你相信光嗎？

 

9月24日，備受大齡小朋友喜歡的《迪迦奧特曼》突然在多個(gè)視頻平臺(tái)下架，3天后又重新上架，但已刪減部分內(nèi)容。

 

 

 

這不是第一個(gè)下架的動(dòng)畫片，曾經(jīng)的《喜羊羊與灰太狼》也是無數(shù)孩童心中的美好回憶，自05年上映后就以其幽默的風(fēng)格火遍國內(nèi)，迅速登頂國漫榜首。

 

但隨著影響力越來越大，以及“烤羊”事件的影響，這部動(dòng)畫片及其制作公司——廣東原創(chuàng)動(dòng)力逐漸落寞。

 

2013年，喜羊羊團(tuán)隊(duì)被奧飛娛樂（002292.SZ）收購，此外奧飛娛樂還擁有“超級(jí)飛俠”“巴啦啦小魔仙”“機(jī)靈寵物車”“鎮(zhèn)魂街”等IP。

 

以IP為核心，還可以打造出動(dòng)漫、玩具、游戲等業(yè)態(tài)，例如現(xiàn)在流行的盲盒、主題樂園，都是未來潛力巨大的細(xì)分市場。

 

然而擁有這么多IP經(jīng)典和業(yè)務(wù)板塊不是一朝一夕能完成的事，奧飛娛樂自2009年上市以來頻繁并購，完成的并購交易多達(dá)18起。

 

執(zhí)著于依靠買買買來擴(kuò)張規(guī)模的道路，能否躺贏呢？

1、過山車般的業(yè)績

 

2021年中報(bào)，奧飛娛樂實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入13.18億元，同比增長21.10%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤517.84萬元，同比增長110.37%。

 

其中收入占比最大的是玩具銷售類，達(dá)到40%以上，其次是嬰童用品占比接近38%。

 

由于市場消費(fèi)需求回暖，玩具銷量走高，貢獻(xiàn)的營收增多，相應(yīng)地營業(yè)成本也隨之走高。

 

 

雖然業(yè)績比上年同期增幅較大，實(shí)際上所有產(chǎn)品綜合毛利率無法和2019年以前相提并論，凈利率更是僅有1%，低到塵埃里。

 

 

 

回顧奧飛娛樂的過去，近5年業(yè)績頻頻跳水，是什么導(dǎo)致了巨額虧損？

 

主要原因是那“靈活”減值的商譽(yù)。

 

 

 

2、頻繁并購后一地雞毛

 

2013年子公司奧飛動(dòng)漫文化（香港）公司以6.342億港幣收購意馬國際之全資子公司資訊港管理有限公司100%股權(quán)，產(chǎn)生4.57億人民幣的商譽(yù)，憑借此次交易獲得資訊港的授權(quán)業(yè)務(wù)、動(dòng)畫形象商標(biāo)及版權(quán)管理。

 

同年，支付0.36億獲得廣東原創(chuàng)動(dòng)力100%股權(quán)，產(chǎn)生商譽(yù)0.03億。

 

2014年奧飛娛樂以3.25億和3.67億的價(jià)格收購上海方寸和北京愛樂游，進(jìn)軍網(wǎng)絡(luò)游戲領(lǐng)域。

 

后來出手越來越豪放，2016年花費(fèi)近20億收購北京四月星空（“有妖氣原創(chuàng)漫畫平臺(tái)”的母公司）、北美領(lǐng)先嬰童出行品牌Baby Trend、東莞金旺兒童用品等公司，進(jìn)軍動(dòng)漫影視制作和嬰童產(chǎn)品領(lǐng)域。

 

以上多次大規(guī)模的收購交易耗資37億左右，產(chǎn)生的商譽(yù)接近28億，粗略估算一下，被收購企業(yè)的平均凈資產(chǎn)溢價(jià)率超過300%。

 

 

 

超高的溢價(jià)率意味著奧飛娛樂非?？春帽皇召徆疚磥淼脑鲩L潛力，然而財(cái)報(bào)中均未披露被收購方的業(yè)績承諾，只對(duì)Baby Trend的業(yè)績承諾和實(shí)際完成情況單獨(dú)做出過公告。

 

其他大多數(shù)公司很可能沒有做出承諾，就獲得了豐厚的股權(quán)出讓金。

 

雖然業(yè)績承諾和并購交易不是綁定的，但是收購方支付了超高的合并成本，卻沒有得到一定的利潤保障，難免有利益輸送嫌疑。

 

僅僅3年之后，收購的廣州葉游戲、壹沙傳媒等四家公司就全額計(jì)提商譽(yù)減值0.52億。

 

這還只是冰山一角，更大的爆雷發(fā)生在2018年和2020年。

 

為什么會(huì)在這兩年發(fā)生，是迫于無奈還是故意呢？

 

我們可以從公司業(yè)績的變化中找到一些答案。

 

這兩年?duì)I收同比下降22%和13%，是奧飛娛樂上市以來營收下降幅度最大的兩年，可以預(yù)見年末大概率是虧損的，正好可以用來消化前期并購形成的29億商譽(yù)。

 

2018年玩具業(yè)務(wù)和嬰童產(chǎn)品銷售遠(yuǎn)不及預(yù)期，以公告的Baby Trend實(shí)際盈利與承諾盈利差異報(bào)告為例，協(xié)議規(guī)定其從2016至2018年的扣非稅前利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流凈流量累計(jì)不得低于2700萬美元，然而實(shí)際經(jīng)營現(xiàn)金流未達(dá)標(biāo)，甚至少的可憐。

 

 

 

北京愛樂游、上海方寸、四月星空等公司的境遇也同樣慘淡，七家公司共計(jì)提商譽(yù)減值9.44億。

 

2020年由于不可抗因素，線下商場和主題樂園受到巨大沖擊，除了嬰童產(chǎn)品收入保持增長以外，其他產(chǎn)品線收入全面下滑。截止年底，前期收購的上海方寸、愛樂游等八家公司的商譽(yù)全部計(jì)提減值，短暫的繁華后只剩下一地雞毛。

 

巨額商譽(yù)減值導(dǎo)致這兩年的歸母凈利潤分別虧損16億和4.5億，衡量企業(yè)真實(shí)盈利能力的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)一度降為-37%和-12%，足以說明奧飛娛樂的“洗大澡”功力著實(shí)強(qiáng)悍。

 

目前商譽(yù)賬面價(jià)值還有18.48億，面對(duì)尚存的高額商譽(yù)，未來也許年報(bào)中管理層向市場和股東的致歉聲明會(huì)再次出現(xiàn)。

 

 

 

3、存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

 

除了商譽(yù)減值以外，存貨跌價(jià)損失也是拖垮凈利潤的一大因素。

 

2016年由于大規(guī)模的并購活動(dòng)，納入合并報(bào)表范圍的存貨接近12億，達(dá)到近10年最高點(diǎn)，然而存貨跌價(jià)損失只計(jì)提了1001萬元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及2018年的計(jì)提比例。

 

 

 

2018年存貨賬面余額降至9.68億，卻計(jì)提了1.22億跌價(jià)損失，計(jì)提比例達(dá)到13%。

 

在接下來的幾年內(nèi)，存貨余額變動(dòng)不大，計(jì)提比例在4%左右徘徊，由此可見，奧飛娛樂計(jì)提存貨跌價(jià)損失充滿了隨意性，并且年報(bào)中未詳細(xì)解釋。

 

以上兩種資產(chǎn)減值損失的計(jì)提充滿不確定性與隨意性，導(dǎo)致公司的凈利潤波動(dòng)極大。

 

此外，還有其他權(quán)益工具投資的公允價(jià)值變動(dòng)的損失，公司投資了一些動(dòng)畫、科技、文化傳播類的股權(quán)，導(dǎo)致計(jì)提1.42億減值，同時(shí)公允價(jià)值減少損失2.5億。

 

對(duì)于不明真相的中小投資者來說，處處是雷，防不勝防，傷害性極大。

 

4、總結(jié)

 

上市十多年，奧飛娛樂兩次商譽(yù)“洗大澡”基本虧完了過去積累的利潤。瘋狂的并購模式，涉及多個(gè)熱門風(fēng)口，股價(jià)一度飛漲到每股54元，對(duì)比現(xiàn)在的價(jià)格，已跌去90%。

 

因?yàn)椴①徶Ц洞罅楷F(xiàn)金、并購后業(yè)績不及預(yù)期等情況，公司資金鏈面臨巨大困難。

 

2016年，實(shí)控人蔡?hào)|青及其一致行動(dòng)人減持6000萬股，套現(xiàn)近20億。

 

表面上公告，稱無息借給上市公司，來保障運(yùn)營資金需求，但實(shí)際上是公司和大股東雙雙資金周轉(zhuǎn)不靈，存在著巨大的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。很有可能通過各種并購，再將資金周轉(zhuǎn)出上市公司體系之外。

 

2018年實(shí)控人的家屬繼續(xù)減持2700萬股，套現(xiàn)2億。

 

去年以來，大股東又開啟了新一輪減持。

 

結(jié)合目前的情況來看，下半年奧飛娛樂要實(shí)現(xiàn)盈利的難度比較大，反倒是商譽(yù)持續(xù)暴雷的風(fēng)險(xiǎn)更大。