文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 李力

編：許輝

近幾年，寵物經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈我國(guó)消費(fèi)品中增長(zhǎng)較快的行業(yè)之一。行業(yè)雜志《寵物食品工業(yè)》（Pet Food Industry）最近發(fā)布一些關(guān)于美國(guó)寵物產(chǎn)品營(yíng)銷和銷售的預(yù)測(cè)：疫情后，2020年至2021年美國(guó)寵物產(chǎn)品零售額下降17%，在疫情之前，是預(yù)測(cè)了5%的增長(zhǎng)。如果屬實(shí)，那么這些下降將使2020年的收入比2019年減少約180億美元。

從另一方面，疫情的出行限制，使得人們更多時(shí)間陪伴自己的寵物，寵物用品相關(guān)市場(chǎng)卻是利好，這種情況下，天津市依依衛(wèi)生用品股份有限公司（下稱：依依股份）趁勢(shì)而上。15日，依依股份向深交所遞交了中小板IPO申請(qǐng)，擬發(fā)行不超過(guò)2,358.34 萬(wàn)股，募集資金6.2億元。

本次公開(kāi)發(fā)行前，公司實(shí)際控制人為高福忠、高健父子，其中高福忠直接持有公司2,924.0175 萬(wàn)股，占公司本次發(fā)行前股本總額的41.33%；高福忠之子高健直接持有公司568.8749 萬(wàn)股，占公司本次發(fā)行前股本總額的8.04%的股份，高福忠與高健合計(jì)直接持有公司49.37%的股份。

依依股份能否順利上市，九成境外市場(chǎng)信賴，貿(mào)易爭(zhēng)端的美國(guó)市場(chǎng)貢獻(xiàn)其一半業(yè)績(jī)，應(yīng)收賬款集中度居高不下，選擇的供應(yīng)商訴訟纏身，產(chǎn)能利用率低卻反向募資，一系列的問(wèn)題有待向市場(chǎng)投資者解釋。

九成銷售額為境外貢獻(xiàn)，國(guó)際貿(mào)易影響大

據(jù)招股書披露，依依股份2017-2019 年度的營(yíng)業(yè)收入分別為7.43 億元、9.03 億元和10.28 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為0.19億、0.35億元、1.68億元。營(yíng)收增幅由21.5%下降至13.8%，凈利潤(rùn)增幅卻84.2%飆升至480%。如此高的凈利潤(rùn)暴漲，得益于原材料的從高位下跌，2017

年第三季度，絨毛漿價(jià)格出現(xiàn)巨幅上漲，并在2017 年末至2018 年末維持在歷史高位水平，2018 年末至2019 年末絨毛漿價(jià)格呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，并在2019 年末降至上漲前的水平銷售價(jià)格隨之微調(diào)，一旦市場(chǎng)供需趨于平衡，能否保持是個(gè)疑問(wèn)號(hào)，原材料的漲跌對(duì)公司凈利潤(rùn)的影響如此大，依依股份對(duì)自己產(chǎn)品的把控力度有點(diǎn)虛。

報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要源自境外市場(chǎng)，2017 年至2019 年，公司產(chǎn)品境外銷售收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為88.42%、90.76%和91.01%，其中對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的銷售金額分別為3.79 億元、4.91 億元和5.74 億元，占比分比為51.28%、54.46%和55.97%。

近年中美的貿(mào)易摩擦對(duì)依依股份寵物用品貿(mào)易帶來(lái)了一定的不確定性，影響了公司的整體運(yùn)營(yíng)。公司銷往美國(guó)的寵物墊、寵物尿褲等產(chǎn)品于2019年9月被征收加征的15%關(guān)稅，之后調(diào)為7%，，2020 年3 月10 日起降至0%。隨著雙方的商談進(jìn)程，依依股份不可避免地卷入其中，市場(chǎng)不確定性會(huì)長(zhǎng)期存在。

出口業(yè)務(wù)主要使用美元作為結(jié)算貨幣，隨著美元兌人民幣匯率的波動(dòng)，公司出口產(chǎn)品的盈利能力也會(huì)產(chǎn)生不確定性影響。報(bào)告期內(nèi)，依依衛(wèi)生用品匯兌損益對(duì)當(dāng)期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的影響分別為-680.31 萬(wàn)元、847.33 萬(wàn)元和535.64 萬(wàn)元，后續(xù)匯率大幅波動(dòng)或?qū)?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。

生產(chǎn)線采購(gòu)數(shù)量不符，募投項(xiàng)目二產(chǎn)能利用率低

此次募投項(xiàng)目的實(shí)施主體為公司全資子公司河北依依科技發(fā)展有限公司（下稱河北依依），項(xiàng)目建設(shè)性質(zhì)為全部為新建。

查中捷發(fā)改備字〔2019〕157號(hào)環(huán)評(píng)備案可知，河北依依新建72條寵物墊生產(chǎn)線，年產(chǎn)寵物墊22.5億片，包括車間一、車間二、車間三、車間四、車間六，車間一、車間二、車間三、車間四分別設(shè)置12條寵物墊生產(chǎn)線，車間六設(shè)置24條寵物墊生產(chǎn)線。而在招股書里是這樣的，本項(xiàng)目擬投資14,240.49 萬(wàn)元用于寵物墊產(chǎn)品生產(chǎn)、檢測(cè)及配套輔助設(shè)備，以及生產(chǎn)軟件系統(tǒng)的購(gòu)置和安裝。項(xiàng)目設(shè)備購(gòu)置方案中床墊主生產(chǎn)線單價(jià)200萬(wàn) 合計(jì)4,800萬(wàn)元，數(shù)量是24條，這跟新建72條寵物墊生產(chǎn)線的描述有所出入。

查中捷發(fā)改備字〔2019〕159號(hào)環(huán)評(píng)備案可知，募投項(xiàng)目二主體工程為生產(chǎn)車間五設(shè)置寵物尿褲生產(chǎn)線12條，年生產(chǎn)寵物尿褲2.2億片。招股書里該項(xiàng)目擬投資5,307.13 萬(wàn)元，用于寵物尿褲產(chǎn)品生產(chǎn)、檢測(cè)設(shè)備和軟件系統(tǒng)的購(gòu)置和安裝，采購(gòu)寵物尿褲生產(chǎn)線設(shè)備單價(jià)200萬(wàn) 合計(jì)1,000萬(wàn)元,數(shù)量是5套，這兩者也有出入。

招股書上《權(quán)衡財(cái)經(jīng)》并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)依依股份作出相應(yīng)的解釋，或許是將原有的設(shè)備生產(chǎn)線應(yīng)用上，配置于新建的生產(chǎn)車間里。

從產(chǎn)能利用率上，依依股份在寵物墊上的產(chǎn)能利用率高，報(bào)告期內(nèi)分別達(dá)到了101.72%、103.90%、97.42%。但寵物尿褲上產(chǎn)能利用率卻未過(guò)半，分別為44.16%、34.11%、

42.97% 看不出項(xiàng)目二募投的必要性。

應(yīng)收賬款占比較高，壞賬風(fēng)險(xiǎn)大

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為11,983.84 萬(wàn)元、15,600.46 萬(wàn)元、15,939.08 萬(wàn)元，占當(dāng)期末流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為49.94%、60.66%、36.60%。公司按欠款方歸集的期末余額前五名的應(yīng)收賬款合計(jì)占應(yīng)收賬款余額的比例分別為57.92%、55.72%和56.45%?？梢?jiàn)應(yīng)收賬款的客戶集中度還是偏高。

報(bào)告期內(nèi)，同行業(yè)上市公司應(yīng)收賬款余額占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為10.73%、11.74%、11.50%，而依依股份在16.16%、17.33% 和15.67%。對(duì)此依依股份的解釋是主要與公司的銷售區(qū)域與客戶結(jié)構(gòu)有關(guān)。過(guò)多依重境外市場(chǎng)，國(guó)外的客戶大多為線上或線下商超平臺(tái)，依依股份的供應(yīng)商地位顯得如此弱勢(shì)，表現(xiàn)在收賬上，要比以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為主的同行業(yè)上市公司要弱一些。

報(bào)告期內(nèi)公司出口產(chǎn)品享受增值稅出口退稅的優(yōu)惠政策，如未來(lái)國(guó)家調(diào)低出口退稅率或取消出口退稅政策，將會(huì)增加公司的外銷成本，對(duì)公司出口業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)將會(huì)造成一定影響。

第三供應(yīng)商訴訟纏身，守法意識(shí)薄弱

依依股份生產(chǎn)所需的原材料主要為絨毛漿、衛(wèi)生紙、聚丙烯、流延膜、高分子等，直接材料成本是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中占比最大的部分，報(bào)告期內(nèi)直接材料成本占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比例均在90%左右。

報(bào)告期內(nèi)，作為第三供應(yīng)商，漯河銀鴿生活紙產(chǎn)有限公司（下稱：漯河銀鴿）為依依股份分別供應(yīng)3,905.69 萬(wàn)元、5,907.31萬(wàn)元、4,983.29萬(wàn)元，占據(jù)當(dāng)年度的采購(gòu)額度的6.96%、8.59%、 6.92%。業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，不僅需要可靠的客戶，還需要穩(wěn)定的供應(yīng)商；依依股份信賴的供應(yīng)商又如何呢？

查裁判文書網(wǎng)可知,涉及漯河銀鴿的文書有92份之多,民事案由中合同、無(wú)因管理、不當(dāng)?shù)美m紛達(dá)49例之多。而據(jù)（2014）召法執(zhí)字第148號(hào)和（2015）召法執(zhí)字第567號(hào)文件，漯河銀鴿于2014年2015年兩度成為被執(zhí)行人。

作為漯河銀鴿的控股達(dá)99.95%的大股東，河南銀鴿實(shí)業(yè)投資股份有限公司法律意識(shí)更為薄弱，裁判文書顯示達(dá)862之多，其中成為被告或被申請(qǐng)人達(dá)784件，占比91.16%之多。歷史被執(zhí)行人信息19條，2020年3月來(lái)被執(zhí)行3條。

而據(jù)（2019）豫01執(zhí)保522號(hào)文件顯示，因大股東成為被執(zhí)行人，其在漯河銀鴿的55,135萬(wàn)元股權(quán)曾被凍結(jié)。可見(jiàn)漯河銀鴿及其大股東可謂劣跡斑斑，一旦經(jīng)營(yíng)狀況惡化，必然對(duì)依依股份產(chǎn)生不利影響。

國(guó)內(nèi)的寵物用品概念公司里，佩蒂股份，中寵股份已經(jīng)上市，路斯股份只在新三板掛牌，杭州天元2019年被否，此次依依股份是學(xué)成功者的經(jīng)驗(yàn)還是折戈中小板，有待外部貿(mào)易環(huán)境和企業(yè)自身的競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)給我們解答。