文：權衡財經研究員 余華豐

編：許輝

近日，易會滿在高層會議上說，監(jiān)管部門也需要進一步加強基礎制度建設，加快完善相關辦法、規(guī)定，進一步強化中介把關責任，督促其提升履職盡責能力。截止2021年3月22日，新的一年已經有28家企業(yè)終止，宣布撤回沖科上市申請，還有另外2家處于"中止"狀態(tài)。易會滿稱撤回的一個重要原因是不少保薦機構執(zhí)業(yè)質量不高，但有些發(fā)行人科技硬核性、技術領先性遠不夠，科創(chuàng)屬性單薄，甚至靠財務報表調整來"湊"研發(fā)投入現象也存在。

從事半導體和集成電路設計的格科微有限公司（簡稱：格科微/公司）擬也欲沖科上市，保薦機構為中金公司，已于2020年11月6日上會通過。本次發(fā)行的股票數量不超過39,688萬股，不低于本次發(fā)行后總股本的10%，此次募資約74.29億元，擬使用募集資金69.6億元用于12英寸CIS集成電路特色工藝研發(fā)與產業(yè)化項目和CMOS圖像傳感器研發(fā)項目。

格科微雖然上會成功，但此次沖科前景依舊難料，其紅籌結構的存在，與公眾股東期權糾紛被起訴；競爭激烈，產品覆蓋范圍有限，毛利率在可比同行中墊底；關鍵工藝依賴委外加工，供應商集中度高，研發(fā)費用占比低于可比同行均值；勞務派遣違規(guī)，償債能力低于同行；涉及專利侵權糾紛尚未解決。

公眾股東因期權糾紛發(fā)起訴訟

格科微為一家注冊在開曼群島的公司，其控股股東Uni-sky，且公司其他部分股東亦注冊于境外，趙立新持有Uni-sky的全部已發(fā)行股份，為紅籌結構回歸企業(yè)，共有兩個股權激勵平臺，分別為Cosmos和New Cosmos，系為員工和顧問所持期權行權落地而設立。

趙立新通過Uni-sky直接持有的格科微股份間接持有公司46.69%股份，通過Uni-sky持有的New Cosmos財產份額間接持有公司0.18%的股份，并通過Cosmos間接持有公司0.67%的股份（趙立新直接持有Cosmos 4.83%的財產份額），趙立新合計間接持有公司47.54%的股份，且合計通過Uni-sky、Cosmos 和New Cosmos控制格科微61.15%的股份；曹維通過Cosmos間接持有公司1.75%的股份（其直接持有 Cosmos12.69%的財產份額）。趙立新系公司的創(chuàng)始人，且一直擔任公司董事長、首席執(zhí)行官，曹維女士擔任公司董事、董事會秘書、副總裁，兩人系夫妻關系，為公司的共同實控人。

正因為格科微為一家注冊在開曼群島的公司，受開曼群島相關法律管轄。證監(jiān)會要求紅籌企業(yè)向PE、VC等投資人發(fā)行帶有約定贖回權等優(yōu)先權利的股份或可轉換債券（以下統(tǒng)稱優(yōu)先股），發(fā)行人和投資人應當約定并承諾在申報和發(fā)行過程中不行使優(yōu)先權利，并于上市前終止優(yōu)先權利、轉換為普通股。投資人按照其取得優(yōu)先股的時點適用相應的鎖定期要求。

本次發(fā)行后，公眾股東持有的本公司股票應統(tǒng)一登記、存管在中國境內證券登記結算機構。如公眾股東擬依據開曼群島法律向本公司提起證券訴訟或其他民事訴訟，該等公眾股東須按中登公司有關業(yè)務規(guī)定取得具有法律效力的證券登記記錄。該等程序和限制可能導致境內投資者需承擔額外的跨境行使權利或者維護權利的成本和負擔。

不過格科微的公眾股東亦可以依據《證券法》在境內具有相應管轄權的法院提起民事訴訟，訴訟事由包括在本公司的信息披露出現虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏并致使公眾股東在證券交易中遭受損失時，公眾股東可追索的賠償責任，但公眾股東是否可以獲得對其有利的裁決具有不確定性；即使公眾股東獲得對其有利的裁決，由于中國目前并未與開曼群島訂立雙邊司法互助的協(xié)議或安排，該等裁決能否在開曼群島獲得承認與執(zhí)行，存在一定的不確定性。

截至招股說明書簽署日，共有剩余期權126,552,955份尚未行權，上述期權將根據期權激勵計劃于上市后在符合行權條件及其他限制條件的情況下進行行權。怕什么來什么，值得投資者注意的是格科微因期權糾紛成為被告，被股東饒軍平起訴格科微，要求立即履行其期權行權，案件尚在訴前調解階段。

競爭激烈，產品覆蓋范圍有限，毛利率在可比同行中墊底

格科微所處行業(yè)為半導體和集成電路設計業(yè)，主營業(yè)務為CMOS 圖像傳感器和顯示驅動芯片的研發(fā)、設計和銷售，公司目前主要提供QVGA（8 萬像素）至1,300萬像素的CMOS圖像傳感器和分辨率介于 QQVGA到FHD之間的LCD驅動芯片，其產品主要應用于手機領域，同時廣泛應用于包括平板電腦、筆記本電腦、可穿戴設備、移動支付、汽車電子等在內的消費電子和工業(yè)應用領域。

2017年-2019年及2020年1-3月，公司的營業(yè)收入分別為19.67億元、21.93億元、36.9億元和12.48億元，2018年較2017年增長11.5%，2019年較2018年增長68.3%；凈利潤分別為-871.7萬元、4.997億元、3.594億元和1.965億元，2019年較2018年下滑28.1%，特別是2019年的營收增長與凈利潤增長出現很大差異。

從產品結構來看，公司CMOS圖像傳感器占營業(yè)收入的比例均高于80%，而且占比逐年上漲，是營收的主要來源，值得注意的是在手機應用CMOS圖像傳感器領域，發(fā)行人最高像素數量為1,600萬，與部分競爭對手相比，公司產品線覆蓋的像素范圍尚不齊全；在CMOS圖像傳感器方面，市場上的最高技術水平已超過1億像素，而公司目前的產品主要覆蓋了1,300萬及以下像素領域，在1,600萬及以上像素領域尚未形成量產；在顯示驅動芯片方面，部分市場參與者已形成了涵蓋LCD驅動芯片、AMOLED驅動芯片、TDDI驅動芯片等的全面產品線，而公司目前的產品主要覆蓋了FHD（1080*1920）規(guī)格及以下領域的LCD驅動芯片，對更高分辨率的LCD驅動芯片產品、AMOLED 驅動芯片產品和TDDI芯片產品尚未涉及，產品覆蓋范圍相對有限，存在無法滿足客戶多樣化需求的風險。

同時2017年-2019年及2020年1-3月，公司綜合毛利率分別為20.13%、22.88%、26.05%及29.39%，雖然處于逐年上升的趨勢，但是對比同行，公司毛利率水平遠低于可比上市公司平均水平，2017年-2019年低于可比同行均值近20個點，對此公司稱主要原因為可比公司雖然與公司同樣從事 Fabless 模式的集成電路設計業(yè)務，在行業(yè)特點、業(yè)務模式、下游終端應用等方面有一定相似性，但受產品類型、產品功能、市場競爭程度等因素影響，毛利率存在一定的差異。

近年來，隨著下游市場需求的快速增長，CMOS圖像傳感器及顯示驅動芯片設計企業(yè)市場競爭日益加劇。一方面，一些來自日本、韓國、中國大陸和中國臺灣的國際龍頭企業(yè)憑借強大的資金與技術實力，不斷提升其品牌知名度和市場地位，在中高階像素CMOS圖像傳感器、OLED顯示驅動芯片等領域占據了較高的市場份額，與之相比，公司CMOS圖像傳感器產品主要應用于1,300萬像素及以下的中低階領域，在高像素領域的產品布局尚待進一步完善，在經營規(guī)模、市場影響力、中高階產品覆蓋范圍等方面與龍頭企業(yè)尚存在一定差距；另一方面，本土競爭對手的涌入使得產品同質化程度提升，行業(yè)利潤空間有所縮減。

關鍵工藝依賴委外加工，供應商集中度高

目前，格科微以Fabless經營模式為主，以BSI晶圓后道制造為代表的關鍵工藝主要通過委外方式進行，相應的生產及流片環(huán)節(jié)在一定程度上受到了全球產能波動的影響，帶來了一定的經營風險。同時，由于高像素產品的工程流片需要與晶圓代工廠合作完成，成本相對較高且研發(fā)速度相對較慢。因此，公司亟待通過自有產線的建設提升對研發(fā)及生產等關鍵環(huán)節(jié)的自主掌控力，提升研發(fā)環(huán)節(jié)的整體效率。相對于IDM企業(yè)而言，公司的關鍵生產環(huán)節(jié)相對自主性較低。公司現階段在關鍵工藝驗證及生產環(huán)節(jié)尚未形成自主產能，公司稱未來將通過自建部分12英寸BSI晶圓后道產線、12英寸晶圓制造中試線、部分OCF制造及背磨切割等產線的方式，逐步實現由Fabless模式向Fab-Lite模式的轉變，在有效保障產能的同時提升研發(fā)驗證環(huán)節(jié)的自主性。

格科微作為集成電路設計企業(yè)，采購的主要原材料為晶圓，而芯片的封測等生產環(huán)節(jié)主要通過委外廠商完成?；谛袠I(yè)特點，全球范圍內符合公司技術及生產要求的晶圓制造及封裝測試供應商數量較少。2017年-2019年及2020年1-3月，公司向前五大供應商的采購金額分別為15.5億元、15.49億元、24.06億元和9.38億元，占采購總金額的比例分別為79.20%、81.00%、79.33%和75.37%，對主要供應商的采購比例較高。公司主要供應商均具有較大的經營規(guī)模及較強的市場影響力，但同時部分中高階產品的晶圓代工產能在全球范圍內集中于三星、臺積電、中芯國際、華虹半導體等少數頭部供應商。

權衡財經注意到格科微2017年-2019年及2020年1-3月的研發(fā)費用占營收的比例分別為12.66%、9.83%、9.68%和5.39%，占比逐年下滑，公司研發(fā)費用率與同行業(yè)上市公司均值對比，遠低于可比同行均值，特別是2020年1-3月相差十幾個點，對此公司稱主要原因為報告期內公司的銷售收入由于市場需求大幅提升而快速增長，而研發(fā)投入則根據公司實際產品迭代需求有序、穩(wěn)步增長，從而導致公司的研發(fā)費用率呈逐年下降的趨勢。

勞務派遣違規(guī)，償債能力低于同行

截至2020年3月31日，格科微上海與格科微浙江的勞務派遣員工分別205人和158人，分別占格科微上海和格科微浙江用工總量的比例為34.00%和87.29%，不符合《勞務派遣暫行規(guī)定》"被派遣勞動者數量不得超過其用工總量10%"的要求。

2017年-2019年及2020年1-3月，公司資產負債率分別為74.03%、46.07%、91.01%以及 59.53%，公司償債能力低于同行業(yè)可比公司，公司稱主要是因為公司處于業(yè)務高速發(fā)展階段，流動資金需求較大，同時公司股權回購金額較大，所有者權益金額較小。值得注意的是2018年和2019年現金分紅金額分別為10448.22萬元和8271.38萬元。

未來公司仍然存在經營業(yè)績未達預期，導致經營性現金流入減少，或者難以通過外部融資等方式籌措償債資金的風險。因此，總體偏高的資產負債率使公司面臨一定的償債風險。

涉及專利侵權糾紛尚未解決

格科微上海與矽創(chuàng)電子就矽創(chuàng)電子持有的 ZL201180047165.9 等專利的有效性及格科微上海是否侵犯矽創(chuàng)電子的專利權存在爭議和糾紛，矽創(chuàng)電子分別在中國大陸及中國臺灣地區(qū)向格科微上海提起訴訟，主張格科微上海包括 GC9304、GC9305、GC9306、GC9306S、GC9307 在內的相關顯示驅動芯片產品侵犯了矽創(chuàng)電子的專利權。在中國大陸地區(qū)，經格科微上海請求，國家知識產權局專利復審委員會已做出審查決定，宣告矽創(chuàng)電子的 ZL201180047165.9 號專利全部無效。但經北京知識產權法院一審判決（格科微上海作為第三人），撤銷了國家知識產權局專利復審委員會作出的上述無效宣告請求審查決定。格科微上海已于2019年12月30日向最高人民法院提起上訴，請求撤銷北京知識產權法院的一審判決，維持國家知識產權局做出的專利無效宣告請求審查決定，該案尚在進行中。

若格科微上海就ZL201180047165.9號專利及其中國臺灣同族專利I457906的相關糾紛敗訴，根據矽創(chuàng)電子向相關法院提出的訴訟請求，格科微上?？赡鼙慌辛钪Ц都s840萬元的侵權賠償金和相關費用，并被要求停止侵犯其專利權。涉訴產品 GC9304、GC9305、GC9306、GC9306S、GC9307在2017年至2020年第一季度的收入金額分別為1.95億元、2.27億元、1.8億元和0.37億元，占公司同期營業(yè)收入的比例分別為9.93%、10.35%、4.87%和3.00%；2020年3月末存貨賬面價值為0.89億元，占存貨賬面價值總額比例為5.75%。若未來上述專利糾紛事項導致公司與下游客戶之間銷售量減少、合作終止或聲譽受到嚴重影響等情況的發(fā)生，將會對公司持續(xù)經營造成不利影響。

實控人趙立新名下還有一家全資公司，即我查查信息技術（上海）有限公司（"我查查軟件"）。 早在2014年，央視曾曝光我查查軟件中提供的部分商品價格與實際銷售價格不符，公司存在接受商家付費改價格的"敲詐"行為。而2020年年8月31日，工信部通報的2020年第四批侵害用戶權益行為的App名單，小米應用商店下載的我查查軟件因涉嫌違規(guī)收集個人信息在列。