“這是價值事務(wù)所的第1326篇原創(chuàng)文章”

在之前剖析創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的文章中，所長就提過一個觀點，創(chuàng)新藥企業(yè)本質(zhì)是大者恒大、強者恒強，極難出現(xiàn)彎道超車的情況。

雖然創(chuàng)新藥的研發(fā)端遵從“去中心化”的特點，即最具創(chuàng)新性的產(chǎn)品往往都是由最靈活的Biotech研發(fā)出來的，但醫(yī)藥從研發(fā)立項到上市銷售的產(chǎn)業(yè)鏈過長，而Biotech資源較少，無力負擔(dān)藥品全程的研發(fā)、生產(chǎn)、營銷費用，因此，很容易中途“夭折”，更多的情況是，產(chǎn)品做到一定程度授權(quán)給大藥企或整個賣出去。

這就造成行業(yè)的特性是，頭部耳熟能詳?shù)拇笏幤笥肋h在頭部，即便一時失利遭遇困境，后期翻盤卷土重來的概率也較大（典型如近期的恒瑞、之前的中國生物制藥、華東醫(yī)藥等企業(yè)），除了頭部那些耳熟能詳?shù)拇笏幤笸?，整個創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)就剩一大堆繁星般星星點點的小Biotech，中間幾乎看不到中型藥企的身影。

即便是創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)歷史更悠久的美國，多年來，從Biotech成功升級為大藥企的企業(yè)也寥寥無幾，在所長印象中，好像只有再生元等極少數(shù)的企業(yè)。

這樣的行業(yè)特性就決定了，對于頭部大藥企而言，BD能力（商務(wù)合作，對外引進/授權(quán)/收購）、臨床試驗資源/設(shè)計能力、營銷能力或許比自身的研發(fā)能力更重要。

研發(fā)雖然是關(guān)鍵，但如果有極強的商業(yè)嗅覺，極高執(zhí)行力的BD團隊，再配合能把梳子賣給和尚的銷售團隊，即便研發(fā)實力比較拉垮，也無所謂，反正每年都有這么多新Biotech、有潛力的新產(chǎn)品……

典型如我們之前追蹤過的華東醫(yī)藥。

不過，把這一套玩得更6且更早這么玩的，還得是復(fù)星醫(yī)藥。

01

價值事務(wù)所BD/銷售能力過于變態(tài)

所長之前一直都知道復(fù)星的銷售能力強，但能強到這樣的程度，還是很讓人吃驚。

大家都知道現(xiàn)在國內(nèi)PD-1卷得不行，短短幾年間，國內(nèi)已經(jīng)上市了十幾款PD-1，由于同類產(chǎn)品“過多”，可以說白白為醫(yī)保做了嫁衣，2022年，幾乎所有藥企的PD-1銷售額都有一定程度的下滑。

復(fù)星的PD-1在2022年3月才上市，算是國內(nèi)上市較晚的。按道理說，在競爭如此激烈的大環(huán)境下，他很難取得較好的成績，更何況由于上市時間較晚，也沒有能進醫(yī)保，同可以醫(yī)保報銷的恒瑞、君實、信達、百濟等企業(yè)的產(chǎn)品相比，就更是毫無優(yōu)勢。

可就是這樣的不利情況下，復(fù)星2022全年（其實還沒有賣滿一年，就賣了差不多三個季度）PD-1賣了3-5億人民幣，2023Q1更是賣了2.5億人民幣，按照公司前不久投資者交流的說法，2023年目標是賣10億以上。

由于公司打一開始就做了全球多中心臨床試驗，其PD-1是有望在美國獲批的，按照公司的說法，如果海外能上市，應(yīng)該可以賣到5億美金以上（該產(chǎn)品預(yù)計于美國2024H1報審，如果能批，可能2025批）。

嘖嘖……沒有對比，則沒有傷害。

PD-1不是復(fù)星第一款在“卷王”市場中獲得亮眼成績的產(chǎn)品。復(fù)星2022年銷售規(guī)模超過10億的產(chǎn)品有五個，其中，漢曲優(yōu)（曲妥珠單抗）、漢利康（利妥昔單抗）其實都是卷得不能再卷的生物類似藥產(chǎn)品，每個都能在市面上找到一長串競爭對手。

尤其是曲妥珠單抗（靶向Her2），有追求的企業(yè)比如科倫，都是直接做靶向Her2的ADC（簡單理解就是將曲妥珠單抗和一個毒素分子連在一起，單抗發(fā)揮靶向?qū)Ш阶饔?，毒素分子發(fā)揮殺傷力），然而就是這樣的超級卷的產(chǎn)品，復(fù)星從2020 年 8 月開始銷售，2021年便實現(xiàn)收入9.3億，2022年營收超過十億（具體多少未知），2023Q1更是實現(xiàn)銷售額約 5.4 億，同PD-1一樣，曲妥珠也是一開始就為全球準備的，其乳腺癌、轉(zhuǎn)移性胃癌適應(yīng)癥的美國 BLA 申請獲得 FDA 受理，如果順利便有望成為首個在中國、歐盟、美國獲批的國產(chǎn)生物類似藥。

所長想，講到這里就已經(jīng)足以說明復(fù)星的營銷能力了，果然，賣藥這種事情還是老牌大藥企更會玩。

除了營銷能力外，復(fù)星的BD能力其實也不需要所長多說。他能在新冠出現(xiàn)第一時間找上德國的大B公司代理復(fù)必泰、國產(chǎn)新冠特效藥出現(xiàn)的第一時間代理阿茲夫定、國內(nèi)第一家將CAR- T療法推上市（也是代理）、第一家做手術(shù)機器人（也是代理），一路走來，幾乎趕上了醫(yī)療行業(yè)所有風(fēng)口，這就足以說明問題了。

說到這里還要夸一下復(fù)星的行動力，去年Q4，美國有一款長效肉毒素上市，目前，復(fù)星也拿到了這個產(chǎn)品的代理，該產(chǎn)品用于改善中度至重度皺眉紋的適應(yīng)癥于國內(nèi)的上市注冊申請獲受理，不出意外明年即能上市，這款產(chǎn)品有望成為峰值超20億的大爆品。

02

價值事務(wù)所寫在最后

說到這里，就無須多說什么了，有營銷+BD兩把刀，復(fù)星的長期增長就已經(jīng)有足夠的保障。過去多年來，復(fù)星的業(yè)績盡管偶爾會有反復(fù)，但長期一直保持著不錯的速度在增長。

由于2022年銷售額超10億的產(chǎn)品中兩種都和新冠有關(guān)，復(fù)星2023年的業(yè)績大概率會承受一定的壓力，但2024年應(yīng)當(dāng)又會有不錯的增長（在美國的布局到2024基本可以開花結(jié)果了）。

事情總是兩面性的，有陰必有陽、有好必有壞。復(fù)星幾乎趕上了醫(yī)療行業(yè)一切風(fēng)口的背后，也是踩了不少坑的，只是總體看下來，勝率更高而已，所以，在很多人眼中，復(fù)星其實是一家披著藥企皮的一級醫(yī)療投資基金。

對比一般的投資基金，復(fù)星有實體屬性，資產(chǎn)就更重，體系過于龐雜、攤子鋪得過大，仿制藥、創(chuàng)新藥、疫苗、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥流通等，好像就沒有他不涉足的業(yè)務(wù)，而且有時候為了抓住機遇，免不了會承擔(dān)一定的風(fēng)險，因此，負債端就“無比丑陋”，可以說是國內(nèi)幾家大藥企中最丑的，沒有之一。

有時候所長看到復(fù)星也不禁會思考，如果他放棄一些領(lǐng)域，會不會表現(xiàn)得更好？

最后附上市場對復(fù)星醫(yī)藥2023-2025年凈利潤一致預(yù)期：49.71億、58.56億、69.29億。

(注：數(shù)據(jù)來自wind，僅做參考，且市場每分每秒都會有新的一致預(yù)期，利用市場一致預(yù)期需謹慎）

聲明：文章僅記錄作者思想，不構(gòu)成投資建議，投資有巨大風(fēng)險，需謹慎謹慎再謹慎，希望大家像對待裝修房子一樣對待自己的投資，不要讓挑公司的時間還不如你挑家具的時間來得多，你對待小錢能反復(fù)權(quán)衡，怎么對待大錢反而如此草率？