五顆星

傳統(tǒng)有效市場假說，市場反映一切。

環(huán)境影響人，人適應(yīng)環(huán)境。索羅斯的反身性理論，是人的決策改變環(huán)境。

對我而言，理解自我是一個必須弄明白的核心問題，我創(chuàng)立的理論框架建立在反身性理論對思想與現(xiàn)實間關(guān)系的解釋上，而我將金融市場當(dāng)作實驗室去驗證我的理論，這就是我為什么說這本書包含了我一生的奮斗的原因。

我將金融市場解讀為一個歷史過程，有多少個參與者就有多少種預(yù)期，但是結(jié)果只有一個，這個唯一的結(jié)果構(gòu)成了現(xiàn)實，它需要被了解的就是這個現(xiàn)實。

然而，如果不將預(yù)期納入考慮，就無法理解現(xiàn)實，無論是在導(dǎo)致結(jié)果出現(xiàn)時還是成為結(jié)果的一部分時，這種方式的好處是讓我們更多的關(guān)注結(jié)果與預(yù)期之間的差別。結(jié)果會受到預(yù)期的影響，但是不會被預(yù)期所決定。它們之間存在一個雙向的反饋循環(huán)，認(rèn)知過程是從結(jié)果到預(yù)期，而參與過程是從預(yù)期到結(jié)果，兩個過程持續(xù)地向不同方向起作用。因果關(guān)系的方向并不是從一個結(jié)果傳到下一個，它交叉往復(fù)于結(jié)果和預(yù)期之間，反之亦然。

雖然某一個自我加強(qiáng)的循環(huán)都是獨(dú)特的，但我們還是可以對自由浮動匯率制度的運(yùn)行作出一些普遍有效的概括。第一，在自我加強(qiáng)趨勢的發(fā)展過程中，投機(jī)交易的權(quán)重趨于增長，第二，主流偏向是一種趕潮流的傾向，自我加強(qiáng)的趨勢持續(xù)得越久，偏向也就越強(qiáng)。第三，趨勢一旦建立起來，就會自我保持自我發(fā)展，直到轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)，此后又向相反方向啟動一個自我加強(qiáng)的過程。換言之，外匯市場傾向于跨時段的大幅波動，一種趨勢一旦形成，就可能持續(xù)若干年。這三種傾向是相互支持、相互鞏固的。

趕潮流的投機(jī)資本流動的增長加強(qiáng)了趨勢，而強(qiáng)化了的趨勢能夠為趕潮流的偏向提供豐厚的報酬，投機(jī)的收益又引來新的資本流入性。循環(huán)持續(xù)得越久，以升值貨幣賦值的金融資產(chǎn)就越富于吸引力，匯率在計算總回報時的權(quán)重也就越高，對抗潮流的投機(jī)商漸漸的被淘汰出局，只有順勢而為的投資人才能生存下來，活躍在市場上。

我們已經(jīng)看到，如果正確地抓住了趨勢，熱錢就可以賺取無與倫比的回報。只要熱錢能夠發(fā)動一輪趨勢，這樣的高回報的結(jié)果將很有可能出現(xiàn)。

在這種情境下，我對抵押所下的定義是很寬泛的，它可以表示任何決定債務(wù)人信譽(yù)的東西，無論其是否在實際中被抵押。也就是說，它可以是一宗財產(chǎn)，也可以是可望在將來獲得的一筆收入。無論是哪種情況，債務(wù)人都愿意對其進(jìn)行估值。

估價應(yīng)該是一種被動關(guān)系，其價值反映了潛在的資產(chǎn)，可是在這種情況下，他牽涉到一個主動的行為貸款。貸款行為可能會影響到抵押品的價值，正是這種聯(lián)系引起了反身性的過程。

?

信貸的擴(kuò)充和償還發(fā)生于金融的經(jīng)濟(jì)、貸款行為和抵押品價值之間的反身性相互作用，可能把食物的和金融的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系了起來，也可能只限于金融的經(jīng)濟(jì)。這里我們將重點(diǎn)討論第一種情況，強(qiáng)勁增長的經(jīng)濟(jì)傾向于增加資產(chǎn)價值和未來收入流量，并且這兩者都決定著貸款人的信譽(yù)。在信貸擴(kuò)張反身性過程的早期階段，所涉及的信用金額相對不大，對抵押品估價的影響是可以忽略不計的。這也是為什么，這一過程在最初階段顯得很穩(wěn)健的緣故可是隨著負(fù)債總額的累積，信貸總額的權(quán)重日增，并開始對抵押品價值產(chǎn)生了增值的效應(yīng)，這個過程一再持續(xù)，直到總信貸的增加無法繼續(xù)刺激經(jīng)濟(jì)為止，此時抵押品價值已經(jīng)變得過度的依賴于新增貸款的刺激作用。而由于新貸款未能加速增長，抵押品價值就開始下降。抵押品價值的侵蝕對經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生了負(fù)面影響，反過來又加強(qiáng)了對抵押品價值的侵蝕。

到了那個階段，抵押品已經(jīng)用至極限了，輕微的下跌就可能引發(fā)清償貸款的要求，這又進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟(jì)的衰退。

這就是對一個典型的繁榮蕭條循環(huán)過程的剖析。

量子基金是一種獨(dú)特的投資工具，它應(yīng)用了杠桿原理，在諸多市場中運(yùn)作。

最重要的是，在很大程度上，我似乎把量子基金當(dāng)成自己的錢來進(jìn)行管理。

要理解杠桿的含義，最好的辦法就是把普通證券投資組合想象成某種扁平，而松散的東西，就像它的名稱所暗示的那樣，杠桿則引入了第三，維信用于是原本松散扁平的證券投資組合，形成了一種本金支持信用的緊密型三維結(jié)構(gòu)。

杠桿基金使用貸款資金的方式通常與本金相同，量子基金卻不然。

我們涉足各類市場，本金一般投資于股票，而財務(wù)杠桿則用于商品投機(jī)。

商品的概念在這里還要包括股票、指數(shù)期貨以及債券和外匯。

股票的流動性一般來說要比商品差得多，但是將絕大部分股本金投資于流動性相對較差的股票，可以避免在被迫追加保證金時遭遇滅頂之災(zāi)。

在管理基金時，我對宏觀經(jīng)濟(jì)及微觀經(jīng)濟(jì)的投資概念進(jìn)行了區(qū)分。

前者通常決定我們在各種商品市場，包括股票市場的敞口，而后者則體現(xiàn)在個股的選擇中。

這樣一來，我們所持有的每一種股票都具備了宏觀與微觀兩種屬性，因為它影響著基金在股票市場中的整體敞口。

如果這是一種外國股票，它還要影響到基金在外匯市場中的敞口。

與此相反，股票指數(shù)或外匯持倉則只有宏觀屬性。

科學(xué)理論應(yīng)該是普遍有效的，而不是時斷時續(xù)地發(fā)揮作用。然而，區(qū)別實際上還要深刻的多。

我從未跨越過自己的理論框架，是具有科學(xué)性的。相反，我曾經(jīng)指出，反身性的過程，不可能用科學(xué)的方法來加以一言。實驗只不過是尋求替代方法的一種審慎的長是為了更清楚地表明這一點(diǎn)。我甚至特意將后者命名為煉金術(shù)?？茖W(xué)方法試圖理解事物本來的形態(tài)，而煉金術(shù)則試圖帶來一種期望的目標(biāo)狀態(tài)。換句話說，科學(xué)的基本目標(biāo)是追求真理，而煉金術(shù)則追求操作上的成功。在自然現(xiàn)象的領(lǐng)域中，兩類目標(biāo)并無區(qū)分，自然規(guī)律的運(yùn)作與人們對它的理解無關(guān)。人類影響自然的唯一途徑是理解并應(yīng)用這些規(guī)律。這就是自然科學(xué)如日中天而煉金術(shù)卻銷聲匿跡的原因。然而社會現(xiàn)象卻有所不同，介入其中的參與者能夠進(jìn)行思考事件的進(jìn)程，也并不遵循那種獨(dú)立于任何人思想的自然規(guī)律。相反，參與者的思想是客觀研究對象所不可或缺的。就為不見容于自然科學(xué)領(lǐng)域的煉金術(shù)打開了大門，即使不掌握科學(xué)的知識，也一樣有可能取得操作上的成功。同樣的，在改變自然界物質(zhì)屬性方面，自然科學(xué)力不從心，處理社會事件時也捉襟見肘，陷入窘境。

實時實驗表明，我的方法應(yīng)用在金融市場比在現(xiàn)實世界中要成功得多。原因很明顯，金融市場本身作為現(xiàn)實世界運(yùn)行機(jī)制的預(yù)測者，其功能并不完善，普遍的預(yù)期與事件的實際進(jìn)程之間總是存在分歧。金融市場成功的原因在于其具備能夠預(yù)見到普遍預(yù)期心理的超凡能力，至于對現(xiàn)實世界的發(fā)展進(jìn)行預(yù)測則并非必要。但是，還應(yīng)該注意到，即使在分析金融市場的未來趨勢時，我的方法也極少給出確定的預(yù)測結(jié)論，他只能在事件開展的過程中提供框架，幫助理解。如果說多少有些效果的話，那只是因為理論框架符合金融市場的運(yùn)行方式。可以這樣理解，市場自身也在設(shè)計著各式各樣的假定，并將它們付諸實際過程的考驗?zāi)切?/p>

考驗的假說得到了進(jìn)一步的加強(qiáng)，而那些不合格的則淘汰出局。我的方法同市場之間的主要區(qū)別在于，市場致力于反復(fù)試驗以尋求出路。大多數(shù)參與者們并未意識到這一點(diǎn)，而我則完全是有意為之。大概這也就是我能夠比市場做得更好的原因。如果上面的觀點(diǎn)能夠成立，金融市場變化過程同科學(xué)活動之間就出現(xiàn)了一種奇妙的類同及兩者都涉及對假說的檢驗，但恰恰在這一點(diǎn)上卻潛伏著根本的差異。

在科學(xué)中，檢驗的目的在于確立真理，而在金融市場中唯一的標(biāo)準(zhǔn)就是操作上的成功。同自然科學(xué)中的情況截然不同，這兩個標(biāo)準(zhǔn)此刻并不一致。為什么會這樣呢？

因為市場價格總是代表著一種普遍的傾向，而自然科學(xué)卻建立在客觀的標(biāo)準(zhǔn)之上。

科學(xué)理論一適時而定，而金融決策是由參與者有趣的觀點(diǎn)決定的，金融市場拒絕的科學(xué)方法卻容納了煉金術(shù)。金融市場作為一個以煉金術(shù)的方式檢驗假說的機(jī)制，這一提法既新穎又富于挑戰(zhàn)性。不僅如此，他甚至難以獲得普遍的理解。市場怎么可能在參與者毫不知情的情況之下檢驗?zāi)承〇|西呢？

答案就在他們所取得的成功中。嘗試提出一個未精心構(gòu)造的假設(shè)，只會引導(dǎo)你進(jìn)行漫無目的的投資。相比之下，當(dāng)你有意識地提出自己的假設(shè)時，只要你的具體預(yù)測沒有偏離目標(biāo)太遠(yuǎn)，你就能始終取得超出市場平均水平的成就。將市場看成檢驗假說的機(jī)制。這似乎是一個有效的假說，它所給出的結(jié)果比這隨機(jī)游走，還是要好一些。這一結(jié)論意味著我的方法要優(yōu)于嚴(yán)格的科學(xué)方法。如果我們嚴(yán)格地遵循科學(xué)的精神，那么只有隨機(jī)漫步理論才符合這一要求，其他任何待檢驗的假說都應(yīng)該置之不理。因為它們不是由事實構(gòu)成的，最后留下來的只是一堆偶然的價格波動的數(shù)據(jù)。

另一方面，如果我們從市場內(nèi)部來看，從參與者的角度來考察情況，我們將會發(fā)現(xiàn)一個不斷試著摸索的過程。弄清這一過程并不容易。許多場內(nèi)人士對于正在發(fā)生的一切只有模糊的認(rèn)識。實話來說，我對隨機(jī)游走并不陌生，我所構(gòu)造的預(yù)測與猜度只能時斷時續(xù)地發(fā)揮作用。

很多時候，分析無從下手，只有一片聒噪聲，但是一旦成功的構(gòu)造了一個確有價值的猜測，那么回報將是極為豐厚的。

正如實驗的第一階段所表明的，即使我的感知有缺陷，就像我在實驗的第二階段里一樣，但至少還可以有一個辨別是非的標(biāo)準(zhǔn)及市場表現(xiàn)。實時實驗表明，我的決策過程，在很大程度上受到市場行為的影響。粗看起來，這似乎有些自相矛盾，因為前面我曾提到，市場總是錯的。但是，這一矛盾實際上只是表面現(xiàn)象，市場提供了鑒別投資決定的標(biāo)準(zhǔn)。

此外，他們還影響著事件的因果聯(lián)系。這些信息比現(xiàn)實世界中的事件更容易獲取，因此市場行為成為最便利的反饋機(jī)制，可以就此評價個人的預(yù)期。

這一功能的發(fā)揮同市場是否永遠(yuǎn)正確的問題無關(guān)。事實上，如果你相信市場永遠(yuǎn)正確，那么這個反饋的機(jī)制將不會給你帶來任何收益，因為超越市場平均水平已變成了一個單純的概率問題。我將在第17章中證明，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論關(guān)于市場機(jī)制可以保證資源最優(yōu)配置的主張是極其錯誤的。市場機(jī)制的真正價值在于它提供了一種標(biāo)準(zhǔn)，參與者可以根據(jù)這一標(biāo)準(zhǔn)來認(rèn)識到他們自身錯誤的觀念。不過，同樣重要的是要認(rèn)識到市場提供了什么樣的標(biāo)準(zhǔn)，因為它并不總是完全正確的。總是同流行者的偏見結(jié)合在一起。

如果參與者們迷惑于市場的一貫正確性，那么他所接受的反饋必定是有誤的。

實際上，對市場能力的盲目信任將導(dǎo)致市場更加的不穩(wěn)定，因為一旦參與者們認(rèn)識到市場總是存在著偏差，修正過程的周期就會縮短，而人們越是信任市場，市場偏偏越是不能發(fā)揮效力。

金融市場在預(yù)言現(xiàn)實世界發(fā)展的方面表現(xiàn)如何？

查看一下記錄。

令人震驚的是，我所預(yù)測的許多災(zāi)難實際上并未發(fā)生，金融市場想必亦感同身受。否則，錯誤的預(yù)期不可能取得如此豐厚的報酬。

這意味著一種有趣的可能性，也許我的一些預(yù)測被市場的預(yù)測所搶占，而市場做出的反應(yīng)阻止了這些預(yù)測的發(fā)生。

?

實時實驗就是一個這樣的例子。不確定的經(jīng)濟(jì)上的成功，有時甚至為錯誤的預(yù)測加冕。

應(yīng)該承認(rèn)，實驗遠(yuǎn)非是科學(xué)的。我竭力強(qiáng)調(diào)他的煉金術(shù)本質(zhì)，但一方面煉金術(shù)能取得成功，質(zhì)疑事實又引發(fā)了人們對科學(xué)方法的質(zhì)疑。

另一方面，科學(xué)理論似乎未必能夠取得更理想的成就。于是出現(xiàn)了尷尬的場。面對此，我的看法是，所謂的社會科學(xué)是一個錯誤的隱喻。只要擺脫這一隱喻，我們就可以走出困境?？茖W(xué)家們只要掌握了用以檢驗其陳述有效性或真理性的客觀標(biāo)準(zhǔn)，就可以充分發(fā)揮科學(xué)方法的作用?？茖W(xué)家們的理解從來就不是完美無缺的，但客觀標(biāo)準(zhǔn)的存在令錯誤的理解得以糾正。

科學(xué)的方法是一種人際過程，其中，每一成員的貢獻(xiàn)都要接受所有其他成員的批判性評價。

只有當(dāng)所有參與者都遵循同樣的標(biāo)準(zhǔn)時，才可能經(jīng)過批判的過程，獲得被稱為知識的成果。在這里，客觀的標(biāo)準(zhǔn)對于科學(xué)方法的成功是必不可少的。一向客觀的標(biāo)準(zhǔn)里充斥著各類事實，符合事實的陳述是正確的，哪些不一致的則是錯誤的。不幸的是，事實并不像上面那個簡單陳述中所暗示的那樣可靠，只有當(dāng)他們完全獨(dú)立于有關(guān)的陳述時，他們才可能成為一項客觀的標(biāo)準(zhǔn)。自然科學(xué)就是如此，不管別人怎么想，一個事實會接著另一個事實。但是，社會科學(xué)則不然，因為有關(guān)事件體現(xiàn)了參與者的偏好。應(yīng)當(dāng)強(qiáng)調(diào)的是，干擾不僅來自科學(xué)家，他們同樣也來自參與者。實際上，如果參與者的思維不能在過程的實現(xiàn)中發(fā)揮作用，那么觀察者的陳述也就同樣毫無影響。這樣一來，社會科學(xué)家和自然科學(xué)家的處境也就不會有什么不同。

問題就出在參與者的思維上，沒有思維主體參與的過程，其結(jié)構(gòu)是簡單的，一個接一個的事實排列在無窮無盡的因果鏈條之上。

思維主體的介入使這個結(jié)構(gòu)大大的復(fù)雜化了，參與者的思維影響了事件的進(jìn)程，而事件的進(jìn)程又反過來影響參與者的思考。更糟的是，參與者之間還要相互影響。如果參與者的思維同事實之間存在著決定性的聯(lián)系，那當(dāng)然沒有問題?？茖W(xué)的觀察者可以忽略參與者的思維，而集中注意于事實。然而，這種聯(lián)系不可能是精確的。原因很簡單，參與者們的思維與事實無關(guān)，只同所參與的過程有關(guān)。而這些過程只有在參與者的思想對其發(fā)生影響之后才能成為事實。因此，因果鏈條并非從一項事實聯(lián)系到另一項，而是從事實到認(rèn)知，又從認(rèn)知到事實。

參與者之間有各種各樣的額外聯(lián)系，但這些聯(lián)系并沒有完全反映在事實之中，這種復(fù)雜的結(jié)構(gòu)是如何影響觀察者作出有效陳述的能力的。

顯然，他的陳述必須更加精致。特別應(yīng)該注意的是，他們必須考慮到過去事件與未來事件之間的根本性的差異。過去的事件只是記錄，而未來的事件則在本質(zhì)上是不可預(yù)測的。

在這里，正如實實實驗所表明的那樣，解釋比預(yù)測容易得多。概括適用于過去，但不能約束未來。

我們所要做的就是認(rèn)識到科學(xué)方法，在處理社會問題時的局限性。我一再指出，社會科學(xué)作為概念，包含著錯誤的隱喻，其目的也正在于此。這意味著自然科學(xué)的方法并不適用于社會過程的研究。當(dāng)然，這并不是說我們在研究社會事件時應(yīng)該放棄對真理的追求，仕途爭論動機(jī)將完全適得其反。

對理論的任何評價都必須根據(jù)其價值來考慮，而不是根據(jù)其傾向性來考慮。

否則，作為科學(xué)方法核心的批判性評價將因此而受到動搖。

在那些堅持根據(jù)其緣起動機(jī)，而不是實際價值來評價理論的學(xué)派中，精神分析學(xué)派是佼佼者，他在顛覆科學(xué)方面也是最為成功的。

破除偽裝的最好方法就是確立一項關(guān)于社會現(xiàn)象研究的特殊的公約，要求，不再為追求科學(xué)性，而一味的將社會科學(xué)理論納入d杠a模型。

反之，凡是聲稱自己符合的杠a模型的理論，都應(yīng)該被看成是社會煉金術(shù)的一種形式。這個公約并不能自動地判定某一次稱為科學(xué)的理論預(yù)言或解釋，但卻可以借此要求他們承擔(dān)起相應(yīng)的舉證責(zé)任。他可以阻止濫用科學(xué)的名義從事煉金術(shù)的勾當(dāng)，同時向我所給出的那種沒有任何約束條件的寓言則可以獲得有效性的認(rèn)可。

這一公約之所以有必要，還因為如果不然的話，我就必須在各種不同的場合下重復(fù)我在這里所做的陳述，但這是不切實際的事。想一想，怎么可能像一個精神分析論者，證明他所信仰的是偽科學(xué)呢？

我迷戀于追求真理，但我也同樣充分的認(rèn)識到必須取得操作上的成功。只有這樣，我的聲音才可能達(dá)之于公眾。正如我早先所承認(rèn)的，這一考慮是實時試驗背后的主要推動力量。

此外，作為一名證券分析家，我經(jīng)常發(fā)表自己的見解，盡管明知他們將會受到其操作效果的擾動，因此我并不比其他任何人更神圣。問題并不在于動機(jī)，而在于操作的效果。

對社會事件的結(jié)構(gòu)所進(jìn)行的思考表明，所有的預(yù)言都取決于參與者的決策。

然而，對操作成功的渴望，常常會驅(qū)使人們?nèi)プ分鹂磁c自然科學(xué)相匹敵的無條件的預(yù)言。

這種做法無疑損害了在社會現(xiàn)象研究中追求真理的信念。

只要科學(xué)統(tǒng)一的觀念還陰魂不散，在真理與操作成功之間就始終存在著直接的對立，只有徹底拋棄舊觀念，才能找到出路。由于拋棄了科學(xué)統(tǒng)一的觀念，我可以就此宣布退出這場追求d-N模型的激烈競爭。我甚至進(jìn)一步斷言，追求真理和無條件進(jìn)行預(yù)測之間水火不容。

這是否意味著我所提出的猜想是最好的呢？當(dāng)然不是實時實驗，只能說是一次業(yè)余的探索，他的提高還有待于專門技巧的進(jìn)步。

?

生命是短暫的，唯有死亡是永恒的。生活方式的選擇將給人們的生活面貌帶來根本性的差異，暫時的解決方案總比一無所有要好得多。所謂一勞永逸的解決方案是極富誘惑力的。

要理解這一點(diǎn)，我們必須考慮死亡與生命的含義。對死亡的恐懼是人類情感中體驗最深的部分之一。我們總覺得死亡的想法是完全無法接受的。我們抓住每一根稻草，試圖逃避死亡，追求永恒與完美只不過是逃避死亡的一種方式。但結(jié)果證明這是一場騙局。我們非但未能躲開死亡，反而挺身擁抱了死亡。永恒和完美也就意味著死亡。

很久以來，我一直在苦苦思索生活與死亡的含義，并且終于悟出了自認(rèn)為滿意的破解。

我將在這里與總結(jié)，盡管我知道這對其他人來說可能沒有什么意義。

問題的關(guān)鍵在于，積分作為適時的死亡與作為觀念的死亡，作為適時的死亡，同作為事實的生活聯(lián)系在一起。作為觀念的死亡，則同作為觀念的意識并到一處。

意識與死亡水火不容，但生活與死亡卻不然。換言之，死亡作為事實，并不像作為觀念那樣可怕。作為觀念的死亡，具有壓倒一切的力量，在死亡面前，生活以及與之相聯(lián)系的一切都失去了重要性。但是，作為觀念的死亡只不過是一種觀念，并且事實與觀念之間的聯(lián)系也是很不清晰地將事實與觀念同樣看待，這恐怕是一個錯誤。只要還能談?wù)撌聦?，那么最直接和清楚的事實就是我們還活著，作為適時的死亡，上癮然于天際。但是，當(dāng)我們真實地走到生命盡頭的時候，作為適時的死亡，卻又把我們同作為觀念的死亡體認(rèn)截然分開了。

換句話說，當(dāng)這一刻真的到來時，我們對死亡的恐懼。而無從體會，在思索生存與死亡的問題時，我們必須做出選擇。

生存或死亡，哪一個是出發(fā)點(diǎn)呢？兩者并非相互排斥，但卻都是無法回避的。作為思想和作為事實，但是我們所接受的觀點(diǎn)卻總不免帶有傾向性，這種傾向性于存在，即思維之中，無所不在。有些文明如埃及獻(xiàn)身于死亡崇拜，另一些如希臘，則似乎連神靈也渴望塵世的生活。

在大多數(shù)情況下，這兩種立場相互給予。他們之間的斗爭構(gòu)成了人類的歷史。

盡管我擁護(hù)對金融體系進(jìn)行綜合性的改革，但我絕不會意想新體制比舊的那個更完美或更持久。相反，我很清楚，對永恒和完美的追求只不過是一種幻想，一個功能齊全的體系將令我們落入自鳴得意的陷阱中。布雷頓森林體系即是其中的一例。如果下一個體系被設(shè)計得過分完美，那么他的命運(yùn)也會是一樣的。