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食品飲料行業(yè)深度報告：再看乳業(yè)，辨析爭議，基業(yè)長青

2023-08-05 17:08 作者:報告派 0人讀過 | 我要投稿

報告出品方：華創(chuàng)證券

以下為報告原文節(jié)選

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引言：乳業(yè)長青，爭議中前行

乳制品行業(yè)坡長雪厚，孕育了食品飲料行業(yè)唯二的千億營收體量巨頭，但隨著 2012 年以來行業(yè)增速自然回落、2017-2019 年龍頭千億沖刺階段的價格競爭，市場持續(xù)對行業(yè)空間、盈利提升路徑持有質(zhì)疑。本篇報告，在前期深度覆蓋乳業(yè)玩家的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步立足行業(yè)本身，自上而下探究四個核心問題：1、盲目對標(biāo)海外不可取，中國乳品空間到底如何展望？
2、雙寡頭格局穩(wěn)固，為何仍難成價格聯(lián)盟？
3、全產(chǎn)業(yè)鏈深度整合，奶價下行是競爭的子彈，還是成本端紅利？
4、回到市場，當(dāng)我們投資乳企，買的是什么？
一、成長空間：坡長雪厚，穩(wěn)步滲透

（一）全球概覽：供需共振，空間打開

主要發(fā)達(dá)國家乳業(yè)消費已趨平穩(wěn)，我國仍處前半程。從全球代表性國家/地區(qū)還原原奶后的乳制品消費1看，美、英、澳、日等發(fā)達(dá)國家人均乳制品消費量已趨于平穩(wěn)，韓國在結(jié)構(gòu)升級拉動下仍延續(xù)升勢；而中國、巴西、印度、越南等發(fā)展中國家，人均消費量仍處爬坡期，尤其是中國因 2008 年三聚氰胺時間沖擊，中國乳制品人均消費量由 2007 年的17.8kg/年持續(xù)回落，2014 年起方穩(wěn)步修復(fù)，至 2021 年仍僅為 14.4kg/年，相較于日韓近100kg/年及西方國家 200kg/年以上的水平，仍有巨大發(fā)展空間。

具體看，代表性國家梯隊清晰：

一是以美、英、澳為代表的歐美發(fā)達(dá)國家（發(fā)達(dá)畜牧業(yè)+發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)，人均 250kg/年以上）：總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)更迭。傳統(tǒng)西方國家以畜牧業(yè)為主，本身具備較好產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)及飲奶消費習(xí)慣，2021 年美國、英國、澳大利亞人均乳業(yè)折算原奶消費量分別為 285、258、390kg/年。而自二十世紀(jì) 60-70 年代以來的發(fā)展歷程，三國消費量已基本穩(wěn)定，而結(jié)構(gòu)則略有變遷：即美國牛奶消費被植物基奶、各式飲料替代，但酸奶、奶酪分別由 1975 年的 0.89、8.56kg/年增長至 2021 年的 6.5、18.3kg/年等增長，有效彌補了牛奶消費的下滑；英國、澳大利亞液奶消費相對穩(wěn)定、奶酪消費明顯提升，但在健康、低脂的追求下黃油消費量減少，對整體乳業(yè)消費量形成一定拖累。

二是以蒙古、印度、巴西為代表的發(fā)展中國家（發(fā)達(dá)畜牧+發(fā)展中經(jīng)濟(jì)，人均 150kg/年左右）：液奶為主，消費力驅(qū)動持續(xù)擴(kuò)容。巴西、印度自身畜牧業(yè)較為發(fā)達(dá)（印度因宗教原因食肉較少，奶類為主要蛋白質(zhì)來源），2021 年還原后人均飲奶量分別達(dá) 194.5、180.8kg/年。而蒙古由于 80 年代起青少年人口數(shù)量占比下降、90 年代政治經(jīng)濟(jì)體制變化，致人均乳制品消費階段性回落，而后隨經(jīng)濟(jì)及人口結(jié)構(gòu)改善，人均飲奶量逐步回升，至 2013 年人均飲奶量達(dá) 143.2kg/年。該類市場的主要制約因素是經(jīng)濟(jì)水平及居民消費能力，預(yù)計未來乳品消費將隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展進(jìn)一步增長。

三是以日、韓、中國港臺為代表亞洲發(fā)達(dá)國家/地區(qū)（畜牧欠缺+發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)，人均近100kg/年）：政策助力品類滲透，結(jié)構(gòu)升級打開空間。地區(qū)以種植業(yè)為傳統(tǒng)，畜牧業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)及飲奶習(xí)慣相對薄弱。在乳業(yè)消費發(fā)展過程中，政府給予的產(chǎn)業(yè)支持政策及政府教育發(fā)揮了重要作用，典型如日、韓、中國臺灣，在學(xué)生奶計劃實施后人均乳業(yè)消費均有明顯提升。
同時，液奶→酸奶→奶酪的品類結(jié)構(gòu)漸次升級，有力打開了乳品消費空間。典型如日韓，雖人口掣肘拖累液奶消費，但奶酪發(fā)展從餐桌到零食，通過產(chǎn)品創(chuàng)新，持續(xù)拓展消費場景及人群，推動乳品消費持續(xù)提升，2021 年日本、韓國還原后人均乳品消費量達(dá) 94.4、85.7kg/年，液奶消費量分別為 31.5、42.3kg/年，奶酪消費分別達(dá) 2.6、3.7kg/年。中國臺灣 2005 年起推廣、2007 年起免費對低收入水平學(xué)生供奶，2008 年起乳品消費加速提升，2021 還原后總?cè)槠废M、液奶消費分別達(dá) 82.9、21.7kg/年。

四是以中國大陸、越南為代表的亞洲發(fā)展中國家（畜牧欠缺+發(fā)展中經(jīng)濟(jì)，人均不足20kg/年）：量增與結(jié)構(gòu)并重，發(fā)展前景廣闊。受制于畜牧業(yè)基礎(chǔ)相對薄弱及經(jīng)濟(jì)仍處發(fā)展中階段，疊加 2008 年三聚氰胺事件擾動，2021 年中國大陸、越南人均奶類消費量分別為 14.4、18.1kg/年，近年來滲透率快速提升，但遠(yuǎn)低于前述國家消費水平，且消費結(jié)構(gòu)中，絕大多數(shù)都是液態(tài)奶，奶酪等升級品類占比非常有限，2021 年中國人均奶酪消費量僅 0.1kg/年，量增及結(jié)構(gòu)升級均有較大空間。

故整體看，全球乳業(yè)消費梯隊清晰，且液奶上限看供給，品類升級看經(jīng)濟(jì)。即還原后人均乳品消費量上，英美澳等發(fā)達(dá)國家(250kg/年以上)>傳統(tǒng)畜牧業(yè)發(fā)展中國家（150kg/年以上）>亞洲發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（近 100kg/年）>亞洲發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體（低于 20kg/年）。且結(jié)構(gòu)上看，畜牧業(yè)發(fā)達(dá)的國家液奶消費多可達(dá) 100kg/年以上，即便是 70 年代起液奶消費持續(xù)回落的美國也仍有近 70kg/年的液奶消費；而傳統(tǒng)種植業(yè)國家/地區(qū)的液奶消費則趨向于在 25-30kg/年的水平增長停滯。同時，無論是各大洲國家，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展日趨成熟，酸奶、奶酪等品類結(jié)構(gòu)升級，將成為消費升級的核心驅(qū)動。

（二）擴(kuò)容歸因：先天基礎(chǔ)鎖定上限，后天加成大有可為

1、物質(zhì)基礎(chǔ)：畜牧業(yè)文明先天占優(yōu)，種植業(yè)文明依賴提效與進(jìn)口

歐美、蒙古等傳統(tǒng)畜牧業(yè)文明國家乳業(yè)消費先天占優(yōu)。受益于較優(yōu)的畜牧業(yè)發(fā)展條件，歐美、蒙古等傳統(tǒng)畜牧業(yè)國家乳業(yè)消費先天占優(yōu)。相應(yīng)地，在居民蛋白質(zhì)攝入來源中，奶類消費比例較高，如美國、澳大利亞、英國奶類攝入比例分別達(dá)到肉類的 2.36、2.27、3.17倍，而蒙古、巴西也分別達(dá)到 1.77、1.57 倍，奶類攝入比例明顯優(yōu)于其他發(fā)展中國家。

而印度、中國等傳統(tǒng)種植業(yè)文明奶源本身有限，但后天通過提效、進(jìn)口等舉措積極補強。
一方面，可通過養(yǎng)殖技術(shù)及組織形式優(yōu)化提升自身原奶供給，如中國臺灣及印度。
典型中國臺灣乳協(xié)從 1977 年開始進(jìn)行奶牛群體改良計劃，育成耐高溫高濕氣候且高產(chǎn)的乳用荷蘭牛，至 2005 年已有 47.08%的泌乳牛參與了該計劃，奶牛產(chǎn)奶量明顯提高，每日單產(chǎn)由 1981 年的 15.1 公斤增至 2005 年的 22.7 公斤，增幅為 51%。而印度在 20 世紀(jì) 60 年代牛奶年產(chǎn)量僅 200 萬噸，則自 1970 年起開展“白色革命”完善牛乳采購及銷售的基礎(chǔ)設(shè)施，且因地制宜，牛種上奶牛與水牛并重，模式上并未照抄發(fā)達(dá)國家發(fā)展規(guī)模經(jīng)濟(jì)的模式，而是聚焦在擴(kuò)大農(nóng)民參與人數(shù)，養(yǎng)殖 1-3 頭牛規(guī)模的農(nóng)戶占比達(dá) 75%。當(dāng)前印度已成為全球原料奶產(chǎn)量第一大國，21 年產(chǎn)量 2.1 億噸，占全球比重 23%，為 60 年代體量的 105 倍。
另一方面，加大進(jìn)口補足國內(nèi)需求，典型如中國臺灣、香港。中國香港幾乎無原奶供給，乳制品近 100%來自于進(jìn)口，因此乳品消費與進(jìn)口量及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平強相關(guān)。
中國臺灣方面，2002 年加入 WTO 后，進(jìn)口液態(tài)奶開始實施關(guān)稅配額（TRQ）和特別保障措施（SSG），其中，SSG 液態(tài)乳限額由 2004 年的 1 千公噸增至 2022 年的6 萬公噸以上；同時，2013 年中國臺灣與新西蘭簽訂自由貿(mào)易協(xié)定，TRQ 額度內(nèi)進(jìn)口液態(tài)奶免關(guān)稅，額度亦穩(wěn)步提升，關(guān)稅和限額的逐漸放開推動臺灣乳制品消費擴(kuò)容。

2、后天加成：政策驅(qū)動品類教育，學(xué)生奶計劃定向滲透

以東亞為代表的先天飲奶習(xí)慣弱的地區(qū)，政策驅(qū)動對學(xué)生、老人等群體的定向滲透，對飲奶量的提升非常重要。
日本：1954 年開始實施學(xué)生奶計劃，至 2020 年日本學(xué)生奶覆蓋率為 92%；2002 年日本政府將牛奶補貼擴(kuò)展至老人，倡導(dǎo)老年人增強牛奶飲用以防范阿爾茨海默病。
自學(xué)生奶計劃實施以來，全民奶類教育逐步完善，消費習(xí)慣得以沉淀。
韓國：1970-1985 年為振興奶業(yè)、提升國民健康水平，韓國政府實施學(xué)生奶全覆蓋計劃，帶動本階段乳制品消費量提升近 400%+，當(dāng)前學(xué)生奶覆蓋率達(dá)到 51%。
中國臺灣：2005 年開始，中國臺灣地區(qū)教育部倡導(dǎo)每天 2 份奶觀念，大力推廣學(xué)生奶，2007 年 12 月起，對全島低收入戶學(xué)生每周免費供應(yīng) 3 瓶鮮奶，每瓶 200 毫升。中國臺灣對學(xué)生奶的推廣持續(xù)至今，此外還經(jīng)費補助全社會的乳制品營養(yǎng)宣傳。

同時，對兒童飲奶習(xí)慣的教育培養(yǎng)，對整體飲奶量的提升帶來了深遠(yuǎn)影響。與學(xué)生奶計劃相匹配的，是對兒童飲奶的教育，如日本牛奶主題相關(guān)比賽讓食物（牛奶）作為教育的一部分，使學(xué)生了解其重要性。在中國臺灣，針對每天 2 份奶的主題倡議，在校內(nèi)設(shè)置了系列課程與豐富活動，如牛奶紙盒、牛奶拼貼畫、打卡等活動。從青少年起即加強品類教育，對整體飲奶量的提升帶來了深遠(yuǎn)的影響。

3、擴(kuò)容驅(qū)動：消費人群 U 型→L 型，品類結(jié)構(gòu)漸次升級

從擴(kuò)容驅(qū)動上看，一是定位從可選到必選，消費人群實質(zhì)擴(kuò)容，二是品類結(jié)構(gòu)持續(xù)升級。
消費人群 U 型→L 型，從特定營養(yǎng)補充品到全年齡段日常消費品。從品類定位上看，當(dāng)前中國大陸消費人群呈 U 型結(jié)構(gòu)，即高頻消費更多集中在 25 歲以下與 60 歲以上，乳制品仍為一老一小的額外營養(yǎng)補充品。而日本則受益較早開展學(xué)生奶計劃且覆蓋面廣，國民飲奶習(xí)慣得以有效沉淀和養(yǎng)成，故整體乳制品消費呈 L 型，即青少年飲奶量較高，且 20-69 歲的人群飲奶量相當(dāng)。考慮中國乳業(yè)發(fā)展僅 20 年余年，可合理預(yù)計隨 00 年以后出生的消費者成長，真實乳業(yè)消費人群及消費量均有望擴(kuò)容。
從乳飲料到白奶，再到酸奶、奶酪，結(jié)構(gòu)升級驅(qū)動持續(xù)增長。從以大包粉為原料的乳飲料，到鮮奶為原料的白奶，再到可附加功能性的酸奶，及濃縮營養(yǎng)奶酪，發(fā)達(dá)國家的乳業(yè)消費后期人均消費的增長驅(qū)動均逐步轉(zhuǎn)化為結(jié)構(gòu)升級，由液奶占據(jù)主導(dǎo)逐步走向酸奶、奶酪等多品類共同發(fā)展。而當(dāng)前中國人均奶酪消費量僅為 0.1kg/年，且縣鄉(xiāng)市場常溫乳酸菌/花色奶/酸味奶等偏休閑飲料定位的產(chǎn)品消費仍占相當(dāng)大體量，結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍在初期。

（三）國內(nèi)演繹：如何理解四個關(guān)鍵問題？
1、農(nóng)耕為主存在供給掣肘？加密與效率打開空間

當(dāng)前我國畜牧業(yè)有序發(fā)展，加密與效率打開天花板?？紤]已規(guī)劃的存欄量及單產(chǎn)提升空間，預(yù)期奶源供給至少有 50%增量，中期之內(nèi)難言掣肘。
從存欄量上看，已規(guī)劃牧場存欄量增量已達(dá) 24%，且有持續(xù)加密空間。根據(jù)荷斯坦數(shù)據(jù)估算，2022 年我國荷斯坦牛達(dá) 602 萬頭。而根據(jù)荷斯坦對全國 201 個新牧場新建擴(kuò)建項目監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，2022 年進(jìn)入操作流程的新建擴(kuò)建牧場項目計劃投資總額近 420 億元，設(shè)計存欄數(shù)總計達(dá)到 147 萬頭，較現(xiàn)有存欄量增量達(dá) 24%，且新建擴(kuò)建項目主要集中在內(nèi)蒙古、河北、寧夏、新疆等傳統(tǒng)牧區(qū)，規(guī)模 10000 頭以上牧場占比達(dá) 70%。此前爭議點在于草場承載力及規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，但當(dāng)前牧場集中性規(guī)模化集約化養(yǎng)殖、飼料貿(mào)易成熟，已可突破前期掣肘，且奶業(yè)振興政策下未來牧場仍有擴(kuò)張空間。
同時，規(guī)模化、精益化養(yǎng)殖助推單產(chǎn)提升，進(jìn)一步豐富奶源供給。從單產(chǎn)上看，隨著我國奶牛養(yǎng)殖規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化和現(xiàn)代化水平不斷提高，奶牛遺傳改良計劃的深入實施，奶牛生產(chǎn)效率大幅度提升，2021 年我國奶牛年單產(chǎn)為 8.7 噸，2011-2021 年單產(chǎn)復(fù)合增長率為 4.9%，但與美國、加拿大等國 10 萬噸以上的水平仍有 20%以上空間。

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