編輯整理：Krypital Group

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10月28日下午，Krypital Group發(fā)起《熊市VC的投資邏輯&近期優(yōu)質(zhì)標(biāo)的分享》主題Space，邀請到來自ArkStream Capital Partner?·?Warren Fang、Cipholio Ventures Investor?·?Jonas 、Huobi Ventures Investment Analyst?·?Rachel 、CatcherVC Researcher?·?Loners Liu與Krypital Group Researcher?·? Asher作為嘉賓對熊市之中VC的投資邏輯和看好賽道進(jìn)行探討，各位VC代表對于普通投資者也做出了建議。

No.1_

Kara:?各位嘉賓們在一級市場都有著豐富的經(jīng)驗(yàn),雖然當(dāng)前整體行情不給力，但各大機(jī)構(gòu)在一級市場的布局是從未停止的。各位嘉賓感覺相對于牛市而言，面對當(dāng)前熊市我們的投資邏輯有哪些變化和調(diào)整？

Asher：今年的投資會比去年要更謹(jǐn)慎，但關(guān)注點(diǎn)還是比較多的。DeFi我們一直在看，最近有關(guān)注到一些在增加資本利用效率的協(xié)議，還有做非足額抵押借貸的項(xiàng)目都比較有意思。不過最近討論最多的還是基礎(chǔ)設(shè)施，L2以及一些新興L1公鏈。

Rachel：在熊市我們會更關(guān)注這種宏觀變化，尤其是宏觀經(jīng)濟(jì)周期的拐點(diǎn)以及它和Crypto市場的關(guān)聯(lián)性，從而去判斷這一輪周期的位置，什么時候出手什么類型的項(xiàng)目。Crypto市場現(xiàn)在的趨勢可能更多會回歸到關(guān)注一些更長期的投資，比如說技術(shù)層面的競爭，現(xiàn)在一些ZK、layer1模塊化等等這些熱點(diǎn)，其實(shí)是在估值上有了非常明顯的體現(xiàn)，在應(yīng)用層上更看重web3破圈的效果。但目前還是處于一個比較緊縮的階段，這種爆發(fā)式的增長和新的應(yīng)用范式應(yīng)該還會需要更長的時間去等待。另外可能是熊市加速進(jìn)程的影響，今年還是有一些在政策方面的變化，比如說關(guān)于監(jiān)管的落地，像穩(wěn)定幣的監(jiān)管對于地方的影響，新的監(jiān)管政策到底會不會衍生出新的賽道等，這都是我們目前在看在思考的東西。

Jonas:??當(dāng)前基礎(chǔ)設(shè)施這塊無論是新的項(xiàng)目，layer1項(xiàng)目等在一級市場都有了一個很高的估值，在當(dāng)下的二級市場可能會很難去承接和消化一個動則上億甚至到幾十億估值的項(xiàng)目。所以基礎(chǔ)設(shè)施這塊我們會更關(guān)注一些偏中間件的解決方案和數(shù)據(jù)可用性的解決方案，甚至說預(yù)言機(jī)或是數(shù)據(jù)檢索的提供商。關(guān)于應(yīng)用層上大家應(yīng)該更想看到的是web2用戶的加入，只是在這個周期內(nèi)財富效應(yīng)很難帶動，甚至在短期1-2年內(nèi)也很難有一個很大的改善。所以我認(rèn)為未來無論是Gamefi、DeFi、socialfi在玩法和模型上有創(chuàng)新，同時又有大的DAU用戶進(jìn)入的項(xiàng)目，可能是未來爆點(diǎn)所在。

Loners:??我感受的可能不是（投資）邏輯的變化，更多的是市場周期性的變化。像21年因?yàn)椴粩喾潘畬?dǎo)致整個（項(xiàng)目）估值和情緒化很高，當(dāng)時創(chuàng)業(yè)者有一個idea是很容易得到投資跟關(guān)注的。而留給投資人去思考和決策的周期時間是相對比較短的。在行情好的時候，大家會想盡快的得到更好的市場效果，這個時候大家對于新的東西會沒這么敢嘗試，反而會去投市場上比較有熱度的，能夠有預(yù)期的。這在投資人的經(jīng)歷里并不是一個特別好的鍛煉個人能力的階段，有可能這些回報更多的是市場帶來的。到了現(xiàn)在這個階段反而是投資人一個比較好的緩沖窗口去對項(xiàng)目做更詳細(xì)的盡職調(diào)查，比如說你做一個中間件，你是服務(wù)一些新應(yīng)用開發(fā)，還是優(yōu)化現(xiàn)有的一些應(yīng)用場景，還是做一些集成的SDK API，還是說做一些數(shù)據(jù)或是說智能業(yè)務(wù)自動化的一些業(yè)務(wù)，你可以對這些業(yè)務(wù)和創(chuàng)始人做一些更深入的溝通。這其實(shí)是投資人去理解不同方向和賽道很好的時間窗口，在牛市的時候大家會更在意一些更加能帶來影響力和關(guān)注的東西，對于業(yè)務(wù)本身的關(guān)注會相對缺失。我覺得這是在不同的行情情況下，機(jī)構(gòu)從業(yè)者投資的現(xiàn)象。我們在關(guān)注的其實(shí)始終就是兩個大點(diǎn)，怎么讓更多的人進(jìn)入到這個行業(yè)，以及怎么去給開發(fā)者提供更好的工具，他們創(chuàng)造更好的應(yīng)用才能去承載更多的用戶。第一個是底層的一些公鏈平臺，第二個是開發(fā)者相關(guān)的，我們一直圍繞著兩個大的方向去做投資。

No.2_

Kara:?能從大家的分享中感受到每個機(jī)構(gòu)投資風(fēng)格和側(cè)重點(diǎn)的差異。剛剛大家也提到了非常多的賽道，大家認(rèn)為哪個賽道是接下來比較有爆發(fā)力的？

Warren:??底層公鏈的故事一直在講，只要以太坊還是第一的位置，超越以太坊的故事就能一直講下去，與之對應(yīng)的可能是以太坊上面的layer2以及ZK這一塊。當(dāng)然大家比較寄予厚望的ZK EVM雖然還沒上線，有幾個項(xiàng)目應(yīng)該快上了，上了之后效果怎么樣這個是大家比較期待的。像cosmos為首的這樣一些多鏈互操作協(xié)議一直在提出新的方案，包括像之前被黑無數(shù)次的跨鏈橋，大家都很關(guān)注。目前我們看應(yīng)用層的時間和相應(yīng)的精力會多一些。主要幾個方向，一個是NFT的流動性解決方案，我們在尋找一些突破式創(chuàng)新的原生方案。我們會去看很多這種黑客松，或者說一些新的團(tuán)隊(duì)提的一些新的方案。然后是社交和DID，我們比較看好的方向是以SBT為主的，我們認(rèn)為他最終想要實(shí)現(xiàn)的核心還是去中心化社會。相對于把鏈下的身份映射到鏈上的去中心化身份的解決方案來說的話，我們更認(rèn)同的是那種純粹的鏈上原生身份，你能夠通過相互之間的社交去形成社交網(wǎng)絡(luò)，再通過網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)來反饋出你的鏈上身份的這樣的一個行為，目前sbt有這樣的一個途徑可以去解決，最終可能實(shí)現(xiàn)的是我在web3上面有一個身份，然后這個身份能夠定義我的所有行為。但是他可能跟我在鏈下的身份是有所沖突的，我可能會有多個身份?？梢园盐宜墟溕系男袨槟軌騾R聚到一起，這是非常值得去探索的。最近我們看到賬戶抽象這一塊的話題和一些新的解決方案。還有開發(fā)者提的比較多的mev，包括元宇宙這一塊。像Gamefi或者元宇宙做這一塊的話，我們很難判斷它最終的產(chǎn)品方向，所以現(xiàn)在可能看到更多的就是這種開發(fā)者工具，或者說去建造游戲的底層基礎(chǔ)設(shè)施的項(xiàng)目。

·??延展提問Loners : 目前鏈上的整個數(shù)據(jù)維度或場景都比較少，原因是鏈上能夠反應(yīng)的用戶信息很少，要么是你持有什么樣的資產(chǎn)或是跟那些協(xié)議進(jìn)行過交互，參與過什么樣的治理，這樣用戶的維度很單一，為什么想要把鏈下東西往上搬是因?yàn)殒溝掠兄S富的場景去可以打更多的tag, 這些數(shù)據(jù)可能并不能說我們就是在社交層面？

Warren:??現(xiàn)在鏈上的數(shù)據(jù)都依賴于主動的信息索取，或依賴于用戶自己去做交互，整個過程對于用戶來說非常繁瑣。如果沒有利益驅(qū)動用戶不愿意去做這個事情，所以我們認(rèn)為這可能是阻礙用戶提供鏈上數(shù)據(jù)，去進(jìn)行更多身份行為認(rèn)證的原因。換個方向思考，如果我們要把鏈下的身份放到鏈上來，拋開物理層造假等問題，為什么從2017年到現(xiàn)在我們看到的應(yīng)用層項(xiàng)目只有crypto原生的爆發(fā)了，在原來大家講數(shù)據(jù)上鏈，例如發(fā)票、物聯(lián)網(wǎng)即使在技術(shù)端能夠去實(shí)現(xiàn)，在具體實(shí)施落地時也會出現(xiàn)各種各樣的漏洞或問題。我認(rèn)為鏈下到鏈上的事情還需要長達(dá)數(shù)年的探索和研究?，F(xiàn)在大家會用到的政府背書或中心化機(jī)構(gòu)的背書這個行為，違背了去中心化的思想。但鏈上原生能夠很好的去證明某個事情或是做到用戶行為的可驗(yàn)證且真實(shí)有效的。對于鏈上數(shù)據(jù)量太小這個事情，我們認(rèn)為很多的鏈上行為目前還沒有被挖掘出來，我們通過鏈上行為被解析之后，然后賦予玩家和用戶定義（的構(gòu)想）還沒有被實(shí)現(xiàn)。首先需要有足夠多的（用戶行為）標(biāo)簽，然后把他們?nèi)糠诺芥溕希拍苤饾u的形成對一個人或身份的定義。當(dāng)標(biāo)簽、數(shù)據(jù)量足夠多的時候，能夠形成一個數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)從而實(shí)現(xiàn)一個大的數(shù)據(jù)集體。現(xiàn)有的鏈下到鏈上的解決方案可能不太有效，或很難在短期之內(nèi)有一個大的突破，但是面上原生的這種身份解決方案我們是比較看好的，然后它可能是在數(shù)據(jù)進(jìn)一步爆發(fā)之后有一個比較大的潛力的。

Rachel:??最近感覺討論比較多的是Bogota的會，在會上提到比較多的是ZK、MEV和賬戶抽象這些。對我個人來說我覺得比較有意思，他在會上有展示一個游戲引擎，然后用這個引擎開發(fā)了兩個游戲，Gamefi在web3也一直鼓吹，但似乎并沒有一個比較明確的定義把它和現(xiàn)在能夠看到的這些游戲去做一個區(qū)分。比如說到底哪些數(shù)據(jù)去上鏈的，是玩家的部分?jǐn)?shù)據(jù)上鏈還是它的整個的操作行為也是在鏈上，或者說這個游戲的邏輯就是寫在鏈上，這都是沒有就被定義好的。其實(shí)能夠看到在過去的一年里，Gamefi的基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展的相對快了一些，伴隨著這種游戲基礎(chǔ)設(shè)施的進(jìn)展，未來對于這種長期鏈上游戲的設(shè)想以及實(shí)現(xiàn)可以提上日程。比如說如果是全部邏輯寫在鏈上的話，它可能是一種對于實(shí)時計(jì)算要求不是那么高的類型，結(jié)構(gòu)空間比較簡潔，而且它的機(jī)制之間或許是可以組合的，也可能是一些鏈與鏈之間的關(guān)系。理論上這些應(yīng)用也是可以開放拓展，比如說你想用游戲內(nèi)的資產(chǎn)去應(yīng)用到其他的游戲，那么你就添加一個新的模塊去做一個直接的開發(fā)，那么這些其實(shí)反過來也對一些基礎(chǔ)設(shè)施的安全和存儲都提出了一些比較高的要求。

·?延展提問Asher: 如果說純粹的web3游戲跟傳統(tǒng)的游戲，對于用戶玩家而言，他們最直接的受益或是說最直接的感知是哪些？

Rachel:?我覺得對于玩家的體感來說其實(shí)是很不明顯的，因?yàn)榈降讛?shù)據(jù)存不存在鏈上，他基本上是感知不到的?？赡軐τ谕婕易钪庇^的感受就是在一些游戲玩法和游戲類型上的創(chuàng)新，以及說游戲資產(chǎn)之間可以互相聯(lián)通的這樣一個新的東西。

Loners:?關(guān)于MEV跟抗審查這個方向,我們想的是以太坊POS完成之后，一些DeFi協(xié)議可能會走向合法合規(guī)的一個流程，這里面有很多稅務(wù)和審查問題。包括DAO在美國會需要注冊、交易所KYC合規(guī)及報稅流程，這是很難完全公開透明的在鏈上追蹤，它的成本很高。另外我們也關(guān)注開發(fā)工具問題，因?yàn)楝F(xiàn)在web3的開發(fā)者體量小，未來還有可能幾十倍的增長空間。在目前情況下，我們看到開發(fā)者面對不同的公鏈平臺，一方面它有不同的共識，開發(fā)語言以及數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)不一樣，不管做索引還是數(shù)據(jù)跨鏈傳輸都很麻煩，標(biāo)準(zhǔn)太多。另外智能合約的鏈上存儲費(fèi)用很高，以及它這個合約的自動執(zhí)行，做復(fù)雜計(jì)算時候的效果，以及不同的公鏈它會有不同智能合約以及它你怎么去打通一些更復(fù)雜的應(yīng)用場景？我們現(xiàn)在有一些給開發(fā)者服務(wù)，最終讓用戶可以更低成本進(jìn)入的（工具）。還有NFT市場或其它場景會有一些SDK、API去讓開發(fā)者更便捷的完成開發(fā)，像安全模板、虛化前端、全球化計(jì)算或云服務(wù)。但SDK、API也帶來了一些新的安全問題。我們現(xiàn)在也很關(guān)注鏈與鏈之間傳輸（安全性）的問題，資源優(yōu)勢和BD能力，包括在Web3中怎么更好的利用token等系列問題。

·??延展提問Asher: 有兩個問題想要了解，一個是開發(fā)者層面和MEV問題，在POS后以太坊這些交易都比較中心化。MEV提取都被一些節(jié)點(diǎn)和中繼聯(lián)合控制，你覺得MEV有沒有一些其他的辦法返回給用戶？第二個問題是關(guān)于技術(shù)像ZK、layerzero模塊化等項(xiàng)目把原來公鏈做的事情更明確的區(qū)分開了，但它帶來的是這些技術(shù)能否實(shí)現(xiàn)或存在哪些新問題？

Loners:??現(xiàn)在的驗(yàn)證者其實(shí)遵守OFAC限制，是因?yàn)檫@些POS節(jié)點(diǎn)質(zhì)押了很多的資產(chǎn)，如果你不遵守OFAC可能會導(dǎo)致資產(chǎn)被封。當(dāng)然這些節(jié)點(diǎn)現(xiàn)在加起來也是很大一個比例，關(guān)于POS之后的中心化以及抗審查性和監(jiān)管，其實(shí)業(yè)界也有討論說能不能通過一些ZK驗(yàn)證去減少節(jié)點(diǎn)的法律風(fēng)險以及OFAC的限制?，F(xiàn)在主要是合規(guī)性和去中心化之間的平衡性協(xié)調(diào)，Vitalik提到可能在被監(jiān)管時的共識銷毀或是社區(qū)再討論出一些新的規(guī)則。另外在性能等技術(shù)創(chuàng)新方面會不會帶來一些額外的風(fēng)險，這個其實(shí)是一定會的，但是它們在解決大問題的時候伴隨的小問題。這些小問題是可能有其他方式解決，還是說像之前一些側(cè)鏈的方案帶來的安全性問題。當(dāng)它們的節(jié)點(diǎn)服務(wù)不夠充分時，可能會造成整體的應(yīng)用或公鏈的有效性沒有不能得到很好的保障，比如說節(jié)點(diǎn)單點(diǎn)故障或服務(wù)器事故，都有可能導(dǎo)致大家信任的丟失，這其實(shí)還是在于每個公鏈怎么去處理和應(yīng)對。Jonas:?賽道還是偏底層技術(shù)創(chuàng)新的東西，除了大家談的ZK以外，個人對OP的發(fā)展還是比較樂觀的。尤其是像上兩周他們又發(fā)了一個OP Stack這樣新的技術(shù)棧。整體上來看我們前面講的模塊化區(qū)塊鏈，推出子網(wǎng)概念這幾個在一起做競爭?，F(xiàn)在OP推出Stack以后，對于整個模塊化公鏈?zhǔn)欠浅Ｓ欣奶魬?zhàn)。尤其是用以太坊做安全層，所有的EVM兼容，開發(fā)者生態(tài)可以共享。后面技術(shù)比較成熟的情況下可以做到一鍵法連，鏈間互通無縫的做一些token轉(zhuǎn)移。現(xiàn)在OP主網(wǎng)已經(jīng)上線了，后面還是會圍繞OP生態(tài)包括上面的應(yīng)用和用OP Stack技術(shù)的子網(wǎng)和互操作性相關(guān)的中間件。在應(yīng)用層方面我們目前更關(guān)注團(tuán)隊(duì)的執(zhí)行力及團(tuán)隊(duì)自身素養(yǎng)和賽道匹配度方面。還有隨著鏈上數(shù)據(jù)越來越多，中心化的存儲可能會滿足不了整體的調(diào)用和查詢的需求，是不是會有專門做一層數(shù)據(jù)分化服務(wù)的服務(wù)商出現(xiàn)或是出現(xiàn)單獨(dú)的鏈。

·??延展提問Kara:??對于當(dāng)前市場上像Aptos還有之前的OP跳過公募直接空投從而引發(fā)市場熱度的這種比較創(chuàng)新的市場營銷手段是怎么看的？

Jonas:??這個總結(jié)來說就是道法術(shù)的問題，更多是偏向術(shù)也就是執(zhí)行層的一些方面，具體怎么去做營銷，或是說怎么能夠配合市場，能夠打入到整體的用戶中來去讓大家更多的接受這個項(xiàng)目，我個人是比較喜歡這么一個打法的。包括最近可能有些包括這個項(xiàng)目想要面向市場，我給他的建議也是縮減傳統(tǒng)市場營銷的媒體、KOL費(fèi)用等，更多的用于空投，這樣在整體用戶的認(rèn)可度，用戶數(shù)據(jù)來說都會遠(yuǎn)比通過一些單一的媒體宣傳獲得的用戶和產(chǎn)生的交互量和體驗(yàn)要好得多，所以我覺得在熊市的邏輯下，有這么一個空投的策略作為自己營銷和Market的一個手段是非常不錯的選擇。

Warren:??其實(shí)空投可以分為兩個階段，最初其實(shí)是Uniswap和Filecion的空投讓用戶發(fā)現(xiàn)是有利可圖的，從那以后出現(xiàn)了羊毛黨或是以工作室進(jìn)行地址攻擊的行為，它算是一個開端。我們看到越來越多的羊毛黨參與后，對項(xiàng)目方來說，都會想方設(shè)法的去防范這個事情。所以空投這個事情在市場營銷層面上來說是一個好事情，但是必須要學(xué)會迭代，根據(jù)市場上目前一些最先進(jìn)的玩法去做相應(yīng)的調(diào)整。用最低的成本獲得最多的用戶可能是空投最初的目的，但羊毛黨是很難給生態(tài)創(chuàng)造價值的，他們并不會對項(xiàng)目忠誠。

Asher:?早期的空投獎勵像UNI，大家一開始對空投是沒有預(yù)期的，空投更多的是用來獎勵使用的用戶。但是我們會發(fā)現(xiàn)，老用戶還是會繼續(xù)使用，這種回饋會是一種（項(xiàng)目與用戶）比較好的溝通方式。但是現(xiàn)在很多的項(xiàng)目可能在融資階段就把空投作為了一種提高用戶數(shù)據(jù)的手段，從長期來看用處并不大。你認(rèn)為空投這個行為該不該存在，或是說有沒有更好的一個空投方式？

Warren:?其實(shí)空投我認(rèn)為是好的，剛剛講的點(diǎn)就是說（項(xiàng)目方）還是需要對他們的目標(biāo)用戶進(jìn)行篩選，或者說是對空投的地址進(jìn)行篩選，最終的目的是更深度的綁定你的目標(biāo)用戶?？梢栽O(shè)置成不是一次性的空投，不需要全部去做這種回溯性的獎勵?？梢园巡糠知剟罱o到后期參與的用戶作為激勵，或是用于給到開發(fā)者更多的激勵。如果有項(xiàng)目使用空投方案的話，要么就是在用戶沒有預(yù)期的時候給到早期參與者更多的激勵，讓他們的忠誠度更高，要么就是更好的篩選，讓空投真正發(fā)揮作用。拿互聯(lián)網(wǎng)App早期資本競爭的階段來說，比如美團(tuán)買菜、滴滴打車這種激勵，是讓領(lǐng)了券的人在平臺上使用，最后是要反哺到生態(tài)里面去的。

No.3_

Kara:?在當(dāng)前的熊市中對于普通用戶有什么投資建議？

All:?在熊市還是多看少動，保存好可以利用的投資資金，多在了解一些賽道和技術(shù)進(jìn)展才能發(fā)掘到一些好項(xiàng)目，去為牛市打好基礎(chǔ)。