重新認(rèn)識(shí)阿里巴巴

是時(shí)候重新計(jì)算一下阿里的價(jià)值了。

三個(gè)月前，阿里宣布了 "1+6+N" 的組織結(jié)構(gòu)，即在阿里巴巴集團(tuán)之下，設(shè)立阿里云智能、淘寶天貓商業(yè)、本地生活、國(guó)際數(shù)字商業(yè)、菜鳥(niǎo)、大文娛等六大業(yè)務(wù)集團(tuán)和多家業(yè)務(wù)公司。

一周前，張勇宣布將卸任集團(tuán)主席兼CEO職務(wù)，將專職擔(dān)任阿里云智能集團(tuán)董事長(zhǎng)兼CEO。當(dāng)時(shí)他表示，多個(gè)業(yè)務(wù)的上市和融資計(jì)劃已經(jīng)開(kāi)展。

三天前，盒馬、菜鳥(niǎo)紛紛傳來(lái)上市動(dòng)向，盒馬鮮生最快將于11月完成上市，最快將于第三季度在港交所遞交上市申請(qǐng)。

那么在多項(xiàng)業(yè)務(wù)都拆分，乃至獨(dú)立上市后，阿里究竟價(jià)值幾何？

關(guān)于這個(gè)問(wèn)題，很多投資人已經(jīng)給出了答案。

摩根大通表示，在阿里巴巴分設(shè)業(yè)務(wù)后的最佳情景中，其股價(jià)可能會(huì)上漲一倍以上。

最理想的情況下，阿里的預(yù)期股價(jià)將達(dá)到每股210美元，意味著整體市值將達(dá)到5200億美元。

華爾街的其他分析師也同意這一觀點(diǎn)，瑞穗分析師James Lee表示，基準(zhǔn)情況下，阿里目標(biāo)價(jià)為155美元。牛市情況下，我們將阿里目標(biāo)價(jià)上調(diào)為190美元，整體市值將達(dá)到4900億美元。

在他們的觀點(diǎn)中，目前阿里眾多業(yè)務(wù)中，只有核心商業(yè)板塊，以及云計(jì)算業(yè)務(wù)被市場(chǎng)看到，計(jì)入股價(jià)。

而除此之外，阿里還具有外賣、本地生活服務(wù)、海外電商、快遞物流、大娛樂(lè)等諸多業(yè)務(wù)板塊。

根據(jù)阿里最新方案，將設(shè)立六大業(yè)務(wù)集團(tuán)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)，阿里將以控股公司身份對(duì)各個(gè)業(yè)務(wù)版塊進(jìn)行管理，每個(gè)業(yè)務(wù)集團(tuán)被允許單獨(dú)上市。在這一模式下，市場(chǎng)將更容易發(fā)現(xiàn)各個(gè)業(yè)務(wù)版塊的價(jià)值。

阿里巴巴拆分之后的整體市值，最高將達(dá)到5200億美元，按照現(xiàn)在的匯率換算，將突破37000億人民幣。

實(shí)際上早在2017年，阿里的市值就曾突破3萬(wàn)億大關(guān)。

阿里過(guò)去的股價(jià)高峰，出現(xiàn)在2020年10月，當(dāng)時(shí)阿里美股股價(jià)最高突破319美元/股，而港股股價(jià)最高達(dá)到309港元/股。然而從此之后阿里巴巴就走向了下坡路，直到2022年5月底股價(jià)跌到歷史最低值后，才止跌開(kāi)啟反彈。

如果此次阿里拆分之后，市值能夠重新突破3萬(wàn)億大關(guān)，這對(duì)于阿里的發(fā)展來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是新的契機(jī)。同時(shí)也給了我們一次重新認(rèn)識(shí)阿里的機(jī)會(huì)。

而這5200億美元的估值，是如何計(jì)算來(lái)的，阿里又如何撐起這樣的高估值，我們需要細(xì)細(xì)思量。

估值如何計(jì)算

在上述投資人群中，使用的算法很簡(jiǎn)單，SOTP，也就是常見(jiàn)的各部?jī)r(jià)值加總計(jì)算法。

針對(duì)阿里這種多元業(yè)務(wù)公司，將不同部分的價(jià)值分別計(jì)算，最后整體相加之后，就得出了最后的估值。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)：阿里的價(jià)值=電商+云+海外+菜鳥(niǎo)+本地生活+文娛+N（盒馬、高鑫零售……）

按照這樣的計(jì)算模型，我們可以將阿里的6大業(yè)務(wù)集團(tuán)分成三個(gè)層次：

第一，淘寶天貓、阿里云：已經(jīng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利；

第二，菜鳥(niǎo)、阿里海外：營(yíng)收高速增長(zhǎng)；

第三，本地生活、大文娛：最難啃的骨頭；

針對(duì)這三個(gè)層次，我們之前已經(jīng)做過(guò)盤點(diǎn)。

淘寶天貓集團(tuán)一直承擔(dān)著集團(tuán)70%左右的收入占比，并持續(xù)為其它業(yè)務(wù)的探索輸血，業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人戴珊也被視為阿里文化的基本盤。

2022年阿里國(guó)內(nèi)商業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)約為1773億元，基于此，行業(yè)按照市盈率估值法估算淘寶天貓商業(yè)集團(tuán)估值約為2200億美元。

阿里云的估值最難測(cè)算。

原因在于，在中國(guó)乃至全球市場(chǎng)上，過(guò)往還沒(méi)有大規(guī)模的公有云業(yè)務(wù)單獨(dú)分拆上市。阿里云的獨(dú)立上市，是獨(dú)一份。

在眾多投資人眼中，阿里云是唯一一家可以全球范圍內(nèi)和亞馬遜AWS、微軟Azure對(duì)標(biāo)的云計(jì)算公司，8-10倍市銷率估值并不離譜。

于是我們就得到了8000億人民幣，最高突破1200億美元大關(guān)的估值數(shù)據(jù)。

菜鳥(niǎo)的估值數(shù)據(jù)比較清晰。

2019至2023財(cái)年，菜鳥(niǎo)營(yíng)收從67.59億飆漲至775.12億，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為84%，為阿里六大業(yè)務(wù)中跑得最快的一個(gè)。

最新的市場(chǎng)消息是，阿里巴巴有意安排菜鳥(niǎo)網(wǎng)絡(luò)于第三季度向港交所遞交上市申請(qǐng)。

5月中，胡潤(rùn)發(fā)布的全球獨(dú)角獸榜顯示，菜鳥(niǎo)估值約為1850億元；在國(guó)內(nèi)物流行業(yè)，價(jià)值僅次于順豐，約為其市值的4/5。高盛集團(tuán)在今年5月的一份內(nèi)部報(bào)告中，給菜鳥(niǎo)的估值達(dá)到了285億美元。

阿里國(guó)際數(shù)字商業(yè) (Lazada、速賣通、Trendyol、Daraz等)是今年一季度阿里六大業(yè)務(wù)集團(tuán)中營(yíng)收增速最快的業(yè)務(wù)，營(yíng)收185億元，同比增加了29%。

這說(shuō)明蔣凡執(zhí)掌下的阿里國(guó)際商業(yè)，和菜鳥(niǎo)一樣，都具備高成長(zhǎng)性。

摩根士丹利在3月份對(duì)包括 Lazada 和Trendyol 在內(nèi)的“國(guó)際零售”部門的估值約為290億美元，而中金公司則對(duì)阿里國(guó)際部門的估值約為390億美元。

影響阿里國(guó)際商業(yè)估值的因素主要有二，第一，全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的持續(xù)變動(dòng)，第二，SHEIN、TEMU、TIKTOK等對(duì)手的激烈競(jìng)爭(zhēng)。

千萬(wàn)別忘了阿里本地生活集團(tuán)，2018年阿里將餓了么與口碑合并后，新成立了本地生活服務(wù)公司，收獲了市場(chǎng)最高300億美元的估值評(píng)價(jià)。

其中，僅餓了么的估值就達(dá)到95億美元。

還有看似不起眼的阿里大文娛集團(tuán)。

實(shí)際上，三個(gè)多月時(shí)間里，沒(méi)有太多媒體、投資者談到阿里大文娛的上市估值等話題。以該業(yè)務(wù)當(dāng)前的營(yíng)收、利潤(rùn)規(guī)模來(lái)看，也很難獲得太高估值。

作為阿里大文娛的重要組成部分，2015年阿里花費(fèi)45億美金收購(gòu)了優(yōu)酷土豆，創(chuàng)造了當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)最大的現(xiàn)金交易記錄。

市場(chǎng)上給阿里大文娛的最新估值大概在130億美元左右。

綜合來(lái)看，上述六大業(yè)務(wù)集團(tuán)最高估值相加，約合4505億美元左右，如果再加上盒馬等一批“N”號(hào)項(xiàng)目，不難看出阿里當(dāng)前的價(jià)值，的確被低估了。

但是我們也能從各業(yè)務(wù)之間的發(fā)展不確定性，看到此次阿里高估值背后的諸多隱憂。

電商才是底層邏輯

阿里的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，敏感而又重大。

業(yè)務(wù)拆分帶來(lái)的高估值，短期來(lái)看，的確有內(nèi)在道理，但長(zhǎng)期來(lái)看，估值背后仍存在很大的偶然性。

只有穩(wěn)健的業(yè)務(wù)發(fā)展，才能支撐起阿里的核心價(jià)值。

在諸多投資人的樂(lè)觀估值之下，其實(shí)也存在不同的聲音。

其中，最值得注意的一個(gè)人是查理芒格。

作為巴菲特的老搭檔，查理芒格在今年2月份舉行的年度股東大會(huì)上做出了自我檢討。

“我認(rèn)為阿里巴巴是我所犯的最糟糕的錯(cuò)誤之一。在思考阿里巴巴時(shí)，我被它在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)上的地位所吸引。我沒(méi)有停下來(lái)意識(shí)到它仍然是一個(gè)十足的零售商。”

注意關(guān)鍵詞：零售商。

查理芒格的觀點(diǎn)是，不要被阿里1+6+N拆分的多元化業(yè)務(wù)表象欺騙了，要注意到阿里的核心依舊是電商，這一點(diǎn)始終沒(méi)變。

而這一次阿里集團(tuán)的業(yè)務(wù)拆分，看似是讓市場(chǎng)重新計(jì)算，重新認(rèn)識(shí)阿里巴巴的全部?jī)r(jià)值。

但是實(shí)際上，阿里還有另一個(gè)關(guān)鍵目的：把電商之外的多元化業(yè)務(wù)交給資本市場(chǎng)，不再占用集團(tuán)寶貴的現(xiàn)金流來(lái)輸血。

有行業(yè)人士把這次拆分評(píng)價(jià)為另一種意義上的“債轉(zhuǎn)股”：利用資本市場(chǎng)來(lái)減輕對(duì)核心電商業(yè)務(wù)的壓力，才能讓淘寶天貓擺脫束縛，安心面對(duì)眼前的對(duì)手。

另一個(gè)支撐觀點(diǎn)的論據(jù)是馬云的動(dòng)向。

我們不要看他說(shuō)了什么，而要看他做了什么。

在六大業(yè)務(wù)集團(tuán)中，馬云率先出現(xiàn)在了淘寶天貓集團(tuán)的內(nèi)部溝通會(huì)上，這意味著阿里最核心的業(yè)務(wù)支撐，始終是淘寶天貓。

阿里電商，需要在未來(lái)幾年的發(fā)展中，找回他們?cè)サ臇|西。而在電商業(yè)務(wù)之外的云計(jì)算、快遞、本地生活，無(wú)疑不面臨著無(wú)窮無(wú)盡的競(jìng)爭(zhēng)。

對(duì)于當(dāng)前的阿里來(lái)說(shuō)，把核心目光放在電商主戰(zhàn)場(chǎng)上，同時(shí)借助資本市場(chǎng)減輕身上的負(fù)擔(dān)，無(wú)疑是擺脫行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的最佳出路。

作者 | 老電