近年來，上市公司收購作為一種重要的資本運(yùn)作類型受到越來越多的關(guān)注。通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托、定增等多種形式進(jìn)行的交易市場(chǎng)日益活躍，旨在實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的變更。

在上市公司收購中，收購方對(duì)所持股份的鎖定期是一個(gè)關(guān)注的重點(diǎn)問題。尤其是在2020年修訂發(fā)布的《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》（以下稱為"2020定增新規(guī)"）中，收購鎖定期和鎖價(jià)定增鎖定期均為18個(gè)月，使得這一問題變得更加復(fù)雜，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)鎖定期限問題產(chǎn)生了不同的理解。

本文將通過對(duì)《上市公司收購管理辦法》及其他相關(guān)法規(guī)的解讀，并結(jié)合具體案例進(jìn)行分析，總結(jié)與收購上市公司股份鎖定期相關(guān)的法律法規(guī)。

一、與收購上市公司股份鎖定期有關(guān)的法律法規(guī)

通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托、定增等多種方式取得上市公司控制權(quán)，一方面整體成本相比于二級(jí)市場(chǎng)集中競(jìng)價(jià)增持等方式較低，另一方面也能有效縮減單次交易成本，確保上市公司控制權(quán)的平穩(wěn)過渡。

然而，多次交易也使得整個(gè)收購行為更加復(fù)雜。

為確保上市公司控制權(quán)的穩(wěn)定，防止控股股東、實(shí)際控制人、收購人等相關(guān)主體利用對(duì)上市公司的控制地位實(shí)現(xiàn)高買低賣、操縱股價(jià)等行為，監(jiān)管部門制定了多項(xiàng)法律法規(guī)及規(guī)范性文件來限制收購上市公司的行為，其中包括《證券法》、證監(jiān)會(huì)相關(guān)法規(guī)及交易所的相關(guān)規(guī)定。

（一）《中華人民共和國證券法》第七十五條

在上市公司收購中，收購人持有的被收購的上市公司股票，在收購行為完成后的十八個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

（二）證監(jiān)會(huì)相關(guān)法規(guī)

《上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法》（以下簡稱"《注冊(cè)管理辦法》"）是全面注冊(cè)制施行后對(duì)上市公司證券發(fā)行監(jiān)管的主要依據(jù)之一。

其中，第五十九條規(guī)定了向特定對(duì)象發(fā)行股票的鎖定期如下：向特定對(duì)象發(fā)行的股票，自發(fā)行結(jié)束之日起六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。對(duì)于屬于本辦法第五十七條第二款規(guī)定情形的發(fā)行對(duì)象，其認(rèn)購的股票自發(fā)行結(jié)束之日起十八個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

"第五十七條第二款"包括三種特殊發(fā)行對(duì)象，分別為：

（1）上市公司控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人；

（2）通過認(rèn)購定增取得上市公司實(shí)控權(quán)的投資者；

（3）擬引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者。

根據(jù)《證券法》的相關(guān)要求，《上市公司收購管理辦法》（以下簡稱"《收購管理辦法》"）對(duì)收購上市公司的行為做出了規(guī)定，其中第七十四條規(guī)定：

在上市公司收購中，收購人持有的被收購公司的股份，在收購?fù)瓿珊?8個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

但是，收購人在被收購公司中擁有權(quán)益的股份在同一實(shí)際控制人控制的不同主體之間進(jìn)行轉(zhuǎn)讓不受上述18個(gè)月限制，但應(yīng)遵守本辦法第六章的規(guī)定。

（三）交易所及對(duì)應(yīng)板塊適用的相關(guān)規(guī)定

與上市公司收購相關(guān)的法規(guī)在交易所層面主要涉及到定向增發(fā)的鎖定期規(guī)定。

具體如下：

01. 上海證券交易所相關(guān)法規(guī)

自2023年我國A股全面實(shí)行注冊(cè)制后，《科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法（試行）》已經(jīng)被廢止，上海證券交易所的主板和科創(chuàng)板上市公司向特定對(duì)象發(fā)行股票的鎖定期將遵照《注冊(cè)管理辦法》第五十九條的規(guī)定執(zhí)行。

02. 深圳證券交易所相關(guān)法規(guī)

自2023年我國A股全面實(shí)行注冊(cè)制后，《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法（試行）》已經(jīng)被廢止，深圳證券交易所的主板和創(chuàng)業(yè)板上市公司向特定對(duì)象發(fā)行股票的鎖定期將遵照《注冊(cè)管理辦法》第五十九條的規(guī)定執(zhí)行。

03. 北京證券交易所相關(guān)法規(guī)

北京證券交易所上市公司的定向增發(fā)鎖定期主要受到2023年2月發(fā)布的《北京證券交易所上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法》的規(guī)定限制。

與上交所和深交所相比，北京證券交易所向特定對(duì)象發(fā)行股票的鎖定期在時(shí)長上稍有差異。

根據(jù)《北京證券交易所上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法》第四十八條第二款的規(guī)定，如果發(fā)行對(duì)象符合本辦法第四十四條第三款規(guī)定的情形，其認(rèn)購的股票自發(fā)行結(jié)束之日起十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。其中，第四十四條第三款包括以下四種特殊發(fā)行對(duì)象：

（1）上市公司控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人；

（2）上市公司前十名股東、董監(jiān)高及核心員工；

（3）通過認(rèn)購定向增發(fā)獲得上市公司實(shí)際控制權(quán)的投資者；

（4）擬引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者。

除了上述特殊發(fā)行對(duì)象外，其他發(fā)行對(duì)象的鎖定期為六個(gè)月。

正如前面所述，《證券法》第七十五條和《上市公司收購管理辦法》第七十四條對(duì)于上市公司收購的股份鎖定期要求均為18個(gè)月。

然而，上述法律法規(guī)對(duì)應(yīng)的條文均有限定詞“在上市公司收購中”，這導(dǎo)致在實(shí)際操作中對(duì)于“通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托、定向增發(fā)等多種方式取得上市公司實(shí)際控制權(quán)的行為，在達(dá)成收購目的的關(guān)鍵性交易之前所持有的上市公司股份是否同樣需要鎖定18個(gè)月”存在不同的理解。

對(duì)于收購發(fā)生的時(shí)間區(qū)間，如果收購人最初并非通過一攬子交易而是僅通過一次大額交易（如規(guī)模較大的定向增發(fā)或比例較高的協(xié)議轉(zhuǎn)讓等）獲得了上市公司的股份比例或表決權(quán)比例優(yōu)勢(shì)，從而實(shí)現(xiàn)了控制權(quán)，則收購的開始和結(jié)束時(shí)間區(qū)間比較明確。

根據(jù)《上市公司收購管理辦法》規(guī)定，以交易完成日為界，收購人將獲得的股權(quán)鎖定18個(gè)月。

然而在實(shí)際操作中，一次交易達(dá)成收購?fù)枰淮涡灾Ц洞箢~現(xiàn)金，這給收購方帶來了一定的資金門檻，因此僅僅通過一次定向增發(fā)獲得上市公司的控制權(quán)的情況相對(duì)較少，更常見的是通過多次、多途徑逐步增持的方式提高持股比例以完成收購。

在這種情況下，如何確定上市公司收購發(fā)生的具體時(shí)間區(qū)間成為爭議的焦點(diǎn)。

針對(duì)這個(gè)問題，一些觀點(diǎn)認(rèn)為在達(dá)成控股目標(biāo)之前持有的老股份的鎖定期應(yīng)該單獨(dú)計(jì)算。

這個(gè)觀點(diǎn)的主要依據(jù)是2002年發(fā)布的《上市公司收購管理辦法》，該法規(guī)第二條規(guī)定上市公司收購是指收購人通過在證券交易所的股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定比例，或通過證券交易所股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)以外的其他合法途徑控制一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定程度，從而獲得或可能獲得對(duì)該公司的實(shí)際控制權(quán)。

根據(jù)對(duì)該條規(guī)定的解釋，由于最后一次增持是真正使得股東持有的上市公司股份達(dá)到一定比例，從而達(dá)到對(duì)上市公司控制目標(biāo)的交易，因此只有最后一次交易（不論是協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托還是定向增發(fā)）被單獨(dú)視為收購行為。

換句話說，該次交易與之前的老股份相互獨(dú)立，老股份不應(yīng)該再在最后一次交易完成后再鎖定18個(gè)月。

需要注意的是，現(xiàn)行有效的《上市公司收購管理辦法》已經(jīng)不包括上述條文，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也未在其他法規(guī)中明確定義什么是上市公司收購。

鑒于這一點(diǎn)，我們認(rèn)為前述觀點(diǎn)的解釋不符合現(xiàn)行的監(jiān)管態(tài)度，一攬子交易應(yīng)該整體被視為收購行為，在這段時(shí)間內(nèi)增持的股份應(yīng)以最后一次交易結(jié)束為界，鎖定18個(gè)月。

具體原因如下：

為了正確理解和適用《證券法》第七十五條和《上市公司收購管理辦法》第七十四條的規(guī)定，中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)于2011年1月17日發(fā)布了《上市公司收購管理辦法第七十四條有關(guān)通過集中競(jìng)價(jià)交易方式增持上市公司股份的收購?fù)瓿蓵r(shí)點(diǎn)認(rèn)定的適用意見——證券期貨法律適用意見第9號(hào)》（以下簡稱《適用意見第9號(hào)》）。該意見提出了以下適用觀點(diǎn)：

為了正確理解和適用《證券法》第七十五條和《上市公司收購管理辦法》第七十四條的規(guī)定，中國證監(jiān)會(huì)于2011年1月17日發(fā)布了《〈上市公司收購管理辦法〉第七十四條有關(guān)通過集中競(jìng)價(jià)交易方式增持上市公司股份的收購?fù)瓿蓵r(shí)點(diǎn)認(rèn)定的適用意見——證券期貨法律適用意見第9號(hào)》（以下簡稱《適用意見第9號(hào)》）。該意見提出如下適用意見：

當(dāng)收購人通過集中競(jìng)價(jià)交易方式增持上市公司股份時(shí)，當(dāng)收購人最后一筆增持股份登記過戶后，視為其收購行為完成。從那時(shí)起，收購人持有的被收購公司股份，在接下來的12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

需要注意的是，《適用意見第9號(hào)》只適用于通過集中競(jìng)價(jià)方式增持而完成收購的情況。然而，根據(jù)《證券法》第六十二條的規(guī)定，"投資者可以采取要約收購、協(xié)議收購及其他合法方式收購上市公司"。

換句話說，除了集中競(jìng)價(jià)交易收購?fù)?，還存在要約收購、協(xié)議收購及其他收購方式。因此，《適用意見第9號(hào)》雖然只規(guī)定了集中競(jìng)價(jià)交易收購方式下收購?fù)瓿蓵r(shí)點(diǎn)的認(rèn)定原則，但該認(rèn)定原則同樣適用于要約收購、協(xié)議收購及其他收購方式。

以上觀點(diǎn)的核心是廣義理解"收購"這一概念，將整個(gè)交易過程視為一次目的統(tǒng)一的收購行為，將最后一次交易視作整個(gè)收購行為的一部分。從第一筆增持開始到最后一筆增持完成的整個(gè)過程被視為"在上市公司收購中"。

根據(jù)《證券法》和《收購管理辦法》的要求，對(duì)整個(gè)收購行為中增持的股份一視同仁，從最后一筆交易完成后開始，被收購公司的股份需要被鎖定18個(gè)月。

盡管后續(xù)的《收購管理辦法》已經(jīng)進(jìn)行了多次修訂，但我們認(rèn)為《適用意見第9號(hào)》的適用情況并沒有實(shí)質(zhì)性改變。

基于此，我們認(rèn)為在收購過程中取得的一系列股份需要在收購動(dòng)作完成之日追加18個(gè)月的鎖定期。監(jiān)管機(jī)構(gòu)目前對(duì)這一問題的處理也印證了這一觀點(diǎn)。

二、監(jiān)管案例分析

案例一：廣州環(huán)投收購并出售博世科（300422.SZ）

案例二：立方數(shù)科（300344.SZ）股東減持被罰

案例三：英科醫(yī)療（300677.SZ）實(shí)控人定增后未滿18個(gè)月減持

三、結(jié)論

根據(jù)近期的案例可以看出，監(jiān)管機(jī)構(gòu)目前對(duì)"收購"這一行為的理解較為廣義，因此對(duì)涉及的股份鎖定期的監(jiān)管較為嚴(yán)格。

首先，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托、定增等多種方式組合完成上市公司收購的行為，在這個(gè)過程中獲得的所有股權(quán)都需要在達(dá)成收購目的的最后一筆交易完成后，向后同步鎖定18個(gè)月。同時(shí)，后續(xù)為鞏固控制權(quán)目的的增持行為仍然被視為收購事項(xiàng)的延續(xù)，以增持完成日作為收購?fù)瓿蓵r(shí)點(diǎn)，重新計(jì)算18個(gè)月的鎖定期。

其次，需要特別注意的是，如果通過表決權(quán)委托作為最后一筆交易來實(shí)現(xiàn)最終的收購目的，在此之前獲得的股份不得減持，并且以表決權(quán)委托協(xié)議生效日作為節(jié)點(diǎn)，向后鎖定18個(gè)月。

最后，由于監(jiān)管機(jī)構(gòu)目前尚未在公開文件中對(duì)這個(gè)問題做出明確回復(fù)或解答，導(dǎo)致對(duì)這個(gè)問題沒有明確的法規(guī)依據(jù)。在實(shí)踐中，如果遇到這種情況，建議及時(shí)與交易所溝通，并進(jìn)行后續(xù)操作。

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