超級(jí)S基金終于來(lái)了。

投資界獲悉，上海引領(lǐng)接力行健私募基金合伙企業(yè)（有限合伙）近日完成設(shè)立登記，標(biāo)志著上海引領(lǐng)股權(quán)接力基金（簡(jiǎn)稱：S基金）運(yùn)營(yíng)工作正式全面啟動(dòng)。

值得一提的是，該S基金管理人由上海國(guó)有資本投資有限公司旗下的上海孚騰私募基金管理有限公司擔(dān)任，總規(guī)模100億元人民幣，首期30億元，主要圍繞數(shù)字經(jīng)濟(jì)、先進(jìn)制造、醫(yī)療健康、消費(fèi)服務(wù)等行業(yè)開展投資。這也是近期國(guó)資主導(dǎo)的最大S基金之一。

回顧過去一年，北京和上海不約而同地在S基金上全面發(fā)力，背后的歷史大背景是中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)經(jīng)歷二十余年爆發(fā)式增長(zhǎng)，折疊在其中的資金總量之大超乎想象，如今隨著大批基金到期，大量LP排隊(duì)等待退出，這當(dāng)中也包含了政府引導(dǎo)基金。為此，我們看到中國(guó)從南到北都開始了S基金探索。

這是中國(guó)創(chuàng)投歷史嶄新一頁(yè)——S基金。

100億S基金正式運(yùn)營(yíng)

為何是上海？

這是上海第一個(gè)百億S基金。

先說(shuō)說(shuō)背景——早在7月底，浦東金融改革創(chuàng)新項(xiàng)目落地暨引領(lǐng)區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金成立大會(huì)召開，為了更好建設(shè)股權(quán)份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，浦東推動(dòng)上海市首支S基金——上海引領(lǐng)接力創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)一期（有限合伙）成立，總規(guī)模100億元人民幣。現(xiàn)在，這個(gè)超級(jí)S基金正式運(yùn)營(yíng)。

具體來(lái)看，該S基金將主要圍繞數(shù)字經(jīng)濟(jì)、先進(jìn)制造、醫(yī)療健康、消費(fèi)服務(wù)等行業(yè)開展投資。此外，為了滿足相關(guān)監(jiān)管規(guī)定以及基金潛在合作伙伴的投資意向，擬分別設(shè)立聯(lián)接基金、主基金以及其他平行基金和專項(xiàng)基金。

那么，到底誰(shuí)在出資？我們透過LP之一上海優(yōu)寧維生物的公告可知，目前合伙人認(rèn)繳出資金額為6.031億元，其中上海國(guó)投資本管理有限公司認(rèn)繳出資額30000萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比49.74%；上海浦東引領(lǐng)區(qū)投資中心（有限合伙）認(rèn)繳出資額20000萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比33.16%；優(yōu)寧維認(rèn)繳出資額5000萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比8.29%；山東省國(guó)際信托股份有限公司認(rèn)繳出資額5000萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比8.29%；觀芮企業(yè)管理咨詢（上海）合伙企業(yè)（有限合伙）認(rèn)繳出資額200萬(wàn)元；上海孚騰私募基金管理有限公司（GP）認(rèn)繳出資額10萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比0.02%；上海東鑫恒信投資管理有限公司（GP）認(rèn)繳出資額100萬(wàn)元，認(rèn)繳出資占比0.17%。

而進(jìn)一步了解到，該S基金存續(xù)期限為8年，退出的方式包括但不限于: 1、基金直接出讓被投資載體份額或資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)退出；2、被投資載體解散、清算后，基金就被投資載體的財(cái)產(chǎn)獲得分配。

這一次，上海醞釀已久。

早在去年7月，《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于支持浦東新區(qū)高水平改革開放打造社會(huì)主義現(xiàn)代化建設(shè)引領(lǐng)區(qū)意見》中就提出“在總結(jié)評(píng)估相關(guān)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，適時(shí)研究在浦東依法依規(guī)開設(shè)私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，推動(dòng)私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資股權(quán)份額二級(jí)交易市場(chǎng)發(fā)展?！?/p>

到了11月底，中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)同意在上海區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)開展私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，依托上海股權(quán)托管交易中心開展，逐步拓寬私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資退出渠道。這意味著，上海將成為繼北京之后，第二個(gè)擁有國(guó)內(nèi)S基金公開交易平臺(tái)的城市。

據(jù)悉，私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)是浦東引領(lǐng)區(qū)首個(gè)落地的金融創(chuàng)新平臺(tái)項(xiàng)目。數(shù)據(jù)顯示，截至今年6月末，份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)已上線13單份額轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目，其中已成交8單，成交總份數(shù)為10.38億份，成交總金額約為10.18億元。

中國(guó)創(chuàng)投海量的存量項(xiàng)目尋求退出機(jī)會(huì)，S基金登上歷史舞臺(tái)?，F(xiàn)在，從北京到上海，中國(guó)超級(jí)創(chuàng)投之都均在探索S基金實(shí)踐之路。標(biāo)志性的一幕是，北京早前成為國(guó)內(nèi)首個(gè)基金份額轉(zhuǎn)讓落地的試點(diǎn)城市。

到了今年，北京城市副中心官方發(fā)布平臺(tái)宣布，《通州區(qū)支持私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)基金集聚發(fā)展措施（試行）》（簡(jiǎn)稱《S基金十條》）已獲原則通過。其中引人關(guān)注的是：在通州區(qū)設(shè)立、注冊(cè)等各類S基金，對(duì)注冊(cè)資本不低于5000萬(wàn)元的公司制S基金管理企業(yè)、S基金合伙人，按照實(shí)繳資本的1%、最高不超過3000萬(wàn)元給予一次性開辦支持，并視其綜合貢獻(xiàn)情況予以扶持。

這是國(guó)內(nèi)迄今為數(shù)不多明確獎(jiǎng)勵(lì)S基金落戶的措施。伴隨著中國(guó)創(chuàng)投邁入新階段，S基金大爆發(fā)勢(shì)在必行。

上海打響又一槍：

明確國(guó)有基金轉(zhuǎn)讓定價(jià)依據(jù)

如你所見，上海S基金今年來(lái)勢(shì)洶洶。

其中令創(chuàng)投圈印象深刻的是，今年9月底，上海資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)成立大會(huì)暨私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)啟動(dòng)儀式在虹口區(qū)上海大廈舉行。與此同時(shí)，《關(guān)于支持上海股權(quán)托管交易中心開展私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)工作的若干意見》（簡(jiǎn)稱《若干意見》）正式發(fā)布，成為中國(guó)S基金里程碑的一幕。

具體來(lái)看，《若干意見》共4大部分，14條具體舉措，同時(shí)支持發(fā)起設(shè)立S基金，鼓勵(lì)對(duì)新設(shè)基金給予政策支持。上海將落實(shí)特定區(qū)域公司型創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)減免企業(yè)所得稅政策。主要包括：

一是明確國(guó)資進(jìn)場(chǎng)交易要求。本市私募基金中，國(guó)資比例較高，退出需求突出，但國(guó)資基金份額在轉(zhuǎn)讓中存在一些政策限制。在市國(guó)資委支持下，將估值替代評(píng)估等關(guān)鍵政策寫入《若干意見》。同時(shí)，市國(guó)資委也配套制定發(fā)布了相關(guān)管理辦法和工作指引。

更詳細(xì)地說(shuō)，《若干意見》支持各類國(guó)有基金份額通過上海股權(quán)托管交易中心開展轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)。本市國(guó)有基金份額轉(zhuǎn)讓原則上以市場(chǎng)化方式進(jìn)行，轉(zhuǎn)讓價(jià)格以經(jīng)核準(zhǔn)或備案的資產(chǎn)評(píng)估或估值結(jié)果為定價(jià)基礎(chǔ)。參與試點(diǎn)的本市國(guó)有企業(yè)應(yīng)根據(jù)要求制訂國(guó)有基金份額轉(zhuǎn)讓相關(guān)管理制度，優(yōu)化國(guó)有基金份額轉(zhuǎn)讓審批程序。

二是暢通份額變更登記路徑。變更登記是保證份額轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)雙方權(quán)益的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，在市市場(chǎng)監(jiān)管局、市大數(shù)據(jù)中心支持下，實(shí)現(xiàn)登記注冊(cè)信息與交易信息互通，提高確權(quán)的準(zhǔn)確性和及時(shí)性，后續(xù)將考慮結(jié)合“一網(wǎng)通辦”提供一站式服務(wù)。

三是爭(zhēng)取立法支持業(yè)務(wù)創(chuàng)新。目前，與份額轉(zhuǎn)讓密切相關(guān)的份額質(zhì)押業(yè)務(wù)沒有上位法依據(jù)，但市場(chǎng)需求較為強(qiáng)烈。在市人大的積極支持下，借助浦東立法便利，將相關(guān)政策內(nèi)容寫入《上海市浦東新區(qū)綠色金融發(fā)展若干規(guī)定》及《若干意見》中。

四是鼓勵(lì)更多市場(chǎng)主體參與。為發(fā)揮本市資金集聚優(yōu)勢(shì)，提高市場(chǎng)活躍度，各單位積極支持各類主體參與份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)工作。其中，市國(guó)資委支持部分國(guó)資公司新設(shè)S基金或增加S策略；市財(cái)政局支持政府投資基金通過份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)實(shí)現(xiàn)有序退出；市地方金融監(jiān)管局支持QFLP試點(diǎn)機(jī)構(gòu)積極探索跨境份額轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，支持行業(yè)協(xié)會(huì)、專業(yè)性協(xié)會(huì)與上海股交中心加強(qiáng)合作等。

當(dāng)天現(xiàn)場(chǎng)，由上海股權(quán)托管交易中心和上海科創(chuàng)基金聯(lián)合發(fā)起設(shè)立的“上海S基金聯(lián)盟”正式揭牌。來(lái)自國(guó)家級(jí)母基金，海內(nèi)外知名市場(chǎng)化母基金，地方引導(dǎo)基金，保險(xiǎn)、券商、銀行等金融機(jī)構(gòu)，地方國(guó)企及產(chǎn)業(yè)集團(tuán)等超80家市場(chǎng)一線機(jī)構(gòu)組成聯(lián)盟首批成員。

萬(wàn)億政府引導(dǎo)基金苦等退出

為何要成立S基金？

眾所周知，S基金的誕生主要是為了解決中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)的退出問題。如今大批基金到期，清算擺上了桌面。私募股權(quán)基金一般都有明確期限，多數(shù)基金投資期加回收期平均在7-10年。2006年左右，國(guó)內(nèi)大量美元基金設(shè)立；2010年左右，大量人民幣基金設(shè)立，到目前也陸續(xù)進(jìn)入退出清算期。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，到期清算的基金規(guī)模超過1.3萬(wàn)億。投資機(jī)構(gòu)不論是出于聲譽(yù)考慮，還是出于滿足LP需求的考慮，均有通過私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)清盤的強(qiáng)烈需求。

而在所有LP群體中，大量政府引導(dǎo)基金退出迫在眉睫，這也是今年國(guó)資主導(dǎo)S基金熱鬧的原因之一。

清科研究中心發(fā)布《2022年中國(guó)政府引導(dǎo)基金發(fā)展研究報(bào)告》顯示，截至2022年上半年，我國(guó)共累計(jì)設(shè)立2050支政府引導(dǎo)基金，目標(biāo)規(guī)模約12.82萬(wàn)億元人民幣，已認(rèn)繳規(guī)模約6.39萬(wàn)億元人民幣。這意味著，政府引導(dǎo)基金已經(jīng)成為中國(guó)最大的人民幣LP群體。

而經(jīng)歷萌芽試點(diǎn)、初步探索及快速發(fā)展等多個(gè)階段后，我國(guó)政府引導(dǎo)基金設(shè)立趨于飽和，一些早期設(shè)立的政府引導(dǎo)基金已進(jìn)入退出期。但現(xiàn)實(shí)情況是絕大多數(shù)GP退出過度依賴IPO，這并不能覆蓋引導(dǎo)基金的退出需求。

于是，S基金變得炙手可熱，被視為解決政府引導(dǎo)基金退出的方式之一。

今年5月，南京首支市區(qū)聯(lián)動(dòng)、市場(chǎng)化運(yùn)作S基金——紫金建鄴S基金在金魚嘴基金大廈舉行簽約儀式。據(jù)悉，紫金建鄴S基金由南京市創(chuàng)新投資集團(tuán)和建鄴高投集團(tuán)聯(lián)合發(fā)起，總規(guī)模10億元，主要出資人包括南鋼股份、東南基金、盛景嘉成、天心投資等。該市場(chǎng)化S基金將瞄準(zhǔn)存量私募股權(quán)投資基金份額的交易機(jī)會(huì)，投資優(yōu)質(zhì)基金的二手份額，探索政府引導(dǎo)基金退出路徑。

還有北京S基金市場(chǎng)首支做市基金落地，一度引發(fā)轟動(dòng)。4月初，北京科創(chuàng)接力私募基金管理公司（簡(jiǎn)稱：接力基金管理公司）正式注冊(cè)落地于通州運(yùn)河商務(wù)區(qū)，目標(biāo)交易規(guī)模為200億人民幣。

當(dāng)前不管LP還是GP，對(duì)于S基金退出方式的接受度和依賴性越來(lái)越強(qiáng)。雖然和國(guó)外相比，我國(guó)的S基金的交易還不算活躍，比如第三方中介、交易所等配套支持體系還不完善，估值等關(guān)鍵交易環(huán)節(jié)仍未打通。但在IPO上市破發(fā)成為常態(tài)、一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛的形勢(shì)下，S基金的出現(xiàn)為L(zhǎng)P和GP追求共同利益提供了一種方式。某種程度上，S基金是“調(diào)節(jié)市場(chǎng)溫度的一個(gè)閥門”。

但挑戰(zhàn)也擺在眼前?！爸袊?guó)股權(quán)市場(chǎng)經(jīng)過這些年發(fā)展，現(xiàn)在市場(chǎng)當(dāng)中有更多的轉(zhuǎn)讓機(jī)會(huì)出來(lái)。當(dāng)然也有不少挑戰(zhàn)，第一個(gè)就是定價(jià)，要有定價(jià)的能力，對(duì)底層資產(chǎn)的判斷能力，這比較重要。”北京泰康投資CEO黃升軒曾表示。而第二個(gè)挑戰(zhàn)，則是盡調(diào)和信息的不充分，比較依賴GP或轉(zhuǎn)讓方，底層項(xiàng)目公司不能充分了解，“這個(gè)不像我們做直投項(xiàng)目時(shí)可以對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行全面盡調(diào)?！?/p>

無(wú)獨(dú)有偶，清科研究中心近日發(fā)布《2022年中國(guó)私募股權(quán)S交易研究報(bào)告》，當(dāng)中提及中國(guó)S市場(chǎng)從起步到爆發(fā)僅經(jīng)過了短短數(shù)年，而在缺乏積累的情況下，市場(chǎng)不可避免地暴露出種種問題：

交易火熱化，但投機(jī)型交易占比高；

交易主體多元化，但專業(yè)機(jī)構(gòu)占比少；

交易類型豐富化，但價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制缺乏；

交易平臺(tái)已建成，但生態(tài)系統(tǒng)仍不完善；

其中，我國(guó)私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)估值方法論與實(shí)踐研究尚未在市場(chǎng)中形成相對(duì)統(tǒng)一的規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，影響價(jià)格認(rèn)定與交易達(dá)成。清科研究中心調(diào)研統(tǒng)計(jì)，93.8%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為資產(chǎn)定價(jià)是S交易的重點(diǎn)和難點(diǎn)，缺乏政策指導(dǎo)、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和競(jìng)價(jià)機(jī)制是我國(guó)S交易市場(chǎng)未形成統(tǒng)一估值標(biāo)準(zhǔn)的主要原因。

“中國(guó)S市場(chǎng)正處于蓬勃向上的初期發(fā)展階段，但距離建立起成熟、穩(wěn)定、透明、高效的市場(chǎng)體系，還有漫長(zhǎng)且曲折的征程。”路漫漫其修遠(yuǎn)兮，中國(guó)S基金的歷史序幕已經(jīng)徐徐拉開。