4月27日，步長(zhǎng)制藥（603858）先后發(fā)布了2021年度和2022年第一季度的業(yè)績(jī)報(bào)告。報(bào)告顯示，2021年步長(zhǎng)制藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入157.63億元，同比下降1.52%；扣非凈利潤(rùn)11.91億元，同比下降30.31%。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，2021年的步長(zhǎng)制藥似乎陷入了營(yíng)收、凈利齊下滑的增長(zhǎng)困境，而更令人意外的是，直到2022年第一季度，步長(zhǎng)制藥仍未破解該困局。。

步長(zhǎng)制藥2022一季報(bào)顯示，公司主營(yíng)收入32.0億元，同比下降4.49%；歸母凈利潤(rùn)4.3億元，同比上升5.91%；扣非凈利潤(rùn)2.8億元，同比下降29.7%。

或許是因?yàn)椴介L(zhǎng)制藥交出的兩份業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，4月28日，步長(zhǎng)制藥的股價(jià)跌幅高達(dá)5.21%，而滬股通也選擇減持了43.9萬(wàn)股。

那么手握與連花清瘟膠囊同一市場(chǎng)地位的宣肺敗毒顆粒的步長(zhǎng)制藥，為何沒(méi)能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)大漲，甚至還出現(xiàn)了營(yíng)收、凈利雙下滑的尷尬局面？

“明星”大單品青黃不接，成長(zhǎng)性缺失？

關(guān)于此次步長(zhǎng)制藥盈利的大幅下滑，看似出乎意外，實(shí)則仍在意料之中。

因?yàn)榫C合往年的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，2019—2021年步長(zhǎng)制藥的扣非凈利潤(rùn)為17.83億元、17.08億元和11.91億元，扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別為16.58%、-4.16%和-30.31%，整體呈快速下滑的趨勢(shì)。

而具體到單季度來(lái)看，從2021年第二季度到現(xiàn)在，步長(zhǎng)制藥的營(yíng)業(yè)收入和扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別為-8.22%、-5.17%、-7.92%、-4.49%；-12.54%、-33.32%、-87.69%、-29.70% ，連續(xù)四個(gè)季度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的情況，頗有些盈利增長(zhǎng)全面惡化的意味。

通過(guò)拆解步長(zhǎng)制藥的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，雖然步長(zhǎng)制藥在心腦血管、婦科和泌尿等領(lǐng)域都有著不小的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但從其公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，步長(zhǎng)制藥的營(yíng)收重心卻集中在心腦血管業(yè)務(wù)領(lǐng)域，尤其從2016—2021年，步長(zhǎng)制藥的心腦血管業(yè)務(wù)營(yíng)收和利潤(rùn)占比分別超過(guò)70%和80%。

而其中，步長(zhǎng)制藥旗下的六款拳頭產(chǎn)品，如腦心通膠囊、穩(wěn)心顆粒、丹紅注射液、谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液和復(fù)方曲肽注射液，在2021年合計(jì)收入達(dá)97.63億元，占總收入超60%的份額。

從上述兩組數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，步長(zhǎng)制藥存在著兩個(gè)顯著特征：一是營(yíng)收構(gòu)成不均衡，心腦血管業(yè)務(wù)占比過(guò)高；二是對(duì)明星產(chǎn)品高度依賴(lài)。

但對(duì)單一業(yè)務(wù)或產(chǎn)品依賴(lài)性過(guò)高，不僅會(huì)使企業(yè)出現(xiàn)增長(zhǎng)穩(wěn)定性不足、市場(chǎng)波動(dòng)較大等問(wèn)題，而且還會(huì)在一定程度上抑制企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)潛力。

事實(shí)上，此次步長(zhǎng)制藥盈利持續(xù)下降的背后，或許就是因?yàn)槠涿餍钱a(chǎn)品銷(xiāo)量的衰退。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，丹紅注射液是步長(zhǎng)制藥的核心產(chǎn)品之一，但在2021年丹紅注射液10ml/支的主力規(guī)格銷(xiāo)售量比上年下降25.47%，規(guī)格為20ml/支的銷(xiāo)量也比上年下降24.03%。而相比于2016年銷(xiāo)售量的1.089億支，丹紅注射液10ml/支的主力規(guī)格在2021年銷(xiāo)量?jī)H為2977萬(wàn)支，5年間銷(xiāo)量遭遇“腳踝斬”。

丹紅注射液銷(xiāo)量的頹勢(shì)是因?yàn)椴缓侠碛盟庍^(guò)多，在相關(guān)政策規(guī)定下，先后被多個(gè)省市納入了輔助與重點(diǎn)監(jiān)控用藥目錄，并被預(yù)警（嚴(yán)格監(jiān)控）和限制使用。而為了抵消丹紅注射液銷(xiāo)量下滑帶來(lái)的負(fù)面影響，步長(zhǎng)制藥推出了谷紅注射液、復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液等注射液品種成為其營(yíng)收接班人。

但有意思的事，現(xiàn)在谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液也正在被部分清退出省醫(yī)保目錄。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從去年到現(xiàn)在，步長(zhǎng)制藥曾先后公告，旗下的谷紅注射液曾先后退出黑龍江、云南、河北和安徽等多地的省醫(yī)保目錄。雪上加霜的是，步長(zhǎng)制藥的另一款核心產(chǎn)品復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液也正在主動(dòng)或被動(dòng)地退出各地的省醫(yī)保目錄。

而之所以被大范圍清退出省醫(yī)保目錄，一方面在于國(guó)家醫(yī)保政策的調(diào)整。此前，除與國(guó)家級(jí)醫(yī)保目錄藥品保持一致外，各省級(jí)醫(yī)保目錄有一部分的增補(bǔ)空間，因此一些藥品即使不在國(guó)家醫(yī)保目錄內(nèi)，但可能會(huì)被增補(bǔ)進(jìn)地方醫(yī)保目錄。

但在2019年8月，國(guó)家醫(yī)保局發(fā)文要求，地方醫(yī)保目錄增補(bǔ)取消，各地增補(bǔ)醫(yī)保目錄原則上在三年內(nèi)分三批完成對(duì)不符國(guó)家醫(yī)保目錄藥品的清退，而谷紅注射液似乎也在清退行列其中。

另一方面還在于谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液在多地被納入了輔助與重點(diǎn)監(jiān)控用藥目錄，而中成藥、輔助與重點(diǎn)監(jiān)控品種又是此次地方醫(yī)保目錄清理的重要對(duì)象。

據(jù)藥智網(wǎng)的“輔助與重點(diǎn)監(jiān)控用藥”數(shù)據(jù)庫(kù)顯示，在2015-2019年，谷紅注射液已被安徽、北京、河南、廣西等10多個(gè)省市納入輔助與重點(diǎn)監(jiān)控用藥目錄，而復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液也在2019年5月7日被納入邢臺(tái)市的輔助用藥目錄。

現(xiàn)在看來(lái)，谷紅注射液和復(fù)方腦肽節(jié)苷脂注射液這兩款在2020年實(shí)現(xiàn)收入超31.65億元的明星產(chǎn)品似乎正走上了丹紅注射液的老路上，而有著丹紅注射液營(yíng)收與銷(xiāo)量齊下滑的前車(chē)之鑒，這很難不令人擔(dān)憂谷紅注射液和步長(zhǎng)制藥的未來(lái)命運(yùn)。

當(dāng)然，不得不提的是，步長(zhǎng)制藥在2021年推出的，被列為新冠肺炎推薦用藥的宣肺敗毒顆粒。盡管目前并未在市場(chǎng)上大量鋪開(kāi)，但據(jù)步長(zhǎng)制藥公告，截至今年3月17日，該產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入為766.63萬(wàn)元。

不過(guò)目前來(lái)看，宣肺敗毒顆粒想要成為步長(zhǎng)制藥扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)的殺手锏恐怕還有相當(dāng)長(zhǎng)的一段路要走。

一方面受疫情防控等因素影響，宣肺敗毒顆粒的后續(xù)銷(xiāo)售實(shí)際上存在著較大的不確定性，且由于上市時(shí)間較短，在短時(shí)間內(nèi)很難直接拉動(dòng)步長(zhǎng)制藥經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，而2022年一季度營(yíng)收、凈利雙下滑的數(shù)據(jù)已經(jīng)證明了這一點(diǎn)。

另一方面相比以嶺藥業(yè)的連花清瘟膠囊，步長(zhǎng)制藥的宣肺敗毒顆粒市場(chǎng)聲量相對(duì)較小。而且由于近日王思聰“開(kāi)懟”以嶺藥業(yè)和連花清瘟膠囊事件，進(jìn)一步加劇了國(guó)內(nèi)部分群體對(duì)中藥抗疫的效果、安全性和副作用等方面的質(zhì)疑，整個(gè)投資者市場(chǎng)同樣也處于觀望階段。所以，即使手握宣肺敗毒顆粒，但步長(zhǎng)制藥的股價(jià)卻始終未能迎來(lái)大的爆發(fā)。

高毛利與負(fù)凈利背后，重銷(xiāo)售輕研發(fā)？

據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，從2016—2021年，步長(zhǎng)制藥的毛利率一向維持在70%以上，但其凈利率卻長(zhǎng)年保持在16%以下的市場(chǎng)低位。而之所以出現(xiàn)這一情況，問(wèn)題就在于其大手筆的銷(xiāo)售費(fèi)用擠壓了步長(zhǎng)制藥的利潤(rùn)空間。

天眼查APP顯示，2018—2021年步長(zhǎng)制藥銷(xiāo)售費(fèi)用分別為80.36億、80.81億、83.73億、83.00億，占當(dāng)期營(yíng)收比值分別為58.81%、56.68%、52.31%、52.66%；而同一時(shí)期，步長(zhǎng)制藥的研發(fā)支出分別為5.76億、6.39億、7.22億、6.34億，占當(dāng)期營(yíng)收比值為4.42%、4.48%、4.51%、4.02%。

僅從數(shù)據(jù)對(duì)比就不難看出，步長(zhǎng)制藥的研發(fā)投入始終遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于其銷(xiāo)售費(fèi)用，甚至在與同行業(yè)對(duì)比中，步長(zhǎng)制藥的研發(fā)投入占比都不算突出，但其超83億元的銷(xiāo)售費(fèi)用卻僅次于兩位超千億市值規(guī)模的“醫(yī)藥龍頭股”恒瑞醫(yī)藥和復(fù)星醫(yī)藥，而步長(zhǎng)制藥市值僅為207.43億（截止4月29日）。

不僅如此，步長(zhǎng)制藥還涉嫌帶金銷(xiāo)售。2020年公布了一則受賄案刑事判決書(shū)。

該判決書(shū)顯示，醫(yī)師王某某非法收受陜西步長(zhǎng)制藥銷(xiāo)售業(yè)務(wù)員蘇某賄賂，開(kāi)具步長(zhǎng)腦心通膠囊3.6萬(wàn)盒，獲取回扣款12.5萬(wàn)元。

但有意思的是，因?yàn)椴介L(zhǎng)制藥巨額的銷(xiāo)售費(fèi)用，此前曾引起上交所的注意，2019年上交所向步長(zhǎng)制藥發(fā)函問(wèn)詢(xún)，而步長(zhǎng)制藥表示，市場(chǎng)推廣類(lèi)費(fèi)用占比處在合理區(qū)間范圍，符合行業(yè)特點(diǎn)。

前后反差之下，被“打臉”的步長(zhǎng)制藥顯得尤為尷尬。

除此之外，2021年4月12日，財(cái)政部對(duì)19家醫(yī)藥企業(yè)作出行政處罰。其中，步長(zhǎng)制藥被罰原因?yàn)橐宰稍?xún)費(fèi)、市場(chǎng)推廣費(fèi)名義向醫(yī)藥推廣公司支付資金，再由醫(yī)藥推廣公司轉(zhuǎn)付給該公司的代理商，涉及金額5122.39萬(wàn)元。

而步長(zhǎng)制藥之所以要將資金兜轉(zhuǎn)一圈，有業(yè)內(nèi)人士表示，步長(zhǎng)制藥將資金通過(guò)第三方轉(zhuǎn)回代理商，一是可以方便做賬，二是為代理商“帶金銷(xiāo)售”提供了現(xiàn)金保障。

所謂的“帶金銷(xiāo)售”是指醫(yī)藥企業(yè)在制定藥品投標(biāo)價(jià)格時(shí)，事先把給予處方醫(yī)生及有進(jìn)藥決策權(quán)和影響力人士的商業(yè)賄賂計(jì)算在內(nèi)，通過(guò)給予回扣，謀取交易機(jī)會(huì)或者競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的不當(dāng)行為。

而藥企“帶金銷(xiāo)售”的另一面往往又與虛開(kāi)發(fā)票相關(guān)聯(lián)。去年，《菏開(kāi)檢刑檢刑訴〔2021〕111號(hào)》起訴書(shū)顯示，山東省菏澤經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)人民檢察院對(duì)被告人王某某、吳某某等人涉嫌虛開(kāi)發(fā)票罪、故意銷(xiāo)毀會(huì)計(jì)憑證罪提起公訴。

而接受虛開(kāi)發(fā)票的公司中，就包括山東步長(zhǎng)制藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“步長(zhǎng)制藥”）旗下的山東丹紅制藥有限公司、陜西步長(zhǎng)制藥有限公司、邛崍?zhí)煦y制藥有限公司、步長(zhǎng)制藥四家公司介紹虛開(kāi)增值稅普通發(fā)票523份，票面金額合計(jì)人民幣4905.07萬(wàn)元，價(jià)稅合計(jì)4910.16萬(wàn)元。

事實(shí)上，據(jù)中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)信息顯示，近年來(lái)至少有10份判決書(shū)顯示步長(zhǎng)制藥在藥品推廣過(guò)程中存在商業(yè)賄賂行為。

而除了在銷(xiāo)售方面“手腳不干凈”外，2019年曝出的步長(zhǎng)制藥董事長(zhǎng)趙濤之女趙雨思買(mǎi)進(jìn)斯坦福大學(xué)的輿論丑聞，同樣也步長(zhǎng)制藥的市場(chǎng)形象受到了極大地質(zhì)疑。畢竟作為醫(yī)藥企業(yè)，卻喪失了誠(chéng)實(shí)誠(chéng)信，這很難不讓人擔(dān)憂其產(chǎn)品藥物是否也存在某些不為人知的貓膩。

總的來(lái)看，銷(xiāo)售和研發(fā)投入比重的失衡，市場(chǎng)和公眾的印象不佳，再加上步長(zhǎng)制藥現(xiàn)在的明星產(chǎn)品似乎也到了青黃不接時(shí)刻，資本市場(chǎng)和投資者們對(duì)其有所質(zhì)疑也實(shí)屬正常。

只是，步長(zhǎng)制藥究竟能否破局，這或許將由時(shí)間來(lái)見(jiàn)證。