文：權衡財經研究員 李力

編：許輝

兩會期間，全國人大代表、茅臺集團董事長高衛(wèi)東表示，茅臺酒業(yè)已復工復產，一季度茅臺營收同比增長13%，工業(yè)總產值同比增長15%，實現了兩位數、雙增長。截止6月8號，貴州茅臺（600519）股價為1425.00元/股，總市值17,901億,市盈率達34.16。

一邊是鼓勵地攤經濟，一邊是高達千元的白酒股價，我國的經濟頗為復雜。推及到個體的釀酒行業(yè)，2020年第一季度，全國釀酒行業(yè)完成累計主營業(yè)務收入同比下跌11.41%。其中，白酒制造完成累計主營業(yè)務收入同比下跌5.67%；即便如此，白酒行業(yè)的高毛利率還是吸引不少的投資者入場，這也給了酒企借助資本力量來發(fā)展規(guī)模的沖動。

5月下旬，證監(jiān)會受理了同樣出于茅臺鎮(zhèn)的貴州國臺酒業(yè)股份有限公司（下稱:國臺酒業(yè)）于上交所上市的申請。擬發(fā)行不超過4,282.10萬股，欲募集25億元，若發(fā)行成功，國臺酒業(yè)市值將達到250億元之多，僅國臺酒業(yè)就將為實際控股人增加187億之多的身價，何況實際控制人名下還有主板上市的天士力這家股份公司。

國臺酒業(yè)能否以貴州第二名醬香型白酒的身份沖A，在多方力量加持的情況下，如何解決負款率存貨雙高，五大客戶非關聯(lián)方即零人數人公司，營收僅茅臺的2%，此次募投項目會吸收前期受行政處罰的教訓還是一再犯錯，這些疑問或決定了國臺酒業(yè)難以再造"茅臺"光環(huán)。

資金入局重金打造，國臺酒業(yè)上市牽動多方力量

本次發(fā)行前，公司實際控制人閆希軍、吳迺峰、閆凱境和李畇慧可控制發(fā)行人84.00%的股份，發(fā)行完成后仍將控制發(fā)行人不低于75.18%的股份。上述實際控制人中，閆希軍與吳迺峰為夫妻關系，閆希軍、吳迺峰與閆凱境為父子、母子關系，閆凱境與李畇慧為夫妻關系。

國臺酒業(yè)前身國臺酒業(yè)有限，最早是成立于2001年3月的金士力酒業(yè)，經歷了七次增資八次轉讓，是天士力控股集團于累計斥資50億元打造的茅臺鎮(zhèn)第二大釀酒企業(yè)。

官網介紹，該公司年產正宗大曲醬香型白酒近萬噸，儲存年份醬香老酒4萬噸。2019 年9 月國臺酒業(yè)向國臺集團收購其持有的國臺農業(yè)66.67%股權，并聯(lián)合天創(chuàng)合伙等其他15名收購方共同收購了懷酒酒業(yè)100%股權，截至2020 年3 月末，國臺酒業(yè)實現對懷酒酒業(yè)的控制，至此國臺酒業(yè)擁有1 家全資子公司、4 家控股子公司和1家分公司。

國臺酒業(yè)的上市工作，甚至是各方面的全力支持，參與其中的保薦機構、主承銷商華西證券，其全資子公司華西金智通過金匯基金持有本公司10,290,566 股股份，占公司發(fā)行前總股本的2.82%，利之所在，步步趨之；華西證券在全力保薦之余，更需要對上市公司的真實性負責。而此次上市，據仁懷市人民政府辦公室關于成立仁懷市推動國臺酒業(yè)上市工作領導小組的通知(仁府辦函〔2018〕129號)，仁懷市政府成立仁懷市推動國臺酒業(yè)上市工作領導小組，由市金融辦主任負責統(tǒng)籌協(xié)調相關工作。

負債率存貨居高不下，上市前突擊分紅

據招股書顯示，報告期期末現金及現金等價物余額分別為0.92億元、0.2億元、 4.57億元。2017年度，2018年度可謂無可動用的現金。流動性不足，不得不借款，國臺酒業(yè)通過銀行借款等方式實現了較大規(guī)模融資。截至2019 年末，有息負債余額為18.17 億元，占公司資產總額的37.45%，報告期內總負債合計29.1億元、20億元、29.6億元，總資產合計33.6億元、34.3億元、48.5億元。資產負債率 86.71%有所下降58.30%又上升至61.10%。

而國臺酒業(yè)的高庫存一度引發(fā)業(yè)內擔憂。公開數據顯示，國臺在2019年的庫存高達13.9億元，跟當期18.9億元的營業(yè)收入相比，將近73.5%足夠應付三季度的銷售。

對此，國臺酒業(yè)是如此解釋，醬香型白酒的生產工藝較其他香型復雜，并且生產周期長達1 年、曲藥用量相對配比高，導致基酒單位生產成本普遍較高。此外，新釀造的基酒一般需經過3 年以上的陳化老熟期，因此公司的基酒庫存較大，占用大量營運資金。

盡管負債率高企，存貨居高不下，也未能擋住上市前突擊分紅。2019 年6 月30 日，國臺酒業(yè)以資本公積向全體股東轉增，相當于10股轉增2股。2020 年3 月7 日，國臺酒業(yè)以總股本3.65億 股為基數，向全體股東每10 股派發(fā)現金紅利5.13 元（含稅），并于2020 年5 月11 日實施完畢，離證監(jiān)會受理日期才提前8天。按發(fā)行前的84%控股，實控人一家獨得1.57億元，而2019年國臺酒業(yè)的凈利潤為僅4.1億元，比例為38.3%。

2019年度五大客戶非關聯(lián)方，即零人數人公司

查股權穿透可知，王富強通過廣東粵強實業(yè)集團有限公司投資了廣東粵強酒業(yè)有限公司、酒仙網絡科技股份有限公司，其中酒仙網絡科技股份有限公司100%控股北京中釀國際酒業(yè)有限公司。而王富強又通過廣東佰利達粵強投資有限公司直接投資了國臺酒業(yè)，持有國臺酒業(yè)1.19%股份，上述公司亦是國臺酒業(yè)的關聯(lián)方，也位居五大客戶之中。

而據招股書披露，2019年國臺酒業(yè)的前五大客戶中，除實際控制人控制的企業(yè)連續(xù)三年位列第一大客戶外，第二，第三大客戶的交易都為關聯(lián)方交易，而第四、第五客戶，兩者成立僅僅一年，就位于國臺酒業(yè)2019年度的五大客戶之列。廣東潤興酒業(yè)有限公司成立于2018年03月21日，參保人數2人，山東鑒茅酒業(yè)有限公司成立于2018-06-28名字住所變更核準于2019年01月23日，參保人數0人。

投資人在分析一家公司的財務報告時，最希望看到的是如同基酒一樣的純粹的財務數據，上市公司不僅要披露關聯(lián)交易，有時為避免過多的關聯(lián)交易亦出手收購同一控制人的公司進行合并報表，或盡量從被投資的客戶里退出。國臺酒業(yè)頭三大客戶卻無一不是關聯(lián)方，如此不避嫌或許有其自己的業(yè)績考量。

上期擴建項目受環(huán)保行政處罰，歷史污點難抹去

此次國臺酒業(yè)的募集資金主要用到年產6,500 噸醬香型白酒技改擴建工程，同時也將利用自有資金和其他融資渠道，加快推進國臺酒莊萬噸現代優(yōu)質大曲醬香型白酒技術改造項目建設和國臺懷酒基地1,000 噸復產技改建設，但不管什么項目，具體執(zhí)行過程都需要嚴格的制度保證。

據貴州省生態(tài)環(huán)境廳官網可知，黔環(huán)罰字[2014]01號環(huán)境保護廳行政處罰決定書中，貴州國臺酒業(yè)有限公司，企業(yè)注冊號為520382000028758，曾被處罰4萬元。

2014年1月10日，貴州省環(huán)境監(jiān)察局現場檢查，發(fā)現國臺酒業(yè)年產600噸醬香型白酒技改擴建項目自2009年12月建成投產以來，至今已超過一年，仍未完成環(huán)保"三同時"驗收，現場在線監(jiān)控數據顯示廢水COD濃度有超標跡象。

處罰依據為《建設項目環(huán)境保護管理條例》第二十八條：違反本條例規(guī)定，建設項目需要配套建設的環(huán)境保護設施未建成、未經驗收或經驗收不合格，主體工程正式投入生產或者使用的，由審批該建設項目環(huán)境影響報告書、環(huán)境影響報告表或者環(huán)境影響登記表的環(huán)境保護行政主管部門責令停止生產或者使用，可以處十萬元以下的罰款。

同樣是生產技改項目，此次募投項目的實施，國臺酒業(yè)是如此描述：實施過程中，公司將依法執(zhí)行環(huán)境保護設施與主體工程同時設計、同時施工、同時投產使用的"三同時"制度，實施"總量控制"及"預防為主、防治結合"的原則，對所產生的各種污染物進行治理，保證達標排放?；蛟S，吃一塹長一智，國臺酒業(yè)即便過往污點無法抹清，這次也會認真對待。

疫情之下逆勢投資能否拉動國臺酒業(yè)的產銷，重金投資的天士力能否獲取豐厚的投資回報，國臺酒業(yè)能否順利成為貴州省第二家以資本香型白酒企業(yè)身份獲取資本青睞，欲戴王冠，先承其重，突擊分紅的欲望沖淡了想再造的"茅臺"光環(huán)；國臺酒業(yè)的上市前景未知，有待《權衡財經》與投資者拭目以待。