從2021上半年來看，受疫情持續(xù)影響，大量國家工廠停工，導(dǎo)致了大宗商品價(jià)格大幅上漲，對(duì)眾多行業(yè)供需兩端都造成了不小影響。

上半年A股市場整體走勢良好，價(jià)值成長股繼續(xù)跑贏整體市場。港股上半年走勢較為平淡，但“新經(jīng)濟(jì)”板塊脫穎而出，跑贏了整體市場。

國外疫情加劇，美國為代表的發(fā)達(dá)國家實(shí)行了寬松的貨幣政策，目前市場恢復(fù)正處于進(jìn)行時(shí)當(dāng)中?；仡櫳习肽辏瑢?duì)于下半年，我們將從以下四個(gè)方面來進(jìn)行展望：

一、宏觀方面：供給影響繼續(xù)加大

本輪疫情帶來供給沖擊的廣度和深度都超預(yù)期。

一是資源再配置導(dǎo)致勞動(dòng)市場短期出現(xiàn)供需錯(cuò)配；

二是供應(yīng)鏈問題持續(xù)發(fā)酵，供給彈性總體上出現(xiàn)超越短期的下降。

資源再配置將在中長期內(nèi)改善經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性，但供給彈性下降在未來數(shù)月甚至更長一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)支撐物價(jià)，限制增長。此外，供給沖擊導(dǎo)致的成本上升或不利于緩解疫情帶來的債務(wù)負(fù)擔(dān)，亦限制下半年的增長空間。

這種情況下，宏觀政策將呈現(xiàn)“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的組合。 ?

未來經(jīng)濟(jì)主要面臨兩大矛盾，即成本上升和償債壓力，從供給與需求兩端限制經(jīng)濟(jì)增長。 ? ? ? ? ?

二、A股方面：把握機(jī)會(huì)，重回成長

2021年到目前為止全球經(jīng)濟(jì)“整體復(fù)蘇、節(jié)奏異步、結(jié)構(gòu)分化”，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)跑贏整體市場。中國股市去年領(lǐng)先全球后今年相對(duì)落后，價(jià)值跑贏成長。

展望下半年，疫情沖擊下各經(jīng)濟(jì)和市場演繹大體呈現(xiàn)“節(jié)奏異步，結(jié)構(gòu)分化”，這將繼續(xù)成為下半年資產(chǎn)價(jià)格演繹的大背景。中國有望在全球率先進(jìn)入“疫后新常態(tài)”，市場可能會(huì)逐步更加關(guān)注增長的持續(xù)性。

綜合增長、估值、政策及海外市場等因素，下半年我們對(duì)中國市場觀點(diǎn)整體中性、結(jié)構(gòu)樂觀，建議“輕指數(shù)、重結(jié)構(gòu)、偏成長”，在上半年的盤整后重新重視產(chǎn)業(yè)升級(jí)與消費(fèi)升級(jí)等“新經(jīng)濟(jì)”大趨勢。

未來流動(dòng)性相對(duì)寬裕，估值結(jié)構(gòu)分化。

潛在風(fēng)險(xiǎn)因素包括：物價(jià)上漲、信用事件、疫情反復(fù)等。

三、港股方面：重點(diǎn)關(guān)注新經(jīng)濟(jì)

港股指數(shù)表現(xiàn)低于較多投資者在年初的預(yù)期（我們?cè)谀瓿跏箢A(yù)測中判斷“港股并非指數(shù)級(jí)別的牛市”），價(jià)值跑贏成長。

展望下半年，我們認(rèn)為雖然港股大盤指數(shù)表現(xiàn)可能仍相對(duì)平淡，但結(jié)構(gòu)性吸引力已經(jīng)具備，重點(diǎn)在于“新經(jīng)濟(jì)”相關(guān)板塊。

上半年受監(jiān)管等綜合因素影響，港股新經(jīng)濟(jì)成長板塊大幅跑輸，但目前估值消化逐步充分，盈利增長趨勢仍在。

建議關(guān)注代表產(chǎn)業(yè)升級(jí)與消費(fèi)升級(jí)趨勢的新經(jīng)濟(jì)相關(guān)領(lǐng)域，包括互聯(lián)網(wǎng)龍頭、科技硬件、醫(yī)藥、先進(jìn)制造、消費(fèi)等，部分受益于全球需求逐步改善的板塊，也可以適度關(guān)注，如能源等。

潛在風(fēng)險(xiǎn)因素包括：疫情反復(fù)、通脹、信用事件、海外政策退出節(jié)奏、中美關(guān)系等等。

四、海外方面：警惕流動(dòng)性反噬

下半年面臨的主要問題有兩個(gè)方面：一方面是經(jīng)過上半年大宗領(lǐng)銜的新一輪上漲，資產(chǎn)定價(jià)普遍都不便宜；另一方面，政策空間和疫苗獲得性導(dǎo)致不同市場修復(fù)不均衡還在持續(xù)。

在大家都努力修復(fù)時(shí)，問題還不突出，畢竟美國釋放的大量流動(dòng)性和財(cái)政刺激通過全球貿(mào)易還有明顯正面外溢，但待美國修復(fù)完畢，要撤走梯子時(shí)，其他落后者該如何繼續(xù)應(yīng)對(duì)危機(jī)？

本質(zhì)上，這既是美國自身增長和政策的賽跑、也是新興市場國家與美國的賽跑。問題的核心在于美國何時(shí)、以多大力度撤走梯子？首先要搞清楚美國自身的情況。

我們的分析思路是以供需裂口為切入點(diǎn)并結(jié)合庫存變化來分析美國增長和政策的動(dòng)態(tài)演變。進(jìn)一步由美國變化輻射全球，并以美國增長和流動(dòng)性為主線看其的外溢和反噬作用，將去年底以來分為四個(gè)階段。

結(jié)論上，我們認(rèn)為海外風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)還未到悲觀時(shí)，長短利率上行還未結(jié)束，對(duì)海外資產(chǎn)排序?yàn)楣墒?gt;大宗商品>黃金>債券。

最后，對(duì)于我們國家而言，我們已經(jīng)步入后疫情時(shí)代，但接下來供給大概率會(huì)繼續(xù)偏緊，消費(fèi)升級(jí)所帶來的“新經(jīng)濟(jì)”是接下來的重點(diǎn)。

對(duì)于國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)，在持續(xù)的寬松貨幣政策之后，警惕美國等發(fā)達(dá)國家收緊貨幣政策所帶來的連鎖影響。

*內(nèi)容摘自中金公司研報(bào)

*風(fēng)險(xiǎn)提示：以上內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議，據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。需謹(jǐn)記投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。