出品 l 觀點財經(jīng)

作者 l 橙子

7月初家居行業(yè)出了一個大消息，傳統(tǒng)家居行業(yè)兩大巨頭紅星美凱龍和居然之家，從此前幾乎水火不容的對立關(guān)系，突然官宣達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議。

雙方就以下內(nèi)容達(dá)成共識：

在全國范圍內(nèi)維護(hù)家居市場的公平競爭秩序，堅決杜絕“二選一”等不公平競爭行為；

相互開放供應(yīng)鏈品牌資源；

共同維護(hù)行業(yè)營銷秩序，堅決抵制低于成本價的市場傾銷行為；

落實“誠信第一”、“服務(wù)第一”的商業(yè)經(jīng)營宗旨，保護(hù)消費者的合法權(quán)益；

共同推進(jìn)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級。

圖片來源：網(wǎng)絡(luò)

總結(jié)下來就是，我們再不聯(lián)手，就要在互聯(lián)網(wǎng)浪潮的沖擊下，逐漸被行業(yè)邊緣化，而這波聯(lián)手與其說是雙方主動選擇，倒不如是行業(yè)競爭現(xiàn)狀下的倒逼。

而在更早些時候，紅星美凱龍還與遠(yuǎn)洋集團(tuán)旗下另類業(yè)務(wù)的投資和管理平臺遠(yuǎn)洋資本簽訂了一份含債權(quán)在內(nèi)的資產(chǎn)包收購框架協(xié)議：

遠(yuǎn)洋資本僅以10.3億元的價格戰(zhàn)略入股紅星企發(fā)，獲得18%股權(quán)，而這家紅星企發(fā)正是紅星美凱龍控股集團(tuán)旗下的地產(chǎn)品牌。

今年剛過半，紅星美凱龍就連發(fā)兩張王炸，表面是優(yōu)化資產(chǎn)布局，實際上，恐怕還在于應(yīng)對早已有之的資金鏈緊張問題。

一手托兩家

紅星美凱龍控股的家居和地產(chǎn)品牌

在聊紅星美凱龍之前，有必要從集團(tuán)層面對這家公司做一個梳理。

當(dāng)前，作為中國家居零售A+H第一股的紅星美凱龍（A股代碼：601828，港股代碼：01528），全稱叫紅星美凱龍家居集團(tuán)股份有限公司，是紅星美凱龍控股集團(tuán)的子公司，簡稱美凱龍。

主營家居裝飾及家具商城，資產(chǎn)類型相對較輕，由于布局國內(nèi)線下家裝商城較早，市場份額較高，依托龐大的國內(nèi)消費市場，也被譽(yù)為“全球MALL王”。

另一家紅星企發(fā)，則是紅星美凱龍控股旗下的另一家子公司，成立于2010年，主營業(yè)務(wù)范圍涵蓋商業(yè)運營管理、不動產(chǎn)開發(fā)、是綜合性地產(chǎn)開發(fā)特色房企。是紅星美凱龍控股旗下的重要利潤來源，也是其難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

因此，在討論紅星美凱龍未來資本價值，以及當(dāng)前經(jīng)營現(xiàn)狀，都難以繞開這兩家公司。

美凱龍盈利表現(xiàn)不佳

先來看家居品牌美凱龍。

近年來隨著互聯(lián)網(wǎng)家居對美凱龍這類傳統(tǒng)家居企業(yè)的沖擊，其市場份額被不斷蠶食的同時，利潤表現(xiàn)也遭受波及，從其2018年登陸A股算起：

2017年，美凱龍實現(xiàn)營收109.6億元，營收同比增速為16.14%；
2018年實現(xiàn)營收142.4億元，同比增速增至29.93%。

但此后美凱龍營收增速連續(xù)兩年下滑，2019年實現(xiàn)164.7億元，同比增速15.66%，增速較2018年下降了14.27個百分點。

再到2020年，美凱龍實現(xiàn)營收142.4億元，同比負(fù)增長13.56%，較2019年增速則大幅下滑29.22個百分點。

當(dāng)然，這里不排除2020年疫情對家裝市場的沖擊，但如此大的跌幅實在有些匪夷所思。

再反映到利潤表現(xiàn)方面，2017年美凱龍實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤23.05億元，同比增長11.23%。

2018年扣非歸母凈利潤為25.66億元，同比僅微增11.31%。到2019年，該指標(biāo)實現(xiàn)26.14億元，同比增速則大幅下滑至1.85%。

到2020年，由于全年營收表現(xiàn)不佳，其扣非后歸母凈利潤僅為11.62億元，同比增速首度出現(xiàn)負(fù)增長，達(dá)到-55.55%。

圖片來源：東方財富

而導(dǎo)致美凱龍利潤表現(xiàn)不佳的根本原因，或許受互聯(lián)網(wǎng)家裝浪潮的沖擊，美凱龍整體營銷成本增加，市場份額逐漸萎縮，從而拖累整體利潤表現(xiàn)。

據(jù)iiMedia Research ( 艾媒咨詢 ) 數(shù)據(jù)顯示，從2015年的1533.5億元到2019年的3861.7億元，中國互聯(lián)網(wǎng)家裝市場規(guī)模逐年增長，2020年中國互聯(lián)網(wǎng)家裝市場規(guī)模繼續(xù)增長至4050.7億元。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)家裝市場未來將達(dá)到萬億市場規(guī)模。

目前土巴兔、酷家樂等都是互聯(lián)網(wǎng)家裝市場的龍頭玩家，這對以美凱龍、居然之家等以線下門店商城為主的傳統(tǒng)家裝企業(yè)而言，無疑是巨大沖擊。

根據(jù)其財報披露，從2017年算起，美凱龍的毛利和凈利率連續(xù)4年下滑，尤其是凈利率表現(xiàn)，從2017年的39.03%逐年滑落至2020年的14.5%。

圖片來源：東方財富

當(dāng)然，導(dǎo)致美凱龍利潤表現(xiàn)逐年下滑的原因除了市場競爭更加激烈，還有一點在于美凱龍逐年增加的財務(wù)費用，做多美凱龍整體經(jīng)營成本。

根據(jù)其歷年財報數(shù)據(jù)，截止到2015年末，美凱龍整體財務(wù)成本為7.72億元。到2017年才僅增加3.6億，至11.32億元。

但到2018年，其財務(wù)費用同比增加4.01億至15.33億元；

到2019年，美凱龍財務(wù)費用再度增加7.27億元，至22.6億元；

再到2020年，其財務(wù)費已增長至24.64億元。

圖片來源：東方財富

財務(wù)費用大幅上漲的背后，則是美凱龍近年來不斷膨脹的負(fù)債情況。

從2013年到2015年，美凱龍負(fù)債規(guī)模比較穩(wěn)定的保持在300-350億元左右，但從2015年開始，隨著美凱龍為快速占領(lǐng)家具市場而開啟瘋狂擴(kuò)張，負(fù)債規(guī)模也在隨之增加。

據(jù)2020年年報，紅星美凱龍共經(jīng)營家居商場達(dá)到了478家，商場經(jīng)營面積超過2424萬平方米，資產(chǎn)體量已達(dá)千億。

而這一數(shù)字的背后，是逐年攀升的負(fù)債規(guī)模。2016年，其負(fù)債總額增至416.15億元，到2020年末，其負(fù)債總額已增至804.50億元。

圖片來源：萬得股票

資產(chǎn)負(fù)債率也從2016年的51.04%，增至2020年的61.16%。到今年一季度，美凱龍資產(chǎn)負(fù)債率則進(jìn)一步增至61.44%。

圖片來源：萬得股票

而在其所有負(fù)債中，短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債分別為34.48億元、118.97億元；而在手貨幣資金僅65.11億元，已無法覆蓋短期債務(wù)，缺口約88億元。

圖片來源：萬得股票

可以認(rèn)為，龐大的債務(wù)壓力正在不斷壓縮美凱龍的現(xiàn)金流，盡管其近年來經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為正，整個2020年，美凱龍實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額41.6億元，但仍舊無法彌補(bǔ)債務(wù)問題帶來的資金缺口。

圖片來源：萬得股票

母公司資金壓力明顯

不得不“賣子求生”

更有數(shù)據(jù)顯示，紅星美凱龍家居的母公司紅星美凱龍控股的債務(wù)規(guī)模更大。

據(jù)上海清算所披露的最新一期財務(wù)報告顯示，截至2020年三季度末，紅星美凱龍控股集團(tuán)債務(wù)總額達(dá)1860.8億元，且超4成資產(chǎn)被抵押，用于擔(dān)保融資，受限資產(chǎn)達(dá)1047.68億元。

具體來看，在母公司的受限資產(chǎn)當(dāng)中，包括839.83億元投資性房地產(chǎn)因為被抵押而受限，173.63億存貨因為抵押擔(dān)保受限。

家居上市平臺美凱龍的股票也曾有被紅星美凱龍集團(tuán)多次質(zhì)押的情況，截止2020年9月30日，紅星美凱龍集團(tuán)合計持有美凱龍55.32%股權(quán)。

最近一起股權(quán)質(zhì)押行為是在2020年11月和12月，紅星美凱龍集團(tuán)分別質(zhì)押了美凱龍7400萬股、6952萬股，對應(yīng)的質(zhì)押股份市值為6.93億元、6億元。

而大量資產(chǎn)被質(zhì)押，也對母公司美凱龍集團(tuán)的未來資產(chǎn)變現(xiàn)能力，造成較大的負(fù)面影響。

與此同時，家居品牌美凱龍和地產(chǎn)品牌紅星企發(fā)仍需資金輸血，也在進(jìn)一步加劇紅星美凱龍的資金壓力。

相比美凱龍，沒有上市的紅星企發(fā)更加低調(diào)，沒有太多公開信息披露。據(jù)了解，紅星企發(fā)成立于2010年，主營房地產(chǎn)開發(fā)。

據(jù)紅星美凱龍控股一份債券募集說明書顯示，截至2020年9月，地產(chǎn)業(yè)務(wù)營收占比35.9%，營收金額則為64億元，超過了主營業(yè)務(wù)“自營家居商場”的48億元，為營收占比最大板塊，也是紅星美凱龍控股的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一。

不過，跟其他大多數(shù)房企一樣，紅星企發(fā)也是一家負(fù)債驅(qū)動型企業(yè)。

公開數(shù)據(jù)顯示，截至2020年6月末，紅星地產(chǎn)的主體紅星企發(fā)的負(fù)債總額達(dá)877.4億，其中流動負(fù)債達(dá)725.02億，占比高達(dá)83%。

盡管紅星企發(fā)面臨較大債務(wù)壓力，母公司也存在資金壓力，但紅星企發(fā)即便土儲充沛，卻未停止拿地步伐。

據(jù)中國新聞周刊統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2019年一季度末，公司商業(yè)地產(chǎn)及住宅在建項目共計45個，在建項目可售面積1293.18萬平方米，已售面積514.14萬平方米，剩余可售面積779.04萬平方米。

但克而瑞披露數(shù)據(jù)顯示：

2019年1至12月，紅星地產(chǎn)操盤金額達(dá)468.6億元，新增土地面積高達(dá)548.7萬平方米，新增土地貨值為607.9億元，在全國房地產(chǎn)企業(yè)中排第50位。

一邊是兄弟公司債務(wù)壓力高企，自身造血能力已顯頹勢，另一邊是母公司紅星控股資產(chǎn)變現(xiàn)能力不斷下降，在這樣的不利背景下，紅星企發(fā)卻依舊保持激進(jìn)的拿地節(jié)奏，無疑加重母公司紅星控股的資金壓力。

而面對巨大的資金壓力，以及互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)家居市場的沖擊，美凱龍選擇與居然之家戰(zhàn)略合作，或許是應(yīng)對市場競爭的一劑良方，但收效如何還有待時間驗證。

另一方面，在當(dāng)前房地產(chǎn)市場政策下，盡管房地產(chǎn)依舊是優(yōu)質(zhì)項目之一，但資本投資回報已經(jīng)大不如前，且集中招拍掛、三道融資紅線等政策的出臺，也在加劇房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力。

如今，紅星美凱龍控股選擇割肉，將紅星企發(fā)這一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)18%的股權(quán)出讓給遠(yuǎn)洋集團(tuán)，或許也是不得已而為之。

至于紅星美凱龍未來如何，從根本上來講，還在于能否解決當(dāng)前資金鏈緊張的問題。

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