出品 l 觀點(diǎn)財(cái)經(jīng)

作者 l 橙子

日前，金科股份披露了1-10月份經(jīng)營(yíng)情況，截止到10月31日，金科集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷售金額1616億元，實(shí)現(xiàn)全年2500億元銷售目標(biāo)的64.64％。

但就10月單月，金科及所投資的公司實(shí)現(xiàn)銷售金額約154億元，同比下降39.84％。

圖片來(lái)源：金科股份官方公告

以此來(lái)看，金科要想實(shí)現(xiàn)全年銷售目標(biāo)，難度不小。

而在更早些時(shí)候，金科集團(tuán)也披露了三季報(bào)，盡管三道紅線依舊保持綠檔，但金科實(shí)際財(cái)務(wù)狀況可能并沒(méi)有那么理想。

增收不增利的三季報(bào)

從金科三季報(bào)情況來(lái)看，截止到今年三季度，金科實(shí)現(xiàn)營(yíng)收636.8億，同比增長(zhǎng)33%，但利潤(rùn)表現(xiàn)不佳。

其歸屬母公司凈利潤(rùn)只有45.28億元，僅同比增長(zhǎng)2%；
扣非凈利潤(rùn)則只有34.66億元，同比增速直接為負(fù)，為-14.81%。

圖片來(lái)源：金科股份三季報(bào)

增收不增利的背后，則是金科股份持續(xù)下降的盈利質(zhì)量。

截止到今年三季度末，金科毛利率進(jìn)一步降至19.52%，較年初下降了3.64個(gè)百分點(diǎn)；凈利率也較年初下降1.52個(gè)百分點(diǎn)至9.54%。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

而導(dǎo)致金科股份盈利質(zhì)量逐年下降的根本原因，還在于其土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)主要集中在二三線城市，且銷售均價(jià)相對(duì)較低。

根據(jù)其2020年銷售數(shù)據(jù)，金科股份三線城市銷售占比達(dá)45%，四線城市銷售占比則達(dá)到8%，也就是說(shuō)低線城市房地產(chǎn)開發(fā)占據(jù)著金科股份的半壁江山。

而在其三季報(bào)數(shù)據(jù)中，今年前三季度金科新增土地47宗，總建筑面積1,313萬(wàn)平方米，土地購(gòu)置合同金額387億元，其中大部分也以二三線為主。

圖片來(lái)源：金科股份三季報(bào)

事實(shí)上，隨著人口流失，棚改拆遷熱度消退，很多三四線城市房?jī)r(jià)都面臨巨大下跌壓力。而為了去化，金科也只能通過(guò)犧牲利潤(rùn)來(lái)維持銷量，由此導(dǎo)致金科營(yíng)業(yè)成本增加，盈利質(zhì)量逐年下滑。

截止到今年三季度末，金科營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)43.52%，達(dá)到512.5億元，占總營(yíng)收的比重超過(guò)80%。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

不過(guò)，盡管盈利質(zhì)量表現(xiàn)一般，但金科股份在財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，卻實(shí)現(xiàn)三道紅線全部翻綠。

只是翻綠背后，卻有著耐人尋味的一面。

有息負(fù)債持續(xù)減少

難掩持續(xù)流出的現(xiàn)金流

在債務(wù)方面，截止到三季度末，金科負(fù)債總額為3159億元，其中流動(dòng)負(fù)債占主要比例，達(dá)到2457億元，占比高達(dá)78%。

而在短期債務(wù)中，一年內(nèi)到期的有息負(fù)債為204.7億元，占總有息負(fù)債的比重為23.37%，一年到三年內(nèi)有息負(fù)債為515.25億元，占比58.83%。

圖片來(lái)源：金科股份三季報(bào)

盡管金科當(dāng)前301.7億元的賬面貨幣資金，足以覆蓋一年內(nèi)短期有息負(fù)債，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，算上未來(lái)三年內(nèi)的債務(wù)，金科仍存償還壓力。

而且從現(xiàn)金流表現(xiàn)來(lái)看，截止到今年三季度，金科實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額74.31億元，同比大幅增長(zhǎng)，但由于籌資性現(xiàn)金流大幅流出，導(dǎo)致金科截止到三季度現(xiàn)金流凈增加額為-130.7億元，同比大幅減少270%。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

可以看出，金科截止到2021年三季度末，整體現(xiàn)金流表現(xiàn)相當(dāng)糟糕。

而現(xiàn)金流大幅流出，一方面在于償還債務(wù)所致，但另一方面也意味著金科股份自身造血能力一般。

因此，金科在一邊降負(fù)債維持綠檔房企的同時(shí)，也并未停止加杠桿的步伐。

截止到今年三季度，今年金科股份已累計(jì)發(fā)行12筆境內(nèi)境外債券，其中境內(nèi)信用債7筆，金額72.5億，ABS及CMBS3筆，金額34.5億；境外美元債，金額折算20.75億人民幣，合計(jì)發(fā)行金額約128億人民幣。

這也再度論證，低盈利質(zhì)量下的金科股份，很難憑借經(jīng)營(yíng)情況改善，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)向上。因此，金科股份要確保加杠桿的同時(shí)，避免債務(wù)指標(biāo)超標(biāo)，只能通過(guò)財(cái)務(wù)手段來(lái)實(shí)現(xiàn)。

三道紅線綠檔的背后

巨額商票，明股實(shí)債？

截止到今年三季度末，金科總有息負(fù)債為875.86億元，較上年末的976.64億元降低近100億元，說(shuō)明金科確實(shí)有在降負(fù)債上下功夫。

但金科更多功夫則用在了財(cái)務(wù)指標(biāo)的美化上。

截止到三季度末，金科永續(xù)債同比增長(zhǎng)103.4%至41.48億元，而這部分負(fù)債在三道紅線關(guān)于凈負(fù)債率的計(jì)算中，會(huì)被排除在外。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

不過(guò)，相比永續(xù)債，逐年增長(zhǎng)的少數(shù)股東權(quán)益，更值得關(guān)注。

從2016年到2020年，金科少數(shù)股東權(quán)益從25.26億元增至365.8億元，占所有股東權(quán)益的比重也從11%在5年內(nèi)增至近50%。

截止到今年三季度末，金科少數(shù)股東權(quán)益再度增至383.7億元，仍然維持在50%左右高位。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

到今年三季度金科凈利潤(rùn)為60.75億，其中歸母凈利潤(rùn)達(dá)45.28億元，占比高達(dá)75%，而歸屬少數(shù)股東的凈利潤(rùn)則只有15.48億元。

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也就是說(shuō)，占所有股東權(quán)益近半數(shù)的少數(shù)股東卻只分到不到25%的凈利潤(rùn)。

而這種情況，或許是金科股份進(jìn)行了“明股實(shí)債”的操作，將實(shí)際上的債權(quán)投資變成名義上的股權(quán)投資，將其納入進(jìn)權(quán)益類賬戶，從而增強(qiáng)了公司的凈資產(chǎn)，從而起到降低負(fù)債率的效果。

與此同時(shí)，金科近年來(lái)的應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)也在逐年增加。

從2016年至2020年，金科應(yīng)付票據(jù)從3586萬(wàn)增至56.95億元，應(yīng)付賬款也從75.55億元增至285.7億元。

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到今年三季度，金科應(yīng)付票據(jù)較年初直接增加近一倍至110.9億元，應(yīng)付賬款較年初有所下降，但仍達(dá)到255.7億元。

圖片來(lái)源：東方財(cái)富

而應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款可統(tǒng)一歸納為商業(yè)票據(jù)，屬于經(jīng)營(yíng)負(fù)債的一種，在三道紅線計(jì)算規(guī)則中，不會(huì)被納入短期負(fù)債名錄，可以有效“修飾”真實(shí)負(fù)債情況。

因此，房企可以通過(guò)商票的方式，完成對(duì)下游施工單位、材料供應(yīng)商的款項(xiàng)支付。但商票終究是要兌付的，如果出現(xiàn)兌付問(wèn)題，同樣會(huì)造成嚴(yán)重違約后果。

近年來(lái)，由于現(xiàn)金流情況緊張，不少房企都出現(xiàn)商票違約或無(wú)法按約定條件付款的情況，比如陽(yáng)光城、陽(yáng)光100、實(shí)地地產(chǎn)、中梁控股等。

這就意味著，若金科無(wú)法在商票到期時(shí)完成兌付，仍會(huì)面臨跟債務(wù)違約一樣的危機(jī)。

但從金科當(dāng)前300多億貨幣資金來(lái)看，如果將商票也計(jì)入短期負(fù)債名錄，則金科恐無(wú)力償還一年內(nèi)到期的短債。

由此便不難理解，金科為何要不惜一切實(shí)現(xiàn)綠檔，只為借此增加融資額度，以回補(bǔ)債務(wù)修飾留下的深坑。

只是這個(gè)坑能否填滿，目前來(lái)看，難度不小！

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