文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

浙江國祥股份有限公司（簡稱：浙江國祥）擬在滬市主板上市，保薦機(jī)構(gòu)為東方證券。本次發(fā)行股票不超過3,502.34萬股，發(fā)行完成后公開發(fā)行股數(shù)占發(fā)行后總股數(shù)的比例不低于25%。擬使用募集資金7.37億元用于節(jié)能環(huán)保中央空調(diào)集成設(shè)備生產(chǎn)線項(xiàng)目、研發(fā)中心及配套建設(shè)項(xiàng)目、營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目、潔凈空調(diào)研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目和補(bǔ)充運(yùn)營資金項(xiàng)目。

浙江國祥曾于2020年11月25日申請科創(chuàng)板上市獲受理，但于當(dāng)年7月21日科創(chuàng)板IPO終止審核。 報告期各期末，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為63.38%、60.43%和66.55%。

浙江國祥資產(chǎn)來源于上市公司國祥制冷，新三板曾資金占用違規(guī)受罰；2019年稅補(bǔ)占凈利潤比例近50%，2021年增收不增利，毛利率下滑，市占率較低；銷售費(fèi)用合計近3.5億元，銷售人員數(shù)量是研發(fā)人員的4倍之多；原材料占比高，供應(yīng)商質(zhì)量堪憂，客戶多設(shè)備工程商；存貨余額較大，應(yīng)收賬款高企，大額分紅和理財反道募資補(bǔ)流。

資產(chǎn)來源于上市公司國祥制冷，新三板曾資金占用違規(guī)受罰

2009年8月，國祥有限設(shè)立，公司前身為浙江國祥壓力容器設(shè)備有限公司（后于2009年9 月更名為“浙江國祥空調(diào)設(shè)備有限公司”），系為配合原上市公司國祥制冷進(jìn)行重大資產(chǎn)重組需要、作為承接國祥制冷中央空調(diào)業(yè)務(wù)相關(guān)經(jīng)營性資產(chǎn)的主體而設(shè)立的一人有限公司，公司資產(chǎn)間接來自于上市公司。公司注冊資本為2,300萬元，浙江國祥制冷工業(yè)股份有限公司持有其100%的股權(quán)，法定代表人為陳根偉。國祥制冷以重大資產(chǎn)置換及向幸福基業(yè)發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，將其現(xiàn)有全部資產(chǎn)、負(fù)債置出，同時注入幸福基業(yè)持有的房地產(chǎn)開發(fā)和區(qū)域開發(fā)業(yè)務(wù)資產(chǎn)。

2011年9月5日，國祥制冷與幸?；鶚I(yè)簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定以1.455億元的價格將國祥有限100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給幸?；鶚I(yè)。2012年9月21日，幸?；鶚I(yè)與浙江國祥股權(quán)投資有限公司（后于2014年4月更名為“浙江國祥控股有限公司”）簽署協(xié)議將其持有的國祥有限100%股權(quán)以8,000萬元的價格轉(zhuǎn)讓給浙江國祥股權(quán)投資有限公司。國祥有限凈資產(chǎn)為7,946.63萬元，本次價格略高于賬面凈資產(chǎn)。

2012年9月25日，浙江國祥股權(quán)投資有限公司將其所持國祥有限股權(quán)以1:1的價格，分別轉(zhuǎn)讓給徐斌、段龍義及章立標(biāo)，轉(zhuǎn)讓比例分別為10.00%、10.00%及3.00%，轉(zhuǎn)讓價格分別為 800.00萬元、800.00萬元及240.00萬元。2015年3月，股份公司設(shè)立。

值得注意的是，2015年8月11日，公司股票正式在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌并公開轉(zhuǎn)讓，證券代碼 833249，證券簡稱“浙江國祥”。2018年5月7日，公司在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)終止掛 牌。掛牌期間，公司及其董事長陳根偉因“關(guān)聯(lián)方違規(guī)占用資金的情形且未及時進(jìn)行信息披露”受到浙江證監(jiān)局警示函的監(jiān)管措施。

截至招股書簽署之日，國祥控股持有公司50.98%股權(quán)，為公司的控股股東。陳根偉、徐士方夫婦分別持有國祥控股70%、30%股權(quán)，；同時，國祥控股持有德爾塔77.00%股權(quán)，間接控制公司0.27%股權(quán)；此外，陳根偉通過擔(dān)任厚積投資、博觀投資執(zhí)行事務(wù)合伙人，間接控制公司14.08%股權(quán)，因此，陳根偉、徐士方夫婦合計控制公司65.33%股權(quán)。陳根偉任公司董事長、徐士方任董事。綜上，陳根偉、徐士方夫婦為公司實(shí)際控制人。

此外，東證漢德持有公司287.40萬股股份，占公司發(fā)行前總股本的2.74%，東方證券全資子公司上海東方證券資本投資有限公司持有東證漢德11.11%出資份額，且為執(zhí)行事務(wù)合伙人；公司控股股東國祥控股分別持有東證周德、東證唐德、東證夏德16.34%、14.71%和 4.44%出資份額，東方證券全資子公司上海東方證券資本投資有限公司分別持有東證周德、東證唐德、東證夏德 15.03%、19.12%和 18.89%出資份額，且為執(zhí)行事務(wù)合伙人。

報告期內(nèi)公司進(jìn)行了1次增資、4次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，其中，2018年2月，東方證券先向博觀投資轉(zhuǎn)讓33萬股（轉(zhuǎn)讓價格11.12元/股），2018年10月，博觀投資再向東證漢德轉(zhuǎn)讓33萬股（轉(zhuǎn)讓價格10.67元/股）；報告期內(nèi)公司增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格差異較大。

證監(jiān)會要求公司說明，同一年度增資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格差異較大的原因及合理性；東方證券通過博觀投資而非直接向東證漢德轉(zhuǎn)讓股份的原因。

報告期內(nèi)，涉及的關(guān)聯(lián)擔(dān)保金額合計為1.778億元。主要發(fā)生在實(shí)控人、實(shí)控人親屬與子公司之間。

2019年稅補(bǔ)占凈利潤比例近50%，2021年增收不增利，毛利率下滑，市占率較低

浙江國祥主要從事工業(yè)及商業(yè)中央空調(diào)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2019年-2021年，公司的營業(yè)收入分別為8.327億元、10.183億元和13.405億元，2020年和2021年?duì)I收增幅分別為22.29%和31.64%；各期凈利潤分別為6877.78萬元、1.213億元和1.151億元，2020年和2021年凈利潤增幅分別為76.39%和5.11%。

權(quán)衡財經(jīng)注意到，2019年-2021年，公司獲得的稅收優(yōu)惠金額合計分別為2423.49萬元、3343.08萬元和3565.20萬元，政府補(bǔ)助金額分別為981.98萬元、715.23萬元和609.75萬元，稅補(bǔ)合計占凈利潤的比例分別為49.51%、33.45%和36.26%。

報告期內(nèi)，浙江國祥主要產(chǎn)品包括空調(diào)主機(jī)、空調(diào)末端和商用機(jī)，上述三種產(chǎn)品占主營業(yè)務(wù)收入比重合計分別為96.06%、98.04%和97.82%， 其中以空調(diào)末端為主。

其中，公司空調(diào)主機(jī)銷售收入分別為2.715億元、3.29億元和4.294億元，2020年較2019年銷售收入增加5,747.41萬元，主要系水冷螺桿冷水機(jī)組及模塊機(jī)銷售收入增加所致；2021 年較2020年銷售收入增加10,040.83萬元，主要系蒸發(fā)冷凝式冷水機(jī)組、水冷螺桿冷水機(jī)組及風(fēng)冷螺桿機(jī)組銷售收入增加所致。

公司空調(diào)末端銷售收入分別為3.727億元、4.445億元和5.925億元，2019年至2021年，呈現(xiàn)逐年增長趨勢，主要原因系受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的影響，單位價格較高的空調(diào)箱銷量占比上升所致。

公司商用機(jī)銷售收入分別為1.243億元、1.924億元和2.19億元，其中，2020年較2019年增加6,806.37萬元，主要原因系隨著公司在醫(yī)療及半導(dǎo)體領(lǐng)域客戶的不斷開拓，能夠滿足上述領(lǐng)域應(yīng)用場景需求且單位價格較高的直膨式空調(diào)機(jī)組的銷量持續(xù)增加；2021年較2020年增加2,661.46萬元，主要原因系受當(dāng)期大宗商品原材料價格上漲影響，公司對商用機(jī)價格有所調(diào)整，導(dǎo)致商用機(jī)單位價格有所提升；商用機(jī)中單位價格較低的風(fēng)管機(jī)和多聯(lián)機(jī)收入占比下降。

目前我國中央空調(diào)行業(yè)已進(jìn)入穩(wěn)步發(fā)展的成熟期，行業(yè)集中度不斷提高，行業(yè)競爭壓力不斷加大，與公司銷售規(guī)模相當(dāng)?shù)钠髽I(yè)數(shù)量約20家左右。以公司主要產(chǎn)品水冷螺桿機(jī)組、模塊機(jī)及空調(diào)末端為例，根據(jù)《2021年度中國中央空調(diào)市場總結(jié)報告》，2021年度上述三類產(chǎn)品前三名品牌廠商市場占有率分別為27.49%、34.64%和38.83%，且以國外品牌廠商為主，公司產(chǎn)品的市場占有率分別為3.61%、4.75%和6.86%，排名分別為第11位、第9位和第6位，行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域市場競爭較為激烈。公司與特靈、開利、麥克維爾等國外品牌廠商以及格力、美的等國內(nèi)品牌廠商相比，在資金實(shí)力、技術(shù)儲備、品牌影響力等方面尚存一定的差距。

2019年-2021年，公司市場占有率分別為1.00%、1.08%和1.20%（該統(tǒng)計數(shù)據(jù)包含多聯(lián)機(jī)、單元機(jī)等輕型商用/家用中央空調(diào)產(chǎn)品，而公司產(chǎn)品主要以工業(yè)用中央空調(diào)產(chǎn)品為主）。

2019年-2021年，公司的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為30.66%、30.77%和27.52%，高于可比同行均值29.88%、28.29%和26.60%。

銷售費(fèi)用合計近3.5億元，銷售人員數(shù)量是研發(fā)人員的4倍之多

2019年-2021年，浙江國祥直接人工成本占主營業(yè)務(wù)成本的比例分別為5.56%、4.35%和4.57%（2020年及2021年剔除運(yùn)輸費(fèi)用計入主營業(yè)務(wù)成本的影響）。

截至2021年12月31日，公司共有研發(fā)人員136人，占公司員工總?cè)藬?shù)的比例為8.44%，共有銷售人員595人，占比36.91%。銷售人員是研發(fā)人員的4倍之多。公司核心技術(shù)人員共有5名（其中1名于2022年1月離職），參與研發(fā)了公司授權(quán)專利中的111項(xiàng)（截至2021年12月31日），對公司研發(fā)工作貢獻(xiàn)較大。公司核心技術(shù)人員包括章立標(biāo)、韓偉達(dá)、蔣松林、楊平。姜燦華原系公司核心技術(shù)人員，于2022年1月4日離任，不再任職于公司。

2019年-2021年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為3081.32萬元、3423.78萬元和4251.27萬元，研發(fā)費(fèi)用率分別為3.70%、3.36%和3.17%，低于可比同行均值4.91%、4.96%和4.52%。

報告期各期，公司銷售費(fèi)用分別為1.154億元、1.055億元和1.284億元，銷售費(fèi)用率分別為13.86%、10.36%和9.58%，公司銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)可比公司均值8.86%、6.94%和6.74%。

報告期末，核心技術(shù)研發(fā)人員在上市前夕離職，這種非常規(guī)操作或令人不解。招股書顯示，其2021年薪酬為113.63萬元，為公司最高年薪者。

原材料占比高，供應(yīng)商質(zhì)量堪憂，客戶多設(shè)備工程商

浙江國祥中央空調(diào)產(chǎn)品主要原材料及外購件包括外購機(jī)、壓縮機(jī)、金屬材料（銅材、鋼材、鋁材）、風(fēng)機(jī)、電機(jī)、控制器材、電工器材等。2019年-2021年，公司直接材料成本占主營業(yè)務(wù)成本比例分別為87.27%、89.54%和89.13%（2020年及2021年剔除運(yùn)輸費(fèi)用計入主營業(yè)務(wù)成本的影響），若原材料價格上漲5%或下跌5%，公司利潤總額將分別下降或上升30.27%、21.83%和31.53%，公司主要原材料價格波動對公司產(chǎn)品生產(chǎn)成本及經(jīng)營業(yè)績影響較大。

報告期各期，公司前五大供應(yīng)商采購金額占采購總額的比例分別為 27.66%、23.88%和18.79%。若上游原材料價格發(fā)生大幅波動，特別是短期內(nèi)出現(xiàn)大幅上漲，將帶動行業(yè)成本上漲，直接提高公司生產(chǎn)成本，若公司產(chǎn)品售價未能及時調(diào)整，將對公司盈利產(chǎn)生較大不利影響。

上海中岐實(shí)業(yè)有限公司為公司2019年第二大、2020年和2021年第四大供應(yīng)商，公司向其采購金屬材料鋼金額分別為2764.97萬元、2437.43萬元和3051.19萬元。查企信網(wǎng)顯示，此供應(yīng)商2019年-2021年社保繳納人數(shù)分別為0人、0人和1人。

浙江漢默空調(diào)設(shè)備有限公司為公司報告期第一大供應(yīng)商，據(jù)虞環(huán)罰字（2017）129號文件顯示，2017年7月，其曾因采取規(guī)避監(jiān)管方式排放水污染物的行為被紹興市上虞區(qū)環(huán)境保護(hù)局立案調(diào)查，被責(zé)令立即停止違法行為，限期改正，罰款人民幣陸萬元。還在2019年未將自行招錄的保安人員胡某的相關(guān)材料向公安機(jī)關(guān)備案被查獲。報告期內(nèi)，因常州凱迪終端用戶新城控股更多向其他同類設(shè)備供應(yīng)商采購空調(diào)末端用于其各地吾悅廣場項(xiàng)目，公司對常州凱迪銷售量減少，導(dǎo)致公司向第一大供應(yīng)商浙江漢默空調(diào)設(shè)備有限公司采購的風(fēng)機(jī)盤管、空氣處理機(jī)組等空調(diào)末端金額逐年下降。

紹興市上虞恒標(biāo)金屬制品有限公司向公司提供框架單元、裝配體、換熱器組件、盤管組件、金屬材料鋼等，。查閱其工商年報，恒標(biāo)金屬成立于2017年，2019年參保人數(shù)僅7人，2020年銷售總額為3270.6871萬元，其中浙江國祥一家的采購額達(dá)3,268.02萬元，占其比例為99.92%；2021年其銷售總額為4027.57萬元，其中浙江國祥一家的采購額達(dá)3,983.66萬元，占其比例為98.91%，可見純粹是為浙江國祥服務(wù)。

浙江耐樂銅業(yè)有限公司為公司2019年和2021年第三大供應(yīng)商，據(jù)紹虞公(曹)行罰決字[2021]01819號和紹虞公(小)行罰決字[2021]02708號顯示，2021年浙江耐樂銅業(yè)有限公司兩次受罰，第一次因?yàn)榇嬖谧哉斜０矄T未取得保安證、自招保安員未按規(guī)定向有關(guān)部門備案和未對進(jìn)入公司的人員和車輛進(jìn)行登記等不落實(shí)單位內(nèi)部治安保衛(wèi)措施的情況，第二次因?yàn)樵谑褂?、存儲硝酸過程中，倉庫未按照《易制爆危險化學(xué)品儲存場所治安防范要求》標(biāo)準(zhǔn)，存在監(jiān)控防爆措施不到位，電線沒有用防火隔斷材料等問題。

公司產(chǎn)品主要通過設(shè)備工程商銷售，2019年-2021年，公司產(chǎn)品銷售至設(shè)備工程商的主營業(yè)務(wù)收入分別為7.27億元、8.642億元和11.714億元，占主營業(yè)務(wù)收入分別為90.85%、87.72%和92.34%。

如果未來公司和設(shè)備工程商不能進(jìn)行持續(xù)良好的合作，可能導(dǎo)致設(shè)備工程商不再銷售公司產(chǎn)品，或者設(shè)備工程商自身出現(xiàn)管理無序情形，甚至違法違規(guī)行為，可能導(dǎo)致公司的渠道建設(shè)和品牌形象受到負(fù)面影響。

報告期各期，公司產(chǎn)品銷售至商業(yè)及綜合體領(lǐng)域客戶、樓宇住宅領(lǐng)域客戶的收入合計分別為 1.906億元、1.486億元和1.351億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為23.82%、15.09%和 10.65%，呈下降趨勢，主要系公司主動調(diào)自身銷售策略、受房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策影響等因素所致。

宿遷華夏建設(shè)（集團(tuán)）工程有限公司為公司2021年第一大客戶，據(jù)公開資料顯示，其違規(guī)施工一路受罰，裁判文書網(wǎng)涉及其訴訟多達(dá)233條，其曾多次被列入強(qiáng)制執(zhí)行人。

常州凱迪冷暖電器工程有限公司為公司2019年第一大和2020年第三大客戶，報告期其參保人數(shù)為10人和11人。

存貨余額較大，應(yīng)收賬款高企，大額分紅和理財反道募資補(bǔ)流

2019年末-2021年末，浙江國祥存貨賬面余額（扣除存貨跌價準(zhǔn)備前）分別為1.186億元、1.947億元和2.868億元，占期末資產(chǎn)總額的比例分別為15.51%、20.60%和21.41%。公司存貨跌價準(zhǔn)備余額分別為847.24萬元、1,185.71萬元和1,510.15萬元。

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款余額分別為6,956.82萬元、6,081.79萬元和8,700.82萬元。截至2022年2月28日，報告期各期末的應(yīng)收賬款回款率分別為81.47%、 70.65%和26.62%。

本次擬使用募集資金2億元用于補(bǔ)充營運(yùn)資金。值得注意的是，2017年-2020年，公司現(xiàn)金分紅金額分別為2989.03萬元、4019.73萬元、2,796.47萬元和4097.73萬元，合計分紅1.39億元。

此外，公司交易性金融資產(chǎn)主要系公司購買的大額可轉(zhuǎn)讓存單和理財產(chǎn)品，報告期各期末分別為0萬元、2.107億元和4.056億元。2021年末，公司交易性金融資產(chǎn)余額較2020年末增加 1.949億元，主要系公司經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流較好，購買的大額可轉(zhuǎn)讓存單增加所致。截至2021年末，公司將1.913億元大額可轉(zhuǎn)讓存單作為質(zhì)押用于開具銀行承兌匯票。

截至招股說明書簽署之日，公司擁有8家控股子公司，2021年，其中6家處于虧損狀態(tài)。蘇州利森系公司的控股子公司，蘇州利森未按規(guī)定在“江蘇省危險廢物動態(tài)管理信息系統(tǒng)”里對生產(chǎn)中產(chǎn)生的危險廢物進(jìn)行申報登記，2019年2月12日蘇州市相城區(qū)環(huán)境保護(hù)局對蘇州利森處以三萬元的罰款；根據(jù)四川天府新區(qū)眉山管理委員會市場監(jiān)督和綜合執(zhí)法局于2021年10月21日下達(dá)的“天眉管執(zhí)行處字[2021]04084 號”《行政處罰決定書》，視高分公司2臺叉車及1臺壓力容器汽油筒未進(jìn)行及時定期檢驗(yàn)，對視高分公司處以罰款四萬元整。

查閱公開資料，公司關(guān)聯(lián)方浙江國祥自動化設(shè)備有限公司2018年11月26日，超標(biāo)排放水污染物被立案調(diào)查，原因竟是單位操作工操作失誤，誤將食醋倒入污水站調(diào)節(jié)池，處理不徹底，最終導(dǎo)致廢水超標(biāo)。最終被罰款人民幣貳拾捌萬元。