文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

8月11日，將有5家注冊(cè)制IPO企業(yè)上會(huì)，其中就包括了上海賽倫生物技術(shù)股份有限公司（簡(jiǎn)稱：賽倫生物），這家成立于1999年的企業(yè)，對(duì)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，已經(jīng)是熟面孔了，賽倫生物于2016年掛牌新三板基礎(chǔ)層，在2017年8月31日從新三板摘牌，在2019年5月9日第一次擬沖科上市，在三輪問(wèn)詢過(guò)后，公司于2019年11月11日終止了其上市申請(qǐng)。距上市審核終止一年后，賽倫生物再次擬沖科上市，2020年11月9日上市申請(qǐng)獲受理，3月1日對(duì)第二輪問(wèn)詢進(jìn)行了回復(fù)，保薦機(jī)構(gòu)為方正證券。

此次再度終于走到了上會(huì)環(huán)節(jié)，本次擬公開發(fā)行股份數(shù)量不超過(guò)2,706萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，擬募資4億元用于特效新藥及創(chuàng)新技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目、廠房擴(kuò)建項(xiàng)目和急（搶）救藥物急救網(wǎng)絡(luò)服務(wù)項(xiàng)目。

賽倫生物問(wèn)題不少，原股東曾對(duì)簿公堂，股權(quán)集中，一家三口合計(jì)控股近80%；凈利潤(rùn)波動(dòng)大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，抗蛇毒血清產(chǎn)品單價(jià)增幅達(dá)64.5%；馬匹采購(gòu)是否對(duì)單一供應(yīng)商存依賴遭問(wèn)詢；研發(fā)費(fèi)用低于同行，銷售費(fèi)用率高于同行均值；前五大客戶占比高，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額大。

原股東曾對(duì)簿公堂，股權(quán)集中，一家三口合計(jì)控股近80%

1999年11月9日，趙愛仙、科苑生物和藝緣工貿(mào)共同出資設(shè)立賽倫有限即賽倫生物前身，注冊(cè)資本為500萬(wàn)元。其中趙愛仙出資300萬(wàn)元，科苑生物出資150萬(wàn)元，藝緣工貿(mào)出資50萬(wàn)元，分別持有賽倫有限60%、30%和10%的股權(quán)。

值得注意的是，公司成立之初，上海生物制品研究所（簡(jiǎn)稱：上生所）以抗蛇毒血清等系列相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)文號(hào)和生產(chǎn)技術(shù)出資。2009年6月，上生所、科苑生物作為原告起訴藝緣工貿(mào)、趙愛仙及賽倫有限。依據(jù)上生所、科苑生物陳述，國(guó)務(wù)院國(guó)資委對(duì)上生所上級(jí)單位進(jìn)行了經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計(jì)，并向其下發(fā)了《關(guān)于中國(guó)生物技術(shù)集團(tuán)公司經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計(jì)結(jié)果處理意見的函》（國(guó)資評(píng)價(jià)[2007]889 號(hào)），要求其加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理力度，理順投資關(guān)系，將低價(jià)折股投資賽倫有限的產(chǎn)品文號(hào)收回。故上生所、科苑生物向青浦法院提起訴訟，要求判令《合資合同》無(wú)效并要求賽倫有限返還已過(guò)戶的6種產(chǎn)品文號(hào)、請(qǐng)求確認(rèn)上生所與藝緣工貿(mào)在賽倫有限的實(shí)際持股比例，并以此為依據(jù)判令各方當(dāng)事人對(duì)賽倫有限依法清退財(cái)產(chǎn)，清退后科苑生物退出賽倫有限，上生所敗訴。

賽倫有限注冊(cè)資本先由 500萬(wàn)元變更為300萬(wàn)元，科苑生物及藝緣工貿(mào)退出賽倫有限；減資完成后，上生所再以經(jīng)評(píng)估的價(jià)值為857萬(wàn)元的無(wú)形資產(chǎn)增資，趙愛仙以現(xiàn)金增資1,414.30萬(wàn)元，置源投資以現(xiàn)金增資285.7萬(wàn)元。增資完成后，上生所出資857萬(wàn)元，持股比例30%；趙愛仙出資1,714.3萬(wàn)元， 持股比例60%；置源投資出資285.7萬(wàn)元，持股比例10%。

截至招股書簽署之日，趙愛仙直接持有賽倫生物45.40%股份，范志和、范鐵炯父子通過(guò)置源投資間接控制29.57%股份，范鐵炯通過(guò)賽派投資間接控制3.70%股份。范志和、趙愛仙夫婦及其子范鐵炯合計(jì)控制公司78.67%股份，系公司的實(shí)際控制人，擁有的表決權(quán)能夠?qū)緦?shí)施有效控制。權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，2017年、2018年、2020年1-6月分配的股利分別為3,084.08萬(wàn)元、4,163.51萬(wàn)元及6,492.80萬(wàn)元，合計(jì)分紅金額為1.37億元。

而從現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額來(lái)看，賽倫生物的現(xiàn)金流并不理想，2017年為負(fù)，2018年、2019年為正后，2020年1-6月又再度為-5,463.55萬(wàn)元。而2020年9月30日，賽倫生物同意以2019年12月31日總股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利人民幣5.00元（含稅），再次分配利潤(rùn)4,058.00萬(wàn)元。四年累計(jì)分紅達(dá)1.77億，為此次擬募資的總額的近一半。

凈利潤(rùn)波動(dòng)大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，抗蛇毒血清產(chǎn)品單價(jià)增幅達(dá)64.5%

賽倫生物主營(yíng)業(yè)務(wù)為研發(fā)、生產(chǎn)和銷售抗毒素及抗血清產(chǎn)品，主要產(chǎn)品包括抗蛇毒血清系列產(chǎn)品、馬破傷風(fēng)免疫球蛋白等。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自于抗蛇毒血清和馬破免疫球蛋白產(chǎn)品，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)單一。2017年-2019年及2020年1-6月，公司營(yíng)業(yè)收入分別為1.2億元、1.44億元、1.88億元和0.76億元，凈利潤(rùn)分別為1.01億元、4206.32萬(wàn)元、6575.61萬(wàn)元和2258.71萬(wàn)元，營(yíng)收增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)波動(dòng)巨大。

報(bào)告期內(nèi)，公司扣除所得稅影響后的非經(jīng)常性損益金額分別為6,781.91萬(wàn)元、923.67萬(wàn)元、348.90萬(wàn)元及361.47萬(wàn)元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的比例分別為67.11%、21.96%、5.32%及16.00%。其中公司收入來(lái)自于抗蛇毒血清系列產(chǎn)品、馬破免疫球蛋白兩類產(chǎn)品占營(yíng)收比例超過(guò)99%。

其中，公司的抗蛇毒血清系列產(chǎn)品是治療蛇傷的特效藥，為目前國(guó)內(nèi)獨(dú)家產(chǎn)品，報(bào)告期內(nèi)銷售收入快速增長(zhǎng)，從2017年的0.53億元增長(zhǎng)到2019年的1.12億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為45.46%，收入占比也從2017年的44.15%增長(zhǎng)到2020年1-6月的60.55%，抗蛇毒血清產(chǎn)品是營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的主要來(lái)源。

2017年至2019年及2020年1-6月，公司抗蛇毒血清產(chǎn)品平均銷售價(jià)格分別為574.68元/支、945.17元/支、993.08元/支和989.06元/支，2018年較2017年增幅達(dá)64.5%，調(diào)升幅度較大，毛利率一直保持在較高水平，抗蛇毒血清產(chǎn)品的毛利率分別為89.80%、92.56%、92.70%和91.11%。

公司的主要產(chǎn)品中抗蛇毒血清產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)尚無(wú)可競(jìng)爭(zhēng)的同類或替代產(chǎn)品，值得注意的是，在我國(guó)，除抗蛇毒血清外，一些中藥及中成藥也常用于蛇傷治療，由于抗蛇毒血清的推廣力度不足以及相關(guān)急救知識(shí)的缺乏，部分醫(yī)生可能選擇僅使用中藥進(jìn)行治療。

此外，如果國(guó)家或地方有關(guān)部門出臺(tái)針對(duì)本公司的抗蛇毒血清產(chǎn)品的限價(jià)政策，導(dǎo)致該產(chǎn)品銷售價(jià)格降低，或者因新參與者的競(jìng)品出現(xiàn)導(dǎo)致競(jìng)價(jià)性降價(jià)，公司將因此面臨業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩或者盈利能力下降的風(fēng)險(xiǎn)。

馬破免疫球蛋白是破傷風(fēng)抗毒素（TAT）的升級(jí)產(chǎn)品，是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的重要來(lái)源，報(bào)告期各期的收入分別為0.67億元、0.64億元、0.76億元及0.3億元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的比例為55.82%、44.48%、40.52%及39.43%。馬破免疫球蛋白的毛利率分別為75.17%、77.03%、76.61%及76.09%，毛利率較高。經(jīng)查詢國(guó)家藥監(jiān)局網(wǎng)站，目前玉溪九洲的馬破免疫球蛋白產(chǎn)品正處于臨床試驗(yàn)階段。

公司現(xiàn)有產(chǎn)品品類相對(duì)較少，如果公司抗蛇毒血清產(chǎn)品國(guó)內(nèi)獨(dú)家的地位被打破，或者馬破免疫球蛋白面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇，將可能導(dǎo)致公司主要產(chǎn)品價(jià)格下降或市場(chǎng)占有率降低，對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

馬匹采購(gòu)是否對(duì)單一供應(yīng)商存依賴遭問(wèn)詢

賽倫生物產(chǎn)品的主要原料是馬血漿，馬匹需要經(jīng)過(guò)復(fù)雜的長(zhǎng)周期免疫過(guò)程以獲得合格的馬血漿。公司抗蛇毒血清、馬破免疫球蛋白等主要產(chǎn)品的生產(chǎn)均基于經(jīng)馬體免疫產(chǎn)生的血漿，符合生物免疫條件的適合馬匹對(duì)保障公司正常生產(chǎn)和研發(fā)具有重要作用。值得注意的是，賽倫生物馬匹僅向山丹縣天馬科技有限責(zé)任公司采購(gòu)，如天馬科技所供應(yīng)的馬匹大批量存在檢疫不合格問(wèn)題，或者因其他突發(fā)因素導(dǎo)致其突然終止與公司合作，公司可能面臨短時(shí)間內(nèi)無(wú)法找到大量可替代馬源，從而導(dǎo)致馬匹供應(yīng)短缺的風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)存在部分供應(yīng)商為自然人的情形。而自然人供應(yīng)商里，因采購(gòu)數(shù)據(jù)有所不一，又備受證監(jiān)會(huì)的關(guān)注。

對(duì)此，證監(jiān)會(huì)要求賽倫生物補(bǔ)充披露：（1）針對(duì)馬匹采購(gòu)，是否存在可替代的供應(yīng)商，公司是否對(duì)天馬科技存在采購(gòu)依賴；（2）披露公司與自然人的交易方式、采購(gòu)時(shí)的款項(xiàng)支付方式，是否存在現(xiàn)金交易及具體金額和占比。

并要求賽倫生物進(jìn)一步說(shuō)明，（1）結(jié)合主要供應(yīng)商的合作年限、供應(yīng)商股東結(jié)構(gòu)、注冊(cè)資本、資產(chǎn)規(guī)模、主營(yíng)業(yè)務(wù)說(shuō)明是否存在異常采購(gòu)的情況；（2）在飼料逐步自產(chǎn)的過(guò)程中，公司2020年上半年是否仍存在向自然人采購(gòu)的情況以及具體采購(gòu)金額及占比，是否已完全實(shí)現(xiàn)飼料自產(chǎn)；（3）公司及其關(guān)聯(lián)方、關(guān)鍵崗位人員與公司供應(yīng)商、客戶及其關(guān)聯(lián)方是否存在除已披露的業(yè)務(wù)往來(lái)外的業(yè)務(wù)或資金往來(lái)，是否存在其他特殊關(guān)系。

研發(fā)費(fèi)用低于同行，銷售費(fèi)用率高于同行均值

2017年-2019年及2020年1-6月，賽倫生物的研發(fā)費(fèi)用分別為741.1萬(wàn)元、1278.37萬(wàn)元、1922.77萬(wàn)元和959.87萬(wàn)元，占營(yíng)收比例分別為6.18%、8.86%、10.22%和12.7%，雖然占比逐年上升，但是對(duì)比同行，在研發(fā)費(fèi)用支出上還是有一定的差距，同行業(yè)可比公司天壇生物，2017年-2020年1-6月營(yíng)收分別為24.83億元、29.31億元、32.82億元和15.55億元，研發(fā)費(fèi)用分別為9430萬(wàn)元、1.054億元、1.187億元和4638萬(wàn)元；同行業(yè)公司華蘭生物在研發(fā)投入金額則分別為1.294億元、1.465億元、1.435億元和7,957萬(wàn)元；上海萊士研發(fā)費(fèi)用分別為9,693萬(wàn)元、9,618萬(wàn)元、1.024億元和4,460萬(wàn)元。

從研發(fā)人員來(lái)看，截至2020年6月30日，公司共有核心技術(shù)人員3人，研發(fā)及技術(shù)人員34人，研發(fā)及技術(shù)人員占員工總數(shù)比重為13.6%。 公司的核心技術(shù)人員為陳則、何毅明、張志平，2018 年初，陳則加入公司并擔(dān)任核心技術(shù)人員、研發(fā)帶頭人。值得注意的是，2020年2月，王德慧因個(gè)人原因離職，其在公司主要負(fù)責(zé)的"抗海蛇毒血清中試研制和臨床前研究"項(xiàng)目由公司研發(fā)負(fù)責(zé)人陳則先生接替。接替之后，項(xiàng)目研發(fā)進(jìn)度是否會(huì)受到影響不得而知。

值得注意的是，截至招股說(shuō)明書簽署日，公司擁有9個(gè)在研新藥項(xiàng)目，其中5個(gè)在研新藥項(xiàng)目處于臨床前研究階段，1個(gè)在研新藥項(xiàng)目處于臨床申報(bào)階段，3個(gè)在研新藥項(xiàng)目已取得臨床批件（其中1個(gè)在研新藥項(xiàng)目進(jìn)入臨床I期階段），部分在研項(xiàng)目在藥品研發(fā)周期中處于相對(duì)早期階段，研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)較高，后續(xù)研發(fā)周期較長(zhǎng)，未來(lái)市場(chǎng)前景仍具有不確定性。若公司未來(lái)在研新藥項(xiàng)目出現(xiàn)研發(fā)失敗、研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期或無(wú)法順利實(shí)現(xiàn)商業(yè)化等情形，則可能對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和發(fā)展造成影響。

2017年-2019年及2020年1-6月，賽倫生物的銷售費(fèi)用金額分別為2,591.93萬(wàn)元、2,897.04萬(wàn)元、3,443.49萬(wàn)元和1,427.72萬(wàn)元，占比分別為47.23%、44.15%、46.54%和50.39%，占比遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用占比。

其中，學(xué)術(shù)推廣費(fèi)分別為 848.15萬(wàn)元、1,281.54萬(wàn)元、1,626.07萬(wàn)元和696.44萬(wàn)元，占銷售費(fèi)用的比重分別為 32.72%、44.24%、47.22%和48.78%。

2017年-2019年及2020年1-9月，賽倫生物的銷售費(fèi)用率分別為21.62%、20.07%、18.31%和18.89%，可比公司行業(yè)平均值分別為6.77%、10.92%、9.83%和7.43%，銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高于同行平均水平。

前五大客戶占比高，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額大

2017年-2019年及2020年1-6月，賽倫生物來(lái)自前5名客戶合計(jì)的銷售額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為73.57%、51.61%、51.87%和57.87%。公司主要客戶集中在國(guó)藥等大型醫(yī)藥經(jīng)銷商，國(guó)藥控股股份有限公司及其下屬公司為賽倫生物第一大客戶，公司對(duì)其銷售收入分別為4525.1萬(wàn)元、3043.24萬(wàn)元、4123.61萬(wàn)元和1651.73萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收比例分別為37.75%、21.09%、21.92%和21.85%。

此外，湖南達(dá)嘉維康醫(yī)藥有限公司為賽倫生物的前五大客戶之一，2017年、2018年和2020年1-6月，賽倫生物向湖南達(dá)嘉維康醫(yī)藥有限公司銷售金額分別為999.62萬(wàn)元、1102.88萬(wàn)元和612.23萬(wàn)元。但是據(jù)達(dá)嘉維康招股書披露的信息顯示，2019年馬破傷風(fēng)免疫球蛋白曾發(fā)生退貨情形，原因是生物制品效期短，部分醫(yī)院滯銷退貨。2020年1-6月也發(fā)生過(guò)抗銀環(huán)蛇毒血清退貨情況。

報(bào)告期各期末，公司的存貨賬面凈額分別為6,282.12萬(wàn)元、5,374.42萬(wàn)元、5,389.51萬(wàn)元和5,435.62萬(wàn)元，占期末資產(chǎn)總額的比例分別為22.97%、18.47%、14.76%和17.19%，存貨金額較大。公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的金額分別為600.95萬(wàn)元、1,392.03萬(wàn)元、1,405.87萬(wàn)元和993.96萬(wàn)元，占存貨賬面余額的比例分別為8.73%、20.57%、20.69%和15.46%。

賽倫生物自制半成品有效期為5年，在產(chǎn)品有效期為3年，產(chǎn)成品及發(fā)出商品有效期為3年。對(duì)于有效期低于6個(gè)月的發(fā)出商品、產(chǎn)成品全額計(jì)提減值，對(duì)于超過(guò)有效期的存貨，公司將直接進(jìn)行報(bào)廢處理，不再計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備。

其中，公司對(duì)馬血漿的儲(chǔ)備量較大，報(bào)告期各期末的賬面凈額為3,511.41萬(wàn)元、3,220.91萬(wàn)元、3,108.82萬(wàn)元及3,050.48萬(wàn)元，占存貨凈額的比例分別為55.90%、59.93%、57.68%及56.12%。如果公司存貨余額持續(xù)增長(zhǎng)，尤其是自制半成品若由于公司使用效率下降等原因?qū)е聨?kù)齡延長(zhǎng)，可能出現(xiàn)存貨積壓、毀損、減值增加等情況，將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。

賽倫生物已經(jīng)是第二度沖科，而之前的報(bào)道中，其多版招股書顯示采購(gòu)數(shù)據(jù)不一的情況，或多或少是未能走進(jìn)上會(huì)環(huán)節(jié)的原因，下周的上會(huì)，是賽倫生物最接近資本市場(chǎng)的一次，會(huì)不會(huì)再現(xiàn)撤回或終止的情況，值得跟蹤。