圖林根州的首個(gè)海外工廠已經(jīng)在10月中旬開工。這從公司固定資產(chǎn)上也可以得到驗(yàn)證。

　　數(shù)據(jù)顯示，公司的固定資產(chǎn)一路走高。截止到2019年三季度，寧德時(shí)代的固定資產(chǎn)金額達(dá)到168.86億，相比去年同期大增65億。此外，公司仍有28億的在建工程。這就意味著公司目前面臨將近200億固定資產(chǎn)折舊的壓力，而又恰逢新能源汽車銷售的低潮?？上攵氖牵疚磥淼钠陂g費(fèi)用率長(zhǎng)期將處于增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這更加不利于公司利潤端的表現(xiàn)。

　　好的一面是，公司的現(xiàn)金流表現(xiàn)尚可。由于目前寧德時(shí)代與整車廠家的合作仍處于主導(dǎo)和強(qiáng)勢(shì)地位，公司三季度經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入30.5億，這一方面保證了公司凈利潤的含金量，另一方面，也為公司的研發(fā)投入提供了支持。

　　隨著動(dòng)力電池領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化，寧德時(shí)代在研發(fā)端的投入持續(xù)加碼。三季報(bào)顯示，公司研發(fā)投入8.43億元，比去年同期幾乎翻倍。

　　市場(chǎng)關(guān)注的另一個(gè)焦點(diǎn)，則是公司第三季度裝機(jī)容量市場(chǎng)份額的大幅提高。根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，公司在第三季度的市場(chǎng)份額大幅提高到了62.5%，相比二季度大幅提高近17個(gè)百分點(diǎn)。這也拉動(dòng)了公司前三季度的裝機(jī)份額達(dá)到49.78%，相當(dāng)于行業(yè)的一半。

　　這似乎是一個(gè)很恐怖的數(shù)據(jù)。因而，有些分析師認(rèn)為，動(dòng)力電池的競(jìng)爭(zhēng)局面，已經(jīng)由“二八分化”變?yōu)椤耙痪拧本置?。二八分化中的二還有比亞迪，而一九局面則意味著寧德時(shí)代已經(jīng)在行業(yè)中鶴立雞群。

　　然而，這一超高市場(chǎng)份額只是在特定的環(huán)境下的產(chǎn)物，未來大概率是不可持續(xù)的。因?yàn)檫@并非是寧德時(shí)代打敗了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，并搶占了其市場(chǎng)份額，而是因?yàn)樾袠I(yè)裝機(jī)整體的突然下滑，而比亞迪本身則下滑較小。

　　寧德時(shí)代三季度裝機(jī)數(shù)據(jù)為7.79GWh，相比對(duì)其在二季度的裝機(jī)數(shù)據(jù)8.3GWh,環(huán)比仍小幅下滑5%左右。也就是說，拋開季節(jié)因素，寧德時(shí)代的裝機(jī)在新能源退補(bǔ)后也在下降，但全行業(yè)下滑的速度更快，才讓比亞迪的市占率變的更高。

　　這與在補(bǔ)貼大幅退坡后，二三線整車廠因?yàn)閱诬嚨挠芰夯笾鲃?dòng)收縮規(guī)模也有一定關(guān)系。相對(duì)來說，與寧德時(shí)代配套的一線車企影響則相對(duì)較小。

　　此外，寧德時(shí)代的市占率提升，除了公司的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，綁定的的客戶較多以外，與公司的銷售返利政策也有關(guān)系。據(jù)悉，寧德時(shí)代與下游整車企業(yè)會(huì)簽訂一定的銷售任務(wù)指標(biāo)，達(dá)成相應(yīng)指標(biāo)則會(huì)給與相應(yīng)的返利。因而，不排除下游車企在三季度集體提貨來獲取返利。

　　因而，寧德時(shí)代超過60%的市占率，大概率是無法持續(xù)的。超高市場(chǎng)份額的意義，并沒有想象中的那么大。

　　那么整體上看，市占率的提高并不意味著寧德時(shí)代凈利潤方面的下滑“不足多慮”，相反，公司的凈利潤下滑是非常值得重視的。

　　二、新能源汽車寒流來襲

　　寧德時(shí)代的利潤的下滑，顯然與新能源汽車的銷售日趨下滑有關(guān)。

　　2018年，在乘用車市場(chǎng)剛剛開始下滑之時(shí)，新能源汽車一度站了起來，成為挽救乘用車市場(chǎng)的救世主。數(shù)據(jù)顯示，2018年乘用車市場(chǎng)正式告別持續(xù)28年的正增長(zhǎng)，全年零售銷量為2235輛，相對(duì)2017年下滑5.8%。而2018年的新能源汽車銷量第一次突破百萬，同比增長(zhǎng)83%，顯示了強(qiáng)大的生命力。于是乎，很多的業(yè)內(nèi)人士宣布，屬于新能源汽車的大時(shí)代已經(jīng)來臨。

　　然而，在今年6月新能源補(bǔ)貼退坡政策正式實(shí)施后，新能源汽車銷售應(yīng)聲下滑。大家才猛然發(fā)現(xiàn)，支撐新能源銷售的并不是終端剛性需求，國家補(bǔ)貼占據(jù)了相當(dāng)大的比重。

　　新的補(bǔ)貼政策退坡幅度很大，一方面，而在國家補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)降低50%的情況下，地方補(bǔ)貼全部取消。另一方面，而續(xù)航能力在250km以下的車型則完全沒有補(bǔ)貼。因而，自7月份起，新能源汽車銷量持續(xù)下滑。

　　此外，由于補(bǔ)貼退坡的政策提前三個(gè)月發(fā)布，這也造成了部分購買力的提前透支。今年6月，新能源汽車銷量達(dá)到了15.2萬的年內(nèi)新高，而進(jìn)入到退坡后的7月銷量則快速回落。后面的8月和9月仍舊同比下滑，市場(chǎng)持續(xù)探底。

　　剛剛過去的10月份，根據(jù)中汽協(xié)公布的數(shù)據(jù)，新能源車產(chǎn)銷量分別為9.5萬量，同比下滑35.4%，銷售量為7.5萬輛，同比下滑45.6%。無論是產(chǎn)量還是銷量，均大大超過汽車行業(yè)10%左右的下滑幅度。

　　作為在新能源汽車中占比超過8成的電動(dòng)車，無疑也是銷量下滑的重災(zāi)區(qū)，這就意味著作為動(dòng)力電池主供應(yīng)商的寧德時(shí)代，很難獨(dú)善其身。

　　10月份剛公布的數(shù)據(jù)顯示，寧德時(shí)代裝機(jī)2.24GWh，同比下降9.8%，環(huán)比下降0.5%。

　　根據(jù)中汽協(xié)公布的數(shù)據(jù)顯示，今年1-10月，新能源汽車產(chǎn)銷98.3萬輛和94.7萬輛，增速分別回落至11.7%和10.2%。這對(duì)比2018年全年的126萬新能源汽車銷量，仍有30萬輛的差距。但就目前新能源汽車月均不足10萬輛的形勢(shì)看，2019年的新能源汽車銷量大概率會(huì)負(fù)增長(zhǎng)。

　　唇亡齒寒，如果新能源汽車銷售持續(xù)低迷，就意味著寧德時(shí)代后續(xù)產(chǎn)能的利用率就難以保證。并且，為了配合整車廠商的搶占終端，寧德時(shí)代難免要繼續(xù)在價(jià)格方面進(jìn)行讓利，因而在公司的毛利率方面依舊壓力巨大。

　　三、白熱化競(jìng)爭(zhēng)即將來臨

　　寧德時(shí)代今日的成功，除了自身的研發(fā)投入與技術(shù)實(shí)力外，無疑也得益于政策的保護(hù)與對(duì)手的失策。

　　2015年出臺(tái)的動(dòng)力電池推廣白名單制度，有效的保護(hù)了當(dāng)時(shí)還處于弱小狀態(tài)的中國動(dòng)力電池廠商。也讓日韓品牌原本利用領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)惡意砸價(jià)，進(jìn)而打壓我國本土的動(dòng)力電池廠商的陰謀沒有得逞，也成就了寧德時(shí)代這一獨(dú)角獸的誕生。

　　現(xiàn)在，隨著白名單制度的取消，政策的保護(hù)儼然失去，外御強(qiáng)敵的任務(wù)落在了寧德時(shí)代自己身上。

　　而外資動(dòng)力電池巨頭對(duì)我國動(dòng)力電池市場(chǎng)早已垂涎已久，而白名單制度的取消則是他們發(fā)起總攻的號(hào)令。早在2018年年底，嗅覺靈敏的日韓巨頭就開始了動(dòng)作，而今年以來，各大廠商在國內(nèi)的跑馬圈地明顯加快。三星SDI、LG化學(xué)以及松下均在國內(nèi)有大手筆的投資，而隨著未來產(chǎn)能的投放，動(dòng)力電池領(lǐng)域的價(jià)格戰(zhàn)在所難免。

　　目前的動(dòng)力電池格局是，寧德時(shí)代與松下位居全球第一陣營，比亞迪、LG化學(xué)及三星SDI則位居第二陣營。

　　但這排名僅僅代表著過去，代表著寧德時(shí)代與比亞迪在白名單保護(hù)制度下的成績(jī)。顯然，要從技術(shù)實(shí)力上來看，寧德時(shí)代與松下仍有一定距離，比亞迪在三元鋰電池領(lǐng)域也落后于LG化學(xué)。

　　在成本方面，寧德時(shí)代跟上面的三家日韓巨頭也有差距。根據(jù)瑞銀發(fā)布的動(dòng)力電池廠家成本報(bào)告，寧德時(shí)代成本高于松下、LG化學(xué)，也略高于三星SDI。這就意味著未來動(dòng)力電池行業(yè)一旦價(jià)格戰(zhàn)打起，以寧德時(shí)代目前技術(shù)與成本的綜合實(shí)力，顯然占不到太大優(yōu)勢(shì)。保證技術(shù)的領(lǐng)先，確保成本優(yōu)勢(shì)，成為對(duì)寧德時(shí)代未來發(fā)展的兩大挑戰(zhàn)。

　　曾幾何時(shí)，比亞迪是國內(nèi)動(dòng)力電池領(lǐng)域及新能源汽車領(lǐng)域的雙料冠軍，王傳福問鼎國內(nèi)首富之時(shí)，寧德時(shí)代還沒有成立。過于對(duì)自己技術(shù)的自信，讓比亞迪執(zhí)著于磷酸鐵鋰電池技術(shù)，而忽視了三元鋰電池的機(jī)會(huì)。這讓寧德時(shí)代得以快速發(fā)展并壯大，得以與比亞迪分庭抗禮。

　　而比亞迪的電池不外供策略，無疑又是給寧德時(shí)代的神助攻，將眾多國內(nèi)整車廠商的訂單拱手相讓。

　　然而，現(xiàn)在比亞迪已經(jīng)幡然悔悟，開始主動(dòng)出擊，在于長(zhǎng)安汽車成立電池合資公司后，又開放了公司的E平臺(tái)。最新的消息是，比亞迪要與豐田成立合資公司。作為動(dòng)力電池資深玩家的比亞迪，絕不是寧德時(shí)代可以等閑視之的對(duì)手。

　　寧德時(shí)代在業(yè)界的一個(gè)特點(diǎn)是強(qiáng)勢(shì)，這從其現(xiàn)金流和預(yù)收賬款的表現(xiàn)上可以看出來。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，整車廠家顯然不愿意有一個(gè)如此強(qiáng)勢(shì)的供應(yīng)商，這無異于在產(chǎn)業(yè)鏈中最關(guān)鍵的位置被人卡住脖子。

　　因而從整車廠商來說，也有要扶持可以與寧德時(shí)代抗衡供應(yīng)商的現(xiàn)實(shí)需要。因而無論是外資品牌的加入，還是內(nèi)資品牌的崛起，整車廠商恐怕都會(huì)樂見其成。如此來看，看似擁有著接近50%市場(chǎng)份額的寧德時(shí)代，在一定意義上反而意味著風(fēng)險(xiǎn)，因而作為投資者來說，則不得不妨。