編者按：期貨市場是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的市場，是專業(yè)投資者進(jìn)行博弈的舞臺。為了使投資者們進(jìn)一步了解期貨交易，我們搜集了歷史上許多期貨大師的親身經(jīng)歷，以其風(fēng)險(xiǎn)管理的生動(dòng)故事作為典型案例，推出“大師經(jīng)驗(yàn)談”系列文章，希望對讀者朋友們深入理解期貨市場、理性參與期貨投資有所助益。

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投資市場永遠(yuǎn)都有意外發(fā)生，過去成功不代表將來風(fēng)險(xiǎn)降低，以下來看美國長期資本管理公司的興衰故事。

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美國長期資本管理公司( LTCM)成立于1994年2月，是一家主要從事定息債務(wù)工具套利活動(dòng)的對沖基金，該基金曾經(jīng)是當(dāng)時(shí)世界上最出色的對沖基金之一。LTCM掌門大梅里韋瑟(John Meriwether)，被譽(yù)為能“點(diǎn)石成金”的華爾街債券套利之父，身邊聚集了一批華爾街精英：1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者默頓(Robert Merton)和斯科爾斯(Myron Scholes)，前財(cái)政部副部長及聯(lián)儲(chǔ)副主席莫里斯(David Mullins)，前所羅門兄弟債券交易部主管羅森菲爾德(Rosenfeld)，以至于有人稱之為“夢幻組合”。

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1994年到1998年4月間，長期資本管理公司似乎能將這種天才變?yōu)轶@人的利潤，為它的投資者賺取了巨額財(cái)富。從1994年到1997，LTCM每年的投資回報(bào)率為28.5%、42.8%、40.8%和17%。資本金也從12.5億美元增加到48億美元。LTCM的投資手法較為特別，在深信“不同市場證券間不合理價(jià)差會(huì)回歸”的基礎(chǔ)上，積極倡導(dǎo)投資數(shù)學(xué)化，運(yùn)用電腦建立數(shù)量模型分析金融工具價(jià)格，利用不同證券的市場價(jià)格差異進(jìn)行短線操作，不太注重交易品種的后市方向。

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LTCM將金融市場歷史交易資料、已有的市場理論、學(xué)術(shù)研究報(bào)告和市場信息有機(jī)結(jié)合在一起，形成了一套較完整的電腦數(shù)學(xué)自動(dòng)投資模型。他們利用計(jì)算機(jī)處理大量歷史數(shù)據(jù)，通過連續(xù)而精密的計(jì)算得到兩個(gè)不同金融工具間的正常歷史價(jià)格差，然后結(jié)合市場信息分析它們之間的最新價(jià)格差。如果兩者出現(xiàn)偏差，并且該偏差正在放大，電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合，大舉套利；市場經(jīng)過一段時(shí)問調(diào)節(jié)后，放大的偏差會(huì)自動(dòng)恢復(fù)到正常軌跡上，此時(shí)電腦指令平倉離場，以獲取偏差的差值。

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一言以蔽之，LTCM就是“通過電腦精密計(jì)算，發(fā)現(xiàn)不正常的市場價(jià)格差，資金杠桿放大，入市圖利”的投資策略。此策略并不關(guān)心某一股票或債券的價(jià)格是升還是降，而是賭在相關(guān)股票或債券的價(jià)格是否向“常態(tài)”收斂上。

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1998年，金融危機(jī)降臨亞洲金融市場，LTCM根據(jù)其模型認(rèn)為：新興市場國家債券和美國政府債券之間利率相差過大，LTCM預(yù)測新興市場國家債券利率將逐漸恢復(fù)穩(wěn)定，二者之間差距會(huì)縮小。因此大量持有新興市場國家的債券，同時(shí)拋空美國國債。然而，同年8月，小概率事件發(fā)生了，由于國際石油價(jià)格下滑，俄羅斯國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不斷惡化，俄政府宣布盧布貶值，投資者紛紛從新興市場退出，轉(zhuǎn)而持有美國國債、德國國債等風(fēng)險(xiǎn)小、質(zhì)量高的債券品種。

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由于LTCM做錯(cuò)了方向，它到了破產(chǎn)的邊緣。從5月俄羅斯金融風(fēng)暴到9月間，短短的150多天，其資產(chǎn)凈值下降了90%，出現(xiàn)43億美元的巨額虧損，資本金僅余5億美元。9月23日，美聯(lián)儲(chǔ)出面組織安排，以美林、J?P?摩根為首的15家國際性金融機(jī)構(gòu)注資37. 25億美元購買了LTCM 90%的股權(quán)，共同接管了LTCM，從而避免了它倒閉的厄運(yùn)。

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簡評：

投資衍生品要注意控制風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)對于投資者來說更為重要。1998年初，LTCM擁有40多億美元的資本，但它通過借貸所持有的資產(chǎn)，包括債券、股票、外匯及期貨等，卻達(dá)到了1200多億美元。正是由于過高的杠桿比率使得LTCM在小概率事件面前損失慘重，幾近破產(chǎn)。

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股指期貨等金融衍生產(chǎn)品允許投資者運(yùn)用較高的杠桿比率，這增大了盈利的機(jī)會(huì)，但同時(shí)也蘊(yùn)含著較大的風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者在做期貨交易時(shí)不要過量操作。否則，一旦市場走勢與預(yù)期相反，就可能會(huì)帶來巨大的損失。特別是歷史數(shù)據(jù)和規(guī)律并不能等同于未來。歷史不會(huì)簡單地重復(fù)，基于歷史數(shù)據(jù)所總結(jié)出來的規(guī)律未必會(huì)一直適用。小概率事件的發(fā)生以及市場環(huán)境的變化可能會(huì)導(dǎo)致以前的規(guī)律失靈。我們在交易過程中永遠(yuǎn)要考慮到意外發(fā)生的可能性，謹(jǐn)慎面對市場新變化。轉(zhuǎn)自（中金所）