近年來化妝品行業(yè)快速崛起，2015-2020年，我國化妝品的消費(fèi)規(guī)模從2049億元增長到了3400億元，復(fù)合增長率約為8.81%。雖然疫情對(duì)整體經(jīng)濟(jì)造成了較大影響，但我國化妝品零售仍保持穩(wěn)步增長。

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根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021年1-6月份，全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額21.19萬億元，同比增長23%。其中化妝品類零售總額1917億元，同比增長26.6%。

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在悅己消費(fèi)越來越流行的環(huán)境下，化妝品行業(yè)具有無限機(jī)遇和可能，但上下游產(chǎn)業(yè)鏈卻有可能在無形中制約著化妝品制造企業(yè)的發(fā)展，例如今天要說的青松股份[300132.SZ]。

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最早青松以松節(jié)油深加工起家，主要產(chǎn)品是合成樟腦、冰片、香精香料等，應(yīng)用于醫(yī)藥、香料、日化等化工行業(yè)。

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2019年4月完成對(duì)諾斯貝爾90%股份的并購，增加面膜、護(hù)膚品、濕巾等產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)與制造業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)逐步從林產(chǎn)化學(xué)產(chǎn)品領(lǐng)域轉(zhuǎn)向化妝品領(lǐng)域。

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其中化妝品業(yè)務(wù)以O(shè)DM為主，OEM為輔。簡單來說就是代工，主要客戶是銷售面膜、護(hù)膚品、濕巾等產(chǎn)品的國內(nèi)外化妝品品牌企業(yè)。在一定程度上，為松節(jié)油深加工業(yè)務(wù)拓展了客戶群。

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今年1月25日，青松股份發(fā)布業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)2021年度歸母凈利潤將虧損8.2-9.2億元，同比下降277.95%-299.65%，導(dǎo)致證交所火速出具關(guān)注函。

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虧損的主要原因是主要原材料價(jià)格持續(xù)上漲，導(dǎo)致毛利下降、影響凈利潤。上游企業(yè)的影響加上營收銳減導(dǎo)致諾斯貝爾業(yè)績下降，當(dāng)初因收購產(chǎn)生的商譽(yù)出現(xiàn)減值跡象，預(yù)計(jì)對(duì)商譽(yù)及長期資產(chǎn)計(jì)提減值準(zhǔn)備8.6-9.6億。

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正所謂成也蕭何、敗也蕭何。諾斯貝爾曾經(jīng)為青松股份帶來營收翻番的好成績，如今卻成為巨虧的導(dǎo)火索。

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1、三季報(bào)業(yè)績預(yù)警

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早在三季報(bào)出爐的時(shí)候，營業(yè)收入和歸母凈利潤分別為26.65億和1.19億，同比下降3.21%和66.85%，已預(yù)示了2021年的業(yè)績不會(huì)太樂觀。

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利潤下降的主要原因在于原材料價(jià)格持續(xù)上漲，導(dǎo)致毛利率不斷下降。

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前三季度營業(yè)成本超過22億，同比增長11%，超過營業(yè)收入增速。疊加產(chǎn)能擴(kuò)張、用工成本增加以及化妝品新品備案速度減緩等影響，凈利率一度降至5%以下，跌到近5年最低點(diǎn)。

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從行業(yè)變化來看，化妝品行業(yè)整體毛利率呈下降趨勢，第三季度平均水平為32%。而青松股份的毛利率從最高點(diǎn)40%降至16.79%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，與市值差不多的拉芳家化更是無法比較。

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如果說三季報(bào)業(yè)績下滑主要源自外因，那么業(yè)績預(yù)告暴露出的問題更多地源自內(nèi)因。

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2、商譽(yù)暴雷的潛在影響

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青松股份2018年就已開始啟動(dòng)對(duì)諾斯貝爾的收購，正是因?yàn)榭粗衅渑c屈臣氏、妮維雅、資生堂、御泥坊、自然堂等眾多國內(nèi)外知名化妝品品牌的合作關(guān)系，借助其客戶資源、生產(chǎn)設(shè)備、管理人員等方面的優(yōu)勢向化妝品下游市場拓展。

收購共花費(fèi)24.3億，產(chǎn)生商譽(yù)13.66億，被收購資產(chǎn)的溢價(jià)率達(dá)到128.41%。諾斯貝爾原股東對(duì)此做出業(yè)績承諾，2018年至2020年合計(jì)凈利潤不低于7.28億。

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實(shí)際上累計(jì)利潤完成率為101.66%，可謂精準(zhǔn)達(dá)標(biāo)。故事到這里，往往不會(huì)結(jié)束。

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A股4000多家上市公司中超過一半公司賬面存在商譽(yù)，其中商譽(yù)超10億的有260多家公司。但是不能僅看其絕對(duì)值，還要與凈資產(chǎn)比較，因?yàn)閮糍Y產(chǎn)是企業(yè)資產(chǎn)扣除負(fù)債后真正由企業(yè)控制和支配的。

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因此需要看商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比重達(dá)到多少，并且結(jié)合收購資產(chǎn)的質(zhì)量來判斷是否存在暴雷風(fēng)險(xiǎn)。

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這個(gè)比重沒有一個(gè)固定標(biāo)準(zhǔn)，通常超過30%需要注意了，比例越高，商譽(yù)暴雷帶來的減值損失對(duì)凈資產(chǎn)的影響越大。

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截止2021年第三季度，全部A股中商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例超過30%的接近200家公司，而青松股份的商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例達(dá)到43%。

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另外，結(jié)合諾斯貝爾過去擁有的資源優(yōu)勢以及被收購后營收和利潤的增長表現(xiàn)來看，這項(xiàng)收購似乎標(biāo)志著青松股份轉(zhuǎn)型成功。

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然而2021年業(yè)績承諾期剛過，諾斯貝爾就出現(xiàn)業(yè)績大幅下滑進(jìn)而導(dǎo)致商譽(yù)出現(xiàn)減值跡象，難免令人想到一個(gè)詞“盈余管理”，俗稱“洗大澡”。

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在盈利不佳的年份，對(duì)商譽(yù)做一次性大清洗是很多上市公司的慣用伎倆，洗澡后輕松上陣，繼續(xù)重頭開始，喜的是上市公司，苦的是小散戶們。

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假設(shè)此次減少商譽(yù)8.6億，那么還剩5.06億，預(yù)計(jì)還會(huì)發(fā)生一次“洗大澡”，屆時(shí)又將導(dǎo)致凈利潤大幅減少。

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一方面公司進(jìn)行盈余管理導(dǎo)致業(yè)績暴跌，另一方面投資與收益不成正比，青松股份未來想要翻身還需要些時(shí)間。

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3、投資與收益不成正比

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2019年以前，青松股份每年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流入不超過1億，用于投資擴(kuò)建生產(chǎn)線的資金也非常有限。并入諾斯貝爾后，擁有了多條化妝品生產(chǎn)線，產(chǎn)能得到極大提升。

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甚至還有13組一次性醫(yī)用口罩生產(chǎn)線和2組KN95生產(chǎn)線，在2020年防控疫情的大環(huán)境下實(shí)現(xiàn)了整體營收同比增長33%的業(yè)績。

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為了進(jìn)一步深耕化妝品領(lǐng)域，拿下更多國際大牌的代工訂單，青松股份繼續(xù)投資擴(kuò)產(chǎn)，建設(shè)年產(chǎn)5000噸合成樟腦擴(kuò)建項(xiàng)目及濕巾生產(chǎn)線等。

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但從近3年投資和經(jīng)營活動(dòng)的現(xiàn)金流情況來看，收益遠(yuǎn)小于投入。

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由于建設(shè)項(xiàng)目支出的現(xiàn)金約6億，多來源于借款，而借款的增加也進(jìn)一步導(dǎo)致利息費(fèi)用上升。

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目前長、短期借款余額超過10億，一年內(nèi)到期的長期借款有2億，在2021年業(yè)績預(yù)告大幅虧損的情況下，資金方面也承受著巨大壓力。

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4、總結(jié)

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近年來網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)、直播平臺(tái)持續(xù)走熱，越來越多的美妝達(dá)人在社交平臺(tái)分享化妝品，吸引了大批量的粉絲關(guān)注，化妝品消費(fèi)市場也迎來了強(qiáng)勢發(fā)展的機(jī)會(huì)。

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也許原材料價(jià)格上漲是導(dǎo)致毛利率下降的關(guān)鍵，但在市場消費(fèi)需求增長的背景下，青松股份需要思考怎樣提升營收以抵消材料成本上漲帶來的沖擊。

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為了拓展化妝品業(yè)務(wù)領(lǐng)域，與諾斯貝爾友好牽手，卻只帶來短短2年的美好時(shí)光，選擇在業(yè)績承諾期剛結(jié)束就“洗大澡”實(shí)在是急不可耐。

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作為業(yè)界龍頭企業(yè)，青松股份上市以來首次虧損已經(jīng)夠令人驚訝了，而賬面剩余的5億商譽(yù)，未來還將是一顆定時(shí)炸彈。

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