《金證研》南方資本中心 云野/作者 知雷 映蔚/作者

2016年8月5日，張家港中環(huán)海陸高端裝備股份有限公司（以下簡稱“中環(huán)海陸”）與東吳證券股份有限公司簽訂上市輔導(dǎo)協(xié)議，時隔兩年多，中環(huán)海陸因經(jīng)營業(yè)績變化和戰(zhàn)略發(fā)展需要，上市征程“剎車”，終止上市輔導(dǎo)。此番“重整”上市之路，中環(huán)海陸或遇連環(huán)“拷問”。

觀其業(yè)績表現(xiàn)，2016年，中環(huán)海陸營收、凈利雙雙陷入負(fù)增長，到了2018年營收、凈利實現(xiàn)連續(xù)正增長。中環(huán)海陸業(yè)績增長，或主要受下游風(fēng)電行業(yè)補貼政策退出而引發(fā)的“搶裝潮”影響。然而“搶裝潮”并非業(yè)績增長的長久保障，或可透支未來需求。除此以外，在創(chuàng)新能力方面，中環(huán)海陸研發(fā)費用率低于同行，且專利上演“一案兩請”，或重復(fù)授權(quán)。除此之外，中環(huán)海陸與大客戶業(yè)務(wù)或存在競爭，且該重要客戶正逐步“加碼”上游行業(yè)，雙方合作持續(xù)性或“生變”。

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一、收現(xiàn)比連續(xù)六年不足1，下游行業(yè)“搶裝潮”或“透支”未來需求

近年來，中環(huán)海陸的收現(xiàn)比連續(xù)六年不足1，與此同時，近三年，中環(huán)海陸銷售毛利率低于同行業(yè)可比上市公司均值水平。而靚麗業(yè)績背后，中環(huán)海陸下游行業(yè)補貼“退坡”，引發(fā)的“搶裝潮”或透支未來需求。

據(jù)2016-2017年年報、簽署日為2020年12月21日的招股書及簽署日為2021年5月23日的招股書（以下簡稱“招股書”），2015-2020年，中環(huán)海陸的營業(yè)收入分別為4.87億元、3.75億元、4.57億元、6.31億元、8億元、10.97億元，2016-2020年，營業(yè)收入分別同比增長-22.98%、21.88%、37.98%、26.82%、37.19%。

2015-2020年，中環(huán)海陸的凈利潤分別為3,257.1萬元、3,235.27萬元、1,802.53萬元、3,295.88萬元、7,287.53萬元、13,390.5萬元，2016-2020年，凈利潤分別同比增長-0.67%、-44.29%、82.85%、121.11%、83.75%。

不難看出，2016年，中環(huán)海陸營收、凈利雙雙陷入負(fù)增長，到了2018年，中環(huán)海陸營收、凈利實現(xiàn)連續(xù)正增長。中環(huán)海陸業(yè)績增長，或主要受下游風(fēng)電行業(yè)補貼政策退出而引發(fā)的“搶裝潮”影響。

據(jù)招股書，2019年5月，國家發(fā)展改革委發(fā)布了《關(guān)于完善風(fēng)電上網(wǎng)電價政策的通知》（發(fā)改價格〔2019〕882號，以下簡稱《通知》），《通知》指出“2018年底之前核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項目，2020年底前仍未完成并網(wǎng)的，國家不再補貼；2019年1月1日至2020年底前核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項目，2021年底前仍未完成并網(wǎng)的，國家不再補貼。自2021年1月1日開始，新核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項目全面實現(xiàn)平價上網(wǎng)，國家不再補貼”。

受此政策影響，2020年底之前中國陸上風(fēng)電、2021年底之前海上風(fēng)電，都將出現(xiàn)搶裝趨勢。在風(fēng)電“搶裝潮”的影響下，中環(huán)海陸業(yè)績得以迅速增長。

招股書顯示，2018-2020年，中環(huán)海陸風(fēng)電類產(chǎn)品收入占比分別為70.43%、85.33%、92.91%，風(fēng)電類產(chǎn)品毛利占比分別為67.03%、86.81%、93.35%。

需要注意的是，盡管“搶裝潮”將帶來行業(yè)內(nèi)一兩年內(nèi)高速增長，但也可能透支之后的需求，招股書指出，在搶裝后，中國風(fēng)電新增裝機量存在下滑的風(fēng)險。

在此背景下，中環(huán)海陸的收現(xiàn)比連續(xù)六年不足1。

2015-2020年，中環(huán)海陸經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為7,006.27萬元、3,252.49萬元、1,785.24萬元、1,984.69萬元、6,685萬元、10,337.98萬元。

同期，中環(huán)海陸經(jīng)營活動現(xiàn)金流入小計分別為2.15億元、1.54億元、2.47億元、2.98億元、3.81億元、5.79億元，即收現(xiàn)比分別為0.44、0.41、0.54、0.47、0.48、0.53。

此外，相比同行業(yè)可比上市公司，中環(huán)海陸銷售毛利率表現(xiàn)或并不“亮眼”。

據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)，2018-2020年，中環(huán)海陸銷售毛利率分別為20.08%、21.68%、20.48%。

對比同行業(yè)可比上市公司，2018-2020年，江陰市恒潤重工股份有限公司（以下簡稱“恒潤股份”）的銷售毛利率分別為24.73%、26.17%、30.02%；通裕重工股份有限公司（以下簡稱“通裕重工”）的銷售毛利率分別為23.21%、25.91%、23.78%；寶鼎科技股份有限公司（以下簡稱“寶鼎科技”）的銷售毛利率分別為21.89%、16.96%、15.73%；無錫派克新材料科技股份有限公司（以下簡稱“派克新材”）的銷售毛利率分別為30.84%、32.55%、29.51%。

2018-2020年，中環(huán)海陸同行業(yè)可比上市公司的銷售毛利率均值分別為25.17%、25.4%、24.76%。

對比可見，2018-2020年，中環(huán)海陸銷售毛利率均低于同行業(yè)可比上市公司均值。

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二、研發(fā)費用率低于行業(yè)均值，專利“一案兩請”涉嫌重復(fù)授權(quán)

作為高新技術(shù)企業(yè)，近年來，中環(huán)海陸研發(fā)費用率有所下降，低于同行業(yè)可比公司均值。另一方面，中環(huán)海陸同樣的發(fā)明創(chuàng)造上演“一案兩請”，涉嫌重復(fù)授權(quán)。

據(jù)招股書，中環(huán)海陸為高新技術(shù)企業(yè)，報告期內(nèi)，即2018-2020年，享有減按15%的稅率繳納企業(yè)所得稅的稅收優(yōu)惠。

然而，2018-2020年，中環(huán)海陸的研發(fā)費用分別為1,989.13萬元、2,492.23萬元、3,401.06萬元，占營業(yè)收入的比例分別為3.15%、3.12%、3.1%，略微下降。

據(jù)同行業(yè)可比上市公司年報及招股書，2018-2020年，恒潤股份的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例分別為3.93%、4.16%、4.16%；通裕重工的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例分別為2.34%、2.78%、2.77%；寶鼎科技的研發(fā)費用占營業(yè)收入的比例分別為4.26%、3.87%、3.67%；派克新材的研發(fā)費用率分別為3.61%、3.51%、4.18%。同期，上述4家可比公司的研發(fā)費用占營業(yè)收入的比例均值分別為3.54%、3.58%、3.7%。

可見，在4家同行業(yè)可比公司中，除通裕重工外，中環(huán)海陸的研發(fā)費用率均落后于其他三家。

另一方面，中環(huán)海陸專利上演“一案兩請”的異象，涉嫌重復(fù)授權(quán)。

據(jù)招股書，截至招股書簽署日2021年5月23日，中環(huán)海陸擁有并正常使用的專利有84項，其中發(fā)明專利47項、實用新型專利37項。

據(jù)招股書，中環(huán)海陸擁有一項名為“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的發(fā)明專利，專利號為ZL201610273171.0。同時，中環(huán)海陸還擁有一項同樣名為“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的實用新型專利，專利號為ZL201620372198.0。上述兩項專利的取得方式均為原始取得。

據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局公開信息，名為“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的實用新型專利，專利號為2016203721980，申請人系中環(huán)海陸，申請日為2016年4月28日，授權(quán)公告日為2016年10月19日，案件狀態(tài)為專利權(quán)維持。

而名為“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的發(fā)明專利，專利號為2016102731710，申請人系中環(huán)海陸，申請日同樣為2016年4月28日，授權(quán)公告日為2018年6月8日，案件狀態(tài)為專利權(quán)維持。

也即是說，上述兩項專利是同一天申請，并且均處于專利權(quán)維持狀態(tài)。

“蹊蹺”的是，上述同日申請的兩項專利，發(fā)明內(nèi)容幾乎“復(fù)制粘貼”，或上演“一案兩請”。

據(jù)實用新型專利“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的說明書，該實用新型專利的技術(shù)領(lǐng)域為“涉及用于檢測大型法蘭是否合格的檢測工具，具體涉及用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差是否合格的檢測工具”。該實用新型專利的目的是“提供一種能大大提高檢測效率和對工人的要求不高的用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”。

據(jù)發(fā)明專利“用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”的說明書，該發(fā)明專利的技術(shù)領(lǐng)域為“涉及用于檢測大型法蘭是否合格的檢測工具，具體涉及用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差是否合格的檢測工具”。該發(fā)明專利的目的是“提供一種能大大提高檢測效率和對工人的要求不高的用于檢測法蘭螺栓孔位置誤差的檢測工具”。

需要指出的是，該實用新型專利申請文件的扉頁已備注“同樣的發(fā)明創(chuàng)造已同日申請發(fā)明專利”，也即是說，上述實用新型專利與發(fā)明專利內(nèi)容高度一致，或為同一發(fā)明創(chuàng)造。

據(jù)《專利法》第九條規(guī)定，同樣的發(fā)明創(chuàng)造只能授予一項專利權(quán)。但是，同一申請人同日對同樣的發(fā)明創(chuàng)造既申請實用新型專利又申請發(fā)明專利，先獲得的實用新型專利權(quán)尚未終止，且申請人聲明放棄該實用新型專利權(quán)的，可以授予發(fā)明專利權(quán)。

據(jù)《專利法》第四十五條規(guī)定，自國務(wù)院專利行政部門公告授予專利權(quán)之日起，任何單位或者個人認(rèn)為該專利權(quán)的授予不符合本法有關(guān)規(guī)定的，可以請求專利復(fù)審委員會宣告該專利權(quán)無效。

據(jù)《專利法實施細(xì)則》第六十五條規(guī)定，依照專利法第四十五條的規(guī)定，請求宣告專利權(quán)無效或者部分無效的，應(yīng)當(dāng)向?qū)＠麖?fù)審委員會提交專利權(quán)無效宣告請求書和必要的證據(jù)一式兩份。無效宣告請求書應(yīng)當(dāng)結(jié)合提交的所有證據(jù)，具體說明無效宣告請求的理由，并指明每項理由所依據(jù)的證據(jù)。

以上跡象表明，中環(huán)海陸存在發(fā)明創(chuàng)造在同日申請了實用新型和發(fā)明專利的情形。而《專利法》規(guī)定，同樣的發(fā)明創(chuàng)造在既申請了實用新型專利又申請發(fā)明專利后，實用新型專利在被放棄的前提下，發(fā)明專利才可獲得授權(quán)。但中環(huán)海陸的上述發(fā)明專利與實用新型專利均處于專利權(quán)維持狀態(tài)。在此情形下，中環(huán)海陸的專利是否涉嫌重復(fù)授權(quán)？是否存在專利權(quán)被宣告無效的風(fēng)險？或該“打上問號”。

問題并未結(jié)束，中環(huán)海陸與客戶合作持續(xù)性的隱憂浮現(xiàn)。

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三、重要客戶擬投資6.7億元布局上游，鍛件業(yè)務(wù)或遇客戶“流失”風(fēng)險

客戶是企業(yè)日常經(jīng)營的重要外部利益相關(guān)者，客戶關(guān)系已逐漸內(nèi)化為企業(yè)資源,對公司的經(jīng)濟效益產(chǎn)生重大影響。

然而，中環(huán)海陸與第四大客戶的子公司在業(yè)務(wù)上或存在“重疊”，并且雙方存在共同客戶。與此同時，該客戶擴充“重疊”業(yè)務(wù)的產(chǎn)能，實施主體正是該客戶的子公司。面對前五客戶之一深化布局上游的情形，中環(huán)海陸或?qū)⒋嬖谥匾蛻袅魇эL(fēng)險。

據(jù)招股書，洛陽新強聯(lián)回轉(zhuǎn)支承股份有限公司（以下簡稱“新強聯(lián)”）于2011年開始與中環(huán)海陸合作，主要向中環(huán)海陸采購軸承鍛件。

2020年，新強聯(lián)為中環(huán)海陸第四大客戶，中環(huán)海陸對其銷售金額為6,466.02萬元，占同期營業(yè)收入的比例為5.89%。

據(jù)招股書及《關(guān)于張家港中環(huán)海陸高端裝備股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件第二輪審核問詢函的回復(fù)》（以下簡稱“二輪問詢回復(fù)”），新強聯(lián)為遠(yuǎn)景能源有限公司、明陽智慧能源集團股份公司的一級供應(yīng)商，中環(huán)海陸表示已通過了新強聯(lián)的審核，進入了上述2家知名企業(yè)的供應(yīng)體系。

由此，新強聯(lián)對中環(huán)海陸的重要性“可見一斑”。然而《金證研》南方資本中心研究發(fā)現(xiàn)，新強聯(lián)子公司與中環(huán)海陸業(yè)務(wù)或存重疊，并且近年來，新強聯(lián)擬對上游進行布局。

歷史上，中環(huán)海陸曾為新強聯(lián)的子公司提供受托加工服務(wù)。

據(jù)招股書，洛陽圣久鍛件有限公司（以下簡稱“圣久鍛件”）為新強聯(lián)的子公司。

2018年，中環(huán)海陸為圣久鍛件提供加工服務(wù)金額為260.07萬元。2019-2020年，圣久鍛件未委托中環(huán)海陸加工鍛件。

據(jù)招股書，中環(huán)海陸專業(yè)從事工業(yè)金屬鍛件研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，具備了大型、異形、高端、大規(guī)模工業(yè)金屬鍛件生產(chǎn)能力。中環(huán)海陸主要產(chǎn)品包括軸承鍛件、法蘭鍛件、齒圈鍛件等工業(yè)金屬鍛件，是高端裝備制造業(yè)的關(guān)鍵基礎(chǔ)部件，廣泛應(yīng)用于風(fēng)電、工程機械、礦山機械、核電、船舶、電力、石化等多個行業(yè)領(lǐng)域。

按產(chǎn)品分類，2020年，中環(huán)海陸的軸承鍛件、法蘭鍛件、齒圈鍛件、其他鍛件的收入分別為7.7億元、1.55億元、0.67億元、0.18億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為76.26%、15.31%、6.66%、1.77%。

可見，中環(huán)海陸的軸承鍛件產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入比例超七成，或為中環(huán)海陸的主要產(chǎn)品。

而據(jù)新強聯(lián)2020年報及《關(guān)于公司向特定對象發(fā)行股票募集說明書》，新強聯(lián)主要從事大型回轉(zhuǎn)支承和工業(yè)鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要包括風(fēng)電主軸軸承、偏航軸承、變槳軸承、盾構(gòu)機軸承及關(guān)鍵零部件，海工裝備起重機回轉(zhuǎn)支承和鍛件等。產(chǎn)品主要應(yīng)用于風(fēng)力發(fā)電機組、盾構(gòu)機、港口機械海工裝備、露天采礦設(shè)備，工程機械等領(lǐng)域。

此外，新強聯(lián)子公司圣久鍛件，則主要從事環(huán)鍛件的研發(fā)生產(chǎn)銷售，其生產(chǎn)的鍛件銷售對象為新強聯(lián)和外部第三方客戶。

據(jù)新強聯(lián)簽署日為2021年4月22日的《關(guān)于公司向特定對象發(fā)行股票募集說明書》（以下簡稱“新強聯(lián)募集書”），2018-2020年，新強聯(lián)鍛件的銷售收入分別為1.28億元、1.59億元、1.49億元，占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為28.95%、25.31%、7.3%。

除此之外，在鍛件業(yè)務(wù)上，新強聯(lián)與中環(huán)海陸存在共同客戶。

據(jù)招股書，報告期內(nèi)，中環(huán)海陸的核電及其他類位列前五大客戶包括洛陽LYC軸承有限公司和洛陽軸承控股有限公司（以下簡稱“洛陽LYC”），2018-2020年，中環(huán)海陸對洛陽LYC銷售金額分別為1,661.92萬元、650.66萬元、659.7萬元。

據(jù)新強聯(lián)簽署日為2020年7月1日的招股書（以下簡稱“新強聯(lián)2020年7月招股書”），2018-2019年，洛陽LYC及其關(guān)聯(lián)公司分別為新強聯(lián)鍛件類產(chǎn)品業(yè)務(wù)的第二大、第三大客戶，新強聯(lián)對其銷售金額合并分別為1,259.67萬元、1,579.14萬元。

由此可知，新強聯(lián)子公司圣久鍛件與中環(huán)海陸各自生產(chǎn)的鍛件在產(chǎn)品、應(yīng)用領(lǐng)域、銷售客戶均現(xiàn)“重疊”，雙方或存競爭關(guān)系。

值得關(guān)注的是，新強聯(lián)擬投資6.7億元，用于鍛件擴產(chǎn)。

據(jù)新強聯(lián)《關(guān)于以自有資金投資建設(shè)項目的公告》（以下簡稱“新強聯(lián)投資公告”），新強聯(lián)計劃使用自有資金6.7億元，投資建設(shè)鍛件生產(chǎn)項目，項目預(yù)計產(chǎn)能24萬噸，并通過子公司圣久鍛件具體實施。

據(jù)新安縣人民政府2021年2月24日公布的《洛陽圣久鍛件有限公司風(fēng)電軸承精密鍛造生產(chǎn)線項目環(huán)境影響報告表》（以下簡稱“圣久鍛件環(huán)評報告”），圣久鍛件擬投資6.7億元建設(shè)洛陽圣久鍛件二期項目，產(chǎn)能規(guī)模為風(fēng)電軸承特大型環(huán)鍛件24萬噸/年。

經(jīng)對比，圣久鍛件環(huán)評報告與新強聯(lián)投資公告所示建設(shè)項目的建設(shè)單位、投資額、產(chǎn)能均一致，兩項目或為同一項目。

據(jù)新強聯(lián)募集書，2020年，新強聯(lián)鍛件產(chǎn)能為9萬噸。由此可知，圣久鍛件風(fēng)電軸承精密鍛造生產(chǎn)線項目達產(chǎn)后，新強聯(lián)鍛件總產(chǎn)能或?qū)⑦_到33萬噸。

通過對比主營業(yè)務(wù)，中環(huán)海陸與重要客戶新強聯(lián)子公司圣久鍛件均涉及軸承鍛件生產(chǎn)。另外，雙方存在共同客戶，或存競爭關(guān)系。而未來隨著圣久鍛件對鍛件的擴產(chǎn)，即新強聯(lián)擬深化布局上游，未來新強聯(lián)對中環(huán)海陸采購鍛件的需求是否會減少？不得而知。

在“搶裝潮”或透支未來下游需求的背景下，中環(huán)海陸與重要客戶的持續(xù)合作或“生變”、研發(fā)投入低于同行，其未來能夠受到投資者的青睞？