出品 l 觀點財經(jīng)

作者 l 大釗

“每人有每人的煩惱，每人的煩惱都是按照自己的尺寸造成的，只不過，人人的煩惱都不一樣?！?/p>

這是法國文學(xué)家羅曼·羅蘭（Romain Rolland）在其著作《母與子》中的一句名言。

其實不僅是個人，每家企業(yè)也都有自己的煩惱。或是基于上游合作伙伴、或是基于渠道和客戶、亦或是基于資金和利潤，總之在激烈的市場競爭中，鮮有企業(yè)能長久立于不敗之地。

新東方集團成立于1993年，是國內(nèi)老牌教育培訓(xùn)機構(gòu)，曾入選“2019中國品牌強國盛典榜樣100品牌”，創(chuàng)始人是江蘇人俞敏洪，算得上家喻戶曉的大佬。

2013年，著名導(dǎo)演陳可辛還以俞敏洪創(chuàng)辦新東方的經(jīng)歷為原型拍攝了電影《中國合伙人》，獲得了超5億元的票房收益。

2005年，俞敏洪順應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)大潮成立“新東方在線”，補齊新東方集團的線上業(yè)務(wù)板塊。

據(jù)弗若斯特沙利文報告顯示，按2017年總營收計，新東方在線為中國大學(xué)考試備考巿場中最大的在線教育品牌，占據(jù)8.2%的市場份額。兩年后，俞敏洪帶著新東方在線登陸港股市場，成為“港股在線教育第一股”。

第一股的名頭足夠響亮，再加上俞敏洪（新東方集團創(chuàng)始人、新東方在線董事會主席）、孫東旭（新東方在線執(zhí)行董事、行政總裁）、吳強（原新東方研發(fā)總監(jiān)、現(xiàn)新東方在線非執(zhí)行董事）等在教育界摸爬滾打多年的一眾元老領(lǐng)路，新東方在線的前途似乎一片光明。

但是從新東方在線最新發(fā)布的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，截至2021財年H1，公司凈虧損為6.74億元，去年同期為8750萬元，虧損幅度同比擴大670.6%。這些錢到底去哪了？

增長的“代價”

新東方在線的虧損主要歸因于“燒錢換用戶”的互聯(lián)網(wǎng)打法。

2021財年H1新東方在線營收增速19.22%，這個數(shù)字是其2019年上市以來的最高值，但在行業(yè)水平來看，這個增速僅處于“中等”水準。

好未來在線課程業(yè)務(wù)（學(xué)而思網(wǎng)校），最新財年數(shù)據(jù)是42億元，增速為82%；

跟誰學(xué)全公司數(shù)據(jù)增速在5倍左右，營收21億元；

網(wǎng)易有道最新財年（2019）營收為7億元，增速76%。

在這個互聯(lián)網(wǎng)巨頭爭相布局教育賽道的時代，新東方在線猶如逆水行舟不進則退。

圖片來源：財報

這19.22%的增速其實也來得并不輕松，2020財年，新東方在線獲得每提供100塊課程服務(wù)，還要“倒貼”70元成本給消費者。到了2021財年H1，新東方在線的凈利率降到了-99.65%，也就是說，提供100塊錢的服務(wù)要倒貼99塊錢出去。這么做生意甚至已經(jīng)超越了“賠本賺吆喝”。

包含K12業(yè)務(wù)在內(nèi)，新東方在線的“財務(wù)模型”中最大的支出在于營銷銷售成本，2021財年H1新東方在線銷售及分銷支出5.15億元，較去年同期2.92億元，增長了76%。

數(shù)據(jù)來源：財報

此外，新東方在線的毛利并不可觀，回看相關(guān)財報，毛利體量已連續(xù)三個半年報成下滑走勢。

第三方獨立研究機構(gòu)透鏡公司創(chuàng)始人況玉清指出，自從2019年3月成功上市以來，新東方在線便一改IPO前持續(xù)盈利的勢頭，于IPO后首年陷入虧損通道，雖然其IPO后的營收數(shù)據(jù)仍有增長，但其盈利能力卻急劇惡化并迅速出現(xiàn)虧損，盈虧拐點異常明顯。

“新東方在線營收持續(xù)增長而虧損卻持續(xù)擴大，主要原因在于該公司產(chǎn)品的核心溢價能力在持續(xù)下降，同時其運營費用卻在持續(xù)攀升?！睕r玉清表示。

大班看獲客，小班看師資

從產(chǎn)品來看，新東方在線主要拳頭產(chǎn)品為K12在線大班和東方優(yōu)播，K12在線大班課主要針對一二線城市消費者，東方優(yōu)播則主打下沉市場。

我們就分開來看一下，新東方在線K12大班雖然2015年就上線了，但前期并未作為發(fā)展重點，開設(shè)班級較少，之前收入體量也相對較小，2018、2019年收入僅為7188萬和1.0億元。

疫情期間，大班模式由于彈性較大迎來新的發(fā)展機遇，公司也抓住機遇開始大力發(fā)展K12在線大班，將寒假班和春季班以免費的形式推廣給學(xué)員，線上推廣力度也強于往年，引流約2000萬，這一數(shù)字與其他頭部機構(gòu)免費課引流體量大致相同。

經(jīng)歷2020年春季大量免費課程投放之后，2020暑期新東方在線K12大班付費人次在100萬左右。不過由于大班前期投入較重（技術(shù)支持、大量輔導(dǎo)老師招聘培訓(xùn)等），K12在線大班課2021財年H1毛利率為-51.7%，與頭部企業(yè)跟誰學(xué)、學(xué)而思網(wǎng)校毛利率均在70%左右的水平相差較遠。

此外，K12大班的獲客成本也非常高，2020年暑期，9元引流課的獲客成本達到了300元，轉(zhuǎn)化率僅有10%。

另一大業(yè)務(wù)東方優(yōu)播成立于2016年，主攻三四線及以下的低線城市，以教研內(nèi)容高度本地化為課程特色。

截至2020年5月3日，該業(yè)務(wù)已覆蓋全國172個縣市，2019年、2020上半年東方優(yōu)播收入分別同比增長251%、208%，2021財年H1未公布收入增速，但付費學(xué)生人次同比增長170.3%，高增速主要得益于三四線補習(xí)需求旺盛。

由于東方優(yōu)播是小班直播課模式，需要數(shù)量更多的教師參與其中（目前全職教師數(shù)量近2000名），同時公司需要對招聘進來的教師進行培訓(xùn)和磨合，并進行線下體驗店的裝修、設(shè)備的采買等，因此優(yōu)播的前置成本也較高，業(yè)務(wù)初期利潤端承壓比較嚴重。

此外東方優(yōu)播進入一座城市的第一年一般只會在入口年級開班，科目只涉及語數(shù)外，在第三年才會把9個年級布局滿，因此各批城市之間的盈利狀況會存在比較大的差異，由于東方優(yōu)播2019年起加速擴張，因此新網(wǎng)點占比較高，2021財年H1東方優(yōu)播毛利率約為4.4%。

數(shù)據(jù)顯示，2020年東方優(yōu)播付費人次為66萬，收入為2億左右，對應(yīng)的實際客單價為300元左右。2019年跟誰學(xué)客單價為771元，兩者的客單價相差超過一倍，但是兩者正價班課時費并沒有如此巨大的差距，主要是由于東方優(yōu)播低價班人次占比較高。

所以目前來看，無論是K12大班還是東方優(yōu)播都處于早期投入階段，這也是導(dǎo)致新東方在線上市后一直虧損的主要原因之一。

東方優(yōu)播單店模型預(yù)估

即便新東方在線出現(xiàn)了巨額虧損，且在與同行競爭中存在諸多不足，但資本市場仍看好其未來表現(xiàn)。

今年3月，高盛上調(diào)新東方在線評級至中性，目標(biāo)價18港元；

大和升新東方在線評級至“買入” ，目標(biāo)價31港元；

國泰君安證券給予新東方在線“買入”評級，目標(biāo)價31.28港元，不過目前公司股價僅17港元左右，距離上述券商給出的目標(biāo)價仍有差距。

之所以多家券商一致看好新東方在線的未來發(fā)展，主要源于其單店模型的可行性。

根據(jù)海通證券的測算，東方優(yōu)播單店（指線下體驗店以及由店面引流帶來的收益）可以在三年內(nèi)實現(xiàn)盈虧平衡，在經(jīng)營第三年實現(xiàn)營業(yè)利潤60.79萬元，營業(yè)利潤率13.01%；在經(jīng)營第十年的營業(yè)收入將達到2075.50萬元，營業(yè)利潤預(yù)計為593.79萬元，營業(yè)利潤率為28.61%。

東方優(yōu)播在暑假、寒假進行低價班引流，且暑期促銷規(guī)模一般強于寒假，所以浙商證券對單店模型做出如下假設(shè)：

1）暑期促銷課人次為寒假的2倍，暑期低價班人次從第一年的1500人次增長到第6年的13496人次，促銷課單價為100元/人；

2）低價班班均人數(shù)為20人一班，正價班班均人數(shù)第1年為9人/班增長到第6年20人/班；

3）轉(zhuǎn)化率從第一年的12%增加至第6年的19%；續(xù)班率從第1年的60%增長至第6年的75%；

4）不考慮提價因素，春秋班正價班客單價為1620元、寒暑正價班客單價為648元（正價打9折）；

5）教師課時費從150元/課時增加至200元/課時，不考慮其他教師工資。

若按上述數(shù)據(jù)計算，東方優(yōu)播單店面在第三年營收突破400萬，運營到第六年正價班在讀人次占比將超過40%。隨著覆蓋年級逐漸增多、續(xù)班率和轉(zhuǎn)化率的提升，單店營收在第三年突破400萬，在第五年突破1000萬。

假設(shè)門店固定成本為60萬（房租、裝修、營銷人員工資等），地推獲客成本為100元/人，管理費用率為10%。則單店在第三年開始取得營業(yè)利潤，毛利率將超過30%。運營到第六年，毛利率將達到50%，凈利率將達到30%，高于其他線下門店教培凈利潤率。

假設(shè)東方優(yōu)播在2021財年完成首輪下沉擴張，網(wǎng)點數(shù)量達到380個，2022年開始暫緩下沉節(jié)奏，2022、2023財年覆蓋城市分別為390、400個，則根據(jù)各網(wǎng)點運營年限大致測算東方優(yōu)播FY2021、2022、2023財年收入分別為4.3億元、9.1億元和16.3億元。

以此來看東方優(yōu)播或許會成為新東方在線未來的主要抓手，而K12大班課不可避免的會陷入與學(xué)而思網(wǎng)校、VIPKID、作業(yè)幫、猿輔導(dǎo)等同類產(chǎn)品的競爭中，再加上課程同質(zhì)化較為嚴重，故未來很長一段時間里都可能繼續(xù)處于“燒錢”階段。

總 結(jié)

在此前的采訪中俞敏洪對新東方在線的增長預(yù)期似乎也“不高”：“少投入，降低獲客成本，每年增長30%至50%。一是有活路，二是可以培訓(xùn)老師，讓學(xué)生感覺這個老師是真的好老師。這兩條做好，就可以細水長流?！?/p>

話雖如此講，但是真做起來卻又是另一番景象。

2019年8月，年僅34歲的孫東旭成為新東方在線的唯一行政總裁，他此前并沒有互聯(lián)網(wǎng)教育工作經(jīng)驗。而新東方“老人”——執(zhí)行董事潘欣、英語學(xué)習(xí)事業(yè)部總經(jīng)理張楓、酷學(xué)多納品牌負責(zé)人陳婉清等先后離職。

據(jù)Tech星球報道，自從新東方在線上市以來，公司進行了大換血，從高層、中層到執(zhí)行層，出走了將近70%的老員工，涉及各個部門，甚至有些部門原班人員全部離職。

企業(yè)人員更新?lián)Q代本無可厚非，但是如此大規(guī)模的換血，無疑會增加團隊之間的磨合期，甚至影響決策執(zhí)行。入局K12階段教育，新東方在線雖然開始得早，但發(fā)力得晚，再加上這條賽道里已經(jīng)相當(dāng)擁擠，未來，新東方在線如何把優(yōu)質(zhì)的教育產(chǎn)品呈現(xiàn)在家長面前并持續(xù)讓家長去接受，或許是其最需要思考的問題。

同時，隨著東方優(yōu)播線下服務(wù)中心的不斷擴大，也意味著需要用更多的財力和物力去維持運營，面對持續(xù)擴大的資金需求，新東方在線如何平衡個中關(guān)系并給予投資者信心也是擺在其面前的重要問題。

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