文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 錢(qián)芬芳

編：許輝

重慶西山科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)：西山科技）擬沖科上市，保薦機(jī)構(gòu)為東方證券。本次擬發(fā)行新股不超過(guò)1,325.0367萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%。擬使用募集資金6.61億元用于手術(shù)動(dòng)力系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、信息化建設(shè)項(xiàng)目、營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)升級(jí)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

截至2021年末，公司的資產(chǎn)總額為4.036億元。公司選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)為第一條上市標(biāo)準(zhǔn)，即預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣5,000萬(wàn)元，或者預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣1億元。

西山科技實(shí)控人夫妻控股六成，一機(jī)構(gòu)債轉(zhuǎn)股，四機(jī)構(gòu)低價(jià)出清；毛利率低于同行10個(gè)點(diǎn)，2020年才扭虧為盈，耗材業(yè)績(jī)突增；實(shí)控人曾任職高校，技術(shù)來(lái)源受問(wèn)詢(xún)，研發(fā)占比直線(xiàn)下跌；以經(jīng)銷(xiāo)為主，客戶(hù)變動(dòng)大，新增產(chǎn)能或難消化，募資必要性存疑。

實(shí)控人夫妻控股六成，一機(jī)構(gòu)債轉(zhuǎn)股，四機(jī)構(gòu)低價(jià)出清

1999年12月，郭毅軍、李代紅共同出資發(fā)起設(shè)立西山有限，西山有限設(shè)立時(shí)的注冊(cè)資本為200萬(wàn)元，其中郭毅軍以實(shí)物資產(chǎn)作價(jià)180萬(wàn)元出資，占注冊(cè)資本90%；李代紅以貨幣方式認(rèn)繳2萬(wàn)元出資，實(shí)物資產(chǎn)作價(jià)18萬(wàn)元出資，占注冊(cè)資本10%。公司在有限責(zé)任公司整體變更為股份有限公司時(shí)存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損。截至2015年5月31日，西山有限賬面凈資產(chǎn)為3,445.04萬(wàn)元，未分配利潤(rùn)為-493.21萬(wàn)元。

2019年，上海景楨向公司借款900萬(wàn)元，并約定至2021年底前，上海景楨有權(quán)將所持有債權(quán)按公司不高于6.7億元的投前估值轉(zhuǎn)換為股權(quán)（對(duì)應(yīng)轉(zhuǎn)股價(jià)格不高于21.67元/股）；2021年3月，上海景楨將該債權(quán)按照18.84元/股的轉(zhuǎn)股價(jià)格轉(zhuǎn)換為股權(quán)；2020年12月18日，重慶華犇將其持有的517,398股公司股份轉(zhuǎn)讓給郭毅軍，交易對(duì)價(jià)為736.46萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格為14.23元/股，低于公司2020年12月的增資價(jià)格25.30元/股。同樣情形還有2021年2月、2021年5月，重慶漢能、北京漢能、北京信怡方將其合計(jì)持有的公司373.57萬(wàn)股股份轉(zhuǎn)讓給郭毅軍，交易對(duì)價(jià)合計(jì)為5,500萬(wàn)元。轉(zhuǎn)讓后四家投資機(jī)構(gòu)退出股東行列。

實(shí)際控制人郭毅軍2021年3月至9月短期內(nèi)多次轉(zhuǎn)讓或受讓公司股份，其中3月、5月合計(jì)受讓425.31萬(wàn)股，受讓價(jià)格分別為14.23元/股、14.72元/股；3月、6月、9月合計(jì)轉(zhuǎn)讓191.36萬(wàn)股，轉(zhuǎn)讓價(jià)格分別為25.31元/股、28.50元/股、38.84元/股。短時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)讓價(jià)格明顯高于受讓價(jià)格。

公司的控股股東為重慶西山投資有限公司。截至報(bào)告期末，西山投資直接持有公司48.08%的股份。截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，郭毅軍直接持有公司163.82萬(wàn)股股份，持股比例為4.12%；郭毅軍、李代紅夫婦持有西山投資100%的股權(quán)，西山投資直接持有公司1,911.43萬(wàn)股股份，持股比例為48.08%的股權(quán)；郭毅軍為同心投資、幸福者的執(zhí)行事務(wù)合伙人（GP），同心投資、幸福者分別持有公司231.43萬(wàn)股、64.10萬(wàn)股股份，持股比例分別為5.82%和1.61%。郭毅軍、李代紅夫婦合計(jì)控制公司59.64%的表決權(quán)（對(duì)應(yīng)2,370.78萬(wàn)股股份），為公司實(shí)際控制人。

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司國(guó)有股東為國(guó)藥投資，持有公司194.78萬(wàn)股股份，持股比例為4.90%；本次發(fā)行的保薦機(jī)構(gòu)東方投行的關(guān)聯(lián)方東證資本（東證資本為東方投行母公司東方證券的全資子公司）直接持有東證唐德19.12%的合伙份額并擔(dān)任其執(zhí)行事務(wù)合伙人，東證唐德直接持有公司59.28萬(wàn)股股份，占發(fā)行前總股本的1.49%。

公司的6個(gè)持股平臺(tái)中，幸福者、眾成一號(hào)、眾成二號(hào)、眾成三號(hào)及眾成四號(hào)全體合伙人均為公司在職員工；同心投資中13名合伙人為公司在職員工，其余15名合伙人為外部投資者。截至2021年末，公司分別通過(guò)員工持股平臺(tái)同心投資、幸福者、眾成一號(hào)、眾成二號(hào)、眾成三號(hào)、眾成四號(hào)低價(jià)授予員工股份合計(jì)291.67萬(wàn)股。

報(bào)告期內(nèi)有8家公司關(guān)聯(lián)方直接或者間接控制的或者擔(dān)任董事、高管的企業(yè)注銷(xiāo)。其中，奮斗者、勤業(yè)者、木星人、開(kāi)拓者均由郭毅軍擔(dān)任執(zhí)行事務(wù)合伙人，均于2021年3月成立，同年9月注銷(xiāo)；華通醫(yī)療設(shè)備系郭毅軍曾持股88.89%并任執(zhí)行董事兼總經(jīng)理的公司，2019年3月注銷(xiāo)；馭融投資咨詢(xún)、聯(lián)康洪機(jī)器人均系副總經(jīng)理陳竹曾持股并任執(zhí)行董事兼經(jīng)理的公司，分別于2020年11月、2021年6月注銷(xiāo)；千祥醫(yī)療系郭毅軍外甥女的配偶趙帥實(shí)際控制的公司，2022年1月注銷(xiāo)，報(bào)告期公司曾向其銷(xiāo)售手術(shù)動(dòng)力裝置配件及耗材；公司唯一一家全資子公司西山銷(xiāo)售于2017年設(shè)立，法定代表人為趙帥，2022年3月完成工商注銷(xiāo)。

毛利率低同行10個(gè)點(diǎn)，2020年才扭虧為盈，耗材業(yè)績(jī)突增

手術(shù)動(dòng)力裝置主要用于需要切割/切開(kāi)、磨削、鉆孔、鋸開(kāi)骨質(zhì)和其他組織的外科手術(shù)。西山科技提供外科手術(shù)醫(yī)療器械，特別是微創(chuàng)外科手術(shù)醫(yī)療器械領(lǐng)域，主要從事手術(shù)動(dòng)力裝置的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品包括手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)、耗材及配件等，目前產(chǎn)品主要應(yīng)用于神經(jīng)外科、耳鼻喉科、骨科、乳腺外科等多個(gè)臨床科室。2019年-2021年，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為8249.60萬(wàn)元、1.274億元和2.089億元，凈利潤(rùn)分別為-5419.88萬(wàn)元、1419.07萬(wàn)元和6142.94萬(wàn)元。

西山科技曾為新三板掛牌公司，于2018年4月終止掛牌；報(bào)告期的預(yù)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)、應(yīng)付賬款等營(yíng)運(yùn)性資產(chǎn)負(fù)債余額均遠(yuǎn)高于報(bào)告期期前。證監(jiān)會(huì)要求解釋各項(xiàng)指標(biāo)較申報(bào)前發(fā)生較大變化的原因及合理性；本次申報(bào)主營(yíng)業(yè)務(wù)及主要產(chǎn)品、業(yè)務(wù)模式與申報(bào)前是否存在較大差異。

報(bào)告期內(nèi)，手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)及耗材是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的主要來(lái)源。手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)的銷(xiāo)售收入分別為3,988.68萬(wàn)元、6,111.48萬(wàn)元以及7,152.45萬(wàn)元，2020年、2021年增幅分別為53.22%、17.03%。整機(jī)收入增長(zhǎng)主要受銷(xiāo)量增長(zhǎng)帶動(dòng)，2020年、2021年整機(jī)銷(xiāo)量增幅分別為125.21%、36.03%。

報(bào)告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品中的一次性使用乳房旋切活檢針已在福建省、陜西省及廣西省實(shí)行了醫(yī)用耗材兩票制，報(bào)告期各期，兩票制收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為0.17%、0.32%和1.18%。

2019年-2021年，手術(shù)動(dòng)力裝置整體毛利率分別為64.40%、66.28%及70.05%，其中手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)毛利率分別為76.06%、73.14%及72.67%，手術(shù)動(dòng)力裝置耗材毛利率分別為44.35%、57.45%及67.55%，存在一定的波動(dòng)。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為65.61%、66.08%和69.67%，低于可比同行均值76.31%、76.29%和76.08%。

實(shí)控人曾任職高校，研發(fā)占比直線(xiàn)下跌，信披參保人數(shù)不一

西山科技實(shí)際控制人郭毅軍在重慶郵電大學(xué)、重慶科技學(xué)院、重慶理工大學(xué)化學(xué)化工學(xué)院任教師；報(bào)告期存在與高校、醫(yī)院等合作研發(fā)情形；公司有7項(xiàng)與手術(shù)動(dòng)力裝置相關(guān)的發(fā)明專(zhuān)利系從郭毅軍處無(wú)償受讓取得。

國(guó)家雖然規(guī)定了直屬高校黨員領(lǐng)導(dǎo)干部不準(zhǔn)以本人或借他人名義經(jīng)商、辦企業(yè)。對(duì)于普通的高校教職員工，其持股并無(wú)限制。郭毅軍不擔(dān)任行政職務(wù)，不屬于黨政領(lǐng)導(dǎo)干部、高校領(lǐng)導(dǎo)干部或其他副處級(jí)別以上干部。

西山科技唯一一家全資子公司西山銷(xiāo)售于2017年設(shè)立，法定代表人為趙帥，2022年3月完成工商注銷(xiāo)，工商資料顯示其參保人數(shù)一直為0人。報(bào)告期內(nèi)公司員工人數(shù)分別為604人、450人和499人，招股書(shū)顯示，其員工社會(huì)保險(xiǎn)分別為586人、441人、473人和530人。查閱企信網(wǎng)，西山科技2019年-2021年城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人數(shù)分別為682人、452人、476人，2019年與招股書(shū)相差甚大。

最近兩年內(nèi)，梁曦于2020年3月因個(gè)人原因曾短期離職公司，后于2020年5月重新入職；已從公司離職人員4名，外部董事王威辭任，外部董事劉璐辭任，原財(cái)務(wù)總監(jiān)魏錦于2019年6月至2020年10月在公司任職，原總經(jīng)理?xiàng)羁?020年4月至7月在公司任職，前述二人系因個(gè)人原因從公司辭職，其中，楊奎在公司的任職時(shí)間較短。

報(bào)告期內(nèi)，西山科技研發(fā)費(fèi)用分別為3,495.41萬(wàn)元、1,876.54萬(wàn)元以及2,808.86萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為42.37%、14.73%及13.45%。研發(fā)投入合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)19.54%；報(bào)告期末研發(fā)人員占比達(dá)15.43%。公司核心技術(shù)人員包括郭毅軍、陳竹和梁曦。

報(bào)告期內(nèi)，公司銷(xiāo)售費(fèi)用分別為5,505.70萬(wàn)元、3,859.48萬(wàn)元以及5,018.28萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為66.74%、30.30%及24.03%，值得注意的是，2020年銷(xiāo)售費(fèi)用大幅下滑。公司銷(xiāo)售費(fèi)用中職工薪酬分別為3,736.82萬(wàn)元、2,687.38萬(wàn)元以及2,936.30萬(wàn)元。

不過(guò)在全球和國(guó)內(nèi)手術(shù)動(dòng)力裝置市場(chǎng)中，長(zhǎng)期以來(lái)，以美敦力、史賽克等為代表的跨國(guó)企業(yè)占據(jù)著較高的市場(chǎng)份額。

以經(jīng)銷(xiāo)為主，客戶(hù)變動(dòng)大，新增產(chǎn)能或難消化，募資必要性存疑

西山科技的銷(xiāo)售模式以經(jīng)銷(xiāo)模式為主。報(bào)告期各期經(jīng)銷(xiāo)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為98.66%、99.34%和98.49%。報(bào)告期各期公司經(jīng)銷(xiāo)模式下的收入占比均超98%，經(jīng)銷(xiāo)客戶(hù)較為分散，且前五大經(jīng)銷(xiāo)商變動(dòng)較大。

公司與經(jīng)銷(xiāo)商的合作時(shí)間主要集中在1年以上，報(bào)告期各期，合作時(shí)間1年以上的經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量分別為235家、281家、374家和240家，貢獻(xiàn)各期經(jīng)銷(xiāo)收入比重分別為72.97%、63.26%、75.69%和71.46%。2020年，公司合作年限在1年以?xún)?nèi)的經(jīng)銷(xiāo)商收入占比較高，主要原因?yàn)殡S 著公司乳腺外科產(chǎn)品的推出，公司新增多家乳腺外科產(chǎn)品經(jīng)銷(xiāo)商所致。從經(jīng)銷(xiāo)客戶(hù)分層來(lái)看，小客戶(hù)占比居多，而100－300萬(wàn)元的客戶(hù)數(shù)量半年劇減過(guò)半，收入占比也減少6個(gè)點(diǎn)。

據(jù)裁判文書(shū)網(wǎng)（2019）鄂0704刑初401號(hào)文件顯示，客戶(hù)浙江省杭州康基醫(yī)療器械股份有限公司銷(xiāo)售經(jīng)理申屠利民曾涉及串通投標(biāo)受刑，2017年9月，申屠利民在鄂州市中心醫(yī)院采購(gòu)醫(yī)療設(shè)備項(xiàng)目招投標(biāo)過(guò)程中，通過(guò)付某借用南昌廣某貿(mào)易有限公司、江西盛邦醫(yī)療器械有限公司、南昌東某科技有限公司三家公司資質(zhì)參與該項(xiàng)目的投標(biāo)。2018年1月3日，南昌廣某貿(mào)易有限公司中標(biāo)，中標(biāo)金額為人民幣61萬(wàn)元，經(jīng)二次議價(jià)，最終成交價(jià)為人民幣59萬(wàn)元。中標(biāo)后，申屠利民從西山科技以27萬(wàn)元的價(jià)格購(gòu)得設(shè)備發(fā)往鄂州市中心醫(yī)院裝機(jī)，從中獲利30.281552萬(wàn)元。

西山科技的經(jīng)銷(xiāo)模式包括經(jīng)銷(xiāo)商買(mǎi)斷模式和委托代銷(xiāo)模式，委托代銷(xiāo)銷(xiāo)售金額分別為850.03萬(wàn)元、84.94萬(wàn)元和0萬(wàn)元。委托供銷(xiāo)方主要包括江西康得瑞供應(yīng)鏈管理有限公司、國(guó)藥控股貴州醫(yī)療器械有限公司 、上藥科園信海醫(yī)藥河北有限公司和廣東省醫(yī)療器械工業(yè)有限公司。

查閱公開(kāi)資料，江西康得瑞供應(yīng)鏈管理有限公司成立于2017年，2021參保人數(shù)為5人，其大股東廣東康得瑞供應(yīng)鏈管理有限公司先后于2015年7月17日因未依照規(guī)定的期限公示年度報(bào)告，2021年11月5日公示企業(yè)信息隱瞞真實(shí)情況、弄虛作假的原因被列入經(jīng)營(yíng)異常名錄，其兩個(gè)股東還與廣東瑞康粵投資管理有限公司就股權(quán)轉(zhuǎn)讓產(chǎn)生糾紛。

手術(shù)動(dòng)力系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目建成投產(chǎn)后將實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)各類(lèi)手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)約953臺(tái)、手術(shù)動(dòng)力裝置耗材138.86萬(wàn)件、手術(shù)動(dòng)力裝置配件1.27萬(wàn)件。本項(xiàng)目總投資2.930億元，其中建設(shè)投資2.524億元，鋪底流動(dòng)資金4,056.19萬(wàn)元，項(xiàng)目建設(shè)期為36個(gè)月。

對(duì)照現(xiàn)有的手術(shù)動(dòng)力裝置整機(jī)產(chǎn)能1069臺(tái)，近乎翻番，現(xiàn)有的手術(shù)動(dòng)力裝置耗材產(chǎn)能為16.17萬(wàn)件，突增138.86萬(wàn)件，新增產(chǎn)能為現(xiàn)有產(chǎn)能的858.75%，雖有46.95%的過(guò)載產(chǎn)能待消化，但高達(dá)8倍的新增產(chǎn)能順利消化則令人疑惑。

現(xiàn)有的產(chǎn)銷(xiāo)率起伏，而報(bào)告期各期末，西山科技存貨余額分別為3,753.13萬(wàn)元、3,640.25萬(wàn)元以及5,055.59萬(wàn)元，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的快速增長(zhǎng)，存貨余額增幅較大。

西山科技研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目編列其他研發(fā)費(fèi)用及人員費(fèi)用6,989萬(wàn)元，營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)升級(jí)項(xiàng)目編列了營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)投入4,027.60萬(wàn)元，學(xué)術(shù)研討、會(huì)展及產(chǎn)品及學(xué)術(shù)推廣費(fèi)4,020萬(wàn)元。還擬使用6,000萬(wàn)元募集資金用于補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。綜上，西山科技用于期間費(fèi)用的金額不少，不過(guò)2022年6月末，公司交易性金額資產(chǎn)即公司購(gòu)買(mǎi)的理財(cái)產(chǎn)品則高達(dá)為1.905億元，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了公司募資補(bǔ)流的需求。西山科技募資用于期間費(fèi)用，必要性令人疑惑，或純?yōu)樯鲜卸O(shè)。