文：權(quán)衡財經(jīng)iqhcj研究員 王心怡

編：許輝

企業(yè)經(jīng)營的主業(yè)，往往隨著市場的變化，也會適當(dāng)?shù)霓D(zhuǎn)移，如成立二十多年的一家企業(yè)，其業(yè)務(wù)先后經(jīng)歷了管道業(yè)務(wù)發(fā)展階段、軍品業(yè)務(wù)拓展階段、軍品業(yè)務(wù)主導(dǎo)階段，進(jìn)入大型低成本無人機(jī)、多種型號無人艇和傾轉(zhuǎn)旋翼機(jī)的研制。

5月22號新受理的江蘇新?lián)P新材料股份有限公司（簡稱：新?lián)P股份）擬沖科上市，保薦機(jī)構(gòu)為國金證券。本次發(fā)行股票數(shù)量不超過1,815萬股，發(fā)行數(shù)量占公司發(fā)行后總股本的比例不低于25.00%。擬投入募集資金9.5億元，用于飛機(jī)機(jī)體結(jié)構(gòu)及相關(guān)部件生產(chǎn)線建設(shè)項目、天線罩及相關(guān)功能性復(fù)合材料生產(chǎn)線建設(shè)項目、導(dǎo)彈核心復(fù)合材料結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)線建設(shè)項目、研發(fā)中心建設(shè)項目和補(bǔ)充流動資金。

新?lián)P股份由李氏家族控股近半，子公司多虧損；毛利率連續(xù)下滑，航天產(chǎn)品營收降幅達(dá)47.54%，經(jīng)營現(xiàn)金流失；前五大客戶貢獻(xiàn)營收超9成，應(yīng)收存貨高企，新增供應(yīng)商質(zhì)量堪憂；新增固投折舊大，產(chǎn)能利用率較低，研發(fā)費(fèi)用率下滑。

李氏家族控股近半，子公司多虧損

新?lián)P股份前身揚(yáng)州新?lián)P科技發(fā)展產(chǎn)業(yè)有限公司，曾用名為揚(yáng)州新?lián)P電力器材有限公司，2004年5月更名為揚(yáng)州新?lián)P科技發(fā)展產(chǎn)業(yè)有限公司。本次公開發(fā)行前，湖北寶利鑫、盧樹軍、楊利華、溫合創(chuàng)業(yè)、康華、藍(lán)源創(chuàng)新、楚商投資、李樹鋒分別直接持有公司2.39%、0.88%、0.88%、0.65%、0.34%、0.17%、0.15%、0.01%的股份。2015年9月還持有公司16.80%的寧波華慈藍(lán)海創(chuàng)業(yè)投資有限公司，已于2021年6月30日注銷。楊利華系盧波的配偶、盧樹軍系盧波的父親，盧波系湖北寶利鑫執(zhí)行事務(wù)合伙人華慈藍(lán)海的實際控制人。

2002年6月4日，自然人聶世英（實際控制人李俊、李林之母親）、李俊、李林簽署了《組建公司協(xié)議書》，約定共同出資設(shè)立新?lián)P電力，注冊資本為100萬元，其中聶世英以貨幣方式出資50萬元，持股50.00%；李俊以貨幣方式出資25萬元，持股25.00%；李林以貨幣方式出資25萬元，持股25.00%。

截至招股說明書簽署日，李俊直接持有公司股份1,307.63萬股，占公司股本總額的24.03%，通過新?lián)P鼎輝、新?lián)P航新、新?lián)P瑞泰分別間接控制公司股份70萬股、65萬股、65萬股，分別占公司股本總額的1.29%、1.19%、1.19%；李林直接持有公司股份1,053.42萬股，占公司股本總額的19.36%。李俊與李林系兄弟關(guān)系，李俊之子李邦旭、李林之子李邦耀分別直接持有公司股份49.19萬股，分別占公司股本總額0.90%。李俊與李林直接、間接合計可支配公司2,659.42萬股股份的表決權(quán)，占公司股本總額的48.87%，且報告期內(nèi)李俊擔(dān)任公司董事長、總經(jīng)理，李林擔(dān)任公司副董事長、副總經(jīng)理，因此，李俊、李林為公司共同控股股東、實際控制人。2022年12月，四人簽訂《一致行動協(xié)議》，各方同意以李俊的意見為準(zhǔn)。

2022年2月25日，公司將注冊資本增加至5,442.29萬元。本次新增股本352.48萬股，增資價格為68.77元/股，分別由合肥興邦、太鋼投資、青島航財、國發(fā)航空、蔡志明、楊微按照簽訂的增資協(xié)議認(rèn)購。截至招股說明書簽署日，新楊股份國有股東慈溪工信、太鋼投資、萬聯(lián)廣生、廈門火炬持股比例合計為4.63%。

截至招股說明書簽署日，公司共有9家全資子公司和3家控股子公司，公司持有江蘇航宇、哈迪特、揚(yáng)州海翔、湖北新?lián)P、星航科技、貴州航新、四川航源、揚(yáng)州星際、阿聯(lián)酋子公司100%的股權(quán)；持有江蘇海翔51.72%的股權(quán)、持有浙江星航51%的股權(quán)、持有揚(yáng)州航豐51%的股權(quán)。浙江星航于2019年底開始知悉產(chǎn)業(yè)政策發(fā)生變化，業(yè)務(wù)處于實際暫停狀態(tài)，未達(dá)項目預(yù)計進(jìn)度或預(yù)計業(yè)績。

2022年后，公司注銷了4家子公司：揚(yáng)州星航、揚(yáng)州空天、江蘇航泉和揚(yáng)州航通。截至2022年12月31日，江蘇航宇凈利潤為-269.81萬元，哈迪特凈利潤為-153.59萬元，貴州航新凈利潤為-545.01萬元，其余多為未實際經(jīng)營。哈迪特曾在2015年存在一項批建不符的情況。

此外，公司擁有沙特及伊拉克2家分公司。因沙特分公司延遲申報2020年度企業(yè)所得稅，沙特稅務(wù)系統(tǒng)對沙特分公司處以合計8.01萬里亞爾罰款。

毛利率連續(xù)下滑，航天產(chǎn)品營收降幅達(dá)47.54%，經(jīng)營現(xiàn)金流失

新?lián)P股份致力于航空、航天、電子、船舶等領(lǐng)域軍事裝備部件和系統(tǒng)的研發(fā)、設(shè)計、制造和銷售，主要為大型載人特種飛機(jī)、大型固定翼無人機(jī)、戰(zhàn)斗機(jī)、導(dǎo)彈、固體燃料運(yùn)載火箭、雷達(dá)、無人艇等裝備提供關(guān)鍵部件配套和系統(tǒng)集成。此外，公司還從事油田開采領(lǐng)域環(huán)氧玻璃鋼管道的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)服務(wù)。

2020年-2022年，新?lián)P股份營業(yè)收入分別為2.912億元、5.388億元和6.604億元，2021年和2022年營收增幅分別為85.03%和22.57%；各期凈利潤分別為958.20萬元、5400.01萬元和6380.34萬元。報告期各期末，公司遞延收益余額分別為3,241.67萬元、5,021.62萬元和6,505.21萬元，均為公司取得的政府補(bǔ)助。報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-9,786.02萬元、7,040.69萬元和-1.395億元。

截至2022年末，公司歷年執(zhí)行暫定價的產(chǎn)品累計確認(rèn)收入4.600億元，且均未取得審價批復(fù)。若公司產(chǎn)品暫定價格與審價調(diào)整后的價格存在較大差異，則可能導(dǎo)致公司未來最終定價當(dāng)期營業(yè)收入及利潤水平發(fā)生較大波動。

報告期內(nèi)，新?lián)P股份的營收主要來自航空航天業(yè)務(wù)與油氣管道業(yè)務(wù)板塊。其中，航空產(chǎn)品2020年-2022年收入分別為6521.44萬元、1.963億元和3.736億元，占比分別為22.40%、36.52%和56.60%，收入增長占比上升；航天產(chǎn)品收入分別為1.022億元、1.135億元和5953.75萬元，2022年收入下滑47.54%，占比降至9.02%。主要是由于2022年度某型導(dǎo)彈筒體因訂單減少。

報告期內(nèi)，公司環(huán)氧玻璃鋼管道業(yè)務(wù)收入主要集中于中東地區(qū)，境外收入金額分別為9,609.23萬元、1.837億元和2.051億元，境外收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別達(dá)到33.01%、34.17%和31.06%，占比較高。

報告期內(nèi)，航空產(chǎn)品對主營業(yè)務(wù)毛利率的貢獻(xiàn)呈逐年上升趨勢，主要是由于報告期內(nèi)公司航空產(chǎn)品收入占比持續(xù)增加；航天產(chǎn)品和油田管道業(yè)務(wù)對主營業(yè)務(wù)毛利率的貢獻(xiàn)逐年下降，主要是由于報告期內(nèi)上述業(yè)務(wù)收入占比有所下降；電子及船舶產(chǎn)品對主營業(yè)務(wù)毛利率的貢獻(xiàn)較小，主要是由于其收入占比較低。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為46.60%、41.12%和33.93%，毛利率連續(xù)下滑。其中，公司航空產(chǎn)品毛利率分別為32.43%、34.36%和33.28%，公司航天產(chǎn)品毛利率分別為64.76%、69.62%和48.53%。

2022年，公司航天產(chǎn)品的毛利率較2021年下降21.09%，主要是由于：一方面，受訂單量減少影響，2022年度某型導(dǎo)彈筒體的收入金額以及其占航天產(chǎn)品的比重均顯著下降，而該產(chǎn)品毛利率高于其他航天產(chǎn)品的平均水平，收入占比的下降導(dǎo)致航天產(chǎn)品整體毛利率有所下降。另一方面，2022年某型發(fā)動機(jī)殼體因尚處于研制階段，生產(chǎn)成本較高，從而導(dǎo)致該產(chǎn)品當(dāng)年的毛利率為負(fù)，拉低了該年度航天產(chǎn)品的整體毛利率水平。

公司選取佳力奇、航天環(huán)宇、廣聯(lián)航空、中航高科、中無人機(jī)等5家公司作為同行業(yè)可比公司，2022年公司毛利率低于可比同行均值8.46個百分點(diǎn)。

與國內(nèi)的各大軍工集團(tuán)相比，新?lián)P股份整體資產(chǎn)規(guī)模較小、生產(chǎn)能力有限，整合承接大型項目的能力仍需提高。2022年度，中航高科的營業(yè)收入為44.461億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為7.653億元；中無人機(jī)的營業(yè)收入為27.731億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為3.701億元；佳力奇的營業(yè)收入為5.918億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為1.503億元；廣聯(lián)航空的營業(yè)收入為6.636億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為1.499億元；航天環(huán)宇的營業(yè)收入為4.014億元，歸屬于母公司股東的凈利潤為1.226億元。

前五大客戶貢獻(xiàn)營收超9成，應(yīng)收存貨高企，新增供應(yīng)商質(zhì)量堪憂

我國軍事裝備的研制和生產(chǎn)多由國有軍工集團(tuán)下屬企業(yè)及科研院所作為總體單位牽頭開展，受此影響，國內(nèi)軍工企業(yè)普遍具有客戶集中度較高的特點(diǎn)。公司軍工產(chǎn)品客戶主要為航空工業(yè)、航天科工、中國電科、中國航發(fā)、中國船舶等主要軍工集團(tuán)下屬企業(yè)及科研院所。公司油田開采領(lǐng)域的產(chǎn)品主要是玻璃鋼管道，下游主要客戶為大型石油集團(tuán)，其中，來自中石油下屬企業(yè)的收入占比較高。

最近三年，以同一控制下合并口徑計算，公司向前五名客戶的合計收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為98.38%、94.42%及91.93%。公司客戶集中度較高。

報告期各期末，新?lián)P股份應(yīng)收賬款賬面價值分別為1.264億元、2.21億元和3.2億元，公司賬齡1年以上的應(yīng)收賬款占比分別為17.87%、24.82%和31.66%，若未來公司主要客戶受其下游客戶的回款進(jìn)度或其自身資金安排影響推遲付款進(jìn)度，或者因軍方審價調(diào)減導(dǎo)致無法收回預(yù)期金額的貨款，將給公司帶來資金周轉(zhuǎn)風(fēng)險及資產(chǎn)減值風(fēng)險。

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款余額分別為1.371億元、2.396億元和3.487億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為47.07%、44.46%和52.79%。截至2020年末-2022年末，新?lián)P股份已計提的壞賬準(zhǔn)備分別為1,069.99萬元、1,863.43萬元和2,862.71萬元。截至2023年3月31日，期后回款金額為8,653.91萬元，回款比例為24.82%。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為2.452億元、29,999.30萬元和2.758億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為41.19%、33.80%和28.00%，公司存貨余額較大且占流動資產(chǎn)的比例較高。

2021 年，公司前五名供應(yīng)商中新增江西金科力航空工藝裝備有限公司和邢臺金牛玻纖有限責(zé)任公司，前者成立于2018年2月2日，成立迄今參保人數(shù)為0人，后者受到行政處罰不斷，可謂處罰專業(yè)戶。邢臺市生態(tài)環(huán)境局于2021年7月29 日對邢臺金牛玻纖進(jìn)行了調(diào)查，發(fā)現(xiàn)邢臺金牛玻纖實施了以下環(huán)境違法行為:公司污水處理站安裝了異味惡奧治理設(shè)施，但惡奧異味治理設(shè)施中的水噴淋單元的噴頭堵塞，導(dǎo)致噴頭不能流暢噴水，致使惡奧異味凈化裝置不能發(fā)揮應(yīng)有的效果。

2022 年新楊股份新增供應(yīng)商北京空天英特新材料科技有限公司，該公司主要向公司提供某型預(yù)浸料的加工，由于某型導(dǎo)彈發(fā)射筒項目于 當(dāng)年取得批產(chǎn)訂單，為生產(chǎn)該產(chǎn)品，北京空天英特成為第二大供應(yīng)商。其成立日期為2020年6月15日，實繳為0萬元，2020年和2021年參保人數(shù)分別為0人和1人。

新增固投折舊大，產(chǎn)能利用率較低，研發(fā)費(fèi)用率下滑

報告期內(nèi)，新?lián)P股份持續(xù)加大對廠房和設(shè)備的投入，導(dǎo)致公司固定資產(chǎn)規(guī)?？焖僭黾?。報告期各期末，公司固定資產(chǎn)賬面價值分別為9,273.70萬元、1.174億元和1.969億元，各報告期末固定資產(chǎn)折舊金額分別為4,369.89萬元、5,328.20萬元和6,773.31萬元。未來隨著公司募集資金投資項目的實施及報告期末的在建工程逐漸轉(zhuǎn)固，公司固定資產(chǎn)折舊金額將繼續(xù)增加。

公司計劃投資2.046億元實施飛機(jī)機(jī)體結(jié)構(gòu)及相關(guān)部件生產(chǎn)線建設(shè)項目，建設(shè)投資1.694億元，鋪底流動資金3522.29萬元；投資9,569.96萬元實施天線罩及相關(guān)功能性復(fù)合材料生產(chǎn)線建設(shè)項目，建設(shè)投資9130.56萬元，鋪底流動資金439.40萬元；計劃投資2.646億元實施導(dǎo)彈核心復(fù)合材料結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)線建設(shè)項目，建設(shè)投資2.591億元，鋪底流動資金555.13萬元。

公司航空、航天、電子及船舶產(chǎn)品均為定制化產(chǎn)品，具有小批量、多品種 的特點(diǎn)，公司選取熱壓罐設(shè)備的理論使用時間和實際使用時間的比例作為衡量公司產(chǎn)能利用率基礎(chǔ)。報告期內(nèi)，公司該類產(chǎn)品熱壓罐加工業(yè)務(wù)的產(chǎn)能利用率有所爬升，從64.61%、79.76%到90.52%仍未飽和。

公司玻璃鋼管道產(chǎn)品主要為定制化產(chǎn)品，不同產(chǎn)品在壁厚、尺寸等規(guī)格上 有一定差異，難以按照標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品直接統(tǒng)計產(chǎn)能情況。公司油田管道產(chǎn)品主要 采用纏繞成型工藝，從生產(chǎn)流程和核心設(shè)備分析，相關(guān)產(chǎn)能主要受到纏繞設(shè)備 的最大產(chǎn)能的限制。因此，公司選取纏繞工序后的半成品重量作為衡量公司產(chǎn) 能和利用率。報告期其產(chǎn)能利用率分別為28.08%、29.05%和66.06%，產(chǎn)能利用率在2022年有所提升，但仍在較低位。

公司計劃投資2.634億元實施研發(fā)中心建設(shè)項目，圍繞傾轉(zhuǎn)旋翼機(jī)、無人機(jī)、無人艇等裝備總體建立研發(fā)平臺，此外公司擬將本次募集資金中的1.8億元用于補(bǔ)充流動資金。

報告期內(nèi)，新?lián)P股份流動比率、速動比率總體低于同行業(yè)可比上市公司的平均值，資產(chǎn)負(fù)債率高于同行業(yè)上市公司平均值，2020年甚至接近可比同行的兩倍。

報告期內(nèi)，新?lián)P股份研發(fā)費(fèi)用金額分別6,333.13萬元、5,257.18萬元和5,432.78萬元，占營業(yè)收入的比重分別為21.75%、9.76%和8.23%，占比下滑。

報告期內(nèi)，新?lián)P股份勞務(wù)派遣人數(shù)存在超過用工總數(shù)10%的情況，2021年勞務(wù)派遣人數(shù)占用工總數(shù)比例為11.48%。報告期內(nèi)，公司外協(xié)加工金額分別為2,803.74萬元、3,581.63萬元及3,567.34萬元，外協(xié)加工金額占營業(yè)成本的比例分別為18.03%、11.31%和8.17%。